货币政策论文范文

货币政策论文范文第1篇

因为中国财政政策对不同地区的经济具有不亚于货币政策的影响，故而本文在构建VAR模型的时候，同时采用了货币政策、财政政策、区域经济和区域物价水平等四个变量进行分析；并将样本区间设定为1979-2010年。在变量选取上，可以从金融机构贷款额、M0、M1、M2、拆借利率等货币政策工具中选取适合中国的货币政策变量。基于中国货币政策的实践经验以及数据的可得性，选取M1为货币政策变量。由于M1数据从1990年才开始公布，故而1979年至1989年的相关数据由M0代替。财政政策变量用中央政府财政支出增长率数据表示，并利用HP滤波处理之后得到的周期（Cycle）部分代替。由于货币、财政政策的目标为经济增长和物价稳定，所以用全国GDP和商品价格指数以及各省市GDP和商品价格指数作为货币、财政政策的最终目标变量。考虑到数据的可得性，选取1979-2010年的全国GDP、CPI、商品价格指数及M1、中央政府财政支出、人口数等全国年度数据；选取各省区的GDP商品价格指数、人口数等地区年度数据。GDP等样本数据来自《中国统计年鉴》、《新中国60年统计资料汇编》、中经网统计数据库。对相关变量进行如下处理：首先，利用1978年为基年的定基比商品价格指数作为物价指数，将M1、省区GDP、中央政府财政支出变换为实际值。其中对区域GDP数据取自然对数并求一阶差分，以得到平稳序列。为了剔除因人口增长快慢而扭曲的货币政策对区域经济的影响，以各省区的人均GDP作为区域经济变量数据2。其次，与大部分研究直接得到各省区物价指数的平均值不同，我们以各个地区的实际生产总值占四大地区的实际国内生产总值总和的比重为权重，计算得到加权平均后的各省市商品价格指数（以商品价格指数1978=100为基准来求实际值）。这一做法提高了物价指数的精确度。最后，对各变量的实际值进行平稳化处理。

二、平稳性和协整检验及格兰杰因果关系

（一）平稳性检验

利用VAR模型做格兰杰（Granger）因果检验以及脉冲响应分析需满足序列平稳性条件，故利用ADF单位根分析检验各序列的平稳性。的单位根检验表明，财政政策变量（CZ）、货币政策变量、四大地区物价变量（SI_PR_DONG、SI_PR_DONGBEI、SI_PR_ZHONG、SI_PR_XI）、以及四大地区产出变量（SI_GR_DONG、SI_GR_DONGBEI、SI_GR_ZHONG、SI_GR_XI）取自然对数后的一阶差分值满足平稳性条件，且是一阶单整的

（二）协整检验

结合单位根检验和各个变量的图示，确定协整分析的常数项和时间趋势项；并利用AIC或SC最小准则确定最佳滞后阶数，对各变量进行协整分析。说明，经过对数变换后的地区人均GDP（LNGDP）、物价水平、货币和财政变量间只存在一个协整关系。因此初步判断货币、财政政策与产出和物价之间存在长期的稳定关系。

三、VAR模型及脉冲响应函数分析

（一）VAR模型估计结果

对实证模型的选择，近似主题的文献较多采用VAR、SVAR、VECM等模型做实证分析。虽然这些计量模型均无法准确捕捉改革开放后30年中的区域经济结构与宏观经济政策工具的变迁4，但考虑到研究的可行性以及参照同类文献的做法有利于比较，故本文仍采用VAR模型做实证分析5。利用VAR（k）模型对货币量（M1）、财政支出（CZ）分别与东部、东北部、中部、西部等不同区域的人均GDP及价格指数进行分析。东部、东北部、中部、西部的不同k值采用AIC或SC最小原则确定，分别为3、1、1、1。表4货币量（M1）、财政支出（CZ）与四大区域产出及价格VAR模型估计结果注：估计结果下方的R-Squared值是单个方程的拟合优度。对货币量（M1）、财政支出（CZ）与东部人均GDP（SI_GR_DONG）、价格指数（SI_PR_DONG）四个变量之间的VAR（3）模型估计结果表明，前二个方程拟合优度稍小为0.72，后两个方程的拟合优度均在0.8以上，表明模型能较好解释变量之间的关系。因此本文主要考虑后两个方程的估计结果。货币量（M1）、财政支出（CZ）与东北部人均GDP（SI_GR_DONGBEI）、价格指数（SI_PR_DONGBEI）四个变量之间VAR（1）模型估计结果表明，除了第四个方程拟合优度为0.73之外，其他三个方程的拟合优度均在0.5以下，表明模型解释变量之间的关系比较差。为了分析完整性，对东北、中部以及西部区域也进行脉冲响应分析。货币量（M1）、财政支出（CZ）与中部人均GDP（SI_GR_ZHONG）、价格指数（SI_PR_ZHONG）四个变量之间VAR（1）模型估计结果表明，除了第四个方程拟合优度为0.63之外，其他三个方程的拟合优度均在0.37以下，表明模型解释变量之间的关系比较差。货币量（M1）、财政支出（CZ）与西部人均GDP（SI_GR_XI）、价格指数（SI_PR_XI）四个变量之间VAR（1）模型估计结果表明，除了第四个个方程拟合优度为0.65之外，其他三个方程的拟合优度均在0.33以下，表明模型解释变量之间的关系比较差。不过，VAR模型相对不那么在意拟合度和系数的显著性问题。下面采用脉冲响应函数来描述货币政策与财政政策的冲击，对各区域人均GDP和加权平均的商品零售价格指数造成的动态影响

（二）脉冲响应函数及累计脉冲响应函数的分析结果

在各VAR模型中，分别考虑狭义货币供应量（M1）及中央财政支出（CZ）变动在未来10年内对东部、东北部、中部、西部等4大区域人均GDP实际值、关于货币政策区域经济效应，东部、东北部、中部、西部四大区域在经历货币政策冲击之后，在第一年达到最大响应值，分别为0.020272、0.014757、0.014913、0.001565。从大小来看，“东部中部东北部西部”。从区域经济效应累计值来看，货币政策冲击产生后，东部、东北部、中部区域在第二年达到最大累计响应值，而西部则第一年已达到最大累计响应值，分别为0.031895、0.018998、0.022865、0.001565。按累计响应值大小来排序，也得到了“东部中部东北部西部”的类似排序。可见，货币政策区域效应的地区差异性并未随时间而有大的变化。另外，中国货币政策对西部区域几乎不产生影响。这点和Granger因果检验的结果是吻合的。关于货币政策区域物价效应，之前的Granger因果分析表明，在1%显著水平下，M1与中国各个区域的物价之间具有双向因果关系。而从脉冲响应分析结果来看，四大区域均在第二年达到响应峰值，分别为2.59148、2.136434、2.119478、1.789887。按响应大小来排序，为“东部东北部中部西部”。虽然货币政策区域价格效应也存在地区差异性效应，但是其区域价格效应差异远远小于区域经济效应。从上述脉冲响应分析结果可见，中国货币政策主要影响东部区域的经济和物价水平，其次为东北和中部区域，对西部区域的影响比较小。有意思的是，中国财政政策区域经济效应的大小排序恰好相反，为“西部中部东北东部”。并且财政政策达到响应峰值时间也属西部是最快的。不仅如此，财政政策累计效应也得到了“西部中部东北东部”的同样结果。可见与货币政策类似，财政政策区域经济效应的地区差异性也未随时间而起大的变化。综合来看，上述关于货币政策、财政政策区域经济效应的地区差异性结果，为我们构建合理的且相互补充的财政、货币政策组合提供了许多的可能性。这一结论和格兰杰检验结果具有相互印证性6。关于货币政策的时差，在整个区域货币政策实施第一年达到效应峰值，除了西部区域之外，第二年累计效应达到峰值，第三年开始起效应变为负。财政政策效应在西部第一年、在中部第二年、在东北第三年、在东部第四年达到效应峰值。不难发现，虽然从财政政策效应的大小来看，西部区域效果最明显，但其效果保持的时间较短。这可能与中西部区域支柱产业不足、区域竞争优势较低、区域产业单一等原因有关；财政政策实施初期主要投入在基础实施建设上，因而实行初期效果较明显，但因缺乏强有力的产业支撑，其后续拉动经济的作用有限，导致了其效果保持的时间较短。因此，截至目前，通过财政政策尚无法充分弥补因货币政策实施所导致的区域经济差距。有效发挥财政和货币政策组合的效力，可能需要更为有力的产业政策的配合。

四、结论

货币政策论文范文第2篇

因为中国财政政策对不同地区的经济具有不亚于货币政策的影响，故而本文在构建VAR模型的时候，同时采用了货币政策、财政政策、区域经济和区域物价水平等四个变量进行分析；并将样本区间设定为1979-2010年。在变量选取上，可以从金融机构贷款额、M0、M1、M2、拆借利率等货币政策工具中选取适合中国的货币政策变量。基于中国货币政策的实践经验以及数据的可得性，选取M1为货币政策变量。由于M1数据从1990年才开始公布，故而1979年至1989年的相关数据由M0代替。财政政策变量用中央政府财政支出增长率数据表示，并利用HP滤波处理之后得到的周期（Cycle）部分代替。由于货币、财政政策的目标为经济增长和物价稳定，所以用全国GDP和商品价格指数以及各省市GDP和商品价格指数作为货币、财政政策的最终目标变量。考虑到数据的可得性，选取1979-2010年的全国GDP、CPI、商品价格指数及M1、中央政府财政支出、人口数等全国年度数据；选取各省区的GDP商品价格指数、人口数等地区年度数据。GDP等样本数据来自《中国统计年鉴》、《新中国60年统计资料汇编》、中经网统计数据库。对相关变量进行如下处理：首先，利用1978年为基年的定基比商品价格指数作为物价指数，将M1、省区GDP、中央政府财政支出变换为实际值。其中对区域GDP数据取自然对数并求一阶差分，以得到平稳序列。为了剔除因人口增长快慢而扭曲的货币政策对区域经济的影响，以各省区的人均GDP作为区域经济变量数据2。其次，与大部分研究直接得到各省区物价指数的平均值不同，我们以各个地区的实际生产总值占四大地区的实际国内生产总值总和的比重为权重，计算得到加权平均后的各省市商品价格指数（以商品价格指数1978=100为基准来求实际值）。这一做法提高了物价指数的精确度。最后，对各变量的实际值进行平稳化处理。

二、平稳性和协整检验及格兰杰因果关系

（一）平稳性检验

利用VAR模型做格兰杰（Granger）因果检验以及脉冲响应分析需满足序列平稳性条件，故利用ADF单位根分析检验各序列的平稳性。的单位根检验表明，财政政策变量（CZ）、货币政策变量、四大地区物价变量（SI_PR_DONG、SI_PR_DONGBEI、SI_PR_ZHONG、SI_PR_XI）、以及四大地区产出变量（SI_GR_DONG、SI_GR_DONGBEI、SI_GR_ZHONG、SI_GR_XI）取自然对数后的一阶差分值满足平稳性条件，且是一阶单整的

（二）协整检验

结合单位根检验和各个变量的图示，确定协整分析的常数项和时间趋势项；并利用AIC或SC最小准则确定最佳滞后阶数，对各变量进行协整分析。说明，经过对数变换后的地区人均GDP（LNGDP）、物价水平、货币和财量间只存在一个协整关系。因此初步判断货币、财政政策与产出和物价之间存在长期的稳定关系。

三、VAR模型及脉冲响应函数分析

（一）VAR模型估计结果

对实证模型的选择，近似主题的文献较多采用VAR、SVAR、VECM等模型做实证分析。虽然这些计量模型均无法准确捕捉改革开放后30年中的区域经济结构与宏观经济政策工具的变迁4，但考虑到研究的可行性以及参照同类文献的做法有利于比较，故本文仍采用VAR模型做实证分析5。利用VAR（k）模型对货币量（M1）、财政支出（CZ）分别与东部、东北部、中部、西部等不同区域的人均GDP及价格指数进行分析。东部、东北部、中部、西部的不同k值采用AIC或SC最小原则确定，分别为3、1、1、1。表4货币量（M1）、财政支出（CZ）与四大区域产出及价格VAR模型估计结果注：估计结果下方的R-Squared值是单个方程的拟合优度。对货币量（M1）、财政支出（CZ）与东部人均GDP（SI_GR_DONG）、价格指数（SI_PR_DONG）四个变量之间的VAR（3）模型估计结果表明，前二个方程拟合优度稍小为0.72，后两个方程的拟合优度均在0.8以上，表明模型能较好解释变量之间的关系。因此本文主要考虑后两个方程的估计结果。货币量（M1）、财政支出（CZ）与东北部人均GDP（SI_GR_DONGBEI）、价格指数（SI_PR_DONGBEI）四个变量之间VAR（1）模型估计结果表明，除了第四个方程拟合优度为0.73之外，其他三个方程的拟合优度均在0.5以下，表明模型解释变量之间的关系比较差。为了分析完整性，对东北、中部以及西部区域也进行脉冲响应分析。货币量（M1）、财政支出（CZ）与中部人均GDP（SI_GR_ZHONG）、价格指数（SI_PR_ZHONG）四个变量之间VAR（1）模型估计结果表明，除了第四个方程拟合优度为0.63之外，其他三个方程的拟合优度均在0.37以下，表明模型解释变量之间的关系比较差。货币量（M1）、财政支出（CZ）与西部人均GDP（SI_GR_XI）、价格指数（SI_PR_XI）四个变量之间VAR（1）模型估计结果表明，除了第四个个方程拟合优度为0.65之外，其他三个方程的拟合优度均在0.33以下，表明模型解释变量之间的关系比较差。不过，VAR模型相对不那么在意拟合度和系数的显著性问题。下面采用脉冲响应函数来描述货币政策与财政政策的冲击，对各区域人均GDP和加权平均的商品零售价格指数造成的动态影响

（二）脉冲响应函数及累计脉冲响应函数的分析结果

在各VAR模型中，分别考虑狭义货币供应量（M1）及中央财政支出（CZ）变动在未来10年内对东部、东北部、中部、西部等4大区域人均GDP实际值、关于货币政策区域经济效应，东部、东北部、中部、西部四大区域在经历货币政策冲击之后，在第一年达到最大响应值，分别为0.020272、0.014757、0.014913、0.001565。从大小来看，“东部>中部>东北部>西部”。从区域经济效应累计值来看，货币政策冲击产生后，东部、东北部、中部区域在第二年达到最大累计响应值，而西部则第一年已达到最大累计响应值，分别为0.031895、0.018998、0.022865、0.001565。按累计响应值大小来排序，也得到了“东部>中部>东北部>西部”的类似排序。可见，货币政策区域效应的地区差异性并未随时间而有大的变化。另外，中国货币政策对西部区域几乎不产生影响。这点和Granger因果检验的结果是吻合的。关于货币政策区域物价效应，之前的Granger因果分析表明，在1%显著水平下，M1与中国各个区域的物价之间具有双向因果关系。而从脉冲响应分析结果来看，四大区域均在第二年达到响应峰值，分别为2.59148、2.136434、2.119478、1.789887。按响应大小来排序，为“东部>东北部>中部>西部”。虽然货币政策区域价格效应也存在地区差异性效应，但是其区域价格效应差异远远小于区域经济效应。从上述脉冲响应分析结果可见，中国货币政策主要影响东部区域的经济和物价水平，其次为东北和中部区域，对西部区域的影响比较小。有意思的是，中国财政政策区域经济效应的大小排序恰好相反，为“西部>中部>东北>东部”。并且财政政策达到响应峰值时间也属西部是最快的。不仅如此，财政政策累计效应也得到了“西部>中部>东北>东部”的同样结果。可见与货币政策类似，财政政策区域经济效应的地区差异性也未随时间而起大的变化。综合来看，上述关于货币政策、财政政策区域经济效应的地区差异性结果，为我们构建合理的且相互补充的财政、货币政策组合提供了许多的可能性。这一结论和格兰杰检验结果具有相互印证性6。关于货币政策的时差，在整个区域货币政策实施第一年达到效应峰值，除了西部区域之外，第二年累计效应达到峰值，第三年开始起效应变为负。财政政策效应在西部第一年、在中部第二年、在东北第三年、在东部第四年达到效应峰值。不难发现，虽然从财政政策效应的大小来看，西部区域效果最明显，但其效果保持的时间较短。这可能与中西部区域支柱产业不足、区域竞争优势较低、区域产业单一等原因有关；财政政策实施初期主要投入在基础实施建设上，因而实行初期效果较明显，但因缺乏强有力的产业支撑，其后续拉动经济的作用有限，导致了其效果保持的时间较短。因此，截至目前，通过财政政策尚无法充分弥补因货币政策实施所导致的区域经济差距。有效发挥财政和货币政策组合的效力，可能需要更为有力的产业政策的配合。

四、结论

货币政策论文范文第3篇

近年来，新凯恩斯菲利普斯曲线（NKPC）已经成为分析通货膨胀动态的主要工具。Taylor(1980)[12]和Calvo(1983)[13]首先在交错价格调整模型的基础上，构建了用以描述通货膨胀动态的新凯恩斯菲利普斯曲线。虽然新凯恩斯曲线具有良好的微观基础，但该模型是纯前瞻性模型，并不包含后顾性成分，无法反映通货膨胀持久性问题。因此，本文选择Wood-ford(2003)[14]提出的包含内在通货膨胀持久性的模型作为研究的基本模型。该模型在Calvo(1983)交错价格调整模型的基础上进行修正，允许再定价过程中对上期价格进行部分的指数化，将通货膨胀持久性引入到模型中来。Woodford(2003)表明在理性预期的假设前提下，菲利普斯曲线可以表示为如下的形式。式（3）中，λ≥0为产出缺口所占权重，反映了货币当局对产出缺口的重视程度。式（3）在形式上同传统分析中经常使用的福利函数非常类似。不同的是，它具有明确的微观基础。Woodford(2003)等证明，这个福利标准来自于对基于家庭效用的福利函数的二次近似。货币当局通过控制名义利率使得上述损失函数达到最小。货币政策的动态优化问题就可以表示为：在行为方程（式2）的约束下，选择货币政策工具的路径以最小化货币当局的损失函数。

二、通货膨胀持久性的不确定性与最优货币政策之间的关系

本文在相机抉择的背景下研究通货膨胀持久性问题。相机抉择的货币政策不进行任何承诺，货币当局很难精确地操控人们的预期，所以在解决最优化问题的时候，将个人部门的预期看做是给定的。由于不存在内生的状态变量，所以动态最优货币政策问题可以简单化为静态最优化问题。每一期中央银行选择πt和xt来最小化如下的当期损失函数。下面考虑通货膨胀持久性的估计误差参数δ三种不同的取值情况。第一种情况，δ=0，即ρ̑=ρ，货币当局准确地估计通货膨胀持久性程度。此时相机抉择下货币政策最优解简化为完美的马尔可夫均衡。第二种情况，δ>0，即ρ̑>ρ，货币当局高估通货膨胀持久性程度。这意味着通货膨胀与产出缺口权衡恶化，货币当局为了使通货膨胀返回其均衡水平需要付出更大的产出成本。第三种情况，δ<0，即ρ̑<ρ，货币当局低估通货膨胀持久性程度。这表明通货膨胀与产出缺口权衡改善（相对于前两种情况），通货膨胀波动降低。为了更加清晰地展现上述的分析结果，接下来考察通货膨胀与产出缺口的非条件方差，方差可以表示为。通过以上分析，一个问题自然产生。当货币当局错误感知通货膨胀持久性程度，应该如何降低通货膨胀波动。当ρ̑=ρ时，马尔可夫均衡解表明相机抉择的最优货币政策对于稳定通货膨胀的作用较小，而对于稳定产出的作用较大。原因是货币当局不能对未来货币政策做出可信的承诺，进而不能稳定通货预期以及通货膨胀。因此，低估通货膨胀持久性情况下，更加激进的货币政策行为将具有承诺的特性。换句话说，低估通货膨胀持久性情况下，更加激进的货币政策行为将弥补通货膨胀持久性所造成的负面影响。事实上，即使存在通货膨胀持久性，货币当局依然假定通货膨胀持久性为0。此时不存在滞后通货膨胀的影响，通货膨胀的波动性最小。

三、结论

货币政策论文范文第4篇

1.西方经济学关于货币政策有效性的争论

在西方经济学的主要流派中，凯恩斯学派和货币学派认同货币政策的作用，而理性预期学派则提出不同意见。

(1)凯恩斯学派。凯恩斯认为，“有效储蓄之数量乃定于投资数量，而在充分就业限度以内，鼓励投资者乃是低利率。故我们最好参照资本之边际效率表，把利率减低到一点，可以达到充分就业”。可见，凯恩斯虽然偏爱财政政策，但也不否定货币政策的作用。

之后，凯恩斯主义者汉森、萨缪尔森、索罗和托宾等人也肯定了货币政策的作用。随着他们对货币政策作用的认识的加深，他们提出了“逆经济周期调节”的“相机抉择”的货币政策主张。

(2)货币学派。货币学派的代表人物弗里德曼认为，“货币政策能够防止货币本身成为经济波动的一个主要根源”，“货币政策能够发挥的第二个作用，是为经济运行提供一个稳定的环境——继续用米尔的比喻，就是使货币政策这架机器运行”，“货币政策有助于抵消经济体系中来自其他方面的主要波动”。由此可知，弗里德曼充分肯定货币政策对稳定经济的作用。

(3)理性预期学派。理性预期学派的主要代表人物之一卢卡斯曾提出过著名的“政策无效性命题”。他指出：“当扩张性货币政策反复推行时，它不再能实现自己的目标。推动力消失了，对生产没有刺激作用，期望生产能扩大，但结果却是通货膨胀，而不是别的。”显然，卢卡斯完全否定了货币政策的作用。

2.中国经济学界关于货币政策有效性的观点

对于货币政策能否发挥调控作用，中国经济学界主要有三种观点：

第一种观点认为，货币政策的作用过分突出甚至否定货币政策的有效作用。中国人民大学黄达教授认为，“给人的印象，货币政策得心应手，是极有利的工具。但实践证明，过分高估其效能，不是实现不了设想的目标，就是在强力贯彻实施中带来很大的副作用”。

第二种观点认为，货币政策的作用具有非对称性即通货膨胀得力而治理通货紧缩乏力。对外贸易大学的吴军教授认为，“进入20世纪90年代以后我国的宏观经济调控实践，可以证明再经济衰退阶段的恢复经济增长方面，财政政策的强效应和货币政策的弱效应”。

第三种观点对货币政策的有效性持肯定态度。南京大学的范从来教授认为，“我国并没有陷入流动性陷阱，投资和消费的利率弹性是存在的，货币政策发挥作用的条件是具备的”。

二、评价我国货币政策有效性的标准

弗里德曼说，“我相信，某一货币总量是目前可得的、最好的、货币政策的直接指示器或评价标准。而且我相信：与选择价格水平的做法相比，具体选择哪一种货币总量所带来的妨害则小得多。”可见，弗里德曼认为评价货币政策有效性的标准是货币供应量。

在国内，李春琦等学者在研究货币政策有效性时，多数也采用货币供应量M2作为评价指标。而崔建军(2006)认为，货币政策的有效性体现在货币政策目标及其实现程度。但其是在封闭的环境下，用物价稳定、充分就业、经济增长来评价。

考虑到，在我国货币供应量是否应作为中介目标尚存争议，而且经过线性回归的检验，发现货币供应量与CPI的拟合程度不高。中国经济已逐步与国际接轨，中国的市场已不再封闭。所以本文以中央银行制定的货币政策目标作为评价标准，即“维持币值的稳定，并以此促进经济发展”。通过分析货币政策在近期调控中发挥的作用，评价货币政策的效果。

币值稳定，包括对内币值稳定和对外币值稳定。本文通过06年和07年的CPI指数和人民币汇率走势，进行考察。而对于经济增长的影响，则通过GDP增长率来评价。

三、我国货币政策有效性评价

经过数据统计，在这两年中央银行已多次上调存款准备金、年存贷款利率。存款准备金以达14%，创历史新高，冻结了商业银行大部分资金。年贷款利率也调至7.47%，比06年年初上升了1.89%，明显是要控制商业银行的信贷规模。虽然中央银行频繁地实行货币政策，但物价仍呈上升趋势，超过警戒线3%，这似乎与货币政策的调控目标背道而驰。

而人民币兑美元汇率一路上升，人民币持续升值，贸易顺差也持续增长，外汇储备屡创新高。我国实行的是有管理的浮动汇率制度，汇率要控制在一定范围，但现在汇率已上升了一定幅度，中央银行似乎无法控制。

再看GDP增长率，07年第一季度GDP增长率为11.1%，第二季度为11.9%，第三季度为11.5%，第四季度为11.2%，仍成双位数增长，并没有放慢的迹象。紧缩的货币政策并没有影响到经济的增长。

如果货币政策的紧缩效应显著，应该能平抑通货膨胀，且不影响经济发展。虽然货币政策在这轮调节过热经济的过程中，没有影响到经济的增长。但没有成功地维持币值稳定，人民币仍然对外升值，对内贬值，并且日趋严重，所以货币政策的效果不显著。

四、影响我国货币政策有效性的原因

影响货币政策的因素有很多，尤其在复杂的国内外经济环境下，既有货币政策本身存在的缺陷，也有经济环境的制约。主要表现为：

1.货币政策本身的缺点

货币政策存在时滞性。货币政策由制定、执行到产生效果，需要一个较长的过程。在市场较完善的发达国家，货币政策发挥效用需为六个月到一年。在中国，国有商业银行信贷集中，货币政策传导渠道阻塞，由货币政策所推动的货币供给很难达到县域地区。货币市场体系尚存缺陷，市场利率尚没形成，这也影响到货币政策发挥效用。此外，中央银行隶属于国务院，只有制定和执行货币政策的权力，没有决策权。所以，货币政策的时滞要比发达国家要长。

货币政策的传导主要通过商业银行，而商业银行一般很少给中小企业贷款。所以，货币政策的作用影响不到中小企业，中小企业能够按往常一样进行贷款投资。在我国，中小企业占据市场的大部分。调控不了中小企业，货币政策的效果也减弱。

从货币供给性质来看，目前我国处于转轨经济，同时，我国奉行二级银行体制，中央银行、商业银行体系、企业、居民个人都参与货币创造过程。因此，我国的货币供给同时具有外生性和内生性，而不是纯粹的外生性，中央银行控制的货币供应量有限，货币政策的效果有所减弱。

2.国内外经济环境的制约

本次的通货膨胀属成本推动型通货膨胀，所以货币政策的效果不显著。这次的物价上涨是由食品价格上涨引起的，而食品价格的上涨又引起其他物品的价格上涨。全面的物价上涨，自然引起工资上涨，市场上货币供给增多，从而使通胀加剧。即便中央银行能控制货币的供给，但不管货币政策如何紧缩，人们都不可能将购买食品的钱存入银行。在这种情况下，紧缩的货币政策难以发挥应有的作用。

由于我国实行的是有管理的浮动汇率制度，汇率被控制在一定范围内。而人民币持续升值，外界对人民币产生升值的预期，也看好中国的经济发展，所以国内外的投资者都抛出美元，买入人民币。中央银行为维持汇率稳定，被迫抛出更多的本币，使货币供应量上升，流动性加大，通货膨胀加剧，货币政策产生了反效果。

我国的金融体系不完善，利率的种类很多，有基准利率、同业拆借率、存贷款利率、银行间债券利率等，没有统一的市场利率，这在一定程度上影响利率政策的实行。

3.中央银行实行货币政策的情况

根据理性预期学派的观点，货币政策要超出人们的预期，才能发挥作用。但现在人们对货币政策已有预期，中央银行所制定的货币政策没有考虑到预期因素，所以货币政策没有达到所需要的效果。此时，货币政策在更大程度上只是一种警告，真正的调控作用较弱。

中央银行决定执行货币时，已经延误了时机。市场已存在大量货币，紧缩的货币政策很难控制住这种趋势。而且，每次上调存款准备金或年存贷款利率都是小幅度的调整，到后期才增大幅度，所以货币政策暂时效果微弱。

五、提高我国货币政策有效性的建议

针对影响货币政策的种种原因，本文将从三方面提出改善货币政策有效性的建议：

1.尽量减弱货币政策的时滞性

首先，缩短货币政策产生效果的时间。货币政策的时滞性不能完全消除，但以我国目前的情况，时滞性可以减弱。这就要求中央银行提高对经济情况的预见，制定出有预见性的货币政策。而且中央银行的调控要适时，避免货币政策在经济情况发生转变时才起作用。而且，中央银行要有一定的独立性。虽然和建国初期相比，中央银行的独立性有了很大的提高，但还是较弱。我国的中央银行隶属于国务院，没有决策权，执行货币政策要遵照国务院的决定。这在一定程度上延误了实行货币政策的时机。此外，还需商业银行的配合。商业银行的分支机构要深入县级金融机构，并放宽对中小企业的贷款限制，使货币政策得到更有效的传导。

2.改善货币政策实施的环境

继续推进我国的利率市场化改革，促使市场利率形成。这有利于我国货币市场的发展，而货币市场的完善则使货币政策的传导更有效。因为中央银行的公开市场业务，主要通过银行间债券市场发行票据，若利率能够市场化，则利率所反映的市场情况更加真实，有助于中央银行运用货币政策进行宏观调控，制定的货币政策也更有效。

如果财政政策不和货币政策相配合，这也会使货币政策的效果被抵消掉。考虑到现在通货膨胀产生的原因，财政政策似乎比货币政策更有效。通过政府补贴、减免税收、政府限价等措施可降低食品生产的成本，控制价格，在一定程度上缓解物价上涨的幅度。通过制定对出口的管制，取消部分出口产品的优惠政策，可控制住贸易的持续顺差。财政政策是一种直接调控的政策。所以货币政策应与财政政策配合使用，会事半功倍。

汇率政策是货币政策体系的重要部分。现在人民币被低估，对外贸易持续顺差，造成较多贸易摩擦，人民币面临较大的升值压力。而国内通货膨胀的问题日趋严重，政府可考虑放宽对人民币汇率的控制，以缓解通货膨胀问题。人民币升值，出口减少，进口增加，扩大国内供给，而且也减少了货币供应量，对解决通货膨胀问题有较大帮助。随着中国经济发展，国力增强，金融市场的逐步开放，美元走弱，升值是人民币必然的趋势。或许要人民币一次升值较多会对中国经济和金融稳定造成冲击，但政府可根据中国具体国情，让人民币逐步升值，达到人民币真实的价值。

3.提高中央银行执行货币政策的能力

加强金融创新。目前，一般的货币政策工具主要有存贷款利率、存款准备金、公开市场操作，但这些工具都有各自的缺陷。现在经济形势越来越复杂，中央银行很应该创造出适合当前情况的新货币政策工具，加大对冲的力度。

中央银行实行货币政策要考虑到预期因素，每次的货币政策能超出人们的预期之外，将使调控更有效果，也表明中央银行调控的决心，加大了警告作用。

加大货币政策的强度。中央银行每次上调存款准备金或利率都是小幅上调，效果不大，反而使通货膨胀的情况越来越严重，增加调控的难度。所以，中央银行可以减少调控的次数，但加大调控的强度。有人认为这种做法会造成经济的“硬着陆”。但以现在的经济情况，市场能承受得了较强的紧缩政策。相反，现在频繁地使用货币政策，效果不大，对市场的警告作用也不大。当货币政策产生累积效应时，也同样会导致经济的“硬着陆”。

中央银行也可以尝试使用窗口指导等货币政策措施，加大对商业银行贷款规模的控制，同时督促商业银行承担稳定经济的义务。

六、结语

综上所述，2006到2007年以来，我国的货币政策因其自身缺点和环境影响等原因，所以效果不太显著。货币政策有效性偏弱，对宏观调控十分不利。以现在的经济形势来看，中央银行必须实行宏观调控以稳定经济，提高货币政策的有效性迫在眉睫。所以，中央银行要根据现时中国经济的情况，分析影响货币政策有效性的原因，加深对货币政策的认识和研究，克服货币政策的缺点，改善金融环境，提高货币政策的有效性，以便更好地实现货币政策目标。只有这样，中央银行才能充分发挥调节经济的作用，有效地控制本次的经济过热，维持经济稳定增长。

参考文献：

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[6]童适平.中央银行学教程[Z].上海：复旦大学出版社，2005.

货币政策论文范文第5篇

[关键词]：货币政策；行业效应；利率；脉冲响应函数；

AnalysisonIndustrialEffectsofMonetaryPolicy

——demonstrationstudybasingonChineseMonetaryPolicy

JinYong-jun

（CollegeofEconomics,NankaiUniversity,Tianjin,300071)

ChenLiu-qin

（TianjinAcademyofSocialScience,Tianjin，300191）

Abstract:Thispaperfirstlydocumentsasimpletheoreticalexamplefocusingononecharacterofindustries:factorintensityandprovesthatmonetarypolicyhasdifferenteffectsacrossindustries,thenmeasurestheimpactofmonetarypolicyshocksonoutputofsixindustriesinChinaaftertheyear1995.BothEGtwo-stepestimateandimpulseresponsefunctionsfromestimatedstructuralvectorautoregressionmodelrevealdifferencesinmonetarypolicyresponses,whichinsomecasesaresubstantialsuchastheFirstIndustryandtheSecondIndustry.ThepaperalsosimplyprovidesevidenceonthereasonsforthemeasureddifferentialpolicyresponsesacrossindustriesandsomesuggestionsforChineseGovernment.

Keywords:monetaryPolicy;industrialeffects;interestrate

一、引言

经济结构问题一直是中国经济发展的症结。尤其是1997年以来“货币迷失”问题的出现和2004年结构型通货膨胀的发生，经济结构问题再次成为理论界探讨的焦点。由于2003年后随财政政策逐步淡出，货币政策将成为宏观调控的一个有力手段：2003年第四季度的货币政策执行报告明确指出要运用金融调控手段，促进我国产业结构调整。2004年银行体系为实现这一目的，做了种种努力，如按月召开经济金融形势分析会，有针对性地对商业银行加强“窗口指导”和风险提示；控制对钢铁、电解铝、水泥等“过热”行业的授信总量；大力发展消费信贷，努力扩大消费需求；放开金融机构（城乡信用社除外）人民币贷款利率上限等。由此，人们自然地会关注货币政策是否具有结构调整的功能，即货币政策的变化对不同行业影响的差异及对行业间产值差距的影响，也就是货币政策的行业①非对称效应。然而，传统的观点认为货币政策变化对经济实体的影响主要是指货币政策的总量调节效应，即货币政策的变化影响到微观主体的需求如消费需求和投资需求，进而影响整个宏观经济的总量均衡。这一观点不仅忽略了货币政策在进行总量调节时，对不同行业需求量调节的差别，而且也忽略了货币政策对每个行业供给能力影响的差别。

然而Blinder(1987)、Farmer(1988)、Christiano&Eichenbaum(1992)、Christiano、Eichenbaum&Evans(1997)、BarthIII&Ramey(2000)都曾经认为货币政策的变化会通过供给面的渠道影响经济结构。他们假设公司在获得销售收入之前，一般都是通过借款来支付固定资产投资和生产要素费用。由于各个行业既有的生产成本和利润空间是不同的，随着名义利率的上升，各个行业的生产成本会上升，货币政策对各行业产生不同的影响。当然还得假设经济中存在必要的价格粘性或刚性，否则，如果调整瞬时完成，那么利率的变化难以影响经济实体。Gauger&Enders(1989)、Bernake&Gertler(1995)、Carlino&Defina(1997)、Ganley&Salmon(1997)、Shelley&Wallace(1998)、Hayo&Uhlenbrock(1999)、Dedola&Lippi(2000)、Peersman&Smets(2002)、Arnold&Vrugt(2002)分别对不同国家货币政策的结构调整效应进行了实证研究。这些研究都证实各行业对货币政策冲击的反应是不同的，并分析了其中的原因。Bernake&Gertler(1995)运用VAR模型检验了货币政策对不同的支出（如耐用品、非耐用品消费支出、居民投资支出和商业投资支出等）的不同影响；Ganley&Salmon(1997)基于1970-1995年的英国数据，利用VAR模型分析得出建筑业的利率敏感性最强，其次是制造业、服务业和农业；Hayo&Uhlenbrock(1999)认为人们都习惯于研究货币政策尤其是利率政策的总量效应，往往忽视货币政策在传导过程中各行业间的异质性或非总量（disaggregate）的不对称性，并运用VAR模型研究了德国28个行业对货币政策的不同反应，发现了重工业比非耐用消费品更具有利率敏感性，并从资本生产率（资本与行业产值比率）、要素密集程度（资本与劳动比率）等四个因素寻找各行业对货币政策反应不一的原因；Dedola&Lippi(2000)利用OECD的五个国家21个行业的面板数据分析得出公司规模、融资能力、财务费用负担等因素是解释各行业不同的利率敏感性的重要原因；Peersman&Smets(2002)对欧洲各国的行业的货币政策效应也进行了类似的研究。

国内部分学者也研究货币政策的结构调整效应。1998年财政部科研所课题组论证了产业政策与金融政策包括利率政策、信贷政策的关系并提出了一定的政策措施；张旭和伍海华（2002）认为金融政策会通过资金形成机制、资金导向机制和资金催化机制促使产业结构高级化，提出了银行主导型和资本主导型的两种金融结构调整模式，并建议我国应以银行为主导的金融模式为基础，并借助资本市场，实现产业结构调整升级；周逢民（2004）从振兴黑龙江工业基地入手研究货币政策在调整国家产业布局中的作用，并认为货币政策在注重全局调控的基础上，应该充分考虑全国各地区之间的经济和产业差异。通过政策倾斜、投资引导、信贷政策和政策协调等多渠道提升货币政策在促进结构调整中的效果。

然而国内文献只是叙述性地论证了货币政策在产业结构中的作用，并没有提供相关有效的理论模型和经验证据，其现实指导意义有限。本文从一个有关行业要素密集度的例子出发，证明了行业要素密集度的不同会影响到货币政策对行业的作用效果，并利用我国有限的数据，用E-G两步法和ADL模型验证了货币政策对六个行业的长期效应的异质性，尔后又采用VAR模型和脉冲相应函数证明了我国各行业对货币政策冲击反应不一的过程并从行业自身角度简要分析了其中的原因。当然，文章的初衷并非是否认货币政策的总量效应，只是论证货币政策具有一定的结构调整效应，且这种结构调整效应并非是指政府通过货币政策的行政手段如政府的信贷配给，而是指通过货币政策的经济手段如利率政策，以市场方式来影响某些行业的信贷规模，进而影响行业的产值和行业差距。

二、一个简单的理论说明

货币政策对我国经济结构形成和调整的作用的主要传递过程可归纳如下：货币政策（利率政策）投资影响资金流量结构影响生产要素分配结构影响资金存量结构影响经济结构。对一国经济来说，经济金融化程度越高，市场经济发展越完善，这种传递过程就越明显，越有效。因为在市场经济体制下，经济结构调整不再单纯体现为政府的主导行为，而是由微观经济主体根据价格信号的引导来选择配置的渠道、数量和结构。作为资本价格信号的利率显然成为配置资源的基础。因此我们选择利率政策探讨货币政策的行业的废对称问题。

利率变化对行业的影响程度受制于很多因素如行业发展阶段、规模报酬因子、技术水平、市场结构、产品的需求因素、要素密集度等。为说明原理起见，举一个对资本具有同等偏好的两部门模型的例子，该例子说明：存在资本约束和两部门对资本有同等偏好的情况下，要素密集程度不同会产生不同的货币政策行业效应。

假设：

⑴只存在两个完全竞争行业，都使用资本（K）和劳动（L）两种生产要素，行业1是劳动密集型的，行业2是资本密集型的，不考虑技术水平。

⑵生产函数满足所有的古典假设，Yi=Fi(Li,Ki)=Lif(ki)，ki=Ki/Li

⑶两个行业的生产要素自由流动，因此W=W1=W2,R=R1=R2

⑷市场出清即D1=Y1=E1,D2=Y2=E2

⑸资本和劳动两种要素充分利用，L=L1+L2,K=k1L1+k2L2

⑹行业1、2的价格为P1、P2，相对价格为P=P2/P1，为常数。

求每个行业利润最大化得：

，（2-1）

由（2-1）得：要素价格比率w：

（i=1,2）（2-2）

由于生产函数呈现边际收益递减和规模报酬不变，所以资本劳动比率ki唯一地决定于要素价格比率。得：

（2-3）

这一结果表明两部门对资本具有同等的偏好。其经济含义可理解为：当利率下降时，两行业的厂商为了减少成本会用价格相对便宜的资本来代替价格变得相对昂贵的劳动，从而促使资本更密集地使用。相反，当劳动要素价格变得相对便宜时厂商会用劳动代替资本，从而资本劳动比率下降。因为D1=Y1=E1,D2=Y2=E2，所以：

（2-4）

（2-5）

由于dki/dw>0，所以上式右边的第二项为正。于是w的变化对产出的影响就取决于要素价格变化所引起的劳动要素在两个部门之间的流动，即取决于dLi/dw的符号。对假设（5）求全微分得：

（2-6）

（2-7）

（2-6）、（2-7）式说明两行业厂商对劳动具有不同的偏好。其含义为：当资本供大于求时，利率下降，劳动价格相对上升，行业1的厂商增加对劳动的需求，而行业2的厂商减少对劳动的需求。分别代入（2-4）、（2-5）得：

（2-8）

因为（k1-k2）<0，随着贷款利率的下降，要素价格比率w上升，劳动力将由第二行业向第一行业转移，同时由于两行业对资本具有同等的偏好，使得资本无法在两行业间进行转移，从而使第一行业的产出增加，第二行业的产出减少。

上述简单模型只证明了在资本约束和两个行业厂商对资本都有同样偏好的情况下，要素密集度的不同影响利率政策对两行业的作用效果，还有很多诸如技术水平、市场结构、规模报酬因子、产品需求因素等影响货币政策行业效应的因素没有在模型中体现。如果把这些因素都考虑到一个模型（如果存在这样一个模型的话），从理论上判断货币政策的最终的行业效应可能很复杂。不过，借助实证方法却很容易显示这种最终的行业效应。

三、实证模型设计

（一）实证模型说明

第二部分的理论模型说明：在假设（1）-（6）下，行业自身的异质性使得行业对利率变化反应不一，而且还说明了行业发展除了受到利率水平影响外，还受到工资水平的影响①。如果放开某些假设②，给出具体的生产函数形式，并采取成本最小化的方式求解，我们就能找到模型的显示解。

假设行业i生产函数为：（3-1）

厂商的成本为：WLi+RKi，求其成本最小化得：

（3-2）

其中该行业所用的劳动和资本分别为

利用比较静态分析得：，说明随着工资或贷款利率或产量的增加，厂商的成本随着增加。因为行业i完全竞争，所以：

（3-3）

这里假设行业i的需求价格为Pi=bW/Yi，暗含的意义为消费者的收入只有工资收入W，而且其中只有b部分的收入拿来消费i产品。因此：

（3-4）

均衡产量对贷款利率反应为：，说明随着贷款利率的下降，均衡产量会上升。传导机制：Rit，企业边际成本，贷款资金，投资，产量，当产量大于需求量时，P，均衡产量增加；当产量小于需求量时，P，均衡产量增加。以上机制成立的前提是行业i能无约束地获得资本和劳动。对（3-4）式两边取对数得：

（3-5）

其中、、分别为常数、对数的技术水平和工资水平，为非对数的贷款利率。根据（3-5），实证部分将分成两个阶段：

第一阶段利用动态分布滞后模型ADL或E-G两步①法验证各行业序列与实际利率（rir）、实际人均可支配收入（rre）是否存在长期的稳定关系（协整关系），并察看实际利率的系数来确定货币政策对各行业序列作用效果。考虑到财政政策、政府重大政策也会影响到各个行业序列，因此在模型中引进这些变量以剔除它们对行业序列的影响。两个基本模型如下：

②（E-G模型）（3-6）

（ADL模型）（3-7）

这里t、G、虚拟变量D分别代表行业的技术水平（假设技术是时间的函数）、财政支出、1997-1998年政府大力度的政策变革③。因此1997、1998年所有月份或季度的D取1，代表较大力度的政策变革所带来的经济影响，其他年份取0。E-G两步法和ADL模型均能用来寻找变量间的长期关系。E-G两步法简单直观，有很强理论基础，但有时很难得到变量间的协整关系或变量间的协整关系不够完美如协整变量的t值较小、自相关严重等。而ADL在建立模型时就考虑了滞后项的相关信息，因此如果变量存在长期关系，则此种长期关系相对完美。然ADL模型求长期关系时较复杂：首先利用OLS估计（3-7）式，然后采用Wald或LR方法检验同类变量的是否成立，接着对检验所得式的两边求期望得到长期关系式：

④（3-8）

如果（3-6）和（3-8）式中的残差序列εi、ei是I(0)的，那么就可判定行业序列、实际利率、实际人均可支配收入、政府财政支出、虚拟变量存在协整关系。协整检验的目的是防止由于第一步OLS估计的变量非平稳且不存在协整关系而产生的“伪回归”问题。因此在E-G两步法和由ADL导出的长期关系式之前需要利用单位根检验各变量的平稳性。如果所要估计的变量均平稳，式（3-6）、（3-8）是真实的；如果所要估计的变量均非平稳，则两式结果是否真实要取决于第二步的协整检验。此外，用LM统计量、怀特（White）检验、ARCH统计量分别检验残差序列有无自相关、异方差、自回归条件异方差。

如果最后判定回归估计真实，则可查看rir的系数。若β4>0，说明某行业对货币冲击有正向反应；若β4<0，说明某行业对货币冲击有负向反应；若β4=0，某行业对货币冲击没有反应。此外，在β4符号相同的情况下，看β4绝对值大小。

第二阶段借用VAR及相应的脉冲响应函数检验各行业产值对货币冲击反应的短期动态过程，进而分析货币政策的结构效应。VAR模型是用所有当期内生变量对所有内生变量的若干滞后值进行回归，从而估计全部内生变量的动态关系。当然如果模型中存在只有单项因果关系的变量，也可以作为外生变量加入VAR模型中（张晓峒2000）。

本文采用的向量自回归（VAR）模型如下：

（3-9）

这里Yt和EX分别表示内生向量项和外生向量项，内生变量包括行业均衡产量（yit）、实际贷款利率（rir）、实际人均可支配收入（rre）和财政支出（G）；外生变量包括技术趋势项（t）、虚拟变量（D）。A、B分别为外生变量和内生变量的系数矩阵。其中每个行业VAR模型的变量要与第一阶段的E-G两步法所得的估计式一致。

一般而言，非稳定（含单位根）的VAR模型对新息（innovation）的冲击有长久的记忆能力，这与经济事实不符合。因此要保证VAR模型和脉冲响应函数稳定（对新息的冲击收敛），一般要检验变量的平稳性或变量之间是否存在协整关系。而这些结论都会在第一阶段给出。

我们用赤池信息准则(AIC)确定VAR和（3-7）式滞后期k值。选择k值的原则是在增加k值的过程中使AIC的值达到最小。在VAR模型中，适当加大k值可以消除误差项中的自相关。但k过大又会导致自由度减小，以致影响模型参数估计量的有效性。

由于对VAR模型中单个参数估计值的解释很困难，因此要想对一个VAR模型得出结论，往往要借助观察系统的脉冲响应(impulseresponse)函数。脉冲响应函数描述一个内生变量对误差冲击的反应。具体地说，它描述的是在随机误差项上施加一个标准差大小的新息冲击后对内生变量的当期值和未来值所带来的影响。为了直观形象地刻画变量间的相互影响，我们采用的都是曲线图的形式，没有列出相应的数据表形式，但我们的分析是结合曲线图和相应的数据表进行的。

（二）数据来源说明

实际贷款利率是根据1995年以来，中国人民银行公布的一年期的贷款利率，并进行了零售物价指数的处理，其计算公式是：实际贷款利率=(1+名义利率)/(1+通货膨胀率)-1。国家财政支出的数据采用国家基本建设支出、挖潜改造资金、支援农业支出和文教科学卫生事业费四项之和。由于数据限制，我们只分析第一、第二和第三产业、批发贸易零售业、房地产业、餐饮业六个序列。第一、第二、三产业的产值数据采用1996-2004年的季度数据；由于没有批发贸易零售业、餐饮业的月度产值数据，所以只能用1996年1月-2002年12月社会商品零售额的月度数据；分析房地产行业时，我们使用1998年1月-2004年12月的商品房的零售额的月度数据。上述变量都进行了以1995年各季或各月为基期的零售物价指数的处理并取了自然对数值，随后又进行了季节调整。所有的数据均来自各月《中国人民银行季报》、《中国统计快报》、《中国经济景气月报》和中经网数据库（主要是最近的数据）。

四、实证结果分析

利用ADF检验各行业序列、实际贷款利率、人均可支配收入和财政支出、虚拟变量的平稳性。原假设为序列非平稳。在水平值下，检验结果均接受原假设，而在一阶差分下，检验结果都在1%的水平上拒绝非平稳的原假设（表3-1），说明各序列均为一阶单整。

行业序列长期关系检验结果显示第一、二、三产业采用E-G两步法的结果，其他行业采用ADL模型的结果。变量间具体的长期关系式见表3-2：第二产业、房地产行业、贸易批发零售业三个序列与实际贷款利率、人均实际可支配收入、财政支出及虚拟变量存在协整关系；第一产业和餐饮业与实际贷款利率、人均可支配收入和虚拟变量存在协整关系；第三产业与实际贷款利率、人均实际可支配收入、财政支出存在协整关系。除第一产业外，其余序列与其他变量的拟合程度都非常高，且除餐饮业未通过二阶自相关、房地产业未通过异方差检验外，其它的残差序列均通过了一、二阶自相关LM1、LM2和异方差White及条件异方差ARCH的检验，因此总体而言，所有拟合关系式表现较好。

注：（1）检验形式中的c和t表示带有常数项和趋势项，k表示滞后阶数；（2）滞后期k的选择标准是以AIC和SC值最小为准则。

图1-6（见附录1）显示了六个行业对实际贷款利率的脉冲响应过程。由于对VAR模型单个参数估计值的解释是很困难的，故本文不列出VAR模型的具体形式，直接给出脉冲响应过程。但需要说明的是：由于VAR模型要求残差向量必须是非自相关的（更严格的要求为εt～iid[0,Ω]），所以滞后阶数k的选择就显得很重要。本文AIC选择的结果如下：除对第三产业、餐饮业、房地产业、批发贸易零售业选择k=3外，其余时间序列的k值均等于2；为保证VAR模型稳定，要求每个变量平稳或变量间存在协整关系，而第一阶段长期关系式的检验均显示所估计的每个行业序列方程存在协整关系，这也从图1-6的收敛的脉冲响应过程看出，即对贷款利率或人均收入的随机误差项施加一个标准差的冲击后，该冲击对行业序列的影响是逐步消失的，尽管消失的过程各异。

下面集中讨论贷款利率变化对各行业的作用效果①。表3-2和表3-3均显示第一产业对贷款利率的变化反应很大，且成反方向变化。这与Around&Vrugt(2002)对荷兰数据的检验结果一致：荷兰农业的利率弹性仅次于建筑业、第二产业（除建筑业外）；与Ganley&Salmon（1997）对英国的检验结果相反：英国第一产业利率敏感性很低，且在第一年和第二年，第一产业对一单位货币政策的脉冲反应均为正方向，Ganley&Salmon认为其原因是英国的第一产业主要是大宗产品的生产且是反周期的。我国第一产业之所以受贷款利率影响较大，原因可能是：第一产业包括农林牧副渔业，虽均为劳动密集型行业，但其市场结构表现为近乎完全竞争，技术贡献率很低，规模生产的能力较弱，行业利润空间非常有限，因此贷款利率敏感性会很高。1994-2004年农业短期贷款比率和贷款利率的相关系数非常高，达到-0.932；农林牧副渔的固定资产投资贷款比率与贷款利率也存在较强的负相关关系。

第二产业受到贷款利率的影响也很大，贷款利率弹性为2.03，对贷款利率的冲击的反应速度较快（第二季度达到最大值4‰），反应的持续期较长（18个月），然而反应程度较小（反应期间均值只有1.7‰）。这与Around&Vrugt(2002)、Ganley&Salmon（1997）研究结果类似。在解释原因时他们主要侧重于分析第二产业中具体行业的某些特点如行业的公司规模、要素密集度、财务杠杆比率和利润等。然而我国由于缺乏第二产业中具体行业的数据，因此很难判断哪些因素对货币政策的行业效应具有重要作用。但需说明一点：1994-2004年，工业贷款和建筑业贷款总额均占到短期贷款30%多，远远大于农业贷款的比例；更新改造、基本建设及总固定资产投资贷款中，1997年第二产业分别占了81%、59%和64%，2002年分别为81%、41%和50%。

房地产行业不仅对贷款利率冲击的反应持续期很长（为35个月），且反应速度较快，第4个月就达到最大值（14.7‰），反应程度较大（整个期间均值达到4.7‰），且协整关系式表明贷款利率上升1%，房地产产值将下降4.47%。尽管房地产是自然垄断性的行业，垄断利润较高，然而房地产行业是资本密集型行业，且大部分资本直接或间接地来自银行贷款，“有人作了估计，即使是小开发商，其资金来源的60%都是来自银行借款……必须看到，我国商业银行贷款的超常增长中，房地产业开发的贷款占了较大的比例”①。随着贷款利率逐步下降，房地产开发贷款占金融机构的贷款比率逐步上升，从1998年的2.34%上升至2003年的4.19%，而且1997-1998年、1997-2001年、1997-2003年、2002-2003年房地产开发贷款的增速分别为15.84%、19.8%、26.8%和49.10%，且与贷款利率的相关系数达到了-0.75。此外，房地产行业的资产负债率从1997年至2004年一直在75%以上，财务风险很大；如果考虑到消费者贷款利率的敏感性，房地产财务风险将会更大。因为房地产公司开发投资很大一部分资金来源于消费者个人住房贷款②。由于巨大的财务风险存在，房地产行业利率敏感性应不会太低。

受贷款利率影响较小的是第三产业、餐饮业和批发贸易零售业。在协整关系式中，第三产业未通过显著性检验，餐饮业和批发贸易零售业通过了的Wald检验，且在脉冲反应过程中，反应程度都很小，但表现不一。第三产业与贷款利率成反方向变化，反应程度相对较大（第3个季度达到反应的最大值3‰，整个期间反应均值为1.4‰）；餐饮业成正方向变化，但反应程度很小（最大值为2.6‰，均值仅为0.8‰）；批发贸易零售业的利率敏感性最弱，对实际贷款利率的冲击几乎为零。第三产业包括交通运输、仓储和邮政业、批发贸易零售业、餐饮业等15个行业。这些行业中有些如交通运输、仓储和邮政业、信息运输和金融业等行业资本密集度、垄断程度、规模效益都很高，利润空间很大，而且他们自有资本较充足，1994-2004年的固定资产投资中，平均只有25%左右的资本来自银行贷款，因此他们受贷款利率影响可能较小；有些如贸易批发零售业、餐饮业、娱乐业等行业劳动密集度较高，具有一定垄断竞争的特征，来自银行贷款的资金有限，受贷款利率的影响也较小，实证结果也说明了这一点；还有些如卫生、社会保障和福利业、水利、环境和公共设施等属于国家支持的行业受贷款利率就更小。因此第三产业及其中的餐饮业和贸易批发零售业的利率敏感性较低。

注：（1）带*的数据表示相应变量的滞后阶数（2）带的数据表示Wald的检验值（3）带数据表示未通过相应的检验（4）房地产业、餐饮业和批发贸易零售业的ADL模型具体形式见附录2

注：（1）由于图1-6所用的刻度不一样，收敛程度很难比较，表3-3所有的结果来自脉冲响应过程的数据表。（2）收敛是指一单位正向冲击所得的响应第一次低于1‰或响应曲线第一次交于零轴，若两者皆有，以第一次交于零轴为准。（3）+、0、-表示相对于一单位标准差冲击的正、无、负反应。

五、总结性评论

本文从基于要素密集度不同的两部门例子出发，说明了由于行业自身的异质性，每个行业对同一货币政策冲击存在非对称效应，进而引起货币政策的行业结构调整问题。接着利用E-G两步法、ADL模型和VAR模型所得结果论证了各行业对货币政策冲击的反应是不一样的。从本文验证的六个行业看，第一产业和房地产行业受到货币政策的冲击最大，其次是第二产业，接着是第三产业和餐饮业，影响最小的是批发贸易零售业，且其中四个行业对贷款利率冲击成反方向变化，餐饮业成正方向影响，批发贸易零售行业几乎不受贷款利率的影响。由于国内行业数据的限制，我们无法用实证方法说明究竟是何种原因导致不同的货币政策行业效应，但我们从行业的市场结构、要素密集程度以及行业的资产负债率等因素简要地探讨了其中的原因。

从政策角度上考虑，上述分析所体现的政策含义主要有以下几点：

第一，政府在实施新的货币政策前，要充分考虑到货币政策的结构调整功能。本文即使选取单一实际贷款利率而非差别的贷款利率（数据很难获得）也证实了六行业对单一利率变动的反应是不同的。如果所有行业实行统一的利率政策，第一产业和房地产将受影响最大，其次是第二产业，第三产业、餐饮业和贸易批发零售业受影响较小。这样统一的利率政策可能与我国的结构调整目标相悖。克服方法之一是辅之其他政策配合，之二是货币政策自身要更灵活如差别的利率政策。

第二，要区别对待由于不同原因导致利率敏感性差异的行业。中国的第一产业的利率敏感性很强，完全竞争的市场结构导致第一产业利润空间有限是其中的重要原因。由于这一原因，作为关系国计民生和国民经济基础的第一产业，政府应该给予特殊对待。如第一产业的发展要与产业政策扶植相结合，实行优惠的贷款利率政策或政府直接补贴政策；加大农业发展银行和农村信用社的支持力度。然而目前农业发展银行目前职能比较单一，对农村经济发展的政策支持力度不够。此外某些地区为了减低农村信用社的不良贷款比率，其支农贷款比率比企业贷款利率高出20-50个百分点。这些现象都是需要克服的。而对于房地产行业，其利率敏感性主要来源于自身是资本密集型行业和高资产负债率运营方式。对于这类行业的发展，我们可借助更多的市场和经济手段如利率政策，引导其发展，而非一味地利用行政手段进行干预，其结果可能只会导致更多的寻租和腐败行为。

第三，加快利率市场化改革，完善利率或货币政策的传导效能。利率市场化是利率管制的对称，是指将利率决定权交给市场，由市场资金供求状况决定市场利率，市场主体可以在市场利率的基础上，根据不同金融交易各自的特点，自主决定利率。利率是资金的价格，一个优化的利率结构，首先应反映中央银行金融政策及国家产业政策，反映风险、成本、期限及盈利水平，反映和调节资金供求；其次，利率的变动和差异，应能够引导资金的合理流动，促进行业结构的合理调整。我国要最终建立社会主义市场的经济体制，以市场机制为主优化资源配置，这就要强化金融机制的市场调节功能，把利率市场化作为我们孜孜以求的目标，就我国目前而言，应刻不容缓地强化利率政策对资金投向的选择功能。

参考文献：

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[13]周逢民.论货币政策的结构调整功能[J].金融研究，2004，(7)，51-56.

①本文所说的“行业”包括通常意义上的产业和行业。本文之所以统称为“行业”，原因之一是中国通常意义上的行业月度或季度数据太少，所以将产业数据也纳入分析；其二只为叙述方便。

①因为（2-8）式中的K1、K2、L1、L2都是W、R的函数。

②如在生产函数中考虑技术水平A，并放开假设（4），引入消费者需求因素。

①本文的E-G两步法是其它文献所提E-G三步法，本文不涉及第三步ECM模型的构建，故称E-G两步法。

②也可作如下估计：（1）yit与D、G、t作回归，求得残差y*，（2）rir、rre分别与D、G、t作回归，求得残差rir*、rre*，（3）再求得y*与rir*、rre*的回归式，其系数相应地等于（3-1）中rir、rre的系数。

③1997年后，一大批国有中小型企业倒闭或破产，国有单位就业人数、国有及国有控股工业的个数分别从1997年10766万人和11万个猛降至1998年的8809万人、6.47万个。

④前提是rir、rre和G的系数检验不成立

①在解释行业的货币政策原因时，由于国内行业数据的缺乏，无法给出太多定量的分析，只能做一些定性解释。

货币政策论文范文第6篇

（一）数据及来源本部分将选择我国M2增长率和SHIBOR利率，分别从货币供给量角度和利率（价格）角度，作为我国流动性的指标。与之相对应，选取美国基础货币和美国联邦基金利率作为美国货币政策指标。数据选取从2008年1月至2014年8月的月度数据，涵盖从危机兴起到QE基本退出的时段。我国M2数据来源人民银行官网，SHIBOR来自于SHI-BOR官网，美国方面数据来源于万德数据库。

（二）描述性统计分析1.中国和美国的利率变动情况比较从图1中可以看出，美国联邦基金利率在2008年便开始急剧走低，一直到2008年12月跌入最低点并维持在这个地位。联邦基金利率的急剧走低是美联储对次贷危机发生的基本反映，而其跌入谷底的时间恰好与QE1出台的时间相吻合，之后的三轮货币供给量化宽松政策亦是维持了这个低位基本不变。可见低利率是缓解次贷危机的一大货币政策手段。对中国利率而言，1个月期的SHIBOR利率，总体趋势是波动上升。在2008年底的时候有一个大幅的下降，随后缓慢上调；至2012年的年中再次跌落，并维持在一个稳定水平。随后在2013年的6月产生了一个最高值，之后便在一个较高位上波动。从总体上看，2008年以来，我国SHIBOR利率情况可分为五大主要区间，2008年8月以前、2008年8月至2010年10月的低迷期、2010年11月至2012年5月的缓慢回升期、2012年6月至2013年5月的平稳期以及2013年6月之后的一期。可以看到，SHIBOR利率在2008年的走低与次贷危机加剧的时间重合；2010年后的缓慢回升在美国宣布第二轮QE后产生。最后一期的利率走高在QE4宣布之后几个月后发生。根据中国流动性变化和美国QE实行情况的重合性来看，美国货币政策选择取向变化对我国流动性是存在影响的。由此可见，SHIBOR变化趋势与次贷危机的加剧以及QE实施有明显的关系。2.中国和美国的货币供给量变动情况比较根据图2，可见次贷危机以来美国基础货币供给量（MB）在持续较快地增长，此归功于美联储在四轮QE中大量购买住房抵押贷款证券（MBS）以及国债而放出的流动性。其中有几个快速增长的时间点，分别是2008年8月、2010年11月和2012年12月。这三个快速增长时期可以从图2的同比增长率图中看出，分别是触底反弹的时间点。而QE2的实施时间在2010年的11月，QE3、QE4的实施时间分别在2012年的9月和12月，正好与MB快速增长的时间点吻合。对中国M2变化而言，2008年以来我国M2量呈持续增长状态。就增长率而言，在2008年12月左右有一个大幅度的增长，和QE1的实行时间吻合。在这个时间之后，我国M2总体以波动形式缓慢下降。

（三）相关性分析1.中国利率和美国利率联动的相关关系根据SPSS输出结果，美国联邦基准利率与SHIBOR一个月利率的斯皮尔曼相关系数为-0.643，有较强的负相关关系。而SHIBOR的高低可以较好地代表中国流动性情况，高SHIBOR利率会导致较低的流动性。因此，可以初步认为美国货币政策会对中国流动性产生较为显著的影响。2.中国M2和美国MB联动的相关关系根据SPSS输出结果，美国MB增长率与中国M2增长率的皮尔逊相关系数为0.51，具有较高的正相关关系。即当美国实行扩张性货币政策时，我国的货币供给量也会有所提升，货币供给量的增加会在一定程度上反映流动性的增加。故而在货币角度可以初步认为美国的货币政策对我国流动性有一定的影响。通过利率与货币供给量两个角度的分析，我们已经可以初步判断次贷危机后美国的货币政策对我国的流动性产生还是存在着一定的影响。接下来将会进一步探究其影响的路径以及影响的途径如何。

二、美国货币政策对中国流动性影响机理

根据上部分的分析，可以知道在利率和货币供给量两个角度，美国货币政策对我国流动性造成影响。在利率层面，美国持续走低的基准利率会导致中美间出现利差和汇差，进而出现资本流动。在货币供给量方面，其数量的变动会促进抑或抑制消费，进而影响贸易量；同时也会影响国际间投资，进而使得资本流动产生动荡；过多的美国MB（与国债的发行）会增加我国的美元外汇占款，增多的外汇占款会直接影响我国流动性。从这两个角度出发，美国货币政策对中国流动性影响可以分为资本流动渠道和贸易渠道两大路径。

（一）资本流动渠道经济开放促进了各国之间的经济联系，其结果是各国的金融联系也日益紧密，也使金融市场波动的联动性在不断增强。美国为应对次贷危机，放宽了货币政策———降低利率，增发货币，放宽了美国国内的流动性，并从利差、直接投资波及到他国。由于美国次贷危机后的QE政策增发大量基础货币，降低了联邦基准利率并维持在一个较低位置，美国与中国的利率差因此拉大。同时，根据汇率决定理论，利率决定汇率，利率降低会产生人民币升值预期，相比之下，人民币有效汇率（对于美国）增加。中美利差以及汇差的增加，套利和套汇倾向产生，会直接影响外商投资（即美国对中国的FDI）。随着经济开放的推进，对外投资成为资本输出的重要渠道。美国采用宽松的货币政策刺激国内流动性，加之上述的利差、汇差诱使，各企业公司加大国外市场的投资。而中国作为美国大部分企业分公司、加工生产所在地，被投资的份额亦会在一定程度上增大。并且，当美商投资增加时会增加其他投资者对中国的信心，包括国内与国外，进一步促进资本在我国的流入，从而增加流动性。

（二）贸易渠道流动性影响的贸易渠道传导主要是通过外在需求的变动表现出来的，具体表现在汇率变动引起的贸易顺差，直接来源于外汇占款的增加。根据宏观经济学基本关系式：Y=C+I+G+（X-IM）一个国家的总产出（Y）等于消费（C）、投资（I）、政府支出（G）与贸易差额（出口X减去进口IM）之和。美国为在次贷危机后提振经济，在降低利率增加基础货币以刺激消费和投资之余，还需从国际贸易角度增加总产出。如资本渠道所述，美国QE政策降低本国利率，进而使本国有效汇率有下行趋势，使得本国商品相对国外变得便宜，根据国际贸易理论，出口增加，进口减少，贸易条件倾向于改善。美元有效汇率的降低会使美国贸易条件有改善的倾向。但是由于美元的增发刺激了美国的需求，进而会使进口需求增加，其改变进出口情况的效果有可能会抵消由于美元贬值导致的贸易条件改善，净效应需要根据实际情况进行分析。我国2008年以来对美贸易顺差的增长率，虽然存在几个区间的负向增长，但总体是一个正向的态势。亦即净效应为正。中美贸易是中国增加外汇占款（美元为主）的两大途径，中美贸易顺差增加将会增加我国外汇占款，反之中美贸易顺差的减少会减少我国外汇占款，进而影响我国流动性———如果外汇占款增加将会增加我国流动性，反之则会减少我国流动性。

三、美国货币政策取向对我国流动性影响程度的实证分析

根据上面的分析可以看出，次贷危机后美国货币政策对我国的流动性主要通过贸易渠道和资本流动渠道产生影响，并且每个渠道通过各自的中间变量来实现。本部分将采取结构向量自回归（SVAR）的计量方法对该两渠道进行实证分析，得出影响程度和强弱，并比较两个渠道的强弱关系。

（一）变量选择及处理根据影响途径的分析，可知美国货币政策是通过资本流动渠道和贸易渠道对我国流动性产生影响。在以上相关性分析中，选取了美国MB、联邦基准利率作为美国货币政策的衡量，我国M2和SHI-BOR最为流动性的衡量。在本部分实证中，由于联邦基准利率在2009年之后一直接近为0的低位，并且总体维持不变，其数据对SVAR模型会有较大影响，故而不选取联邦利率进行实证，相对应的，SHI-BOR也从因变量中剔除。只从货币供给量的角度对两渠道进行实证。这也与“货币供给量化宽松政策”相对应，即是从货币角度进行分析。对于资本流动渠道，采用美国基础货币变化率、中美利差、美元有效汇率、FDI（增长率）作为参考指标，其中中美利差、美元有效汇率和FDI是中间变量。这里选择的是月度数据，由于FDI实际数受到季节性影响较重，需要对其做多月平滑处理，为了保证处理后数据仍具有一定的代表性，故采用3个月平滑。在贸易渠道，故选取美国MB、美元有效汇率、中美贸易差额（增长率）、中国外汇占款（增长率）作为参考指标，同样地，中美贸易差额和中国外汇占款是中间变量并作3个月平滑处理。中国流动性方面采用M2增长率作为代表，数据区间为2008年1月至2014年8月。在经过数据单位根检验后，具体指标处理与符号如下。

（二）实证分析从资本流动渠道和贸易渠道两个方面，分别建立五元SVAR模型。建立模型之前，先确定滞后阶数，并进行格兰杰因果关系检验。1.模型滞后阶数选择根据AIC、LR等统计量的判断标准选择最优滞后期数。（1）资本流动渠道模型滞后阶数选择根据表4可知，FPE、AIC、SC和HQ统计量显示的最优阶数为2阶，而LR统计量推荐的最优滞后阶数为4。各判断准则结果不一致，此处选取多数统计量判断结果，即2阶作为最优阶数进行模型拟合。（2）贸易流动渠道模型滞后阶数选择根据表5可知，SC和HQ统计量显示的最优阶数为1阶，LR认为6阶为最优，而FPE统计量推荐的最优滞后阶数为3、AIC统计量推荐第7阶。各判断准则结果不一致，此处选取多数统计量判断结果，即1阶作为最优阶数进行模型拟合。2.格兰杰因果关系格兰杰因果关系可以用来检验某个变量的所有滞后项是否对其他变量的当期值产生影响。根据以上检验，从资本流动渠道上看，在5%的显著性水平下，美国MB增长率是我国M2增长率的格兰杰原因；从贸易渠道上，在统计上说明美国MB增长率对我国M2增长率存在影响。这说明，就M2增长率作为代表来说，美国货币政策从资本流动渠道和贸易渠道对我国流动性变化均存在显著影响。根据以上检验，可以得出与相关性分析一样的结论，美国货币政策对我国流动性存在实质性解释作用，而此影响是通过贸易渠道和资本渠道来达成的。3.脉冲响应函数脉冲响应函数可以考察模型中给定一个变量的冲击在一定的连续观测期内对其他变量的影响。同样地，根据两组SVAR模型进行脉冲响应函数分析。冲击响应时长设置为10期。（1）美国货币政策取向通过资本流动渠道对我国流动性的冲击影响由Eview输出结果，可以看出美国MB增长率对我国M2增长率的冲击有显著影响，这与格兰杰因果检验结果一致。在受到美国MB单位正向冲击之后，M2增长率脉冲响应值在第3期较快速上升，至第4期左右达到最高点并开始下降，最后收敛于0。这说明美国量化宽松政策在资本渠道上主要通过增大自身基础货币对我国流动性产生影响。美国基础货币供给量对中美利差的影响，显示一个明显的正向响应，在第三期开始有一个比较微弱的负向，最后回归零值并有少量的正负波动。总体为正值，基本与上部分理论分析一致。美元有效汇率在中美利差的一个正向波动后先是有一个负向的变化，在第三期开始转为正向，并再以正向缓慢收敛到零。由于利率对汇率的影响需要通过市场进行反映，固存在时滞是可以理解的。汇率对FDI的影响先是一个负向，随后在第五期至第七期变为一个显著的正向，随后再次转为负向并收敛于零。FDI受利率预期和汇率预期影响，需要有一个实质的利率、汇率变动后，人们才会产生套利、套汇倾向，而在此倾向之前受其他因素综合影响，故可解释为第五期的正向，而由于此正向效应十分显著，可以基本证实理论分析所述情形。FDI对M2的影响较为微弱，且效应总体为正。（2）美国货币政策取向通过贸易渠道对我国流动性的冲击影响根据图4，虽然可以看到美国基础货币对我国M2的冲击仍然是存在正向影响，并缓慢收敛于零，但是总体程度较弱。从上图可知，美国MB一个单位的正向冲击对应是美元有效汇率负向响应值，程度较弱并缓慢收敛。这与理论分析相一致：美元基础货币的增发使得美国利率下降，再由汇率决定理论，汇率降低。右上图表现的是美元有效汇率的一个单位正向变动导致贸易顺差微弱的负向响应，这是由于美元贬值导致的贸易条件的暂时改善，但是由于美国需求的增加抵消了这一贸易条件改善的倾向，响应值在第四期开始便收敛于零了。贸易顺差对外汇储备的影响表现为四期以内及其微弱的正向影响；外汇占款对M2总量的影响表现为十分微弱的围绕零值波动，这与MB表现出的对M2变动的冲击微弱是相符的。从整体而言，美国货币政策通过贸易渠道对我国流动性产生的影响并不显著。

四、结论与对策建议

货币政策论文范文第7篇

1全面理解适度宽松货币政策的内涵

在经济企稳回升并逐步进入上升通道的过程中，中央银行既要保持足够的政策力度，支持经济平稳较快发展；又要稳定价格水平，有效管理通胀预期。兼顾两者之间的平衡尤为重要，这也对货币政策的执行者提出了更高的要求。在2010年两次上调存款准备金率以后，社会各界对货币政策转向的议论增多，笔者认为，对2010年适度宽松货币政策的内涵以及如何执行必须要有全面准确的把握。

在经济回升向好但基础仍不稳固、形势仍然复杂的情况下，保持经济平稳较快发展依然是今年经济工作的首要任务。中央经济工作会议明确提出2010年要保持宏观经济政策的连续性和稳定性，继续实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策。这说明，适度宽松货币政策的主基调并没有改变。具体来看：首先，今年货币政策调控的主要目标是能够满足实体经济需要的。广义货币供应量增长17%左右，新增人民币贷款7.5万亿元左右。2009年和2010年两年合计，贷款年均增加8.5万亿元，M2年均增长22%，再加上外部环境预期转好、货币流通速度加快、直接融资规模增大等因素，总体资金环境还是偏宽松的。其次，根据有关部门调查，2009年9.59万亿元新增贷款中，有1万亿元左右转化为企业存款在今年使用，5000亿元被挪作他用，这些资金今年有可能进入实体经济，因此2010年的贷款投放实际上并不比2009年少。再次，随着外部环境好转，贸易顺差的扩大和资本流入的增加都会导致外汇占款相应增多，也能为实体经济提供资金。最后，积极的财政政策仍在实施，4万亿元投资计划有超过一半需要在今年执行。综合起来看，流动性整体充裕的局面并没有改变，经济平稳较快发展的资金需求仍会得到充分保障。

当然，在强调政策连续性、稳定性的同时，我们也要清醒地看到，为了管理好通胀预期，防范潜在的金融风险，中央银行必须适时适度动态调整货币政策，也就是要根据新形势新情况，着力提高政策的针对性和灵活性。针对性是针对过去尤其是2009年金融运行中的矛盾和问题提出来的。2009年适度宽松货币政策侧重在宽松，2010年则侧重在适度。应重点使信贷投放节奏更平衡一些、结构更合理一些、规模更适度一些。这就是我们金融部门需要针对性改进的方面和加强的工作。对于灵活性，有人把它理解为“因地制宜、执行差别化的货币政策”，但从中央银行政策实施的角度看，实际上应把握好三个方面：一是要根据经济金融形势的变化，相机抉择、动态调整；二是要把握货币政策从非常态转向常态这个过程中政策调整的时机和力度；三是要合理搭配使用各种货币政策工具，包括数量型、价格型以及管理型工具等。2009年底至2010年初，人民银行已经按照上述要求开展了一系列调控工作，市场反映积极。

2准确执行适度宽松货币政策

准确执行适度宽松货币政策，具体到中央银行分支行，就是要围绕“总量适度、节奏平稳、结构调整、风险防范”的总体要求，更加主动地开展工作。

第一，应保持信贷总量适度增长。要使信贷增长与地方经济的规模、效益、质态和水平相适应，实现可持续增长，保持合理充裕。以江苏为例，2009年人民币贷款增长34.9%，这是应对全球金融危机下的超常状态。应该说，在全球金融危机的特殊形势下，超常投放对提振信心、稳定经济起到了关键作用，是必要的。但是，在危机逐步消退后，需要将信贷投放由超常投放逐步向常态引导回归。从对历史数据的分析来看，信贷增速与经济增长、投资增速有一个比较稳定的关系。在2009年的特殊情况下，贷款增速比投资增速快了10个百分点以上。当经济逐步回归常态后，两者的关系也将向正常水平回归。

第二，应保持贷款投放节奏平稳。笔者认为，应准确把握两个方面的问题。一方面，节奏平稳要防止大起大落，特别要防止前松后紧、前增后减。均衡不是绝对的，但大起大落一定不是均衡。前面爆发性增长，后面贷款收缩，这就是大起大落；前面金融机构送贷上门，后面广大企业申贷无门，这也是大起大落。从区域的角度，只要保持在全国的占比和历史上的时序占比基本平稳，就不能算是大起大落。另一方面，节奏平稳也绝不是季度间或月度间的平均分配和强制拉平。平稳是符合经济运行和企业生产经营规律的均衡投放。这就要求我们深入研究各类企业生产经营规律和变化趋势，在追求金融机构自身利润与适应企业生产经营节奏之间找到平衡点。

第三，应实现信贷结构的稳步优化。2009年信贷投放结构中基础设施贷款和中长期贷款较多，这与当时民间投资不旺，需要通过政府投资带动来恢复经济增长信心密切相关。随着微观经济主体的活力逐步恢复，我们对经济增长的质量，经济结构和信贷结构面临的调整压力要有一个客观清醒的认识。目前，从短期需求角度分析，综合看投资、消费、进出口和财政收支，2010年全国经济增长8%以上的希望是很大的；但从中长期生产函数分析，我们主要还是依靠资本和自然资源的投入，劳动力素质、管理和技术进步的贡献度提高缓慢，这是结构失衡的要害所在，也是制约我们长期较快发展的核心所在。金融是现代经济的核心，担当着促进经济结构调整、加快经济发展方式转变的重任。基于当前的实际情况，信贷结构要着重实现三个转变：一是从政府投资项目向民间投资项目转变，二是从基建项目向产业项目转变，三是从传统产业向战略性新兴产业转变。

这里，需要特别关注中长期贷款对新开工项目与在建项目的投放比例问题，应保持合适比例。这样做，一方面是不希望留下“半拉子工程”，如果不继续支持在建项目，不仅会造成“半拉子工程”，而且对前期投入的资金也是巨大的风险；另一方面是不希望把固定资产的盘子撑得过大，新的要投，老的也要投，但盘子总是有限的，所以在新老项目之间要有个配比。另外，要紧密结合实际。2009年开工的项目主要是政府引导的项目，大量是基础设施；2010年民间投资开始复苏，产业项目投入在增加，这些都是新的经济增长点，是结构调整的重要方面。因此，不是说老的项目都要支持，更不是说新的项目都要加以控制，而是要看方向、看效益、看发展。

第四，应加强对潜在信贷风险的防范。当前，金融体系显性的风险不大，但金融领域中存在的潜在风险需要予以密切关注，主要是流动性过剩、信贷总量持续过大、资产价格上涨较快、通胀预期强化、银行贷款集中度上升、中长期贷款占比持续提高等。同时，在应对国际金融危机的过程中，粗放的经济增长方式在很多地方仍然存在，尽管银行业坚持“有保有控”的信贷原则是一贯的，但也有部分银行受利益驱使，没有很好地控制对有关领域的信贷投放。从长远发展考虑，需要认真审视信贷快速投放过程中可能存在的各类风险隐患；从大周期视角，需要积极防范信贷周期、经济周期和产业调整周期对系统性金融风险的影响，预防经济领域的系统性风险向金融体系扩散。在后危机时期，“有保有控”的信贷理念尤其需要强化，必须始终坚持“绿色、低碳、高效”的原则，严控信贷资金进入高耗能、高污染和产能过剩、重复建设问题突出的行业，特别要关注地方政府融资平台和房地产领域可能存在的金融风险。

3加强重点领域的监测分析

监测分析是金融调控科学决策的基础，是宏观政策动态调整的基础，也是正确执行货币信贷政策的基础。2010年，金融宏观调控面临十分复杂的内外部环境，在宏观经济形势好转与经济刺激政策逐步退出的权衡中，经济金融形势可能会异常复杂，货币政策执行中面临的问题、困难有可能多于往年。从中央银行分支机构的角度，根据政策调整和形势的最新变化，应在四个方面加强监测分析，抓住动态变化，加强数据分析，立足国际视野，拿出有说服力、有份量的监测分析成果。

一是关注在货币政策动态调整过程中，各类微观主体的行为特征和变化趋势。要充分利用现有调查资源，针对不同货币政策工具的调整，建立不同时间跨度的连续性跟踪调查制度，根据今年政策调整频率可能加快的特点，加快数据和信息收集频率。中央银行分支机构应发挥立足一线、贴近市场的优势，加强与金融机构、企业、居民和地方政府的沟通，通过多种方式，及时掌握并反馈一手数据和信息。

二是关注金融机构的经营行为变化。研究不同的管理制度和考核机制变化对金融机构经营理念、信贷行为的影响，以及由此可能产生的对货币政策有效传导的影响；分析资本充足率、存贷比等监管要求对商业银行经营行为的制约和影响，研究银监会“三个办法一个指引”对商业银行信贷及产品创新的影响。

三是关注通胀预期。中央经济工作会议明确提出要处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理好通胀预期的关系。目前从总体来看，全球推动物价上行的因素要大于推动物价下行的因素。首先是国际大宗商品价格持续反弹，现在差不多比低位时翻了一番。我们国家对大宗商品需求非常旺盛。如果大宗商品价格在2010年持续上涨的话，必然会通过进口渠道对国内物价产生影响。其次是我国在能源、资源等方面的价格改革和税费改革正在推进，这些改革也会在客观上强化居民的通胀预期。再次是货币供应量的增速仍处高位。今年1月份M1增速为38.96%，M2增速为25.98%，这两个数据都处于近10年的高位。再加上史无前例的低利率环境，客观上也容易滋生通货膨胀。中央银行分支机构应结合本地经济发展特点，重点关注资产价格、消费价格、上游产品价格的变化，研究通胀预期的实现机制和表现形式，未雨绸缪，有效规避经济金融运行中可能出现的风险。

四是关注结构调整。就江苏而言，当前已总体步入后工业化时期，工业化与信息化、城镇化、国际化正加快融合。在经济提档升级的过程中，作为中央银行分支机构，应在支持、配合地方经济结构调整中，动脑筋、想办法，对金融产品创新、金融服务模式创新进行积极研究，对金融支持结构调整中存在的矛盾和深层次问题进行重点研究，使信贷投放既有效促进地方经济结构调整，又实现自身的增量优化和存量调整。

4在业务创新和深化改革上下工夫

改革创新是各项工作的活力之源。今年，尤其应在六个方面加大改革创新力度。

一是加快金融市场业务创新。尽管2010年的信贷增长目标略低于2009年，但对进一步丰富金融市场融资工具、扩大直接融资规模、创新市场机制、扩大金融市场的广度和深度提出了更高要求。从分支行的角度，要围绕扩大市场规模、促进产品创新和制度创新来开展工作。加强对中期票据、短期融资券、中小企业集合融资券、集合票据等非金融企业债务融资产品的推介宣传。

二是加快推进跨境贸易人民币结算和房地产投资信托基金试点工作。目前，江苏的跨境贸易人民币结算试点和房地产投资信托试点已经在积极申报过程中。下一步，要做好试点制度的学习、宣传、解释和培训工作，与各有关部门保持密切沟通协作，保障试点的顺利开展。对试点中出现的新情况、新问题、新需求要认真研究新办法、采取新措施，为进一步完善试点制度提供支持。

三是提炼推广各金融机构在中小企业金融服务的机制、产品、机构创新成果。人民银行南京分行已经将2010年定为“中小企业金融服务年”，并计划通过开展创新产品推广、创新服务推介和“征信系统试验区建设”等系列专题活动，推动中小企业融资步入良性发展轨道。

四是完善机制，继续推广商业承兑汇票。面向县域骨干企业，以再贴现作为引导，进一步发挥商业承兑汇票在中小企业拓展融资渠道方面的作用。要借助“电子商业汇票系统”，逐步拓宽商业承兑汇票的使用范围。

五是积极支持农村新型金融组织发展。农村金融始终是中央银行关注的重要领域，要对安排春耕备耕和扩大涉农信贷资金不足的县域金融机构法人，按规定条件和程序及时给予再贷款、再贴现支持。要运用支农再贷款工具，支持辖内村镇银行等新型农村金融机构增强支农资金实力。大力支持农村新型金融组织设立，加强在利率定价、支付结算、征信服务、外汇管理等方面的金融服务，促进建立多元化的农村金融组织和服务体系。

六是继续深化农村信用社改革。综合运用多种货币政策工具，有效发挥再贷款、再贴现、有区别的存款准备金率等货币政策工具支持和深化农村信用社改革的正向激励作用。扎实做好专项票据兑付考核后续监测工作，对已兑付专项票据的农村信用社要通过现场和非现场检查，加强后续监测考核工作。对经过改革，经营财务状况明显改善、支农服务功能显著增强的农村信用社，进一步加大支农再贷款支持力度，重点支持涉农投放比例高，资金相对不足的农村信用社，优化支农再贷款的地区分布，提高使用效率。要加强对农村信用社改革重大问题的专题调研，特别是对产权制度和管理体制改革动向、完善法人治理结构、改进省联社履职方式、农村金融风险补偿机制、构建适度竞争的农村金融市场问题等开展研究，提出政策建议。

5协调各方形成执行适度宽松货币政策的合力

执行货币政策是人民银行的主要工作，但绝不仅仅是靠人民银行自身力量可以独立完成的。做好货币政策执行工作，协调各方面关系，形成工作合力尤为重要。

货币政策论文范文第8篇

1、财政政策和货币政策

财政政策和货币政策是政府宏观调控的两大经济政策。财政政策直接作用于社会经济结构，间接作用于供需总量平衡；而货币政策直接作用于供需总量平稳，间接作用于社会经济结构。由于财政政策和货币政策在促进经济发展过程中所起的作用不同，因而政府通过协调运用财政政策和货币政策，极大地促进国民经济的健康发展。

1998—2004年，中央实行积极的财政政策和稳健的货币政策，为落实中央扩大内需方针、保持社会总需求的稳定增长起到了十分重要的作用。通过综合运用多种货币政策工具，保持货币信贷总量的适度增长，财政资金和国债配套贷款拉动了投资增长，充分发挥金融支持经济增长的重要作用，稳步推进利率市场化进程。

2005—2006年，我国国民经济继续保持平稳较快增长。2005年实行稳健的财政政策，标志着实施近7年的积极财政政策调整了取向。继续实行稳健的货币政策，保持货币政策的连续性和稳定性，进一步改善和优化信贷结构，促进信贷资源合理配置和国民经济结构优化，与宏观调控政策总体要求基本适应，稳步推进利率市场化进程。企业融资渠道呈现多元化，如企业债融资比重明显上升，企业发行短期融资券等，在一定程度上降低了企业对信贷资金的依赖。2006年，继续实行稳健的财政政策和货币政策，发挥利率杠杆的调控作用，加强“窗口指导”和信贷政策引导。按照国家宏观调控政策及产业政策的要求，为抑制过度投资加强货币信贷总量调控，引导信贷结构优化，引导投资和货币信贷的合理增长，中长期贷款的37.6%投向基础设施行业。

2007年，针对银行体系流动性偏多、货币信贷扩张压力较大、价格涨幅上升的形势，货币政策逐步从“稳健”转为“从紧”。按照党中央、国务院的统一部署，六次上调金融机构人民币存贷款基准利率，引导信贷结构优化。

2008年，在工业化、城市化、国际化以及产业和消费结构升级等因素的共同推动下，中央经济工作会议确定实行“从紧”的货币政策，进一步发挥货币政策在宏观调控中的重要作用，是2003年以来稳健货币政策及稳中适度“从紧”货币政策的延续和加强，明确地向社会释放了未来宏观经济稳定运行风险加大的警示信号和总量政策导向，有利于引导和调节各类经济主体的预期和行为。

2、信贷政策

从信贷政策实践看，中央银行信贷政策措施覆盖了宏观调控的方方面面，是宏观经济政策的重要组成部分。根据国家宏观经济政策、产业政策、区域经济发展政策、投资政策和财政政策，信贷政策已经成为国家实施宏观调控的重要手段。我国处于社会主义市场经济发展的初级阶段，间接融资居于主导地位，经济发展要求金融宏观调控必须努力发挥好信贷政策的作用。根据国家宏观调控和产业政策要求，政府将不断优化信贷投向，加强信贷政策与产业政策的有机协调配合，实现信贷资金优化配置并促进经济结构调整。我国目前信贷政策的重要方面有，一是配合国家产业政策，通过贷款贴息等多种手段，引导信贷资金向国家政策需要鼓励和扶持的地区及行业流动，以扶持这些地区和行业的经济发展。二是限制性的信贷政策，通过“窗口指导”或引导商业银行通过调整授信额度、调整信贷风险评级和风险溢价等方式，限制信贷资金向某些产业、行业及地区过度投放，体现扶优限劣原则。三是制定信贷法律法规，引导、规范和促进金融创新，防范信贷风险。

1998年以前，中国人民银行对各金融机构的信贷总量和信贷结构实施贷款规模管理，信贷政策主要是通过人民银行向各金融机构分配贷款规模来实现的。信贷政策的贯彻实施依托于金融监管，带有明显的行政干预色彩。近年来，随着社会主义市场经济的不断发展，中国人民银行的信贷政策正在从过去主要依托行政干预逐步向市场化的调控方式转变。依法履行中央银行信贷政策职责，进一步完善金融宏观调控机制，与时俱进，不断改进信贷政策实施方式，提高信贷政策调控效果，还需要在实践中继续探索完善。

2004年以来，国务院采取“区别对待、有保有压”的宏观调控方针，积极配合国家产业政策，在注重总量调控的同时，加强对商业银行的“窗口指导”和信贷政策引导，按照国家宏观调控政策及产业政策的要求，加强贷款结构调整。

2008年，以十七大和中央经济工作会议精神为指导，全面贯彻落实科学发展观，构建社会主义和谐社会。既要紧缩货币信贷总量以保证国民经济健康、快速、可持续发展，又要防止“一刀切”，保证经济发展中的“软肋”和需要加快发展的行业或领域能够及时获得必要的信贷支持。除了继续用好利率、准备金率、公开市场操作等经典货币政策调控手段加强货币信贷总量调控以外，最关键的就是要充分发挥信贷政策有效引导和调节信贷结构的积极作用，不断优化信贷资金结构配置，促进整体经济结构调整和经济发展方式转变。

信贷政策作为国家宏观调控政策之一，需要与货币政策协调运用。信贷政策综合运用经济、法律、行政等多种工具，配合国家宏观调控战略和产业政策，着力解决“市场失灵”或“市场分割”状态下的资金结构性配置问题。货币政策通过利率、准备金率、再贴现率等货币政策工具，根据国家宏观调控需要，着力解决市场有效运行状态下的资金总量调控问题。由于我国企业外源融资主要依靠贷款，在金融市场不够发达的情况下，信贷资金的配置结构将受到信贷政策的影响。在认真执行从紧货币政策的同时，要充分发挥信贷政策促进经济结构调整的积极作用，引导金融机构优化贷款结构，加强对自主创新、节能环保等方面的信贷支持。

3、利率政策

利率是经济学中一个重要的金融变量，是货币政策的重要传导渠道，利率政策在各国中央银行货币政策中的地位越来越重要，合理的利率对发挥社会信用和利率的经济杠杆作用有着重要的意义。资金是重要的生产要素，利率是资金的价格，利率市场化是生产要素价格市场化的重要方面，稳步推进利率市场化是我国金融改革的重要内容。90年代后期以来，开始强调生产要素价格的合理化与市场化，我国的利率市场化是在借鉴世界各国经验的基础上，按照党中央、国务院的统一部署稳步推进的。总体思路是先货币市场和债券市场利率市场化，后存贷款利率市场化。2003年，确定了利率市场化改革的总体思路，即先放开货币市场利率和债券市场利率，再逐步推进存、贷款利率的市场化。

我国的利率调控主要根据利率水平和结构，即根据宏观经济、金融形势变化和货币政策需要，通过灵活运用利率杠杆，调整金融机构存、贷款利率，以及开展公开市场操作引导市场利率。我国的利率水平调整综合考虑物价总水平、宏观政策和社会资金供求状况，以及政府、银行、企业和个人的利益，宏观调控注重运用经济和市场手段，更加注重货币政策的前瞻性、科学性和有效性。

二、我国铁路建设的资金结构及资金成本

1、铁路建设资金结构现状

改革开放以来，国民经济平均增长率达到8%～9%，而铁路的平均增长率只有1.4%，其增长速度远远赶不上国民经济的发展。我国铁路在承担大量公益性运输的基础上，其中货运请求装车率仅为35%左右，造成了重点物资运输的紧张；95%的货物运输是国家重点物资运输，如煤炭、粮食、石油、化工产品、棉花等，不仅运价低廉，而且有的还免征收建设基金；旅客运输突出表现在“春运”、“五一”、“十一”期间“一票难求”。我国铁路已经成为中国的一个紧缺产业。

铁路建设资金的缺口问题始终制约铁路的发展建设。自1986年以来，我国铁路投融资体制开始尝试多种改革，逐渐形成以铁路建设基金和银行贷款为主，以外资、国债资金及铁路建设债券为辅的格局（见表1）。铁路建设的资金来源主要是铁路建设基金和国内银行贷款。长期以来，铁路建设在以间接融资为主的金融体系中，计划经济配置资源的方式使市场化融资受到限制，筹资方式主要以国债投资和国家资产实物投资、地方财政投资、铁道部投资三种形式为主。1998年国债开始注入铁路建设，截至2002年底，铁路建设共使用国债341.2亿元，重点用于西部铁路建设；政府的实物折价和政策性投资主要为土地折价入股及税收返还资金等作为资本金投入。1998—2002年地方政府财政支持47.3亿元，主要用于地方和合资铁路的建设。铁道部的资金来源仍然主要依靠铁路建设基金等财政性资金和银行贷款，2001年和2002年，这两项资金来源占到了81.3%和82.1%，从根本上反映了融资渠道单一、融资方式单一的问题。

2003—2006年，铁路建设资金结构不断改善，资金使用成本和风险不断降低。在大力发展合资铁路建设中，深入探索多元化融资方式，不断扩大合资建路规模和社会投资比例，新建铁路普遍实现投资主体多元化，建设资金渠道进一步拓宽。地方政府和企业投入铁路建设的资金明显增加，4年共投资458.7亿元，占13.2%，尤其是2005、2006两年，地方政府和企业资金所占比例均达15.6%，两年之和比九五多50亿元。2006年底，包括所有客运专线在内有41个合资铁路项目在建设中，投资总规模为3735亿元。但在2003—2006年，铁道部资金中债务性资金比重为39%，其中2006年达到49%。

铁路融资资本结构仍然存在不尽合理的方面。铁路建设基金的数额及未来增长有限，受国家政策影响因素较大；国内银行贷款资金成本较高，融资风险较大。一是资金综合成本较高，财务负担沉重，对未来盈利和资本积累产生较大的风险。二是铁路具有大量的沉淀资金没有得到充分应用，许多存量资金闲置，造成筹措巨额增量资金的缺口不能得到有效改善。三是国家宏观经济金融形势直接影响着铁路建设投资需求和融资成本。在经济景气时期，商品和资金价格会出现普遍上涨，而钢铁、建材等铁路建设材料价格上涨会直接导致铁路投资需求增加；金融市场利率的上升则会加大铁路建设筹资成本，融资规模和市场化融资的程度远远不足。因此，要根据国家宏观经济金融形势，制定相应的铁路融资策略，降低未来铁路建设融资成本。

2、资金成本

铁路是具有准公共性、经营的自然垄断性和投资的资金集合性的产业，铁路建设项目类别具有差异化的性质，主要可以划分为以下三大类。一是公益性项目。这类项目一般是出于国家政治、军事、国土开发所需建设，社会效益高，主要满足社会需求，这类项目应由政府财政拨款或低息贷款。二是基础性项目。这类项目以经济效益为主，兼有一定社会公益性，基础性项目投资规模大、建设周期长，主要有新建铁路干线、复线、电气化改造等项目。一般以政府融资为主，也可视项目的受益程度采取多种筹资方式，政府可提供政策性贴息、产业补助金等优惠政策，吸引企业和个人资本进入投资领域。三是竞争性项目。该类项目的经济效益取决于市场要求，注重经济效益，为项目融资提供了平台。这类项目主要处于经济发达的地区，经营条件和内外部环境比较宽松、客、货运收入较高的区域。由于项目融资投资回报率显著，往往是社会资本竞相进入的投资领域。针对铁路建设项目类别，一要充分把握国家的货币信贷政策和利率政策，利用各种融资工具，拓展新的融资渠道；二要合理调动铁路行业内部的沉淀资金，优化调整融资期限结构，结合具有高、低成本的资金，组合多种融资工具，控制融资风险，有效降低铁路运输企业融资成本，减轻未来运营成本负担，真正实现投资主体多元化和铁路建设低成本融资。

资金成本是铁路低成本市场化融资的一个重要方面。资金成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价，包括资金筹集费用和资金占用费用。资金筹集费用指资金筹集过程中支付的各种费用，如发行股票、发行债券支付的印刷费、律师费、公证费、担保费及广告宣传费。资金占用费是指占用他人资金应支付的费用，或者说是资金所有者凭借其对资金所有权向资金所有者索取的报酬。如股东的股息、红利、债券及银行借款支持的利息。作为资金成本一般具有如下特点：第一，资金成本是较满意的财务结构前提下的产物；第二，资金成本着眼于税后资金成本，即考虑筹资方式的节税效应后的成本；第三，资金成本强调资金成本率和加权平均资金成本率。根据以上资金成本的特点，广义的资金成本是企业筹集和使用的短期资金和长期资金的成本；狭义的资金成本仅指筹集和使用长期资金（包括长期负债和权益）的成本。不论是广义的还是狭义的，都要付出代价。由此可见，铁路建设项目融资渠道与国家的货币信贷政策和利率政策密切相关，在满足铁路大规模建设的前提下，利用金融市场多种融资工具进行组合，寻求尽可能低的资金成本，使融资总体成本与铁路行业的盈利能力相匹配。

三、利用货币信贷政策实现铁路融资的主要形式

1、国家财政资金和地方财政资金

铁路公益性项目在融资市场上处于竞争劣势，国家继续发挥其财政投资主渠道作用，进行倾斜投资，加大投资力度，同时，对铁路采取优惠的税收政策和灵活的价格支持政策，以及大量的财政补贴或政府出面担保获取优惠信贷。另外，国家应通过法令的形式明确规定铁路建设征地代价的原则标准，使铁路项目建设有一个宽松的外部环境。加大政府投资力度还包括加大地方政府的投资，充分发挥区域性铁路建设地方政府投资的重要作用。

2、债务性融资

铁路基础性项目和竞争性项目均可以进行债务性融资。铁路债务融资主要包括国内银行贷款、外资和铁路债券，其资金成本要根据不同时期国家的货币信贷政策和利率政策确定。国内长期银行贷款的资金成本一般高于同期铁路的总资产报酬率，资金成本过高限制了铁路的盈利能力，收益受到极大的影响。随着还本付息压力的逐渐增大，债务融资应有一个限度。负债规模的指标为资产负债率。铁路适度的负债规模可以通过铁路的总资产报酬率水平和资金成本来判断。第一，如果铁路总资产报酬率大于负债利率，则能够通过举债获得避税优惠；第二，铁路总资产报酬率小于负债率但大于负债利率与资产负债率的乘积，股东利益开始受到侵蚀，逐渐落入债务陷阱；第三，铁路总资本报酬率小于负债利率与资产负债率的乘积，铁路处于亏损状态。可接受的负债规模由多重因素决定。以铁路年度经营净利润为正的目标值，可以根据一个阶段平均税前利润，假定未来平均税前利润以一个年均率增长，在该阶段的利率水平下，根据债务融资的敏感性分析确定可以增加的负债规模，从而计算可以承受的负债规模极限值。有研究数据表明，2002年铁路的总资本报酬率已经低于债务融资的资金成本，尤其是低于国内银行贷款利率，加之考虑到未来银行利率上调的可能性，使铁路的负债空间可能更小。

债务性融资工具有几类。一是国内银行贷款，是目前铁道部主要的筹资方式。基于铁道部独特的信用资质和当前国内银行充裕的资金状况，国家开发银行和各商业银行对铁道部放款的态度十分积极。由于我国的利率管制，借款成本的弹性较小、债务成本偏高、负债空间有限，对经营构成一定的压力，信用优势没有在融资成本上体现，铁道部良好的信用资质无法得到“变现”。二是铁路债券，在我国企业债券市场发行次数最多、累计发行量最大，铁道部根据我国利率水平处于较低时期的有利时机，充分运用市场机制，创新铁路融资方式，加大了铁路债券融资的力度（见表3）。2007年中国铁路建设债券600亿元分两期发行完毕，创年度企业债券发行量最大规模。铁路建设债券通过资本市场直接融资，扩大规模发行，充分发挥了市场定价作用，满足了机构投资者资产配置需求，丰富了债券市场投资品种，对扩大债券市场容量和提高债券交易活跃程度，发挥了积极作用。有资深人士认为，铁道部目前负债率不算太高，铁路发债空间仍然很大。但是我国铁路发展对债券市场的利用程度不够，发行主体较少，仍然需要进一步拓展发行债券的市场。三是利用外资，主要包括有世界银行贷款、日本海外协力基金贷款，以及亚洲开发银行贷款，澳大利亚、德国、加拿大、奥地利等国家政府提供的贷款，外资的数量十分有限，存在一定的汇率风险。2006年，铁路建设吸引外资27.72亿元。

债务融资总的策略是以银行贷款和铁路债券为重点，控制总量规模，积极争取大额铁路建设债券。除此之外，随着金融工具创新速度的加快，铁道部还可以争取发行境外铁路债券、铁路可转换债券和分离交易的可转债等，丰富铁路债券品种。另外，债务融资与项目资金需求匹配，尽可能延长还款周期，资金期限以中长为主。

债券融资可以分为公募债和私募债。公募债的投资者众多，融资成本低于银行借款，铁路债券融资的空间很大，目前的主要问题是受规模额度的限制。私募债的投资者一般为特定的机构投资者。银行间市场集中了大量以保险公司为代表的专业投资人，资金非常庞大，融资成本相对较低，铁道部可以积极争取在银行市场间直接针对特定投资人定向募集资金。

3、股权融资

在工业化时期，股权融资是市场经济国家铁路建设的主要融资方式。在西方发达国家铁路发展过程中，对较大规模的铁路建设，普遍的铁路融资方式是以资本市场融资为主、政策援助为辅、适度利用国外资本，资本市场融资在铁路发展过程中占据重要地位。我国铁路作为国民经济大动脉，需要先于或同步于国民经济的发展，在资本市场上为铁路大规模建设迅速筹集大量资金。股权融资包括公募股权融资和私募股权融资。

公募股权融资是向社会公开发行股票，是发达国家铁路公司采用较多的方式，可以募集到较大规模的资金，而且具有可持续性。如大秦铁路是我国铁路重要的煤运通道，是第一条以路网干线为主体的上市公司。2006年，大秦铁路首度亮相国内资本市场，以超过700亿元的市值成为A股前五大上市公司，创下全流通新股发行以来最大的网下配售冻结资金额纪录。大秦铁路发行上市后，实现了铁路投融资改革的突破口，太原铁路局持股73%，其他六家股东持股6%～7%，其余股份由社会股东持有。

私募股权融资是向特定投资者募集资金，有合资或项目融资，通过设立项目公司，共担项目开发与经营的收益和风险。铁路私募股权融资项目具有以下特点：一是经营边界清晰、规则明确、经济效益可预期并达到社会平均资金收益率以上、建设周期短的项目，可以向一般财务投资者募集；二是专用运输线路、运量可确定的项目，可以向相关供给方和需求方等战略投资者募集，如与发电集团共同开发煤运专线项目；三是社会效益明显的项目，可以向沿线地方政府的投资公司募集，如城际客运专线、地方铁路等。

考虑到铁路建设周期长、投资规模大、沉没成本高等产业特性，资金规模大、时间紧、股票投资者对投资回报的预期等因素，铁路公募股权融资应采用“存量换增量”的滚动开发方式，即设立股份有限公司，通过公开发行股票募集资金，收购成熟的铁路资产，使铁道部实现资产套现，进行自主增量投资。

4、内源性融资

铁路自有资金是所有资金来源中铁道部最可控、运用最灵活的部分，资金成本主要体现为机会成本。一直以来，铁道部坚持尝试、探索努力自有资金收益率。加大自有资金在未来线路建设所需资金中的比重，不但能有效缓解集中筹资的压力，还对于降低线路建设成本也有着直接的影响。目前，全路常规的沉淀资金超过1000亿元，以各种形式分布在全路各个单位。通过不断优化管理全路的沉淀资金，可使用于线路建设的自有资金潜力有较大的扩张空间。在未来几年内，随着铁路运力的不断增长，自有资金的总量会随之扩大。

5、其他融资

（1）信托计划。积极的探索市场化融资方式，如信托计划、信托贷款、委托贷款、票据贴现等新的融资领域。2001年以来，随着《信托法》、《信托投资公司管理办法》、《信托投资公司资金信托业务管理暂行办法》等法律法规的相继出台，信托公司步入快速规范发展的轨道。信托投资公司通过发行“资金信托计划”这一直接融资工具，使社会投资者参与到基础设施建设中，成为基础设施投融资体制改革的一个创新方向。适于铁路建设资金筹集的主要是资金信托业务，它可以组织社会上大量的闲置资金运用到铁路建设中来。采用信托计划进行融资具有以下优势。第一，资金成本较低且付息期限灵活，信托资金利率和付息期限由委托人指定，可灵活调整，而银行贷款一般为固定利率、按季付息，目前长期信托资金一般为按年付息；第二，手续简单、灵活方便，目前信托产品实行备案制，事先无需审批，只要委托人和受托人自主商定，事后备案即可。

通过信托计划所募集的铁路建设资金进入，其中长期资金可以由部直接拨付到项目上，到期后归还；短期资金参与铁路建设，资金的进出十分频繁，需要建立一个操作载体，并代表铁道部不断对外筹集资金，从而保持资金水平稳定，向建设单位提供长期的资金支持。2006年，由中海油控股的中海信托向全国社保基金理事会发行一年期银信合作结构化信托融资产品，为铁道部募集30亿元低成本资金。另外，经国务院同意，部分符合条件的保险公司将开展保险资金投资基础设施试点，投资铁路等重大基础设施项目。同时，铁道部也将向保险资金定向募集项目资金。基金公司、保险公司、信托公司等多种形式的资本都逐渐进入到铁路投资领域。

（2）产业基金。投资基金是“集合投资、专家管理”的市场投融资工具。产业投资基金的一般特征有以下几点。一是集中投资、分散风险。投资基金是通过发行基金受益凭证等方式聚合分散的社会资金，以信托方式交由基金管理人集中投资，因此具有规模化投资特征。这种“聚合资金、集中投资”的效应，有助于突破某些产业在投资规模方面进入壁垒，同时也有利于分散投资风险，为投资组合提供广阔空间。二是专家运作、专业保管。按照“经营管理与保管分开”的原则，投资基金由富有经验和专业技能的基金管理人经营管理，由信誉良好的银行等机构负责托管，基金受益人（投资人）、基金管理人和基金托管人之间是相互制约的关系。投资基金运作的这种制度安排保证了基金资产安全和高效规范运作。三是品种繁多、创新性强。投资基金可利用一切投资工具进行投资，是众多投资工具的组合，为投资者的多样化投资提供了广阔的选择空间。同时，投资基金还可根据投资者不同的偏好进行投资工具的创新，满足不同投资者的多种个性化需要。四是理性投资、运作稳妥。在资金运作层面上，投资基金作为由机构投资者进行的专家运作，通常以追求资本增值为经营目标，投资行为较中小投资者更为理性。既有利于培育资本市场，也能够促使被投资企业规范其行为，促进被投资企业持续健康发展。

铁路融资的重点是建设项目的资本金融资，吸引各类社会资本以股权投资方式投资铁路尤为重要。产业投资基金主要是以股权投资方式进行投资的市场投融资工具，能够为铁路项目筹集大规模的项目资本金。有利于降低铁路企业的债务率，减轻债务负担；同时也有助于提高铁路的债务融资能力，优化融资结构，降低未来经营的财务风险。产业基金的基本特征使储蓄能够转化为对产业的直接投资。铁路通过应用产业基金，可以将部分储蓄积累转化为对铁路项目的股权投资，既为众多的、分散的社会资本提供了一条风险适中、收益相对稳定的有效投资渠道，也有利于扩大铁路的股权融资规模、优化融资结构。铁路产业投资基金属于封闭式基金，主要是对铁路非上市的企业进行股权投资，资产流动性相对较差。建立基金在投资项目的退出机制至关重要，对吸引基金投资人、保障基金投资者的利益都具有十分重要的意义。可供选择的退出渠道有四种：一是被投资企业直接上市（IPO），在二级市场上出售股票；二是在与被投资企业签订投资协议的同时，签订股权回购协议，事先约定由被投资企业回购的条件等内容；三是直接向其他投资者转让股权；四是通过资产证券化方式实现退出。

四、我国铁路建设项目的融资风险

1、政策风险

吸引社会资本投资铁路的最大风险是政策风险。铁道部出台《关于鼓励支持和引导非公有制经济参与铁路建设经营的实施意见》后，至今还没有其他相应的正式的文件或政策。铁路是一个资金密集型产业，收益周期相对较长，在社会资本投资铁路的过程中，利益主体如何协调才能形成多赢？尽管产业投资与资本市场相联系是其他领域惯用的资本退出机制，也是投资铁路的社会资本可探寻的一条道路，但是制定透明度高和可操作性强的公平规则，以及规则的约束和指引成为了业界关注的焦点。与此同时，要及时了解和掌握国家新出台的有关政策，在融资操作过程中，严格遵守相关的法律、法规，规范融资各个环节的操作风险。要根据政治、经济环境及市场的变化，适当调整战略，抓紧机会，调整债务结构，保持及增强项目的竞争力。

由于铁路的基础产业特征，建设成本巨大，铁路的债务利息、折旧、资本金规模等因素深刻影响着铁路的经营效益，与净资产收益率关联度很高。各国在大规模建设铁路时，都会创造条件控制建设成本，国家或地方政府会给予一定的优惠政策，如无偿增予土地、减免税收等。因此，控制铁路建设成本既是社会资源有效运用的需要，也是推进市场化融资的必然要求，应遵循铁路建设的国际惯例，争取国家政策，控制融资成本。

2、利率风险

利率风险是由于金融市场利率变动而引起的利息额变化给债务性融资项目所带来的财务损失。我国的利率市场尚不完善，即使在近20多年来利率市场逐渐完善的情况下，利率也不完全是由市场机制确定的，在很大程度上由中央银行控制，中央银行根据国家宏观经济形势调整利率。近年来，利率的不断调整使铁路建设项目面临利率变动带来的风险，主要表现在利率变动对债务结构产生的影响和债务利率同收入利率不对称带来的问题。目前国内金融市场还没有开发出浮动利率贷款和浮动利率债券。当市场利率下降时，会面临比较大的利率风险。另外，铁路建设项目的现金流量大，其现金流入主要为每天的客货运运输收入，由于现金流入是连续的，而现金流出（经营费用和贷款本息）是间断的，在同一时段内，必须支付高利率的负债利息，同时以低利率或零利率存入现金收入。利用外资的铁路建设项目，同样要承担相应的汇率风险，主要来自于汇率变化对项目债务结构的影响。因此，必须加强利率风险管理，及时分析利率走势，在利率水平较低的时候，锁定利率品种，规避利率风险。

3、市场风险

市场风险包括铁路运价和经营的双重风险。铁路运输企业作为市场竞争主体，应该拥有一定的自主经营权，包括一定的价格决定权和经营收益权。因此，国家放松对铁路运输业的价格管制，确立铁路运输价格市场形成机制将为铁路经营和发展创造必要的条件。国家放松对铁路的运价管制，既有利于铁路运输业的经营和发展，又有利于不同运输方式的公平竞争，更有利于统一的交通运输市场化经营机制的形成。为铁路建设项目融资建立良好的市场化融资机制，有利于吸引社会向铁路注入资本，促进铁路行业的发展。由此可见，运价风险将对铁路的经营和发展产生直接的影响。

长期以来，我国政府从宏观调控的社会理性出发要求控制铁路运价、稳定社会物价；铁路运输企业从自身的经济理性出发要求运价调整到位，改变其在市场竞争中失利的状况。为将政府的社会理性与铁路运输企业的经济理性有机结合起来，必须改革现行的铁路运价形成机制和管理机制。改变铁路运价水平过低、运价结构扭曲、运价管理过度集中、运价形成僵化的状况，建立反映铁路运输产品价值、市场供求关系，体现保本、还贷、缴税、微利的运价形成机制。将国家对铁路运价管理由具体管理转变为总体水平控制，即国家确定铁路基本运价，并建立基本运价与物价指数联动机制，适时调整基本运价；允许铁路运输企业根据市场供求状况上下浮动，运价浮动标准由铁道部制定，报国家有关部门备案，赋予铁路在规定范围内的运价定价权与浮动权，从而实现铁路的可持续发展。

【参考文献】

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[2]杨靖：一条通往A股的铁路[J].中国企业家，2006（16）.

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[4]史立新：关于铁路应用产业投资基金的主要思路[J].中国铁路，2006（11）.

货币政策论文范文第9篇

在市场经济中，追求利润最大化的企业、追求效用最大化的消费者和追求收益最大化（或风险最小化）的投资者构成了经济运行的微观基础。满足了这种定语限制的经济主体是与市场经济运行的内在要求相适应的或者说相容的，反之则反是。这几个看似简单的修饰语，可以作为判断经济主体是否市场化的标准。以此标准来衡量，目前我国各种经济主体尚未实现市场化或者尚未完全实现市场化。换言之，目前我国经济的微观基础与市场经济是不相容的或者说是不完全相容的。财政政策与货币政策是市场经济条件下的宏观调控手段，而宏观调控手段与传统计划经济条件下的“经济计划”手段最大的区别就在于，后者是—种对经济的事前规制，因为它是计划者对被计划者的直接控制，所以它发挥作用不需要市场作为媒介。而前者即宏观调控是市场机制充分发挥作用从而导致经济总量非均衡对政府提出的调控经济的内在要求，以减少市场机制自动调节的时滞所产生的高昂成本。可见宏观调控既是市场机制作用的结果又是提高市场经济效率的必然要求。同时，宏观调控政策的有效性又必须以市场行为人能够对各种市场信号作出灵敏的反应为前提。这就是说，财政货币政策有效性是基于与市场经济相容的、完善的微观经济基础之上的。那么，要提高财政政策和货币政策效应，就必须首先改善这种微观基础，具体包括：

1.从宏观层次和微观层次改革国有企业。从宏观层次改革国有企业就是站在全局的高度对国有企业进行战略性重组和结构性调整。这需要进一步完善国有企业的退出机制，以全面收缩国有企业的经营战线，使其尽可能地从一般竞争性领域退出，让位给比它具有更高效率的其他所有制企业。这既是非国有企业发展的需要，同时也是国有企业自身和整个经济发展的需要。事实上，国有企业的巨额亏损不仅使中央和地方财政难以承受，也给银行造成了沉重的负担。因为一个充斥着不可持续的信用扩张的经济结构以及一个充斥着大量的不良债权的经济体系都是不可能持续下去的。一个很明显的经验事实是，在传统国有企业经营体制下，由于预算的极度软约束，为了追求控制权的扩大，国有企业普遍存在无效率的规模扩张，在这种情况下它对贷款利率信号是极不敏感的。国有企业累积的风险可以转嫁给银行，银行最终又转嫁给国家。在这种微观基础上，货币政策和财政政策（由于缺乏效率）都将无效。从这个意义上说，从宏观层次改革国有企业是提高财政货币政策效应的首要前提。而从微观层次改革国有企业是指对那些经战略性重组后保留下来的有存续必要的国有企业，按照其行业性质和对国家经济安全影响程度等方面的不同。分别建立适合他们各自特点的企业制度和企业经营机制。但总的趋势应该是，除极少数企业继续保持国有独资外，对绝大多数国有企业都要进行规范的股份制改造，建立现代企业制度，进行全面的制度创新，建立起与市场经济体制相容的微观运行机制，从而强化它作为市场主体的性质和功能，参与市场的公平竞争，或发展壮大，或退出消失。

2.保护非公产权。财政投资对民间投资的带动不足，是扩张性财政政策效应偏低的一个重要原因。而民间投资不足的原因主要有两个：其一为银行对非公企业贷款的歧视性政策，另一则为对非公产权保护的法律框架不健全。在这种情况下，非公财产所有者特别是私人财产所有者的不确定因素多，保卫自己财产的交易成本过高。这种不确定使企业家无法形成对未来的稳定预期，从而导致非公投资者缺乏全力以赴投资的长期行为。这样，作为市场经济微观基础不可或缺的重要组成部分的各种非公企业，就很难发展到其应有的规模、水平和实力。

3.进一步打破垄断，向非公企业开放更多的领城。第一，减少对传统国有垄断部门的准入障碍，即向民间资本（非国有经济）开放这些投资领域，这一方面为竞争格局形成提供基本前提，另一方面达到启动民间投资需求，增强社会对未来经济良好预期之目的。第二，正如国有部门垄断地位形成靠的是国家力量一样，打破这种垄断也必须依靠国家力量，对诸如电信、民航、电力、铁路、教育、金融等传统垄断领域，科技进步及社会发展已为它们成为竞争性领域提供了可能性，国家不仅要允许而且应以优惠政策鼓励新人者，同时对目前居于垄斯地位的企业赋予更多的逆补贴方式，以促使竞争格局的早日形成。

二、完善金融市场。逐步实行利率市场化

1.完善金融市场。金融市场是货币政策以及耐政政策传导和发生作用的重要条件，培育和呵护市场特别是金融市场，其本身就是实施有效财政货币政策的前提和内容之一。随着我国金融自由化步伐的加快，金融市场的发展极为迅速，在这种条件下，原有的市场管理原则已不适应经济发展的需要。而且发生这种变化后，中央银行货币政策的传导过程也会相应发生变化，所以必须对有关方面进行改革。从货币政策传导机制的角度来看，主要应该从以下几方面入手；一是逐渐增加同业拆借市场的市场参与者，根据有关规定允许符合条件的合作金融机构、证券公司以及投资基金管理公司参与同业拆借市场，从而扩大同业拆借市场的资金需求，降低银行信贷资金滞留在同业拆借市场的比例。二是发展国债回购市场，建立国债回购的一级交易商制度，这不仅能完善我国的金融市场体系，而且还能为中央银行公开市场操作提供交易场所与交易对象。三是加快商业信用票据化的步伐。实现企业间资金融通的票据化不仅有助于解决长期以来困扰我国的“三角债”问题，而且还为中央银行货币政策调控增加了一条有效的途径。四是发展资本市场，增加企业直接融资的比率，提高企业和居民户资金安排的利率敏感度。五是大力开发金融产品，鼓励和引导各种金融机构进行产品创新和有利市场化改革方向的制度创新。

2.采取措施逐步实现利率市场化。利率作为资金的价格，在成熟的市场经济条件下，它对资金这种稀缺资源的配置起着不可替代的作用，故常被用来作为货币政策的中介目标。然而在存贷款利率受到严格管制的条件下，利率的这种作用受到极大的限制。市场化的利率作为货币政策有效性的重要条件之一，从提高货币政策效应的角度上说，实行利率市场化是有益的。但实行利率市场化必须具备一定的前提，他们至少包括：第一，对利率变化具有较高敏感度的存、贷款主体；第二，完全商业化运作的银行机构，它们既有严格的风险控制机制和能力，又有追求利率最大化的有效的激励机制和动力；第三，中央银行具有较高的监管水平。目前，中国的通货膨胀负增长，总体利率水平较低，商业银行自我约束加强，利率扩张机制受到抑制，是实行利率市场化改革的有利时机。可以在扩大银行贷款利率浮动幅度的基础上逐步放开对贷款的直接利率管制，让商业银行根据贷款对象的资信状况和贷款的风险大小，灵活确定贷款利率。此后，对存款利率实行上下限管理，扩大浮动幅度，最终实现存款利率的自由化，让利率真正成为资金的“价格”，居民户可以充分自由地选择金融商品，各类企业可以在利率约束条件下一视同仁地获得贷款，这样必能反过来提高居民户和企业资金需求的利率弹性，从而促进货币政策效应的提高。三、改革国有商业银行的产权制度和经营机制

在通货紧缩条件下货币供应的内生性加强是货币政策有效性降低的一个重要原因，而商业银行对央行调控行为的不配合又是货币内生性增强的原因。目前我国四大商业银行的存贷款总额仍占全部存贷款总额的近70%，它们的行如何对货币政策效应有着举足轻重的影响。而目前我国四大商业银行不仅有着一般国有企业的通病，而且还存在大企业病。在1997年亚洲金融危机爆发前，四大商业银行普遍缺乏风险控制机制，形成了大量烂帐、坏帐（当然原因是多方面的）。吸取亚洲金融危机的教训，危机之后我国商业银行普遍加强了风险控制。但现在的问题是它们似乎从一个极端走到了另一个极端，即在强化风险控制的同时没有构建与之相匹配的激励机制，以致出现普遍的消极“借贷”的行为，这种行为加剧了这次的通货紧缩。究其根源，这种消极“借贷”与当初缺乏风险控制一样，都是产权制度的缺陷所致。基于此，目前理论界和银行实际部门都在探索深化国有银行改革的措施，比如，“多级法人制”、“切块上市”等等。尽管在改革的具体措施上有不同争论，但在总体改革方向上是比较一致的，那就是国有商业银行也必须建立现代企业制度，在实现产权多元化的基础上建立有效的企业治理结构。使之成为以利润最大化为目标的真正的企业。

四、深化投融资体制改革

投融资体制缺陷是我国重复建设严重、经济结构不合理和财政政策效应低下的重要根源之一。实践表明，缺乏微观指引的扩张性宏观政策往往只能大量增加存货而使资金沉淀，从而不能带来较大的乘数效应。那么如何发挥微观指引作用呢?这就需要深化融资和投资领域的改革，让市场在资源配置中发挥更大的作用，使资金流入有效益的行业和企业。改革的方向是减少政府在投融资领域的干预，建立符合市场规律和国际标准的投融资体系。具体而言，一方面要求商业银行提高贷款回报，并从外部“硬化”企业的财务预算。另一方面，则需要建立和发展新型的中介机构，尤其是高水准的专业化投资银行和基金管理公司，以识别高回报的投资项目，进行有选择的融资和投资提高投资的效益水平。不仅如此，这些金融机构可以依托市场对国有企业进行资产和债务重组，从而将国有企业改革、经济结构调整与投融资有机结合起来，造就行为端正的微观经济单位，为包括财政货币政策在内的各种宏观政策的实施提供良好的微观基础和机制。

五、提高低收入阶层的收入水平和中、高收入阶层的消费倾向

消费是驱动经济增长的三驾马车之一，无论是对财政政策乘数还是对货币政策乘数而言，都是边际消费倾向越大则乘数越大。所以提高低收入阶层的收入水平和提高全体居民特别是中、高收入阶层居民的边际消费倾向，对于提高财政政策和货币政策效应有着特别重要的意义。为此应该从以下几个方面采取措施：

1.提高农民收入，降低贫困人口比重。第一，增加对农村的财政投入，努力改善农村的自然条件、基础设施和公共服务，这是提高第一产业相对生产率进而提高农民收入的物质前提。第二，改革现行农村土地使用权的管理方法，研究农民具有固定土地使用权并可进行交换的具体方法，以促进土地的规模化经营。这是改变落后耕作方式，提高相对生产率进而提高农民收入的制度前提。第三，逐渐取消户籍制，坚决取消对农民的歧视性就业政策，彻底清除限制农民向城市流动的体制障碍，使进入城市并能在城市以合理合法方式生存的农民获得体制内生存，享受公正的体制待遇。这既是农业规模化经营的前提，也是迅速降低贫困人口比重的有效途径。第四，实行优惠（至少是公平）政策，进一步促进乡镇企业的发展，并在政府的规划及其相关政策配合下通过市场机制引导乡镇企业向一定的地域适当集中，以产生集聚效应，促进农村城市化进程。农村城市化是农民非农化进而降低贫困人口比重的最根本途径。

2.加快建立社会保障体制，引导居民消费伦理合理转变。居民对未来预期收入与支出的不确定性，是居民预防性储蓄的主要动因。居民的这种不确定性越大，预防性储蓄的比率就越高，相应地即期消费也就越少。如果建立社会保障体制，可以消除或减少居民的不确定性，使消费持久上升。同时应积极发展消费信贷，促进居民消费伦理合理转变。居民在从低收入的生存型消费转变为高收入质量型消费时，消费占其收入的比重增加，周期变长，若靠居民自己储蓄，则需要很长时间，使消费波动性较大，容易出现消费的“断层”。消费信贷的介入使居民可以“花未来的钱”，从而使居民消费结构的转变在支出上得以平缓地实现，降低消费的过度敏感性，避免消费“断层”的出现。如果说低收入阶层的消费疲软可以通过收入调节来激活的话，高收入阶层的消费疲软则只能通过供给调节来激活。应通过供给主体性质的多元化来增加有效供给，从而消除供给结构“折层”，这对启动高收入群体的消费进而提高他们的消费倾向有着不可替代的作用。

六、优化经济结构，增加有效供给

无论对于财政政策还是货币政策而言，其效应的形成机理都是通过最初的政策变量的改变进而经过该变量在一定经济结构内与其他变量的相互作用而产生的。如果经济结构不合理，即使是适当的财政货币政策也不能发挥应有的效应。

我国目前经济结构不合理突出表现在：第二产业的地区产业结构趋同、同一类型的企业低水平重复建设严重；第三产业发展滞后；第一产业现代化程度太低，劳动生产率低下。这些问题的存在，使社会总供求的结构错位，既抑制了有效需求，使得需求严重不足，又造成了大量的低效供给与无效供给，使供给相对过剩，亦即供给相对过剩与有效供给不足并存，在这种情况下，扩张需求仅依靠财政货币政策往往难以凑效，而必须通过调整结构改善供求的结构性关系来实现。调整经济结构一是要促进传统部门的产品升级换代；二是要治理低水平重复；三是要促进新兴产业部门的发展，实现产业结构的优化升级。例如促进高新技术产业的发展，促进生物工程产业的发展，促进以教育产业化和旅游产业化筹为特征韵精神产品产业的发展，使新的需求得以较快增长：四是要加大对农业的投入，提高第一产业的现代化水平；五是要减少对第三产业的准入障碍，向民间资本开放第三产业投资领域，形成有效竞争的格局，全面提高第三产业的产值比重和质量水平，以增加第三产业的有效供给。总之，只有在结构调整中，才能在形成新的供给（有效供给）的同时形成新的需求，使供求结构相衔接。这样财政投入和货币政策引致的投资增加才不会以存货的形式沉淀下来，从而为财政货币政策乘数的形成提供必要前提。

七、改革财税体制，提高政策之间的协调性

财税体制从根本上说是关于资源和收入在社会成员与政府部门之间以及在各级政府机构之间进行配置和再配置的制度安排。因为这种制度安排对社会成员的经济行为有着巨大影响，进而也通过这种影响对财政货币政策效应的形成发生作用。目前我国的税制主要是1994年在治理严重通货膨胀的背景下产生的，现在的宏观经济背景与当年显著不同，故现行税制与经济发晨不相适应的矛盾日益突出，税收政策与扩张性财政货币政策的目标取向显得极不协调，也因此降低了财政货币政策的有效性。比如现行增值税，其模式是生产型的，即是一种对投资征高税的制度，越是高新技术或者机器设备越多的大型企业，不能抵扣的税金就越多，企业税负就越重，这种抑制投资需求的税种阻碍了投资的扩大，不符合加强技术创新、优化经济结构的要求，从而也不利于提高财政货币政策的有效性。财政政策和货币政策内部各工具之间（如利率、税率、汇率）以及财政政策和货币政策之间，都应围绕宏观调控的总目标彼此协调一致、相互配合，避免相互冲突而使政策效应弱化。

【参考文献】

[1]张舂霖.结构调整的制度基础和判断标准[J].经济研究，2000,(9).

[2]汤在新，吴超林.宏观调控：理论基础与政策分析[M].广州：广东经济出版社.2001.

[3]董辅réng＠①.宏观层次与微观层次的国有企业改革[J].经济研究，1999.(6).

[4]北大中国经济研究中心宏观组.正视通货紧缩压力.加快微观机制改革[J].经济研究，1999,(7).

货币政策论文范文第10篇

如何运用财政政策和货币政策以实现一国经济稳定发展是宏观经济学的重要研究领域，也是学界长期论争的焦点议题之一。国内外学者从不同理论视角。运用各种模型和实证方法，对财政政策与货币政策的绩效及其搭配进行了深入研究。

一、国外研究情况

经济学文献对财政政策与货币政策搭配的定量实证研究始于20世纪30年代的IS-LM模型（又称希克斯一汉森模型）。根据该模型，希克斯和汉森等研究得出的结论是：财政政策与货币政策虽然在短期能够影响产出，但是从长期来看，对产出都没有影响，它们都是无效的，除了提高价格之外。之后，经济学家在其基础上，将视角延伸到对开放经济的研究。

货币政策论文范文第11篇

关键词:财政政策　货币政策　绩效　政策搭配　一篮子货币汇率制度

如何运用财政政策和货币政策以实现一国经济稳定发展是宏观经济学的重要研究领域,也是学界长期论争的焦点议题之一。国内外学者从不同理论视角。运用各种模型和实证方法,对财政政策与货币政策的绩效及其搭配进行了深入研究。

一、国外研究情况

经济学文献对财政政策与货币政策搭配的定量实证研究始于20世纪30年代的is-lm模型(又称希克斯一汉森模型)。根据该模型,希克斯和汉森等研究得出的结论是:财政政策与货币政策虽然在短期能够影响产出,但是从长期来看,对产出都没有影响,它们都是无效的,除了提高价格之外。之后,经济学家在其基础上,将视角延伸到对开放经济的研究。

英国经济学家詹姆斯·米德(mead,1951)提出了固定汇率制下的内外均衡冲突问题,即“米德冲突”。在汇率固定不变时,政府只能主要运用影响社会总需求的支出增减政策来调节内外均衡,在开放经济运行的特定区间便会出现内外均衡难以兼顾的情况。而支出转换政策包括汇率、关税等的实质是在总需求结构内部进行结构性调整,使需求结构在国内需求和净出口之间保持恰当的比例,从而开创性地提出“两种目标,两种工具”的理论。荷兰经济学家丁伯根tinbergen,19521最早提出了将政策目标和政策工具联系在一起的正式模型,即“丁伯根法则”。若要实现n个独立的政策目标,政府至少具备n种独立的政策工具,工具之间不会相互影响。蒙代尔(mundeb,1960)提出了进一步的解决办法,指出将每一政策工具分配给它能发挥最大影响力和具有绝对优势的目标。斯旺(swan,1960)用图形说明了支出增减政策f财政货币政策1和支出转换政策(汇率政策)各自的功用,提出了用支出增减政策和支出转换政策的搭配来实现内外平衡的模型。蒙代尔(1963)与弗莱明(1962),研究了开放经济条件下用于实现内外均衡目标的宏观经济政策的有效性问题,他们的研究成果经不断完善而成蒙代尔一弗莱明模型fmundell-fleming model),并由此得出了著名的“蒙代尔三角”理论,即货币政策独立性、资本自由流动与汇率稳定这三个政策目标不可能同时达到。1999年美国经济学家保罗克鲁格曼fpaul krugmanl根据上述原理画出了一个三角形,他称其为“永恒的三角形”ftheetelnal trianslel,从而清晰地展示了“蒙代尔三角”的内在原理。这三个目标之间不可调和,最多只能实现其中的两个,这就是著名的“三元悖论”。

二、国内研究现状

货币政策论文范文第12篇

关键词:财政政策　货币政策　绩效　政策搭配　一篮子货币汇率制度

如何运用财政政策和货币政策以实现一国经济稳定发展是宏观经济学的重要研究领域,也是学界长期论争的焦点议题之一。国内外学者从不同理论视角。运用各种模型和实证方法,对财政政策与货币政策的绩效及其搭配进行了深入研究。

一、国外研究情况

经济学文献对财政政策与货币政策搭配的定量实证研究始于20世纪30年代的is-lm模型(又称希克斯一汉森模型)。根据该模型,希克斯和汉森等研究得出的结论是:财政政策与货币政策虽然在短期能够影响产出,但是从长期来看,对产出都没有影响,它们都是无效的,除了提高价格之外。之后,经济学家在其基础上,将视角延伸到对开放经济的研究。

英国经济学家詹姆斯·米德(mead,1951)提出了固定汇率制下的内外均衡冲突问题,即“米德冲突”。在汇率固定不变时,政府只能主要运用影响社会总需求的支出增减政策来调节内外均衡,在开放经济运行的特定区间便会出现内外均衡难以兼顾的情况。而支出转换政策包括汇率、关税等的实质是在总需求结构内部进行结构性调整,使需求结构在国内需求和净出口之间保持恰当的比例,从而开创性地提出“两种目标,两种工具”的理论。荷兰经济学家丁伯根tinbergen,19521最早提出了将政策目标和政策工具联系在一起的正式模型,即“丁伯根法则”。若要实现n个独立的政策目标,政府至少具备n种独立的政策工具,工具之间不会相互影响。蒙代尔(mundeb,1960)提出了进一步的解决办法,指出将每一政策工具分配给它能发挥最大影响力和具有绝对优势的目标。斯旺(swan,1960)用图形说明了支出增减政策f财政货币政策1和支出转换政策(汇率政策)各自的功用,提出了用支出增减政策和支出转换政策的搭配来实现内外平衡的模型。蒙代尔(1963)与弗莱明(1962),研究了开放经济条件下用于实现内外均衡目标的宏观经济政策的有效性问题,他们的研究成果经不断完善而成蒙代尔一弗莱明模型fmundell-fleming model),并由此得出了著名的“蒙代尔三角”理论,即货币政策独立性、资本自由流动与汇率稳定这三个政策目标不可能同时达到。1999年美国经济学家保罗克鲁格曼fpaul krugmanl根据上述原理画出了一个三角形,他称其为“永恒的三角形”ftheetelnal trianslel,从而清晰地展示了“蒙代尔三角”的内在原理。这三个目标之间不可调和,最多只能实现其中的两个,这就是著名的“三元悖论”。

二、国内研究现状

货币政策论文范文第13篇

为引入预期冲击的因素参考吴化斌等[15]和Fujiwara等[16]设置，本文把可预期的冲击设为4期，即n=4。引入预期冲击的模型更加符合经济主体前向预期的决策行为。

（一）货币政策我国从1996年以来采用货币供应量作为货币政策中介目标，为了模拟真实的经济环境，本文选用货币供应量规则表征货币政策，参考李成等[17]、马文涛和魏福成[18]的建模思想，把货币政策规则设定为。表示货币供应量增长率，ξ和π分别表示货币供应量增长率和通货膨胀的稳态值。在理性预期行为下，公众在接受央行公布未来货币政策的信息后，相应地调整决策和行为，也即公众做出了货币政策前瞻性指引所希望引导的预期，用,jmtjε−来表示这种对货币政策预期的冲击。

（二）家庭代表性家庭对消费、劳动供给、实际货币余额持有量、投资、资本存量和债券持有量做出选择来最大化效用的期望现值。家庭提供差异化的劳动，是劳动市场上的垄断供给者，不同劳动之间的替代弹性为θw。本文采用Calvo[21]的方式引入工资黏性：每期家庭以1-γw的概率调整工资。

（三）厂商厂商包括完全竞争的最终产品厂商和垄断竞争的中间品生产厂商。最终产品厂商以价格Pi(i)购买中间品Yi(i)生产最终商品Yt，生产函数采用CES函数形式。

二、模型参数校准和贝叶斯估计

（一）数据选取考虑到数据的可得性，以及与货币政策中介目标相适应，选取1996年第1季度至2013年第4季度中国宏观经济数据，以国内生产总值GDP、社会消费品零售总额、固定资产投资完成额和货币供应量M2作为模型中产出Y、消费C、投资I和货币供应量M的观测变量。将居民消费价格指数CPI以1996年第一季度为基期进行定基处理。各观测变量值除以定基CPI得到实际值，然后进行季节调整并取对数，运用HP滤波做去除趋势处理，得到本文所需要的波动序列。数据来源：Wind数据库、中国人民银行网站、国家统计局网站。

（二）参数校准及贝叶斯估计对部分参数根据现有文献及实际数据进行了校准。取贴现因子β为0.99，折旧率δ为0.025，消费习惯参数h为0.65，消费占比cy和投资占比iy校准为0.359和0.3916，其余参数选择贝叶斯估计。近年来贝叶斯估计方法被大量用来估计DSGE模型。其基本原理是结合了设定的参数先验分布p()，与利用卡尔曼滤波从状态空间方程中计算得到的基于样本数据的似然值。基于MATLAB的工具包DYNARE，采用蒙特卡洛马尔科夫链（MCMC）抽样的方法完成参数估计。预先设定的先验分布与贝叶斯估计的结果见表1，其中第2、3列为先验分布类型和均值，参考了国内有关文献，标准差的先验分布本文设为逆伽玛分布（InvGamma），其先验均值的设定与庄子罐等[23]一致。模型的估计结果见表1。从表1可得，效用函数的参数σ、φ和v的估计值分为0.3947、0.4319和0.4185与杨雪等[19]的估计结果接近；投资调整成本参数φ的估计值为0.2670，稍大于庄子罐等[23]的取值；ρz估计值为0.7544，与陈师和赵磊[24]的估计结果0.717接近；α的估计值为0.4508，接近杨雪等[19]的估计结果0.42；货币政策参数φm、φπ和φy分别为0.8332、1.0962和1.1981，接近于马文涛和魏福成[18]的估计结果0.8628、1.2952和1.4348。较大的货币政策平滑因子φm的估计值表明了央行较强的政策平滑倾向，保持政策的延续性为经济发展提供稳定的政策环境。产出增速反应系数φy的估计值大于通胀预期反映系数φπ，说明比较而言产出的平稳增长受到了更多关注。

（三）模型的适用性分析通过反事实仿真衡量模型的拟合值与实际观测值得吻合程度。如图1所示。从图1可看出，反事实仿真得到的主要经济变量产出、通胀、消费、投资、劳动和M2的拟合值与实际值几乎一致，说明我们构建的DSGE模型对我国的经济现实拟合的非常好，模型可以用来分析我国的经济问题。

三、动态分析

（一）脉冲响应分析通过脉冲响应分析，考察货币政策预期冲击的动态特征。我们仅报告了提前1期和提前4期正向的货币政策预期冲击下的脉冲响应图，如图2和图3所示。可以看出在正向货币政策预期冲击下产出y、消费c、投资i、就业n和资本k呈同方向波动，单个变量在预期冲击下都呈驼峰式变动。提前2期和3期货币政策预期冲击的脉冲响应图也类似。并且提前1期的脉冲响应波动幅度相比更大，说明我国短期的货币政策预期对经济波动的影响更大，原因可能是我国经济发展变化较快，运用货币政策调控经济较为频繁，这对公众的预期行为造成了短视化影响。

（二）方差分解分析通过方差分解来考察预期冲击解释经济波动的重要性。表2给出了模型四种预期冲击解释主要经济总量及解释通胀的无条件方差的贡献比例。从表2可看出，预期冲击可以解释54.2%的产出波动，可解释56.91%的消费波动、55.38%的投资波动、57.69%的资本存量波动和42.25%的就业波动。从数量上说明了预期对我国经济具有重要影响。加总的预期冲击可以解释超过43%的通胀波动，其中货币政策预期冲击就可解释约33%。货币政策预期冲击可解释约16%的劳动波动，可解释小于8%的产出、消费、投资和资本存量的波动。可以看出货币政策预期冲击对通胀波动的影响最大，其次是对劳动的波动影响，对产出、消费、投资和资本存量的波动影响较小。

四、结论

货币政策论文范文第14篇

[关键词]股票市场；货币政策调控；互动；政策建议

股票市场与货币政策调控之间存在互动关系，而且越来越密切。股票市场的发展深刻影响着货币的供给需求、货币政策传导机制和货币政策调控目标，而货币政策通过货币供应变化、利率变化等调控手段也在影响着股票市场。在我国股市深刻变化的今天，对股票市场与货币政策调控的关系进行研究具有重要意义。

一、文献回顾

关于股票市场与货币政策调控的研究，近年来越来越受到各国政府和学者的关注。

(一)在关于股票市场与货币政策传导效应的关系方面

陆蓉(2003)通过构建向量误差修正模型进行脉冲反应分析和方差分解，度量了股票市场的货币政策效应，她认为货币政策目标能否实现，很大程度上取决于货币市场与资本市场的一体化程度。楚尔鸣(2005)进一步的实证分析表明，中国货币政策通过货币供应量作用于股票市场的效应明显，但传导过程中的“q”渠道和“财富效应”渠道等并没有充分发挥作用。宋宸刚、谭晓蓉(2001)还对股市泡沫的产生及其对货币政策传导效应的影响作了分析，这个研究对当前股市或许具有现实意义。

具体深入到货币政策传导有效性方面，苟文均(2000)分析了资本市场有效传导货币政策的条件，探讨了货币政策变革的基本方向。栾怡(2001)开始注重资本市场的发展对货币政策有效性的影响。江其务(2001)、许祥秦(2001)在研究中国货币政策失效问题时提到股票市场的因素，进而陈柳钦(2002)系统分析了资本市场发展对货币政策的影响，并重点阐明了我国资本市场有效传导货币政策的阻碍因素。刘志阳(2002)则从实证分析的角度提出货币政策的股市传导机制模型并进行检验，得出结论：货币政策与资本市场的相关度在逐步增强，这使得资本市场对货币政策的有效性产生了较大冲击；当局应对现有货币政策框架进行调整，重点是货币政策中介目标的利率取向和最终目标的股价参考。刘岭(2003)进一步通过分析不同货币政策传导机制，讨论了QFII对中国货币政策有效性的影响。许崇正(2003)则详细分析了中国股票市场传导货币政策低效的原因，并且与陈建新(2003)提出了扭转中国股市传导货币政策低效的对策。

(二)在股票市场与货币政策调控目标的关系方面

1．与最终目标的关系研究。Borio.C(1994)认为在一个有效的资本市场中，央行没有理由去关注资产价格的波动。只有当资产价格波动影响到货币政策最终目标时，货币政策才应干预资本市场。而国内学者钱小安(1998)在研究了资产价格变动对货币政策的影响后指出，资产价格变化对货币需求的稳定性、货币政策的执行会产生较大的冲击，应在确定货币政策目标、运用货币政策等方面作出相应的调整。Friedman(2000)通过对美国股票价格在一个较长时期中对通货膨胀和产出的影响进行实证分析，认为股票价格对产出和通货膨胀的影响并不显著。但就我国情况，谢平、焦瑾璞(2002)认为1999年下半年开始的货币政策机制紧缩效应与股票市场的关联在增强。央行为提高稳健货币政策的有效性应当关注股票市场的发展。同期，易纲等人(2002)借助模型分析发现，货币数量与通货膨胀的关系不仅取决于商品和服务的价格，而且在一定意义上取决于股市。当股市价格偏离稳态越来越远时，经济运行将是不安全的。因此，央行制定货币政策应同时考虑股市价格和商品与服务的价格，但是央行的根本目标仍是维护币值的稳定。较权威的中国人民银行研究局课题组(2002)的研究报告也认为对股市波动央行应关注但没必要盯住。

2．与中介目标的关系研究。货币需求方面：Friedman(1988)认为股票市场通过财富效应、资产组合效应、交易效应和替代效应对货币需求产生影响。Friedman&McComac(1991)分析了美国和日本的股票价格与货币需求的关系，结果显示股票价格对货币需求具有负向影响。国内学者易行健等人(2004)实证检验了我国股票市场发展对货币需求的影响，估计了包含股票市场成交额的季度货币需求函数，得出我国股票市场成交额减少了各个层次货币需求的结论。进而赵明勋(2005)实证检验了我国股票市场对货币需求的综合效应，结果表明股票市场的发展倾向于减少狭义和广义的货币需求，且对广义货币需求的影响小于对狭义货币需求的影响。

具体到股票二级市场，据石建民(2001)、高莉、樊卫东(2001)的实证研究表明，股票二级市场对货币需求具有统计显著性，为正相关关系。股票二级市场对M1需求的影响要大于对M2的影响。

货币供给方面：周英章、孙崎岖(2002)对中国1993—2001年股市价格波动与货币供应量之间的关系进行实证研究，发现二者之间存在着长期稳定的均衡关系，但股市价格波动明显领先于货币供应量且对货币供应结构的稳定性构成较强的正向冲击，从而加大了央行货币调控的难度，削弱了宏观需求管理的有效性，故建议货币政策应密切关注股价波动。在股票价格对各层次的货币供应量影响方面，王维安、杨靖(2003)通过对中国1999～2002年的实证分析认为，股价变化引起的替代效应和转换效应是存在的，替代效应作用于短期，而转换效应会在一段时滞后显现。金德环、李胜利(2004)则进一步研究了中国股市价格和货币供应量的关系，实证结果显示股市价格和M0、M2之间存在着长期稳定的协整关系，它可以用货币供应量M0和M2来解释，但股价变化不是引起货币供应量变化的原因。

(三)在股票市场与利率手段的关系方面

Rigobon＆Sack(2001)实证检验的结果表明，标准普尔500指数每升降5％就可能导致利率升降25个基本点，利率对股市波动的反应强烈。国内学者王军波、邓述慧(1999)通过分析央行利率政策对股票市场的短期和长期影响，发现利率政策在短期和长期上对股价波动幅度、股票成交量等都有显著的影响，只是对股票市场的短期影响有反常现象，而长期影响则是稳定的。但是高俊峰(2004)在分析利率政策对我国股市的短期和长期效应后，则认为我国利率政策对股市的短期效应非常明显，但长期效应与理论分析有出入。他认为长期效应还要受资本市场和货币市场的完善程度、相互间沟通程度以及长短期证券工具的丰富程度的制约，而这恰是我国的不足。具体到利率调整对股票交易量的影响方面，李敏、金光(2004)通过实证分析认为该影响存在时滞，这一时滞约在15到30天之间；而且利率调整不对股票交易量产生决定性影响。

三、二者的互动分析

股票市场和货币政策调控二者之间存在互动关系：

(一)股票市场对货币政策调控的影响

1．股票市场对货币政策传导机制的影响。货币政策股票市场传导的财富效应和资产负债表效应，它们所成立的前提是：金融市场是完全竞争市场，货币市场和资本市场是一体的，没有阻滞。也就是说，要具有充分发展的金融市场，这样的市场资金配置效率高，现实中欧美等发达国家的金融市场接近于此。

近两年我国股票市场成功地进行了股权分置改革，实现了国有股和法人股的全流通，流通市值占GDP的比重迅速上升，股市规模进一步扩大，股市发展态势良好，这是有利因素。但种种制约因素使我国的证券市场并没有呈现出明显的财富效应来响应央行货币政策的传导：①货币市场和资本市场相互分割，一体化程度不高，货币和证券两种资产自身的联接效应以及两种资产价格的联接效应还有市场之间市场交易的非对称信息对称化效应不明显。②我国股票市场投机性太强，股票价格易纵，上市公司信息披露造假，市场信用体系并不健全，相关的法律法规急需完善。③市场规模尚需进一步扩大。

2．股票市场的发展对货币政策调控最终目标的影响。传统意义上货币政策最终目标是维持物价稳定，促进经济增长。这种只关注实体经济价格水平，不顾及虚拟经济资产价格的目标取向，在货币政策的实施过程中遭受到越来越多的尴尬和无奈。事实证明：股票价格已不能再排除在货币政策视野范围之外。随着资本市场在社会经济生活中日益重要、流通市值占GDP比重日益提高以及股指和GDP的相关度日益加强，货币政策通过股票市场的财富效应和资产负债表效应对实体经济的影响必然会日益加深，这其中作为主要表现形式的股价波动对央行货币政策调控最终目标的完善已提出迫切要求。

3．股票市场的发展对货币政策调控中介目标的影响。我国将货币政策中介目标定为货币供应量，与其相应的操作手段是基础货币。货币供应量取决于基础货币投放的多少和货币乘数的大小。股票市场的发展将深刻影响货币供应量。因为伴随其发展，大量社会闲置资金将进人股市，银行、企业和居民的原有货币需求将发生变化，从而基础货币在他们之间的分配比例也将改变，这将影响基础货币的创造能力。而且由于股票价格的上涨，居民会减少现金持有，更多地进行证券投资，从而造成流通中现金漏损减少，货币乘数增大。股票市场的发展还将使居民、企业、机构投资者和商业银行通过货币市场和资本市场进行资金配置的互动加强，这将影响商业银行超额准备金的稳定性，从而影响货币政策的执行效力。可行的解决方法是在货币政策的调控方式上更多的采用利率手段，因为货币市场的利率变化将通过股票市场的财富效应和资产负债表效应对实体经济产生影响，从而帮助央行实现货币政策意图。

(二)货币政策调控对股票市场的影响

货币政策调控对股票市场的影响，集中体现在股票价格的变动上。上文提及的货币政策的利率调控手段，实质上就是央行通过利率变化来改变货币和证券这两种资产的相对价格，从而吸引资金由货币市场流向资本市场，最终影响股票价格。货币供应量的变化同样会对股票价格产生影响。当央行增加货币供应量时，居民手中持有的现金将增加，货币的边际收益下降，而就短期看居民出于交易动机和预防动机的货币需求变化不大，投机需求则会出现较大变化，于是股票价格将被推高。

四、政策建议

为了实现我国股票市场和货币政策调控的良好互动，政府应在如下三个方面调整完善政策：

1．央行在制定货币政策时应关注股价波动

2006年来我国股市发展迅猛，资本市场在国家经济生活中的位置愈发重要，股指与GDP的相关度也在加强，这意味着股票市场的财富效应和资产负债表效应会日益明显。而央行将股票价格纳入货币政策视线将适逢时机。

2．推进利率市场化改革

股票市场的深入发展将使作为我国货币政策中介目标的货币供应量越来越不具有可控性、可测性和相关性。利率手段将成为可行的目标取向。而这要求政府有力推进利率市场化改革，形成合理的利率风险结构和期限结构，以有效联接货币市场和资本市场。

货币政策论文范文第15篇

[关键词]股票市场；货币政策调控；互动；政策建议

股票市场与货币政策调控之间存在互动关系，而且越来越密切。股票市场的发展深刻影响着货币的供给需求、货币政策传导机制和货币政策调控目标，而货币政策通过货币供应变化、利率变化等调控手段也在影响着股票市场。在我国股市深刻变化的今天，对股票市场与货币政策调控的关系进行研究具有重要意义。

一、文献回顾

关于股票市场与货币政策调控的研究，近年来越来越受到各国政府和学者的关注。

(一)在关于股票市场与货币政策传导效应的关系方面

陆蓉(2003)通过构建向量误差修正模型进行脉冲反应分析和方差分解，度量了股票市场的货币政策效应，她认为货币政策目标能否实现，很大程度上取决于货币市场与资本市场的一体化程度。楚尔鸣(2005)进一步的实证分析表明，中国货币政策通过货币供应量作用于股票市场的效应明显，但传导过程中的“q”渠道和“财富效应”渠道等并没有充分发挥作用。宋宸刚、谭晓蓉(2001)还对股市泡沫的产生及其对货币政策传导效应的影响作了分析，这个研究对当前股市或许具有现实意义。

具体深入到货币政策传导有效性方面，苟文均(2000)分析了资本市场有效传导货币政策的条件，探讨了货币政策变革的基本方向。栾怡(2001)开始注重资本市场的发展对货币政策有效性的影响。江其务(2001)、许祥秦(2001)在研究中国货币政策失效问题时提到股票市场的因素，进而陈柳钦(2002)系统分析了资本市场发展对货币政策的影响，并重点阐明了我国资本市场有效传导货币政策的阻碍因素。刘志阳(2002)则从实证分析的角度提出货币政策的股市传导机制模型并进行检验，得出结论：货币政策与资本市场的相关度在逐步增强，这使得资本市场对货币政策的有效性产生了较大冲击；当局应对现有货币政策框架进行调整，重点是货币政策中介目标的利率取向和最终目标的股价参考。刘岭(2003)进一步通过分析不同货币政策传导机制，讨论了QFII对中国货币政策有效性的影响。许崇正(2003)则详细分析了中国股票市场传导货币政策低效的原因，并且与陈建新(2003)提出了扭转中国股市传导货币政策低效的对策。

(二)在股票市场与货币政策调控目标的关系方面

1．与最终目标的关系研究。Borio.C(1994)认为在一个有效的资本市场中，央行没有理由去关注资产价格的波动。只有当资产价格波动影响到货币政策最终目标时，货币政策才应干预资本市场。而国内学者钱小安(1998)在研究了资产价格变动对货币政策的影响后指出，资产价格变化对货币需求的稳定性、货币政策的执行会产生较大的冲击，应在确定货币政策目标、运用货币政策等方面作出相应的调整。Friedman(2000)通过对美国股票价格在一个较长时期中对通货膨胀和产出的影响进行实证分析，认为股票价格对产出和通货膨胀的影响并不显著。但就我国情况，谢平、焦瑾璞(2002)认为1999年下半年开始的货币政策机制紧缩效应与股票市场的关联在增强。央行为提高稳健货币政策的有效性应当关注股票市场的发展。同期，易纲等人(2002)借助模型分析发现，货币数量与通货膨胀的关系不仅取决于商品和服务的价格，而且在一定意义上取决于股市。当股市价格偏离稳态越来越远时，经济运行将是不安全的。因此，央行制定货币政策应同时考虑股市价格和商品与服务的价格，但是央行的根本目标仍是维护币值的稳定。较权威的中国人民银行研究局课题组(2002)的研究报告也认为对股市波动央行应关注但没必要盯住。

2．与中介目标的关系研究。货币需求方面：Friedman(1988)认为股票市场通过财富效应、资产组合效应、交易效应和替代效应对货币需求产生影响。Friedman&McComac(1991)分析了美国和日本的股票价格与货币需求的关系，结果显示股票价格对货币需求具有负向影响。国内学者易行健等人(2004)实证检验了我国股票市场发展对货币需求的影响，估计了包含股票市场成交额的季度货币需求函数，得出我国股票市场成交额减少了各个层次货币需求的结论。进而赵明勋(2005)实证检验了我国股票市场对货币需求的综合效应，结果表明股票市场的发展倾向于减少狭义和广义的货币需求，且对广义货币需求的影响小于对狭义货币需求的影响。

具体到股票二级市场，据石建民(2001)、高莉、樊卫东(2001)的实证研究表明，股票二级市场对货币需求具有统计显著性，为正相关关系。股票二级市场对M1需求的影响要大于对M2的影响。

货币供给方面：周英章、孙崎岖(2002)对中国1993—2001年股市价格波动与货币供应量之间的关系进行实证研究，发现二者之间存在着长期稳定的均衡关系，但股市价格波动明显领先于货币供应量且对货币供应结构的稳定性构成较强的正向冲击，从而加大了央行货币调控的难度，削弱了宏观需求管理的有效性，故建议货币政策应密切关注股价波动。在股票价格对各层次的货币供应量影响方面，王维安、杨靖(2003)通过对中国1999～2002年的实证分析认为，股价变化引起的替代效应和转换效应是存在的，替代效应作用于短期，而转换效应会在一段时滞后显现。金德环、李胜利(2004)则进一步研究了中国股市价格和货币供应量的关系，实证结果显示股市价格和M0、M2之间存在着长期稳定的协整关系，它可以用货币供应量M0和M2来解释，但股价变化不是引起货币供应量变化的原因。

(三)在股票市场与利率手段的关系方面

Rigobon＆Sack(2001)实证检验的结果表明，标准普尔500指数每升降5％就可能导致利率升降25个基本点，利率对股市波动的反应强烈。国内学者王军波、邓述慧(1999)通过分析央行利率政策对股票市场的短期和长期影响，发现利率政策在短期和长期上对股价波动幅度、股票成交量等都有显著的影响，只是对股票市场的短期影响有反常现象，而长期影响则是稳定的。但是高俊峰(2004)在分析利率政策对我国股市的短期和长期效应后，则认为我国利率政策对股市的短期效应非常明显，但长期效应与理论分析有出入。他认为长期效应还要受资本市场和货币市场的完善程度、相互间沟通程度以及长短期证券工具的丰富程度的制约，而这恰是我国的不足。具体到利率调整对股票交易量的影响方面，李敏、金光(2004)通过实证分析认为该影响存在时滞，这一时滞约在15到30天之间；而且利率调整不对股票交易量产生决定性影响。

三、二者的互动分析

股票市场和货币政策调控二者之间存在互动关系：

(一)股票市场对货币政策调控的影响

1．股票市场对货币政策传导机制的影响。货币政策股票市场传导的财富效应和资产负债表效应，它们所成立的前提是：金融市场是完全竞争市场，货币市场和资本市场是一体的，没有阻滞。也就是说，要具有充分发展的金融市场，这样的市场资金配置效率高，现实中欧美等发达国家的金融市场接近于此。

近两年我国股票市场成功地进行了股权分置改革，实现了国有股和法人股的全流通，流通市值占GDP的比重迅速上升，股市规模进一步扩大，股市发展态势良好，这是有利因素。但种种制约因素使我国的证券市场并没有呈现出明显的财富效应来响应央行货币政策的传导：①货币市场和资本市场相互分割，一体化程度不高，货币和证券两种资产自身的联接效应以及两种资产价格的联接效应还有市场之间市场交易的非对称信息对称化效应不明显。②我国股票市场投机性太强，股票价格易纵，上市公司信息披露造假，市场信用体系并不健全，相关的法律法规急需完善。③市场规模尚需进一步扩大。

2．股票市场的发展对货币政策调控最终目标的影响。传统意义上货币政策最终目标是维持物价稳定，促进经济增长。这种只关注实体经济价格水平，不顾及虚拟经济资产价格的目标取向，在货币政策的实施过程中遭受到越来越多的尴尬和无奈。事实证明：股票价格已不能再排除在货币政策视野范围之外。随着资本市场在社会经济生活中日益重要、流通市值占GDP比重日益提高以及股指和GDP的相关度日益加强，货币政策通过股票市场的财富效应和资产负债表效应对实体经济的影响必然会日益加深，这其中作为主要表现形式的股价波动对央行货币政策调控最终目标的完善已提出迫切要求。

3．股票市场的发展对货币政策调控中介目标的影响。我国将货币政策中介目标定为货币供应量，与其相应的操作手段是基础货币。货币供应量取决于基础货币投放的多少和货币乘数的大小。股票市场的发展将深刻影响货币供应量。因为伴随其发展，大量社会闲置资金将进人股市，银行、企业和居民的原有货币需求将发生变化，从而基础货币在他们之间的分配比例也将改变，这将影响基础货币的创造能力。而且由于股票价格的上涨，居民会减少现金持有，更多地进行证券投资，从而造成流通中现金漏损减少，货币乘数增大。股票市场的发展还将使居民、企业、机构投资者和商业银行通过货币市场和资本市场进行资金配置的互动加强，这将影响商业银行超额准备金的稳定性，从而影响货币政策的执行效力。可行的解决方法是在货币政策的调控方式上更多的采用利率手段，因为货币市场的利率变化将通过股票市场的财富效应和资产负债表效应对实体经济产生影响，从而帮助央行实现货币政策意图。

(二)货币政策调控对股票市场的影响

货币政策调控对股票市场的影响，集中体现在股票价格的变动上。上文提及的货币政策的利率调控手段，实质上就是央行通过利率变化来改变货币和证券这两种资产的相对价格，从而吸引资金由货币市场流向资本市场，最终影响股票价格。货币供应量的变化同样会对股票价格产生影响。当央行增加货币供应量时，居民手中持有的现金将增加，货币的边际收益下降，而就短期看居民出于交易动机和预防动机的货币需求变化不大，投机需求则会出现较大变化，于是股票价格将被推高。

四、政策建议

为了实现我国股票市场和货币政策调控的良好互动，政府应在如下三个方面调整完善政策：

1．央行在制定货币政策时应关注股价波动

2006年来我国股市发展迅猛，资本市场在国家经济生活中的位置愈发重要，股指与GDP的相关度也在加强，这意味着股票市场的财富效应和资产负债表效应会日益明显。而央行将股票价格纳入货币政策视线将适逢时机。

2．推进利率市场化改革

股票市场的深入发展将使作为我国货币政策中介目标的货币供应量越来越不具有可控性、可测性和相关性。利率手段将成为可行的目标取向。而这要求政府有力推进利率市场化改革，形成合理的利率风险结构和期限结构，以有效联接货币市场和资本市场。