资本市场监管范文

资本市场监管范文第1篇

在法律监管体系方面，我国通过修订和新增一系列关于资本市场管理的法律法规，大体上已形成了以法律为主体，相关的行政法规、部门规章等规范性文件为补充，全方位、多层次的资本市场监管的法规体系。这些法律法规对于保障资本市场的正常稳定运行起到了积极的作用。但是，毋庸讳言，当前我国资本市场的法制建设和监管依然存在以下不足：

1.重政策、轻法律。在政策与法律之间，我国资本市场的监管在一定程度和一定范围存在着重政策、轻法律，甚至以政策代替法律的现象。由于中国政体的特殊性和对计划经济体制的路径依赖，政策对资本市场的影响既深又广，大到对资本市场的定位、公司治理结构、国有企业改制、每年的发行计划、上市公司股改等，小到某一时期股市的涨跌和某一方面的技术问题。中国资本市场的政策不仅采用红头文件形式，而且还经常以人民日报社论、评论员文章、领导人讲话等形式出现。一般说来，统一协调的政策不仅可与法律制度相得益彰，而且政策的灵活性与具体性还能弥补法律的原则性和相对滞后性之不足。但是重政策、轻法律，甚至以政策代替法律不仅会使中国资本市场缺乏稳定性，还会影响到中国资本市场的对外开放和国际化进程。然而令人担忧的是，中国资本市场的政策不仅种类繁多，政出多门，有的甚至相互矛盾，而且政策突破法律框架的现象在一些部门和一些地方还时有发生。

2.重立法，轻执法。这主要是由于以下原因所致：首先是中国资本市场的违法行为牵涉面广，往往上至中央部委，下至企业管理当局，利益和人情结成错综复杂的网络，查处的难度很大。其次是部分问题是早期不规范时期所遗留，这些问题常常是地方政府认可，企业当局集体决定的，这使得执法人员难以把握改革探索与经济犯罪的界限。再者，上市公司一般都是地方的经济支柱，处理经济犯罪常常会殃及地方经济的发展，执法者往往会投鼠忌器。此外，缺乏详细的、可操作的具体规范也是影响法律执行力的一个原因。在法律责任的认定问题上，虽然《证券法》、《会计法》等有关法规对违反法律的责任人应负的行政责任、刑事责任和民事责任方面都做了规定，但其违法行为如何认定、怎样追究责任人的民事责任，责任人之间的责任如何划分等问题几乎没有涉及，即便涉及也过于原则过于抽象，给司法实践造成了较大的不确定性。

3.重部门立法，轻产权法律基础建设。我国资本市场的一些相关管理机构都热衷于部门立法，究其原因，无外乎一个“利”字。虽然我国的法律都由全国人大常委会通过，但是一些法律主要是由部门参与组织和起草，全国人大常委会通过的。各部门在参与起草时更多的是考虑本部门的利益，并通过法律的形式予以确认。由于这些基础性法律迟迟未能出台，已使得资本市场的发展受限。

二、现行行政监管体制与交易所定位问题

在行政监管方面，我国资本市场目前实行的是集中统一监管模式，即日常的行政监管由中国证监会及其所属机构对中国资本市场直接管理，证券交易所作为中国证监会的直属机构也承担着大量的行政监管职能。与此前的以地方政府监管为主的模式和中央相关部委多头管理的模式而言，现行集中统一监管模式无疑是一个重大的进步，它对我国资本市场的发展和规范资本市场会计信息起到了重要的保障作用，没有这一模式监管体制的实施，中国就难以防范重大的金融风险，也难以发挥资本市场在社会主义市场经济中的重要作用，但是，经过多年的实践，我国现行的行政监管体制也暴露出诸多问题，其中集中体现为行政权力分配和交易所定位问题，具体表现在以下方面：

1.监管体系的名义统一与资本市场的实际分割。这一矛盾主要表现在两个方面：其一是证监会权威性不高，虽然具有统一监管的职责，但实际难以达到统一监管效果。二是现行法律规定使得资本市场的实际分割合法化。由于多头监管，资本市场会计信息和会计信息披露问题也会存在标准不统一的问题。从实际监管分工看，财政部负责国债的发行和管理，国家发改委负责企业债券的发行审批，人民银行负责企业债券的利率核定，证监会负责企业债券的上市监管，这种多头管理的格局既分散了监管力量，加大了政策协调难度，又造成了当前银行间债券市场、交易所债券市场与凭证式国债市场相互分割的问题。

2.监管当局监管权力及对其监管的缺乏。相当长的时期，作为中国资本市场监管当局的中国证监会存在着这样的矛盾：一方面缺乏足够的权威性，缺乏相应的权力。面对中国资本市场的会计信息失真、会计舞弊以及证券价格操纵等问题，中国证监会的监管效果并不理想。原因是多方面的，但是行政执法权相对不足也是影响监管效果的原因之一。例如《证券法》修改前，证券监管部门在稽查工作中没有强制传唤权，没有银行账户的查询、冻结权，也没有与检察院、法院、工商、税务、海关等执法部门建立有效的协调配合机制。尽管2005年10月修改后的《证券法》赋予了证监会“冻结或者查封”权，但须经国务院证券监督管理机构主要负责人批准。这说明我国证券监管权限仍然是一种重在控制的权力配置结构。另一方面证监会又拥有过大的权力，而且缺乏相应的监督，对官员的工作也没有建立问责制度。实行集中统一的行政监管体制后，中国证监会包揽了从市场准入、证券发行与流通、机构设置和业务范围的审查到市场规则的制定所有方面的权力，更为严重的是，这些权力的运行是封闭的、不透明的和缺乏有效监督的，这也是造成监管腐败的主要原因之一。

3.交易所本质上的自律组织与实际上的行政监管延伸机构。交易所是资本市场中的一种特殊经济组织形式，它既是一个集中交易的场所，又是由众多证券从业机构组成的市场中介组织；既是具体监管上市企业、证券经营机构和证券市场交易行为的一线监管机构，又是受政府管理机构监管的主要对象。但是，尽管交易所也具有监管职能，它与政府行政监管是具有本质区别的。从功能上讲，交易所是一个自律组织，它的监管应属于证券业的自我监管。具体而言，交易所监管职责具有如下特征：其一，证券交易所对证券市场的监管本质上届于一种自律性管理。在政府没有介入市场监管之前，交易所自律性管理特别是通过会员的保荐和自身对企业会计信息的审核是长期以来维持市场正常运行的基础。其二，证券交易所的自律性管理具有契约性。证券交易所与交易所会员、上市公司之间的基础性关系为契约关系。交易所与其会员的关系由交易所章程调整，章程也带有明显的契约属性。其三，交易所的监管职责实质上具有强制性。交易所自律管理的强制性具体表现在会员一旦违反自律规则，将受到自律组织章程及规则的制裁。上市公司一旦出现会计舞弊等问题，就要承担契约中规定的法律责任。资本市场瞬息万变，充分发挥交易所的自律功能，对及时、灵活地处理资本市场的各种问题至关重要。在世界绝大部分国家，证券交易所都被定位为自律性组织，在资本市场发达的英美等国，交易所虽被认为具有公共管理职能，但并不要求交易所始终与政府处于同一立场来对市场参与者进行管理，交易所更多的是作为政府体系之外的组织而存在的。即使是在一些政府主导型监管模式的国家(如日本)也十分注意发挥交易所的自律功能。然而，我国对交易所的定位却十分模糊。修改前的《证券法》第95条规定：“证券交易所是证券集中提供竞价交易场所的不以营利为目的的法人。”既没有将之定位为自律机构，也没有明确交易所的性质是会员制还是公司制(虽然从《证券法》第98条我们可以勉强理解为会员制)，2005年修改后的《证券法》虽将交易所定位为“实行自律管理的法人”，但第107条关于证券交易所总经理“由国务院证券监管机构任免”的规定和第5章的其他条款却暴露了交易所不过是假自律机构之名的准政府机构，国家对交易所赋予了许多行政监管职责。实际上，这种名为加强监管的矛盾定位反而降低了交易所的监管功能。

三、行业自律与协会功能的发挥问题

行业自律是资本市场的重要保证之一。在西方资本市场发达的国家，政府介入资本市场行政监管之前，资本市场主要靠各参与主体和行业协会，如注册会计师协会、证券业协会、证券交易所进行自我约束的。政府加强行政监管后，这些机构仍然发挥着重要的不可替代的作用。尽管我国也建立了证券业协会和注册会计师协会，但是本文的研究表明，从某种意义而言，中国资本市场并没有真正意义上的自律组织，这些所谓的自律机构的职责大都发生了异化，对资本市场的监管效率大为降低。

1.协会名为自律机构，实际为准政府组织。中国资本市场的行业协会，无论是证券业协会还是注册会计师协会，虽名为自律机构，实际上不过是假自律之名的准政府机构。例如注册会计师协会，《中华人民共和国注册会计师法》对于注册会计师协会界定为“依法取得社会团体法人资格”的社团法人，并未明确注册会计师协会是否为自律性的组织，1996年通过的《中国注册会计师协会章程》，同样也未注明，在该章程第3条载明，协会的宗旨是：服务、监督、管理、协调。实际上，注册会计师协会在我国并非一个真正的行业自律性组织，而是财政部门的一个直属机构，它与财政部门之间是垂直管理关系，其官员由财政部门委派。在2002年12月前，国家财政部一直是委托中国注册会计师协会(以下简称中注协)对全国注册会计师行业进行行政管理，直到2002年受美国通过《索克斯法案》的影响，财政部才终止了对中注协的委托行政管理职能。2004年中注协网站的介绍才明确承认中注协是注册会计师行业的自律管理组织。近年，虽然中注协正不断朝自律组织的角色转换，但实际上财政部门与中注协的关系依然非常模糊。注册会计师协会功能的错位，会计监管体制的不顺，致使其自律功能未能得到充分的发挥。证券业协会的情况也大体如此。虽然《中华人民共和国证券法》第174条明确规定：“证券业协会是证券业的自律性组织，是社会团体法人。”并对其职责进行了界定，但实际上，像中注协与财政部的关系一样，中国证券业协会与中国证监会也是藕断丝连。

2.自律功能的弱化与监管效率的降低。行政监管当局将行业协会准政府化和交易所赋予更多的行政监管职能本意是为了提高监管效率，然而往往事与愿违。究其原因，主要是政府强化行政监管在一定程度上使得法律监管、行政监管和行业自律监管三位一体的立体监管模式失去应有的制度安排效用。行政监管的非正常强化，势必会造成法律监管和自律监管弱化。特别是上市公司、证券公司和交易所各自内部自律和相互之间的制衡关系破坏后，使得政府成为所有矛盾的焦点和其他资本市场参与主体共同博弈的对象，最终的结果是：监管成本增加，监管效率降低，政府威信下降。

四、建议

从上文分析可知，中国资本市场监管体系自身的缺陷对资本市场会计信息和资本市场发展所产生的损害不容忽视。要提高资本市场的效率就必须完善资本市场的监管体系，从法律制度、行政监管体制和行业自律等系统进行全方位、立体化的监管。具体建议如下：

1.强化法律监管。首先要进行规范化、制度化管理，尽量减少用政策于预资本市场的运行。其次要健全资本市场的法律体系，及时推出《物权法》和《民商法》，并将公司治理、投资者保护、咨询公司管理、投资公司管理等方面管理的内容上升到法律层次，以提高信息披露监管法律体系的权威性。一方面要注意维护法律的权威性，建立更公平、更具有可操作性的规范，使博弈各方都能得到合作利益；另一方面还要加大法律监管的力度，严格执法，提高违规成本，消除各方违规的经济利益基础。

2。改革现行行政监管体制。要搞好资本市场，不仅要合理分配监管权限，减少市场人为分割的现象，而且要保障资本市场监管机构的独立性和权威性，要赋予监管机关独立的地位。目前中国证监会只是隶属于国务院的一个事业单位，要监管国务院有关部委，从制度设计上就是一个缺陷。建议恢复国务院证券委员会，并赋予其更高的级别和行使与相关监管部门的协调权力；或者成立一个金融监管委员会，将分别监管银行、证券、保险业务的各监督委员会统一起来，以免监管权限分割，留下盲区。同时加强对证券监督机构的再监督，并使证券监督机构的行政监督、行政立法和规则的制定尽量公开化、透明化，防止权力寻租。

3.充分发挥行业协会和交易所的自律功能。在市场经济发达的西方国家，行业协会虽然只是民间组织，既无司法监督权，也无行政管理权，但行业自律有法律监管和行政监管难以替代的三大功能。其一是认证。通过提高执业技术标准和要求，加强资格认证来保持其权威性和纯洁性。其二是惩罚。通过严格的技术标准和道德准则，运用自律处罚、业务研讨、质量评价、专业指引等手段来解决行业中存在的问题。如果发现有违反行业规范、不正当竞争、损害同行和客户利益的会员，协会便会采取惩罚措施，诸如：取消会员资格、行业禁止、甚至向法庭等手段。其三是奖励与教育。这样既可提高会员的素质和公众关于该行业对社会贡献的认识，又能鼓励更多的业内人士取得相似的业绩。这些都是行政监管难以发挥效用功能，因此，我国在发展资本市场时要使行业协会真正成为一个自律组织，而不是成为一个准政府机构。关于证券交易所，我们要还其自律机构的本来面目，恢复其首发审核权，并逐渐淡化其现有的行政监管色彩。

参考文献：

[1]刘峰.制度安排与会计信息质量——红光实业的案例分析[J].会计研究,2001，(7)：9.

资本市场监管范文第2篇

关键词：资本市场；监管；成效；体制

1我国资本市场监管现状分析

中国现行金融市场监管体系的最突出特点就是分业监管。中国金融体系分别由银监会、证监会、保监会监管。但在资本市场上就是多头管理，政出多门。中央和地方各管—块，不同品种证券的市场管理者不同。甚至一种证券的—二级市场之间就有不同的管理者。主要表现是：证监会是中央主管机构，地级人民银行在市场监管上颇有影响，财政部、中央银行介入市场管理，地方政府在交易场所的管理上拥有很大的权利。

自我国资本市场建立以来，我国资本市场监管就伴随着始终。但我国资本市场仍然危机四起，从20世纪90年代的股市异常波动，到现在上市公司频频发生造假事件，这表明我国资本市场监管的不到位，市场运行效率不高，信息披露制度不健全，法律框架不完善，分析我国资本市场监管现状，将有助于我国资本市场监管的发展。

1.1我国资本市场监管机构

我国现行的资本市场监管体制可以说是集中型监管体制，在分业集中监管的基础上，财政部、中国人民银行实行适度的统一监管。

中国证监会是国务院直属事业单位。证监会作为对证券业和证券市场进行监督管理的执行机构，监督检查所归口管理部门。由于中国人民银行负责证券机构的审批，这意味着对于证券中介机构的监管权限在两个部门被分割开来。

在1992年以后，人民银行不再是证券市场的主管机关，但它仍然负责审批金融机构。这意味着证券机构在审批和经营管理上受人民银行和证监会的双重领导。中国人民银行还负责管理债券交易、投资基金。

财政部负责国债的发行以及归口管理注册会计师和会计师事务所。

在我国资本市场监管体制中，地方政府在本地区证券管理中占有重要的地位，尤其是上海、深圳市政府和证监会一起管理沪、深证券交易所。其对证券市场的影响是巨大的。在公司上市、股票交易流程上都有可能影响其正常操作。

1.2我国资本市场监管的成效分析

我国资本市场监管成效的分析，即我国资本市场监管所投入的成本与我国资本市场运行结果的分析，可以从我国资本市场效率与监管的角度来分析。市场监管能否有效纠正市场失灵，充分保证市场效率，关键在于监管制度的建立和完善，有效而完善的监管制度是资本市场监管的基础和效率的保障。中国资本市场的制度缺陷，特别是监管制度的缺陷导致市场失灵与监管失效的同时存在，成为转轨过程中资本市场监管的基本现状，对资本市场效率分析可以充分地说明这一点。

根据市场证券价格对信息反映的范围不同，把市场划分为弱型效率市场、半强型效率市场、强型效率市场。经济学界对我国证券市场监管成效分析主要按照上述理论进行实证分析和理论研究。一般研究主要是对弱型效率市场、半强型效率市场进行研究。以往对我国资本市场弱型有效市场的实证检验有，俞乔（1994）对上海、深圳股票市场股价变动的随机假设进行检验。他利用上海、深圳的交易所自成立到1994年4月底的各自综合股价指数的观察值，通过对误差项序列相关检验、游程检验和非参量性检验，排除了上海和深圳股价变动是“随机游走”的可能性，得出了上海、深圳两地股市非有效性结论[1]。

半强型有效市场检验的有：杨朝军等（1997）选取上海股市1993—1995年间100家上市公司的送配方案公告为样本，对各家公司股价在公告前后的变化进行详细地分析，以检验市场对送配信息的反应。结果表明，上海股市已经能够较快地反映送配信息，说明中国股市一定程度上已能迅速反映某些公开信息，但并不能就此判定上海股市已达到半强式效率市场，而笔者在对2005—2006年度股票指数进行实证分析也得出我国股市尚未达到半强式效率市场的结论。

2我国现行资本市场监管中存在的问题及原因

2.1资本市场监管体制建设不完善，证监会效能不足

在中国资本市场管理体系中，除了多头管理、政出多门以外还存在着不少问题。值得注意的是证监会的人员编制不足和缺少足够权威，导致削弱实际监管效果。很显然，在证监会和地方监管部门之间存在着重复监管的现象，而监管职责在证监会和人行之间的分割，又导致某些监管领域落入夹缝之中。而对于市场的某些部分，尤其是针对证券商和机构投资者，事实上缺少监管。

2.1.1证券监管机构的有效性和权威性不足

证监会在名义上是主管机关，但在国务院组成部门中只是附属机构，只能起协调作用，监督的权利和效力无法充分发挥。

现阶段市场已形成了以股票、债券为主的企业债券、基金、可转化债券同时发展的直接融资工具体系。而从目前的监管机构分工来看，中国证监会主要监管股票、基金、可转化债券；财政部主管国债的发行、兑付；中国人民银行主管企业债券的发行。证券主管部门存在着多头化，易产生整体监管方面的矛盾和摩擦，不利于提高整体监管效率和证券各品种之间的协调配套发展。

2.1.2证监会地方办事机构行政能力的独立性受到制约

本地政府在本地区证券管理中占有重要地位，证监会派出机构，与地方政府有很深渊源，受地方政府干预的可能性很大。证券市场运行中屡屡发生重大事件，暴露出了我国证券监管系统上的漏洞和某些功能上的不足，中国证监会的权限常常受到比其行政上更高一级的地方首长的干预，其独立性受到很大制约。

2.1.3证监会权力制约不能有效辐射其全部管辖范围

证监会权威性的不足与监管权力分散性是相联系的，监管权力从横向看分布于证监会、银监会、财政部和国资委等机构之间，各部门之间的政策法规、管理措施及政策目标亦有冲突之处，居高不下的协调成本大大降低了监督管理的效率。从纵向看分布中央和地方之间，多家平行机构从不同侧面，各个地方从不同范围（地域）对资本市场进行监管，造成利益的冲突、责任的推卸、监管的盲点和监管力度的不平衡，影响了资本市场的统一性，造成某些领域事实上的无人监管。

2.2资本市场监管理论创新不够，市场管理者不能有效进行理论建设

我国资本市场监管理论研究主要还是局限在对资本市场现行问题的补救上。由于市场发展太快，政府监管部门忙于应付大量的日常事务性工作，没有充分发挥机构投资者的中坚作用，证券市场的基本建设在某种程度上被忽略了，对资本市场结构、运行问题缺乏理论研究，如上市公司股权结构不合理、风险预警体系不健全、信息披露不透明等问题。为了解决一些短期内凸现的紧急问题，往往采取不顾长远的急救方法，虽暂时解决了问题，但是却为今后的监管工作带来了隐患，参考证券市场发达国家的经验，我们看到几乎所有国家的证券监管机构都有一个明确的行动宗旨和一系列行动细则组成的纲领性监管框架，这种框架是其监管部门长期行动的准则。在缺乏长远规划的情况下，监管上被动地长期处于救火状态就是难免的。

2.3资本市场自律性监管不足，没有充分发挥市场自律性监管机制功能

我国目前的自律组织分为两个层次，一是沪深两地交易所自律组织；二是证券业协会。两个层次在行业自律中都存在问题，首先是两地交易所存在明显的地方利益，其对市场交易的监管受到所在地政府的干预，因而难以真正贯彻公平、公正的指导原则。其次是中国证券业协会作为一家行业性质的民间协会不能发挥自律作用，这与目前证券市场多头管理格局有关。因此，证券市场发展至今，监管与自律仍然处于严重不平衡的状态。

2.4资本市场监管法制建设不健全，市场主体法律意识不强

国家对于上市公司退市问题存在法律盲点，难以准确把握执法尺度。并且退市标准不统一，尺度难把握。对于证券监管部门的监督，主体不够明确。由于现行法律对地方人大如何监督中央驻各地的管理部门没有明确规定，省人大及人大财经委难以对驻各证管办实施监督。实际上，《证券法》等于没有明确对证券监管部门进行监管，以及应该由谁来监管。

3启示及对策

通过对我国资本市场监管现状及问题分析，如何有效强化资本市场监管职能、提高资本市场运行效率，笔者认为应该做好以下几点：

3.1构建资本市场监管的风险预警指标体系

及时发现有关宏观经济指标的异常反映并及时进行调控，是可以防范或避免金融危机发生的。这里的关键是要建立比较完善的灵敏的资本市场危机预警指标体系。

3.2强化资本市场信息披露制度

健全的信息披露制度是稳定一国资本市场发展的重要制度。强化资本市场的信息披露制度关键在于健全信息披露的动态监管机制，加强资本市场会计审计制度落实，规范上市公司组织结构，以此来消除利润操纵行为的发生，加强对企业所募集资金使用和投向的监督。

3.3积极稳妥地推进股权分置改革

股权分置改革是完善资本市场监管体制的一个重要步骤，上市公司的股权结构直接体现了我国资本市场监管的作用机制是否合理，是关系到广大投资者、上市公司、资本市场切身关系的一件大事。解决股权分置问题，是我国资本市场向国际市场靠拢，迎接WTO挑战的迫切任务。

资本市场监管范文第3篇

在法律监管体系方面，我国通过修订和新增一系列关于资本市场管理的法律法规，大体上已形成了以法律为主体，相关的行政法规、部门规章等规范性文件为补充，全方位、多层次的资本市场监管的法规体系。这些法律法规对于保障资本市场的正常稳定运行起到了积极的作用。但是，毋庸讳言，当前我国资本市场的法制建设和监管依然存在以下不足：

1.重政策、轻法律。在政策与法律之间，我国资本市场的监管在一定程度和一定范围存在着重政策、轻法律，甚至以政策代替法律的现象。由于中国政体的特殊性和对计划经济体制的路径依赖，政策对资本市场的影响既深又广，大到对资本市场的定位、公司治理结构、国有企业改制、每年的发行计划、上市公司股改等，小到某一时期股市的涨跌和某一方面的技术问题。中国资本市场的政策不仅采用红头文件形式，而且还经常以人民日报社论、评论员文章、领导人讲话等形式出现。一般说来，统一协调的政策不仅可与法律制度相得益彰，而且政策的灵活性与具体性还能弥补法律的原则性和相对滞后性之不足。但是重政策、轻法律，甚至以政策代替法律不仅会使中国资本市场缺乏稳定性，还会影响到中国资本市场的对外开放和国际化进程。然而令人担忧的是，中国资本市场的政策不仅种类繁多，政出多门，有的甚至相互矛盾，而且政策突破法律框架的现象在一些部门和一些地方还时有发生。

2.重立法，轻执法。这主要是由于以下原因所致：首先是中国资本市场的违法行为牵涉面广，往往上至中央部委，下至企业管理当局，利益和人情结成错综复杂的网络，查处的难度很大。其次是部分问题是早期不规范时期所遗留，这些问题常常是地方政府认可，企业当局集体决定的[1]，这使得执法人员难以把握改革探索与经济犯罪的界限。再者，上市公司一般都是地方的经济支柱，处理经济犯罪常常会殃及地方经济的发展，执法者往往会投鼠忌器。此外，缺乏详细的、可操作的具体规范也是影响法律执行力的一个原因。在法律责任的认定问题上，虽然《证券法》、《会计法》等有关法规对违反法律的责任人应负的行政责任、刑事责任和民事责任方面都做了规定，但其违法行为如何认定、怎样追究责任人的民事责任，责任人之间的责任如何划分等问题几乎没有涉及，即便涉及也过于原则过于抽象，给司法实践造成了较大的不确定性。

3.重部门立法，轻产权法律基础建设。我国资本市场的一些相关管理机构都热衷于部门立法，究其原因，无外乎一个“利”字。虽然我国的法律都由全国人大常委会通过，但是一些法律主要是由部门参与组织和起草，全国人大常委会通过的。各部门在参与起草时更多的是考虑本部门的利益，并通过法律的形式予以确认。由于这些基础性法律迟迟未能出台，已使得资本市场的发展受限。

二、现行行政监管体制与交易所定位问题

在行政监管方面，我国资本市场目前实行的是集中统一监管模式，即日常的行政监管由中国证监会及其所属机构对中国资本市场直接管理，证券交易所作为中国证监会的直属机构也承担着大量的行政监管职能。与此前的以地方政府监管为主的模式和中央相关部委多头管理的模式而言，现行集中统一监管模式无疑是一个重大的进步，它对我国资本市场的发展和规范资本市场会计信息起到了重要的保障作用，没有这一模式监管体制的实施，中国就难以防范重大的金融风险，也难以发挥资本市场在社会主义市场经济中的重要作用，但是，经过多年的实践，我国现行的行政监管体制也暴露出诸多问题，其中集中体现为行政权力分配和交易所定位问题，具体表现在以下方面：

1.监管体系的名义统一与资本市场的实际分割。这一矛盾主要表现在两个方面：其一是证监会权威性不高，虽然具有统一监管的职责，但实际难以达到统一监管效果。二是现行法律规定使得资本市场的实际分割合法化。由于多头监管，资本市场会计信息和会计信息披露问题也会存在标准不统一的问题。从实际监管分工看，财政部负责国债的发行和管理，国家发改委负责企业债券的发行审批，人民银行负责企业债券的利率核定，证监会负责企业债券的上市监管，这种多头管理的格局既分散了监管力量，加大了政策协调难度，又造成了当前银行间债券市场、交易所债券市场与凭证式国债市场相互分割的问题。

2.监管当局监管权力及对其监管的缺乏。相当长的时期，作为中国资本市场监管当局的中国证监会存在着这样的矛盾：一方面缺乏足够的权威性，缺乏相应的权力。面对中国资本市场的会计信息失真、会计舞弊以及证券价格操纵等问题，中国证监会的监管效果并不理想。原因是多方面的，但是行政执法权相对不足也是影响监管效果的原因之一。例如《证券法》修改前，证券监管部门在稽查工作中没有强制传唤权，没有银行账户的查询、冻结权，也没有与检察院、法院、工商、税务、海关等执法部门建立有效的协调配合机制。尽管2005年10月修改后的《证券法》赋予了证监会“冻结或者查封”权，但须经国务院证券监督管理机构主要负责人批准[2](P169-171)。这说明我国证券监管权限仍然是一种重在控制的权力配置结构。另一方面证监会又拥有过大的权力，而且缺乏相应的监督，对官员的工作也没有建立问责制度。实行集中统一的行政监管体制后，中国证监会包揽了从市场准入、证券发行与流通、机构设置和业务范围的审查到市场规则的制定所有方面的权力，更为严重的是，这些权力的运行是封闭的、不透明的和缺乏有效监督的，这也是造成监管腐败的主要原因之一。

3.交易所本质上的自律组织与实际上的行政监管延伸机构。交易所是资本市场中的一种特殊经济组织形式，它既是一个集中交易的场所，又是由众多证券从业机构组成的市场中介组织；既是具体监管上市企业、证券经营机构和证券市场交易行为的一线监管机构，又是受政府管理机构监管的主要对象。但是，尽管交易所也具有监管职能，它与政府行政监管是具有本质区别的。从功能上讲，交易所是一个自律组织，它的监管应属于证券业的自我监管。具体而言，交易所监管职责具有如下特征：其一，证券交易所对证券市场的监管本质上届于一种自律性管理。在政府没有介入市场监管之前，交易所自律性管理特别是通过会员的保荐和自身对企业会计信息的审核是长期以来维持市场正常运行的基础。其二，证券交易所的自律性管理具有契约性。证券交易所与交易所会员、上市公司之间的基础性关系为契约关系。交易所与其会员的关系由交易所章程调整，章程也带有明显的契约属性。其三，交易所的监管职责实质上具有强制性。交易所自律管理的强制性具体表现在会员一旦违反自律规则，将受到自律组织章程及规则的制裁。上市公司一旦出现会计舞弊等问题，就要承担契约中规定的法律责任。资本市场瞬息万变，充分发挥交易所的自律功能，对及时、灵活地处理资本市场的各种问题至关重要。在世界绝大部分国家，证券交易所都被定位为自律性组织，在资本市场发达的英美等国，交易所虽被认为具有公共管理职能，但并不要求交易所始终与政府处于同一立场来对市场参与者进行管理，交易所更多的是作为政府体系之外的组织而存在的。即使是在一些政府主导型监管模式的国家(如日本)也十分注意发挥交易所的自律功能。然而，我国对交易所的定位却十分模糊。修改前的《证券法》第95条规定：“证券交易所是证券集中提供竞价交易场所的不以营利为目的的法人。”[2](P95)既没有将之定位为自律机构，也没有明确交易所的性质是会员制还是公司制(虽然从《证券法》第98条我们可以勉强理解为会员制)，2005年修改后的《证券法》虽将交易所定位为“实行自律管理的法人”，但第107条关于证券交易所总经理“由国务院证券监管机构任免”的规定和第5章的其他条款却暴露了交易所不过是假自律机构之名的准政府机构，国家对交易所赋予了许多行政监管职责[1](P95-100)。实际上，这种名为加强监管的矛盾定位反而降低了交易所的监管功能。

三、行业自律与协会功能的发挥问题

行业自律是资本市场的重要保证之一。在西方资本市场发达的国家，政府介入资本市场行政监管之前，资本市场主要靠各参与主体和行业协会，如注册会计师协会、证券业协会、证券交易所进行自我约束的。政府加强行政监管后，这些机构仍然发挥着重要的不可替代的作用。尽管我国也建立了证券业协会和注册会计师协会，但是本文的研究表明，从某种意义而言，中国资本市场并没有真正意义上的自律组织，这些所谓的自律机构的职责大都发生了异化，对资本市场的监管效率大为降低。

1.协会名为自律机构，实际为准政府组织。中国资本市场的行业协会，无论是证券业协会还是注册会计师协会，虽名为自律机构，实际上不过是假自律之名的准政府机构。例如注册会计师协会，《中华人民共和国注册会计师法》对于注册会计师协会界定为“依法取得社会团体法人资格”的社团法人[3](P11)，并未明确注册会计师协会是否为自律性的组织，1996年通过的《中国注册会计师协会章程》，同样也未注明，在该章程第3条载明，协会的宗旨是：服务、监督、管理、协调。实际上，注册会计师协会在我国并非一个真正的行业自律性组织，而是财政部门的一个直属机构，它与财政部门之间是垂直管理关系，其官员由财政部门委派。在2002年12月前，国家财政部一直是委托中国注册会计师协会(以下简称中注协)对全国注册会计师行业进行行政管理，直到2002年受美国通过《索克斯法案》的影响，财政部才终止了对中注协的委托行政管理职能。2004年中注协网站的介绍才明确承认中注协是注册会计师行业的自律管理组织。近年，虽然中注协正不断朝自律组织的角色转换，但实际上财政部门与中注协的关系依然非常模糊。注册会计师协会功能的错位，会计监管体制的不顺，致使其自律功能未能得到充分的发挥。证券业协会的情况也大体如此。虽然《中华人民共和国证券法》第174条明确规定：“证券业协会是证券业的自律性组织，是社会团体法人。”[2](P163)并对其职责进行了界定，但实际上，像中注协与财政部的关系一样，中国证券业协会与中国证监会也是藕断丝连。

2.自律功能的弱化与监管效率的降低。行政监管当局将行业协会准政府化和交易所赋予更多的行政监管职能本意是为了提高监管效率，然而往往事与愿违。究其原因，主要是政府强化行政监管在一定程度上使得法律监管、行政监管和行业自律监管三位一体的立体监管模式失去应有的制度安排效用。行政监管的非正常强化，势必会造成法律监管和自律监管弱化。特别是上市公司、证券公司和交易所各自内部自律和相互之间的制衡关系破坏后，使得政府成为所有矛盾的焦点和其他资本市场参与主体共同博弈的对象，最终的结果是：监管成本增加，监管效率降低，政府威信下降。

四、建议

从上文分析可知，中国资本市场监管体系自身的缺陷对资本市场会计信息和资本市场发展所产生的损害不容忽视。要提高资本市场的效率就必须完善资本市场的监管体系，从法律制度、行政监管体制和行业自律等系统进行全方位、立体化的监管。具体建议如下：

1.强化法律监管。首先要进行规范化、制度化管理，尽量减少用政策干预资本市场的运行。其次要健全资本市场的法律体系，及时推出《物权法》和《民商法》，并将公司治理、投资者保护、咨询公司管理、投资公司管理等方面管理的内容上升到法律层次，以提高信息披露监管法律体系的权威性。一方面要注意维护法律的权威性，建立更公平、更具有可操作性的规范，使博弈各方都能得到合作利益；另一方面还要加大法律监管的力度，严格执法，提高违规成本，消除各方违规的经济利益基础。

资本市场监管范文第4篇

一、股权分置改革对我国资本市场发展的影响

股权分置改革是我国资本市场改革的重要内容和有效途径，也为我国资本市场发展注入新的活力和动力。

第一，有利于机构投资者成长。投资者结构失衡是制约我国资本市场特别是证券市场健康稳定发展的重要因素。发达资本市场，市场主体的博弈主要发生在机构投资者之间。股权分置改革消除了股票基础价格确定的不确定性，使证券市场成为机构投资者真正的舞台，有利于机构投资者主体地位的确立，使价值投资理念成为市场主流，促进机构投资者全面、快速地发展。

第二，有利于保护投资者权益。股权分置改革是市场参与者的股份优势、资金优势和信息优势的重叠交加，使信息不对称更加突出，保护投资者的任务变得更加艰巨。在清晰监管目标的同时，强化《证券法》赋予监管机构的权限，增强监管手段和执法能力，形成对证券犯罪的震慑力量，树立我国资本市场公平、有效和透明的形象，有利于保护投资者权益。

第三，有利于增强资本市场竞争力。经济的全球化为资本市场一体化奠定坚实基础和制度环境。股权分置改革推进我国资本市场融入国际市场，借鉴西方资本市场发展经验，解决我国资本市场分置面临的问题，有利于推进资本市场对外开放进程，增强我国资本市场竞争力。

二、股权分置改革中资本市场监管面临的问题

第一，传统监管模式与新的监管对象不相适应。传统监管模式以信息披露为中心，以公司业绩会计真实性为内容，注重对上市公司的监管。股权分置改革后，监管对象主要是控股股东、高管人员、机构投资者和外资。要求立足于动态监管和过程与结果控制。既要把绩差公司当作重点，也要重视对绩优公司的监管，不仅真实性难度增大，而且信息披露的要求也大大提高。传统监管模式很难适应。

第二，传统考核指标与现行考核目标不相适应。国有股是我国股票市场的重要力量，也是非流通股的主体，业绩考核以静态的净资产为主要标志，是资本市场特殊的主体，也是影响资本市场公正性的重要因素。股权分置，国有股成为可流通股，国有资产的管理与考核转向以股价市值为基础和核心。国有股原有考核指标不利于国有股以平等的市场主体进入市场。

第三，市场化发展与行政化监管不相适应。股权分置时期，我国资本市场具有自身体制上的特殊性，很难按照市场规律运作，必须发挥政策作用解决制度。股权分置改革后，资本市场的市场化程度提高。随着市场规模的扩大，按市场规律运行成为客观必然，行政手段作用减弱，市场主体日益成熟和理性，维权意识增强。习惯于行政化、强制性的监管模式难以奏效；重行政控制、轻经济手段调控等监管也难以适应市场发展要求。

第四，监管资源与监管任务不相适应。股权分置改革后，面对复杂的市场环境与艰巨的监管任务，监管资源相对显得难以适应。一是监管力量有限。面对资本市场规模的扩张、监管对象的日益复杂，出现捉襟见肘的局面。二是监管经验有限。我国发展资本市场的时间还不长，积累的监管经验依然有限，处理新情况经验不足的冲突可能会更加明显。三是监管权力有限。对于查处千变万化的市场违规行为缺乏自由裁量权，加之行政监管的灵活性不够，在执法时难以有效应对复杂多变的情况。

第五，维护市场主导权与实现资本市场一体化不相适应。股权分置改革为我国资本市场国际化奠定了坚实基础。然而，资本市场对外开放与国内外市场一体化不相适应。我国正由经济大国走向经济强国，发展资本市场是国家战略的重要组成部分，必须坚持学习和借鉴别国的先进理念和成功经验，坚持自己的立场和道路，注重维护国家和人民的根本利益，维护以定价权为核心的资本市场主导权和话语权。然而，大量优质企业海外上市，严重削弱了我国资本市场核心竞争力。海外交易所竞相开发中国概念衍生产品，将对我国资本市场构成新的不良影响。如何正确处理维护市场主导权与实现资本市场一体化的关系是我国资本市场发展面临的一个新问题。

三、完善资本市场监管的对策建议

第一，树立正确监管理念。树立正确监管理念是实现保护投资者权益，保证市场公平、有效和透明及减少系统风险的监管目标，创造良好市场监管环境和氛围，推动资本市场的市场化进程的重要保证。树立正确监管理念，必须坚持市场化改革方向，逐步放松行政管制，减少和简化行政许可，重视发挥自律组织的作用，完善持续监管、实时监管、司法监管、自我监管机制，提高监管工作的科学性与有效性。

第二，完善证券市场法律。市场经济是法制经济，健全法制是强化资本市场监管的法律保证。完善对投资者权益的法律保护：一是要无条件受理证券市场发生的各种民事纠纷案件；二是扩大证券民事赔偿诉讼的范围；三是使没有的受损投资人也能按照法院判决获得同等赔偿；四是进一步完善投资者保护基金的运作，使一些受到违法行为损害的投资者能够及时、有效地获得补偿。

第三，建立多层监管体系。股权分置后，资本市场监管的市场环境将发生重大变化，需要完善执法体系、监管体制和执法机制。一是要强化证监会与人民银行、银监会、保监会等的金融协作机制，共同建设金融安全网，共同对付金融犯罪行为；二是借鉴国外经验，制定相关法律法规，强化证券监管当局与公安部、最高法院等方便、快捷的执法协作机制，提高执法效率；三是要建立和完善包括执法司法、和解制度、仲裁制度、听证制度和民事诉讼制度在内的一整套机制，依法按规办事，实现资本市场的法治；四是要建立包括监管机构、自律监管、中介机构、社会监督在内的多层次监管体系，充分发挥新闻媒体的舆论监督作用。

第四，健全国资管理体系。股权分置改革为进一步深化国有资产管理体制改革、促进国有资产保值增值提供了新的机遇。一是利用资本市场的兼并收购、资源配置功能，优化国有经济战略布局和结构完善，充分发挥国有资产对社会资本的引导和带动作用；二是建立全流通机制下的现代企业制度建设，督促国有资产经营者以平等的主体资格参与资本市场的活动，完善公司治理；三是完善市场化的国有资产运行环境，以市场化的方式而不是行政分配的方式，推进国有股份之间的资产配置、产品供应和资本运作；四是重塑国有资产管理的业绩考核体系，将以净资产为评价核心转变为以股价为评价核心，使国有资产的价值衡量更加市场化、显性化、科学化；五是精心设计有效的激励与约束机制，建立有利于国有企业成长的长效机制。

第五，健全自律监管组织。自律监管组织是资本市场监管的重要力量。他们颁布的自律性规则是资本市场法规的重要组成部分，是交易所依法办事的具体体现，成为政府部门行政化监管手段的有益补充。进一步发挥自律组织如证券业协会、期货业协会、证券交易所和期货交易所的作用。一是要完善自律规则体系。特别是要完善上市规则、交易规则和会员规则；二是完善各项监管制度。主要包括：诚信制度以及董事行为、保荐机构、投资者保护等方面的监管法规制度。

第六，强化高管人员监控。股权分置改革后，上市公司大股东、高管人员将从后台走向前台，成为影响股票市场发展的重要参与主体，对其实施联动监控就显得尤为必要。一是要建立上市公司大股东、高管人员及关联方数据库，设计科学、合理的禁售、限买监控机制，实行交易、持股事前预告和事后披露制度；二是强化上市公司控股股东和最终实际控制人的披露义务，制定规范大股东、高管人员及关联方的合规交易指引，重点防范和打击利用信息披露、关联交易、并购重组等信息控制优势和持股优势，进行虚假披露、利益输送、内幕交易和市场操纵等违法违规行为；三是要进一步完善大股东股改对价承诺的专项监控，健全相关提醒、敦促、曝光等提示和处罚机制；四是要督促上市公司推动公司治理建设，严格规范和控制上市公司信息披露、对外担保、关联交易、委托理财、改变募集资金用途等行为。

第七，强化交易行为监管。股权分置改革中机构投资者和中介机构在给市场带来理性投资的同时，还会借助各种优势，形成不利于公平交易的交易行为，强化对其交易行为的监管变得越来越重要。一是完善机构投资者综合信息报备制度，建立信息共享机制，加强诚信体系建设；二是根据机构投资者的不同类别，完善和实施分类监控和处理机制；三是推进建立机构投资者交易风险警示机制，进一步完善机构投资者交易信息披露制度；四是重点监控和防范机构投资者违法违规行为；五是重点加强对市场中介机构交易行为的监管，逐步建立关联账户报备机制和交易报告制度；六是重点防范中介机构通过其业务和信息优势，损害服务对象和其他投资者权益的行为。

第八，扩大市场信息披露。信息披露是资本市场的基础和灵魂。扩大市场信息披露：一是要制定收购兼并信息披露细则，研究制定股权激励计划的信息披露规定；二是改革信息披露监管方式。改革以形式审核为主的披露方式，建立合理怀疑和质疑式审查的监管方式，探索建立由会员单位研究机构、证监局、交易所联合对合理怀疑对象进行联审的机制，缩短立案周期，加大惩处力度；三是必须强化对股价异常波动与信息披露联动关系的调查与处罚，强化股票停牌、严格公司和个人问责等市场监察措施，逐步形成对上市公司违规行为的有效约束和威慑。

资本市场监管范文第5篇

关键词：金融危机 资本市场 监管

一、引  言

自从2007年2月，美国抵押贷款风险开始浮出水面，汇丰控股为在美国次级房贷业务增18亿美元坏账准备、美国最大次级房贷公司减少放贷、美国第二大次级抵押贷款机构盈利预警到2008年9月15日投行雷曼兄弟公司宣布破产申请保护，金融海啸全面爆发，愈演愈烈，对世界各国的经济都产生了不小的冲击。分析人士认为，此次缘起于美国，波及全球的金融危机不能单单解释为金融监管不力。但是我们应该了解，监管不力是其中一个重要的原因。此次金融危机推动了资本市场开始进入旨在防范系统性风险、加强监管从而保护相关利益者权益的监管体制变革的时期，中国资本市场应该从中吸取经验教训，在积极推进资本市场金融创新的同时，也要密切重视资本市场监管体制的不断完善以适应不断涌现的金融创新，使得中国的资本市场正常、有序运营。

二、中国资本市场监管存在的问题

中国的资本市场正处于新兴与转轨的阶段，同时资本市场监管也取得了一些成绩。但是，面对迅速发展的资本市场以及2008年以来爆发的缘起于美国，扩展至全球的金融危机，资本市场的监管体系也暴露出其存在的问题，主要存在以下的一些问题。

1.首先，中国的资本市场监管体系偏重政策，法律意识相对单薄。

社会主义市场经济的特征应该是法制经济，法律须在市场经济中占据重要地位，但是中国资本市场的监管，政府多以相关政策的出台或者评论等发表意见，对资本市场的上市、交易、退市等运行过程中的临时事件、突发事件、阶段性发展，政府偏重于采用红头文件、社论、评论员文章等形式推出政府的政策，表现政府的看法。这些政策往往是政出多门，有的相互之间会产生矛盾的说法，对资本市场的监管体系造成了麻烦。政府对企业改制、公司治理结构、股改等问题都与政策的影响密切相关。过度地重视政策而忽视法律会影响到资本市场的稳定性，也影响中国资本市场与国际资本市场的接轨。中国的资本市场需要重新树立法律观念，切实从法律的角度来监管资本市场，使得监管有法可循，使监管真正法制化，程序化。

2.其次，缺乏对多层次资本市场的监管体系。

目前世界很多国家如美国、英国、日本等已建立多层次的市场监管体系，譬如，美国已经建立了主板、创业板、OTC BB、粉红单市场、非主流报价市场五个层次的无缝隙的资本市场体系；英国的资本市场由全国性主板、二板、三板和区域性市场组成的条块结合的多层次资本市场体系。目前，中国没还没有形成体系化的多层次资本市场，但是也可以根据规模、质量、风险程度不同把中国资本市场划分为主板市场、二板市场和场外市场。针对不同层次的市场，监管应该多层次化，但是目前的“证券法”和“公司法”等法律是与以前的单板市场相适应的，在很多方面对多层次资本市场的形成和发展造成阻碍。中国需要建立适应多层次资本市场的监管体系，监管跟上发展的步伐，才能有效防范资本市场的失灵，及时导正资本市场的发展路径。

3.行业组织自律性监管不足。广义的监管包括行业自律，中国当前的行业自律组织包括沪、深证券交易所自律组织和证券业协会等组织。证券交易所和期货交易所的监管严重受到地方利益的驱动，对市场交易的监管受到当地政府的介入与干预，无法真正地贯彻公开、公平、公正的监管原则。而证券业协会只是行业性质的民间协会，其发挥自律监管只局限于会员自身的自律，没有法律的约束力，目前还不能真正发挥自律监管的作用。而在发达国家，交易所和行业协会的力量很强大，对资本市场参与者，特别是对会员单位的日常监督管理中所起的作用有时甚至比政府监管更有效率，中国的资本市场监管应该要充分发挥行业组织的自律性监管，一定程度上减轻政府监管的成本。

三、完善中国资本市场监管体系

1.完善证券市场法律

社会主义市场经济是法制经济，建立健全法制是加强资本市场监管的法律上的保证。目前中国的资本市场相关法律还存在很多方面的不足，没有形成系统的资本市场法律体系。已经形成的《公司法》、《证券法》和《基金法》等基本资本市场的相关法律从整体上框架性地对相关问题做出了法律上的规定，但是在涉及到产权法律等基础性的法律方面，中国立法还有一段距离。中国须在针对性修正基本性法律的同时，注重更具体和更具操作性的法规和实施条例的制定和实施。

2.建立多层次监管体系。

世界很多国家如美国、英国等发达国家已经发展了多层次资本市场，中国的资本市场也将发生重大变化。为建立和完善多层次资本市场，并维持其正常有序运行，同时要建立多层次监管体系，从整体上，要做到以下几个方面。首先，要结合多层次资本市场的需求，不断完善监管法律，分层次细化相关的证券法律法规，并且在分层次建立监管的同时，要协调现有的法律法规，强化不同层次之间法律法规的对接，避免配合不力带来的反效果，切实提高法律法规在实际操作中的效率。其次，要强化各监管机构如证监会、银监会、保监会和人民银行等机构之间的金融协作，共同为监管资本市场、维护中国资本市场的健康发展建设金融安全网，对金融违法行为进行合力打击，切实维护大众投资者的利益。第三，中国自身的多层次资本市场发展还不够成熟，因此，在建立多层次资本市场监管体系方面还缺乏实战经验,要借鉴国际发达国家多层次资本市场监管经验，借鉴他们怎样建立相关法律法规。

3.加强行业自律与政府监管的相辅相成作用的发挥

自律是伴随着资本市场的形成而自发形成的，是资本市场自我管理的原生态，源于自身利益的自律是资本市场的生命。行业自律组织相比政府而言可以更加贴近资本市场，自律监管比较灵活且成本也相对较低，能够切实发挥行业自律组织的监管作用，对资本市场监管将具有极 重大的影响。因为自律的资本市场的规则是市场参与者自己制定的，对规则的执行有主动性，因此也更有效率。针对于此，保证资本市场的高效、有序运行，就必须发挥行业自律组织的作用，政府首先要给予行业自律组织独立的地位，保证政府不会随意地干预自律组织，同时赋予自律性组织对违法违规行为以及违反自律性原则的会员单位进行调查并作出相应的处罚。行业自律组织如期货业协会、证券交易所、证券业协会和期货交易所首先要完善自律规则体系和各项监管制度，为自身的运营及对会员单位的日常管理奠定基础。行业自律组织，尤其是证券交易所和期货交易所等组织可以从日常、微观的角度及时监管上市公司的相关行为。与此同时，我们也应该看到，自律组织的约束力是有限的，资本市场自身的不确定性、高风险性以及投机性的存在以及其他种种弊端需要政府监管的存在，政府监管可以从中观和宏观角度监督管理资本市场的所有参与者，充分利用政府资源来弥补行业自律的不足，从而切实维护广大投资者的利益，也维护了国家的经济安全。

四、结  语

中国的资本市场在许多方面与其他新兴市场和发达市场相比较仍然存在很大的差距，但是，未来中国资本市场的发展相对更迅速，因此，相对应的资本市场监管也要求跟上资本市场发展的脚步，以确保资本市场能够健康有序地持续发展。另外，资本市场风险扩散快、波及广、变化多，不当行为要及时矫正，监管层必须采取警示函、监管谈话、限制业务活动等刚性规定与其他更灵活有效适时的措施。从全球角度分析，全球经济将进入结构性调整，资本市场的发展将出现新的表现形式，同时资本市场推动产业结构调整。中国要走向世界，与国际资本市场接轨，须借鉴国际经验，完善本国的资本市场监管。

参考文献：

[1]纪建悦 张志亮：我国证券市场监管体制研究[J].中国海洋大学学报，2006(1):26~31.

[2]李国运：中国资本市场监管体系的若干问题[J].中南财经政法大学学报，2006(6):50~53.

[3]葛  蕾：资本市场监管面临的问题与对策[J].合作经济与科技，2008（4）：46-47.

资本市场监管范文第6篇

关键词：资本市场监管模式再监管经验借鉴

中图分类号：F830.49文献标识码：B 文章编号：1006-1770(2006)08-032-03

一、引言

近年来，全球资本市场迅猛发展，当庞大的资金在全球资本市场流动而繁荣全球市场的同时也加剧了全球资本市场的动荡。国际上对于资本市场不断加强监管的同时也出现了一些新的变化。与此同时，我国资本市场也处于深化改革的关键阶段，新兴金融机构和业务不断涌现，新的体系正在加紧形成。在这一背景下，借鉴国际上在资本市场监管方面的做法与经验，并结合我国监管的现状调整和完善我国金融监管体制，具有十分重要的现实意义。

二、国际资本市场监管的新发展

(一)资本市场监管目标的转变

1998年以来，“国际证券监督管理委员会组织(IOSCO)”应形势的发展，将证券监管目标从1992年报告中的两个扩大为三个。这三个目标是：保护投资者；保证市场的公平、效率和透明；降低系统风险。这种改变反映了近年来全球资本市场发生的深刻变化。

具体地说，“保护投资者”就是使投资者免受误导、操纵、欺诈、内幕交易、不公平交易和资产被滥用等行为的损害。信息披露是保护投资者的重要手段。按照IOSCO的原则，信息披露的关键是会计和审计报告要符合规范、质量高并遵照国际标准。另一个重要方面是监管机构设定的规则应当具备法律效力和权威；投资者有权通过中立机构如法院或其他仲裁机制向中介机构因其不当行为而导致的亏损取得赔偿。

“保证市场的公平、效率和透明”主要指监管者通过恰当地设立交易制度来保障交易的公平，使投资者都能够平等地进入市场、使用市场资源和获得市场信息。监管制度应当发现、防止和惩罚操纵市场者和其他导致市场交易不公平的行为。为保证市场的有效性，监管者应当保证市场信息的即时公布、广泛传播和有效反映于市场价格中。市场透明度指“在公众中实时传播的有关某项交易的在交易前后的信息量”。

“降低系统风险”指监管者应当通过设定对市场中介机构的资本充足率和内部控制要求等措施降低投资者的风险。一旦金融机构出现财务危机，监管者应当尽量减轻危机对整个市场造成的冲击。为此，监管者应当要求中介机构满足资本充足率和一定的运营条件以及其他谨慎要求；当中介机构倒闭时客户可以免遭损失或者整个系统免受牵连。

(二)注重资本市场的再监管

资本市场监管一般包括两个层次:一是政府对整个资本市场参与者的监管，二是构建对监管者自身的监管机制。资本市场监管是一种政府监管，而政府监管并不是完美的，政府监管具有“有限性”。

首先，政府监管存在自然垄断现象，由于资本市场监管部门职能很大程度上是划定的和不可替代的，意味着监管部门提供的公共服务具有垄断性。其次，政府监管存在寻租行为，现代经济中租金无所不在，只要存在垄断、特权、管制、信息不对称,就会出现租金。租金存在，寻租活动就必然存在。寻租既存在于私人物品市场、要素市场和资产市场,也存在于资本市场。资本市场的寻租活动也是造成其监管效率低下的重要原因。另外，政府监管存在监管者的道德风险，在资本市场监管活动中，监管者作为委托人，从社会利益出发，与被监管者之间达成一种经济学上的委托―关系。在这种关系中,监管者处于信息劣势一方，即使它主观愿望良好，也有可能力不从心，无法及时全面实施监管职能。进一步分析，资本市场监管活动还存在另一层委托―关系：即社会、公众是委托人，而监管者是人。这里，监管者又变成信息优势一方，有可能发生监管者道德风险。由于监管活动中监管者道德风险的存在，政府官员是否努力工作、勤勉尽职，是影响监管绩效的原因之一。这些种种问题造成了资本市场监管的有限性，当问题发生时也会引起资本市场的动荡。因此各国在考虑资本市场监管体制建设的同时，也开始考虑资本市场的再监管问题并以各种形式加以改进和完善。而实施对监管者监管有利于抑制监管腐败，提高监管效率，也有利于实现监管的公开、公平和公正。

(三)加强对证券欺诈和财务丑闻的监管

进入21世纪以来，国际资本市场上财务丑闻不断，如2001年底爆发的安然事件、2004年的帕玛拉特事件、北电网络财务丑闻等，都给国际资本市场带来巨大冲击，也为国际资本市场监管带来新的挑战。为减少继续发生该类事件、保护投资者利益、恢复市场信心，美国政府于2002年7月30日正式签署《萨班斯－奥克斯利法案》（Sarbanes-Oxley Act of 2002）。其中明确提出，公司首席执行官应当为公司财务报表及其它披露信息的准确性、时效性、完整性和公允性提出个人承诺。美国证监会也要求近1000名首席执行官对其所在公司的财务报告的准确性发誓作证。从而将信息披露与经理层的人身关系联系起来，触及经理层的切身利益，将高级经理层的利益不仅置身于民事责任、行政处罚的约束之下，而且通过刑事法律加以约束，形成对管理者的人身约束和威慑作用。意大利针对帕玛拉特事件的改革议案大大加强了股市资产监管委员会的权利，新增协调市场监管的机构，并规定今后对有金融欺诈行为者将视情节轻重予以经济处罚和追究刑事责任。对那些给投资者利益造成严重影响的金融欺诈者，将被处以最多达50万欧元的罚款以及3至12年不等的监禁。而加拿大在北电网络事件之后加强了公司结构治理规范，从4个方面进行改进，即调整对董事会的监管，为了确保董事不受管理层的影响而把董事长和经理的职位分割开来；在法律方面做出相应规定，加大对违规者的惩罚力度，增加了高层违规成本；加强审计委员会的独立性，对会计行业实施了改革措施；加强执法力度，从金融行业的监管层入手加强监管力度。

(四)加强了各国监管机构间的信息交换，强调区域性的沟通与合作

国际资本市场的风险在国家和地区之间相互转移、扩散，因此资本市场监管将不仅仅是一国的事情，而是需要各国加强在资本市场监管方面的协调与合作。安然事件、北电网络丑闻等的发生表明现代金融机构的业务深度交叉已经危及区域性金融安全，加强区域性的沟通和监管合作成为必然趋势。如美加两国针对上述事件签订了合作备忘录，致力于加强两国信息交流等监管合作。“9.11”事件之后,IOSCO成立的一个特别项目研究小组起草了《多边谅解备忘录》用来加强证券管理机构之间的信息交换以及加强金融犯罪的调查。在签备忘录前，各成员必须通过公证透明的程序证明它们具有履行各种条款的法律能力。这种做法为不具备法律能力的成员提供了提高其自身标准的激励。有义务为它们提供帮助并且援助行动的框架已经制定,目前已有26个成员完成了申请程序,正式成为备忘录的签约国。证券机构的信息协作无疑是增强全球金融透明度的重要方面。

三、对于完善我国资本市场有效监管的建议

在资本市场监管模式上，各国根据自身的经济发展和金融环境形成了集中型、自律型以及中间型管理模式。目前, 世界上大多数实行集中型或自律型模式的国家已开始逐渐地向中间型过渡，使集中型和自律型监管模式取长补短，发挥各自的优势。我国应根据自身金融环境的特点并借鉴国际资本市场监管的一些新发展，完善我国资本市场的监管体制。我国资本市场的监管也要以保护投资者以及股东的利益，确保资本市场的有效运行并降低资本市场风险为主要目标。同时实现严格监管、规范运作、确保提高上市公司质量，即实现由追求数量扩张为追求高质量的扩张；由粗放监管转变为严格监管；由不规范运作转变为规范运作；由“圈钱”市场逐步转变为给投资者丰厚回报的投资市场。结合目前我国资本市场及其监管的现状，要实现我国资本市场的有效监管应努力实现以下几方面:

(一)从宏观层次上的监管方面入手

1.完善资本市场法律法规体系。我国目前实行的集中型监管体制必须有一套完整的资本市场管理规则，以使资本市场参与者和监管者都有法可依，监管的权威性也就随之增强。我国资本市场法规建设比较滞后，股票交易市场自1986 年便开始运行，然而2000 年才正式出台《证券法》。由于长期对市场参与各方的行为不能进行严格的规范及调节，因而对违规行为的惩处无法可依，以致监管不力等。因此，亟需构建一个适合中国国情、促进资本市场发展的法律、法规体系，以规范约束资本市场的管理与运作行为，实现保护投资者利益的目的。

2.强化监管部门职能。首先，应减少证监会在管制中的行政干预，增强对上市公司及资本市场参与者的监管手段和能力。监管不仅是对结果的监管，重要的是加强对证券交易行为和过程的监管。其次，应明确监管部门的职责、职能，理顺证监会与中央各部委、地方政府、派出机构的关系，正常发挥证券交易所作为一线监管部门的职能，明确其地位和应承担的责任，以加大对上市公司和投资者监管力度。同时，还须加强和协调与保监会、银监会等部门间的监管工作，以保证货币市场、证券市场和保险市场的资金可相互融通和共同发展。

3.加强资本市场自律管理。在资本市场运行过程中，违法行为不仅损害投资者利益，而且直接或间接损害其他参与者的利益，因为参与者之间存在着利害关系。因此，市场参与者必须通过自律组织来加强自我监督。自律管理没有复杂的规定，因其简便易行而可以减少政府在监管上的投入。有效的自律管理须具备两个前提条件：一是资本市场高度发达；二是健全的自律组织有效运转。我国资本市场要达到充分发挥自律管理作用的目标，还需经过一段路程。我们的目标是建立起在证券监管机构集中统一、权威监管下，充分发挥自律组织作用，政府监督与市场自律协调运行、各司其责的监管体系。当前，首要的任务是完善政府监管。因为政府监管是主体，市场道德的自律监管是其补充和延伸，只有严格的外部监管才有可能实现自律管理。

4.严格对中介机构的监管。证券公司作为资本市场的重要中介力量，对资本市场的健康发展起着重要的推动作用。同时，资本市场的发展对证券公司也提出了新的、更高的要求。因此，必须对中介机构严格监管，狠刹“包装”过头之风。股票发行改为核准制后，中介机构必须提高素质。为此，要对会计师事务所、资产评估师事务所、律师事务所、证券公司等中介机构进行严格的考核，对考核不合格的机构，应吊销其营业执照。

5. 建立市场退出机制。资本市场要实现有效监管，必须建立退出机制，对上市公司的经营者形成压力。当某一上市公司被宣布淘汰退出，该公司的领导者必须“削官为民”，破产还债。当然，投资者也要相应承担破产的风险。退出机制的建立，将会激励优势企业在竞争中快速发展。政府和主管部门对亏损的上市公司过于迁就，不利于推动企业进步。

(二)从微观主体即上市公司自身入手， 全面提高上市公司质量

资本市场的基础是上市公司，上市公司的质量又是证券市场的生命，只有上市公司的质量实现全面优化，资本市场才能够健康发展，资本市场的监管才能有效进行。

首先，完善上市公司的股权结构与法人治理结构。上市公司尤其是新上市公司只有具备完善的法人治理结构，才能从其内部机制上保证上市公司的质量。完善上市公司治理，同样也是加强上市公司诚信建设和规范上市公司信息披露的重要措施。公司应建立高素质的董事会，要实行董事资格认证制度。董事会还须有一定数量的外部董事，主要负责监督。董事长与总经理具有不同的职能，因此不能由一人担任，这样董事会的职能才能有效发挥。目前应采取以下措施:一是解决“一股独大”的股权结构问题，发挥多元持股制的优越性。二是上市公司必须在财产、账目和领导人员上与控股母公司实行“三分开”，控股母公司除行使股东权利外，不应干预公司其他事务。三是提高中小股东对公司治理的参与程度，如成立中小投资者协会等。四是严格按照《上市公司治理准则》规范控股股东的行为，完善董事会的工作程序，加强董事会对经理层的监督，强化监事会的职责，加强对董事的培训工作，以增强其诚信意识。

其次，完善独立董事制度。独立董事实际上不在公司担任任何职务，与所受聘的上市公司及主要股东不存在因利害关系而影响独立客观判断的问题。独立董事对上市公司及全体股东负有诚心与勤勉义务。独立董事应按照相关法律、法规、公司章程的要求，认真履行其职责，维护公司的整体利益，尤其要关注中小股东的合法权益不受损害；独立董事应当独立履行职责，不受上市公司主要股东或其他与上市公司存在利害关系的单位及个人的影响。中国证监会2001 年的《关于上市公司建立独立董事制度的指导意见》，表明上市公司的法人治理结构应进一步得到完善和强化。目前，上市公司应着手解决独立董事的报酬和法律责任问题。这样一方面通过增加独立董事报酬来增强激励，另一方面也可增加独立董事的法律责任，使其作为中小股东的代表，能在公司重大经营决策等方面切实发挥作用。

(三)从制度体系上形成并完善我国资本市场再监管体系

中国证监会作为我国资本市场最重要的监管者，为了确保市场交易的公开、公平与公正，有效保护中小投资者利益，在建立和完善监管法律体系、推动资本市场组织机构创新等方面做了大量的工作。但实际中如何实施对监管者的监管，即对监管者的再监管问题很少引起人们关注。随着资本市场的深化，这个问题日益突出，并对监管的有效性产生了直接影响，迫切需要予以解决。

1.建立相应制衡机制。资本市场监管机构根据其负责执行的法规和条例做出许多决定或决议，影响市场参与者的权利或利益，因此有必要进行制衡。以香港为例，证监会要受到以下机构和团体的制衡和约束：一是申请司法复核，监督证监会决定或决议合法性，如对某一决定或决议有异议，可以向申诉专员公署投诉；二是对于证监会根据《香港公司收购及合并守则》做出的决定，可以向收购及合并委员会提出上诉；三是对于证监会根据《证券条例》、《商品交易条例》、《杠杆外汇条例》做出的决定，可以向证券及期货上诉委员会提出上诉；四是对于关闭证券交易所和期货交易所的决定，可以向特区政府行政长官会同行政会议提出上诉。中国证监会应借鉴和研究世界各国或地区的成功经验，建立和完善相应制衡机制，强化监管行为的信息公开制度。

2. 重视社会舆论监督。监管监管者需要通过增强透明度来实现，这是美国这样成熟的资本市场用昂贵代价换取的经验。现代信息社会，新闻舆论具有重要监督作用，新闻舆论“放大器”功能可以对监管者的监管活动进行评价与监督，约束其监管行为，增加监管透明度。资本市场上作为被监管者各方，尤其是广大投资者需要寻找自己利益的代言人，新闻媒体就是最合适的角色，这种社会外部力量对于监管者具有不可替代的威慑作用，当然也有利于监管机构加强监管和自身建设。近年来中国资本市场上新闻媒体的监督作用不断加强，对重大事件的及时报道、详尽分析，使广大市场参与者在第一时间了解较为完全的信息。新闻媒体对上市公司弄虚作假、违规行为予以大胆揭露，也对监管者不依法行事和监管不力现象予以报道。

3.强化监管者自我约束与有效纠错机制。监管组织自律是加强自我监督、提高监管效率、减少、抑制监管腐败的有效措施和机制，监管机构自身建设以及监管人员自身素质提高是监管的根本。发达国家监管机构都有成熟的自律制度，中国证监会也应制定相关的自律守则，约束监管行为。

(四)加强与各国金融监管机构以及国际金融组织的合作

目前在资本市场监管方面的国际化组织主要有国际证券委员会(IOSCO)、国际证券交易所联合会(FIBV)。加入WTO后，我国要通过这些国际金融组织，与各国监管机构保持经常的信息相互流动，最终实现信息共享，维护国际金融安全。

资本市场监管范文第7篇

一般在研究监管问题时，人们总是把问题局限于政府的行政监管上，往往把行政监管作为监管的唯一手段和主体，争论也通常集中在证监会和相关部门的监管应多一些还是少一些，各部门的监管权力如何分配和相互配合等问题上。资本市场是流动性强、自由度高的市场，其基本功能是实现资源的优化配置，而资源的优化配置效率的高低取决于信息的供给量和信息分布的对称性。信息供给越充分，则资源配置的效率也越高。因此，对信息披露的监管是规范证券市场运作，化解和降低市场风险，提高市场效率的基本措施。

2引入独立董事制度

按照世界经济合作与发展组织制定的《公司治理结构原则》的要求，公司治理结构作为一种现代企业的组织管理制度，其重点是通过实施激励机制使企业内各利益主体各得其所，处理好所有权和控制权相分离而产生的问题。完善我国公司法人治理结构可以从引入独立董事制度入手。

（1）应建立独立董事人才数据库。我国目前各方面的专业人才队伍是足够的，问题的关键在于如何发现他们以及如何使他们愿意从事独立董事工作，前者是一个信息不对称以及信息沟通渠道的建立问题，后者则是一个激励和约束机制的建立问题。因此，要建好独立董事运作机制，应由中国证监会对独立董事的任职资格进行认定，建立中国独立董事专家数据库，并根据市场上市公司的业务实际情况向其差额推荐独立董事候选人，上市公司通过召开股东大会，将中国证监会推荐的候选人的资历、背景以及与公司有无重要关系等情况予以公布，由股东投票，实行一人一票制或累积投票制，以最大限度地保证独立董事的独立性。

（2）完善独立财务董事制度。无论从对外信息披露，还是从内部会计控制，会计由于其综合性的价值管理的特点对企业的经营管理和治理都极为重要。因而在上市公司董事会中有一定数量的财务董事，特别是外部独立财务董事，对提高董事会的决策效率和正确性、增强董事会的领导和监督作用、提高公司的管理水平，有着重要的作用。

3加强信用中介监管

独立、客观、公正是国际会计师执业界所奉行的基本立场。但在我国，由于体制的原因，独立性建设一直困扰着我国注册会计师行业的健康发展。注册会计师行业作为提供鉴证服务的特殊中介，其声誉不仅关乎自身的生存发展，同时也是社会稳定、公平效率的保证。因此维护注册会计师行业声誉尤为重要。借鉴各国声誉制度的模式，注册会计师声誉制度应主要包括以下几个方面：

（1）声誉信息收集机制。声誉信息的收集是声誉制度的基础。声誉信息主要包括两方面的内容：基本情况信息和执业质量信息。（2）声誉信息评价机制。为保证信息的规范性、客观性和科学性，并增强信息的可理解性，注册会计师以及会计师事务所的基本情况和声誉信息进行量化。声誉的评价标准应真正体现委托人的利益，代表所有委托人的共同长远利益。在可行的情况下可以通过打分，评级等方法评出各个注册会计师和会计师事务所的专业能力和执业质量等级，以更有效的进行信息的收集和传播。（3）声誉信息传播机制。运用各种媒介加强声誉信息的传播和介绍，以取得共识和认可，加强舆论宣传的力量，让人们真正了解注册会计师，重视注册会计师的诚信，唾弃不诚信行为，加强法律意识。（4）声誉排斥机制。排斥机制都是声誉机制的重要组成。对于声誉差的注册会计师，一方面可以通过市场的选择自动将其淘汰出局；另一方面，在市场不完善的情况下，应建立健全排斥机制，控制注册会计师的进入和退出，规定严格的进入资格，取消声誉差的注册会计师的执业资格，达到优胜劣汰的目的，优化会计市场。

当然，声誉制度的有效实施同时也依赖各种社会制度的完善和健全，如产权制度、监督机制，惩罚机制、全社会信息制度的建立以及证券市场的完善等等，但是声誉制度并非只能消极等待各种条件的成熟，相反，声誉制度的积极构建将会促进各方面条件的发展和完善，实现声誉的良性发展。

4提高证监会的监管力度

从理论上讲，证监会的核心职能是制定信息披露的标准，对违规的上市公司和中介机构立案调查、进行处罚。但是目前中国证监会权力过大、过于集中，在没有权力约束机制状况下，证监会管制的内容和范围不断扩大，包括行业准入许可、律师事务所证券业务准入审批、会计师事务所证券业务审批

、资产评估机构审批以及对这些机构成员进入相关业务的资格审批、对基金管理公司从业审批等。但是，过大的权力并不能保证证券市场的公平与效率，相反，由于证监会资源有限，在各项权力的行使中都要消耗一定的资源，反而使得其主要职能的行使不能高效率的进行。所以应该把证监会的人力物力资源用于行政监管最有效率的阶段，把证监会工作的重点集中于事后监管，而把对上市公司的日常监管交给以市场参与者和媒体为主的市场力量。

5发挥新闻媒体监督作用

对上市公司信息披露起监管作用的媒体主要是财经媒体。财经媒体的形式可以各种各样，有报纸、期刊杂志、电视、广播、互联网等。它们对上市公司信息披露具有非常重要的监管作用。与市场参与者相比，媒体在国内成长迅速，已成为证券市场监管的主要力量，其重要程度已不亚于证监会。有足够多的媒体参与证券市场，还可以促进媒体间的平等竞争，减少媒体自身利用其信息优势不当牟利的可能性，提高报道的可信度与准确性。

为了实现这一目的，证监会应当取消财经媒体中所谓“指定信息披露”与“非指定信息披露”的区别对待，以显示公平对待所有媒体，消除媒体的进入壁垒。随着证券市场的发展，指定信息披露并不能确保信息的真实性、可靠性，有时刊登的信息甚至是自相矛盾的；有时信息披露往往受到版面限制，在信息披露高峰就得不进行排序和等待从而产生信息披露的时滞，增加市场操纵和内幕交易的可能性；而且，有些媒体为了获得指定披露的资格，可能会采取一些非正当的方式，寻租的机会增加了很多，这些受益的媒体也就无法保证报道的客观性。所以，“指定信息披露”已无多大必要，应取消该限制，促使传媒业形成平等竞争的机制。这正是财经媒体不断强化其监管功能的前提，中国证券市场的未来定会从中极大受益。

资本市场监管范文第8篇

关键词：市场风险：监管框架

中图分类号：F830　文献标识码：B　文章编号：1674-2265(2011)01-0064-04

一、导言

在次贷危机中，银行交易账户资产大幅缩水，流动性不足，给许多银行带来重大损失甚至造成银行倒闭。银行倒闭的一个重要因素是当时的市场风险管理框架没有捕捉到重要市场风险。为了改进市场风险管理，巴塞尔委员会先后了3个资本协议关于市场风险的重要修订，分别是1996年与2005年的《资本协议关于市场风险的修订》(Amendment to the capi－tal accord to imcorporate market risks)和2009年的《新巴塞尔协议市场框架修订》(Revisions to theBasel II market risk丘amework)。这些修订进一步完善了市场风险监管框架。在次贷危机中，我国商业银行也遭受了损失，2008年中国银行、工商银行和建设银行为境外投资累计提取拨备91.09亿美元。随着中国银行业改革开放的不断深化，利率市场化、金融创新和综合经营的不断发展，商业银行将越来越多地涉足有价证券、外汇、黄金及其衍生产品交易。因此，加强市场风险管理和监管十分紧迫。但商业银行提高市场风险管理水平是个漫长的过程，需要充分借鉴国外经验，学习管理理念和技术。为此，本文将认真梳理巴塞尔委员会关于市场风险管理框架的演进过程。

二、第一阶段：将市场风险纳入资本监管框架

1988年的巴塞尔协议仅对信用风险提出资本要求，没有涵盖市场风险。但是，随着利率和资本管制的放松、资本市场的发展和银行交易活动(特别是衍生品交易)增加，银行越来越受到市场风险的影响。特别是在欧洲货币危机中，金融市场剧烈波动增加了银行市场交易风险，促使巴塞尔委员会改进银行资本监管框架覆盖市场风险。于是，1993年4月，巴塞尔委员会了《市场风险监管措施》(the supervisorytreatment of market risks)，定义了市场风险和三级资本，提出了债券、股权和外汇风险资本计提标准法。

《市场风险监管措施》将市场风险定义为由于市场价格(包括利率、汇率和股价)波动引起的表内和表外头寸损失的风险，把交易账户债券、股权风险和所有外汇风险纳入资本监管框架。

市场风险头寸价值波动大，比信用风险资本灵活的资本来源更适于市场风险。《市场风险监管措施》修订了监管资本定义，提出三级资本的概念，各国监管当局可以允许用次级债在一定限额内作为三级资本，补充一级资本和二级资本。

为了避免使用三级资本降低整体监管资本质量，《市场风险监管措施》规定了三级资本的限制条件：只允许三级资本用来抵补交易账户债券和股权头寸的市场风险，外汇风险和信用风险的资本要求需要1988年协议中定义的资本来满足：三级资本最高限制在分配到交易账户风险一级资本的250％，也就是交易账户风险的28.5％需要一级资本来抵补；在二级资本不超过一级资本，长期次级债不超过一级资本的50％的条件下，三级资本才可以替代二级资本：二级资本与三级资本的和不超过一级资本。

债券和股权资本要求采用搭积木法(buildingblock approach)分别计算特定风险(specific risk)和一般市场风险(general market risk)。特定风险是指主要由于证券发行者相关因素引起的证券(或其衍生品)负面波动形成损失的风险。在某种意义上讲，特定风险同信用风险相似。一般市场风险是指与特定证券无关的市场负面波动引起损失的风险。

根据债券发行人和期限规定不同的风险权重计算债券特定风险资本要求，除非债券完全相同，否则不允许抵扣。一般风险资本要求计算式，将债券和衍生工具分为13个期限，确定各个期限的风险权重，允许每个期限内和不同期限之间的抵扣，但考虑到基差风险，用非抵扣因子进行调节，非抵扣风险和抵扣后净额构成一般风险资本要求。

外汇风险用两步法计算。第一步计算每种币别的暴露，第二步计算不同币别多头空头组合风险。各国监管当局可以选择用简单法(the shorthand method)和模拟法计算组合风险。在简单法下，每一货币和贵金属的净敞口头寸名义金额按即期汇率转换成报告货币，净敞口头寸乘以8％得到外汇风险资本要求。净敝口头寸等于外币空头头寸之和或多头头寸之和中二者高的和每种贵金属净头寸绝对值的和。在模拟法下，通过历史模拟计算外汇头寸的损失。巴塞尔委员会建议观察期5年，持有期10天，置信水平95％，计算出VaR，加上简单法计算的敞口头寸的3％。

许多银行反映，《市场风险监管措施》不认可更精确的风险计量模型，不能有效鼓励银行改进风险管理系统，并且开发风险管理模型的银行要用两种方法计算，重复工作，增加成本。委员会决定对内部模型进行调研，1994年下半年开始初步测试。通过测试，委员会决定使用内部模型计算市场风险。1995年4月，了《资本协议市场风险计划补充》和《市场风险内部模型法》，对市场风险监管进行修订，进一步征求意见。

《资本协议市场风险计划补充》将1993年提议的计算方法称作标准法，增加了商品风险，将期权单列，考虑到久期法计算债券一般风险，比期限法精确，将垂直非抵扣降为期限法的一半。最重要的变化是引入了内部模型法。提出内部模型法的一般标准、定性标准、应考虑的风险因素和定量标准等。要求VaR必须每日计算，使用99％的单尾置信区间，最低持有期限为10个交易日，最短观察期为1年，至少每3个月更新一次数据。银行模型必须准确地捕捉各类风险和与期权相关的特定风险。每日的最低资本要求是下面两者中较大值：(1)前一交易日的VaR值：(2)过去60个交易日计量VaR值的平均值乘以乘数因子。

乘数因子由各监管当局根据对银行风险管理系统质量评估情况自行设定，其绝对值最小为3。监管当局根据既往模型的事后检验结果给这个因子一个附加因子，引入内在的正向激励机制以维持预测模型的质量。如果事后检验结果令人满意，附加因子可以为0。要求用模型的银行应使用独立的资本要求涵盖未包括在模型内的债券和股票的特定风险。由于担心模型法低估特定风险，要求使用模型法计算特定风险资本不能低于标准法的一半。

经过对1995年提议再次征求意见，征得10国集团中央银行同意后，1996年1月，委员会正式颁布

了《资本协议关于市场风险的修订》和《市场风险内部模型法事后检验监管框架》，将市场风险正式纳入资本监管框架，要求10国监管当局应最迟在1997年底执行市场风险的资本标准。

三、第二阶段：关注特定风险

1997年9月，巴塞尔委员会了《资本协议市场风险修订的修正》，允许满足要求的银行基于模型计提特定风险资本，取消了内部模型计算的特定风险资本要求不低于标准法50％的条款，但达不到要求的银行仍必须用标准法计提特定风险资本。

委员会认为模型不能捕捉到事件风险和违约风险。计量和验证这些风险的方法有很大不同，并且建模仍在快速演化中，还不能设立统一的指引。在银行解释其使用的方法能捕捉事件和违约风险之前，特定风险模型的乘数因子是4。如果满足委员会和监管当局的要求，乘数因子为3.然而，如果未来的事后检测证明模型存在严重缺陷，乘数因子仍为4。

风险价值模型不能完全捕捉交易账户风险，如厚尾、相关性和波动率变化、日内交易风险、特定风险等。随着更多信用风险相关的产品(如CDS，CDO)和其它结构产品进入交易账户，这些产品风险结构复杂，并且流动性不足，风险价值模型更难捕捉这些风险。监管套利和公允价值计价使交易账户风险暴露进一步增加。最高4×VaR的要求阻碍银行改进特定风险模型，因为模型改进反而会增加特定风险资本要求。另外，特定风险模型缺乏统一的标准，各国监管当局的要求存在很大差异。为了解决这些问题，巴塞尔委员会和国际证券协会组织于2005年6月了《新资本协议在交易业务中的应用和双重违约影响的处理》，以改进交易账户体制，特别是特定风险处理。

修订标准法特定风险计提，提出对于未评级债券、非合格发行者(包括证券化暴露)、信用衍生品对冲头寸的特定风险资本要求。取消模型法特定风险资本要求乘数因子为4的要求。提高特定风险模型的标准，要求特定风险模型必须捕捉价格风险的所有重要组成部分，并且能够反映市场变化和资产组合组成变化。模型必须解释资产组合历史上价格变化，捕捉集中度风险，在不利的市场环境下保持稳健，反映与单个产品相关的基本风险，捕捉事件风险，通过事后检验。应通过压力测试确保特定风险模型考虑VaR模型没有捕捉到事件风险的影响。银行模型必须保守地估计缺乏流动性的头寸和价格不完全透明的头寸。此外，模型必须达到最低数据标准要求，替代参数仅在现有数据不充分或不能反映头寸或资产组合的真实波动率时使用，并且应审慎使用。要求银行捕获新增违约风险，但是没提出专门的方法，可以是内部模型的一部分，或者是通过单独计算额外要求资本(sur―charge)。当银行通过额外资本捕捉新增风险，应该能证明这种额外资本达到监管要求，但这种额外资本不受乘数因子或监管事后检验约束。要求银行不管使用什么方法计算新增违约风险，须满足信用风险内部评级法标准，并适当调整以反映流动性、集中度、对冲和期权的影响，内部模型不能捕捉新增违约风险的银行，使用信用风险内部评级法计算额外资本。

2005年11月，巴塞尔委员会将上述两个文件内容汇总，对1996年的市场风险资本协议修改进行了修订，了《资本协议关于市场风险的修订》，并编入2006年Basel II综合版中。

四、第三阶段：新增风险和证券化产品的处理

2005年提出新增违约风险资本监管要求后，巴塞尔委员会为了鼓励更多的银行开发内部模型计算新增风险资本要求，2007年1月《交易账户新增违约风险资本计算指引讨论稿》，对银行如何达到新增违约风险模型要求和监管当局如何评估模型进行指导。在次贷危机中，金融机构损失主要来自证券化产品信用评级下降、信用价差扩大和流动性不足。因此，仅仅捕捉新增违约风险是不够的。2008年7月，巴塞尔委员会《交易账户新增风险资本计算指引》和《Basel Ⅱ市场风险框架修订》征求意见，将新增违约风险扩展为新增风险，包括违约风险和迁徙风险。2009年1月再次征求意见，并于2009年7月《Basel Ⅱ市场风险框架修订》和《交易账户新增风险资本计算指引》最终稿。新的市场风险框架主要变化在补充压力VaR(stressed value-at-risk)、新增风险模型要求和证券化产品的处理上。

次贷危机中，许多银行交易账户损失远高于计提的资本，也就是说计提的资本不能抵补风险。于是，巴塞尔委员会要求银行计算压力状态下的风险价值，降低市场风险最低资本要求的顺周期性。压力VaR是根据连续12个月重大金融亏损历史数据10天持有期、99％置信水平单尾风险价值。这一年的压力期应经监管当局批准和定期检查。补充压力VaR后，银行必须达到的市场风险资本要求=前一日VaR与前60个营业日日均VaR均值×乘数因子中的较大值+最新可得的压力VaR值与前60个营业日压力VaR均值×乘数因子中的较大值。

新增风险包括非证券化产品的违约风险和信用迁移风险。新增风险主要是为了弥补风险价值(VaR，99％，10天)模型存在的缺陷。新增风险资本要求代表了对资本计划期为一年、置信区间为99.9％的非证券化信用产品的违约和信用迁移风险，并同时考虑个别头寸和组合头寸持有期，最低持有期为三个月。新增风险的资本要求为前12周平均新增风险和最新新增风险的较大者。巴塞尔委员会认为目前的技术不能充分捕捉证券化头寸风险，在技术达到满意之前。证券化头寸(关联交易组合除外)仍用标准法计提资本，不允许将证券化头寸纳入新增风险模型。

证券化产品同传统债券不同，价格同基础债务人违约呈非线性关系，模型难以捕捉到其特定风险。为此，巴塞尔委员会要求，除了关联交易组合外，证券化产品即使包括在VaR模型中，也必须用标准法计提资本。对于评级的证券化头寸，分别规定了实施标准法和模型法银行不同外部信用评级证券化暴露和再证券化暴露的特定风险权重计算资本要求：对未评级证券化头寸，分别规定了实施内部评级法和标准法银行计提资本的方法：还规定n次违约互换的特定风险资本计提办法。

关联交易组合被定义满足下面条件的证券化暴露和n次违约信用衍生品的组合：一次证券化暴露和按比例分层的证券化暴露的n次违约信用衍生品；单名参考实体。在标准法下，关联交易组合特定风险资本等于是多头和空头特定风险资本计提净值中数额较大者，其一般风险可以抵扣。在模型法下，经监管当局许可，银行可以将关联交易组包含在其模型中，不仅仅要充分捕捉新增风险，而是所有价格风险、即综合风险。综合风险包括双重违约风险、信用价差风险、基差风险、隐含相关性波动、回收率波动和对冲的收益、风险和成本。用模型计算关联交易组合综合风险的银行应每周进行一次压力测试，监管当局可以对综合风险计量有缺陷的银行增加补充资本要求。综合风

险资本要求是前12周综合风险平均值和最近综合风险的较大者。

五、结论

通过分析市场风险资本监管的演进过程，可以看出其发展的特征：市场风险头寸不断细分，市场风险的认识逐渐清晰，风险计量技术显著提高。

1993年《市场风险监管措施》将市场风险界定为交易账户债券、股权风险和所有外汇风险，1996年将商品风险也纳入在内，并在标准法中把期权头寸单列计算。随着资产证券化的发展。把证券化产品与非证券化产品区分开来，在证券化产品中又将关联交易组合作为例外处理。开始仅将利率风险和股权风险分为特定风险和一般风险。2005年，认识到在VaR外存在新增违约风险。次贷危机显示出信用评级下降也带来巨大市场风险，将新增违约风险扩展为新增风险，包括新增违约风险和迁徙风险。证券化产品风险结构复杂，对于相对简单的关联交易组合，计算综合风险，对于更复杂的其他证券化产品，由于受模型捕捉风险能力限制，则选择标准法计算特定风险。

随着风险认识和计量技术的提高，巴塞尔委员会对市场风险管理的要求越来越高。1993年《市场风险监管措施》主要是标准法，提出外汇风险模拟法。1996年对内部模型法提出具体要求，只有符合条件的银行才允许使用模型法，但仍对模型法计量特定风险存在顾虑，要求其不低于标准法的50％。随着计量技术的提高，放弃了这种限制，提出特定风险模型的具体要求，并要求捕捉新增违约风险。最新的市场风险监管框架提出新增风险模型和综合风险计量的要求，引入了压力情况下的VaR以应对危机情况下的市场风险激增。

资本市场监管范文第9篇

2.德国

德国资本市场体制与英国不尽相同。德国的金融体系是典型的混业经营模式，银行还涉足证券业，承担一定量的公司上市、股票承销等活动。1988年，由银行所持的股份已达到整个德国的股票市值的8.1%，而通过银行账户存储的股份更是达到了总量的53.5%。

随着EMU的深化和欧元的启动，德国认识到其全能银行存在着不足之处。越来越多地像英国那样的专业投资银行参与到资本市场的运作中来。与英国不同，德国的银行法显然已经将规范资本市场的内容包含进来了。也只有实行这样的严格监管才能保证德国银行的混业经营能够顺利进行。

德国作为大陆法系国家，也制订了专门调整证券市场的法律，如《有价证券交易法》，是德国为贯彻欧共体关于证券市场方面的一系列指令而制定的管理有价证券交易的法律，立法目的是在加强证券市场运作能力的同时改善对投资的保护。该法设立了联邦有价证券交易监督局作为监督有价证券交易主管机关，于1995年在法兰克福开始工作。

新近，金融市场监管局(BAFin)取代了原先的德国银行监管办公室、德国保险监管办公室和德国证券交易监管办公室。负责金融市场、金融服务、银行和保险的监管。

同时，德国出台了《第四号金融市场促进法》。该法的目的是要消除原先法律中的一些不确定性。比如，根据该法案将对《德国交易法》和《证券交易法》进行修改，以便减少原先这些法律对待衍生产品交易的不确定性。

二、两国相关监管制度比较

1.关于市场准入的规定

英国法律中有严格的市场准入规定。英国《金融服务法》规定，参与投资业务应当得到批准。批准的机关为四大自律组织(SRO)。金融服务局作为统一的监管机关继承了SIB的权限。该法还规定了10类投资的类别，其中包括了期货与期权等衍生产品。按照英国法律，未经授权从事投资业务是刑事犯罪，最高的处罚可为6个月监禁或5000英镑罚款。如果一个机构未经授权从事投资业务，客户有权取消未清偿合约，并可获得赔偿。

德国法律的市场准入规定体现在《德国银行法》、《有价证券交易法》等法律中。银行也就成为资本市场准入的一个重要调整对象。在《德国银行法》中，金融机构被区分为两类——信贷机构与金融服务提供者。其中金融服务提供者包括了参与投资的机构。2002年1月，德国颁布了《第四号金融市场促进法》。该法规定，在德国，任何欲从事银行或金融服务的机构都必须得到BAFin的书面批准。

2.关于持续性监管的规定

英国金融服务局对从事投资业务的公司，包括金融衍生品业务的公司，资本充足率、客户资金、广告营销等各方面进行持续性监管，确保每个公司有足够的资本维持经营，保护客户的资金和资产。金融监管局也有专门针对客户资金的制度，目的是为了在公司的债权人对公司进行要求时保护客户的资金不受侵犯，同时也防止公司挪用客户资金。如公司收到客户资金后，必须尽快存入批准的银行，公司还必须至少每25个工作日跟银行核对一次客户资金的头寸。在营销方面，《金融服务法》要求所有的投资广告必须由被授权者或批准，不得误导。

在德国，设立金融服务机构除了要获得BAFin的批准外，也有资金方面的要求。例如，新设一个公司或设立一个非欧盟国家的机构的分支都应符合下列标准：银行应当拥有500万欧元以上的自有资金；自营的金融服务机构的资金要求较少，为5万至73万欧元不等。德国的金融服务机构也必须考虑欧盟对于资本充足率的要求。例如，金融机构的责任资本与风险加权资产的比例不得小于8%。此外，《有价证券交易法》第34条(a)规定了证券服务企业必须分账管理资金，即自有资金应当与客户资金分开保管。与英国不同，德国有专门的《交易所法》，以规范交易所的行为。

3.关于交易行为的规定

在英国，交易行为除了要受到FSA等法律的约束外，还必须遵循自律机构颁布的规则，以及《伦敦商业行为法》。在交易行为中，洗钱与内幕交易是英国重点防范的活动，也是予以严厉处罚的犯罪行为。对于个人进行洗钱活动的，可以处以最高14年的徒刑和无限量的罚款。而内幕交易在英国原来是由公司证券法规定的，后来由1993年的刑法替代。该法规定了三种内幕交易的犯罪行为，即内幕交易、唆使他人内幕交易以及泄露内幕信息。

德国《有价证券交易法》的第五章第31(1)1条中规定证券服务企业应当“以必须的专业知识谨慎和认真地为其顾客的利益提供有价证券服务和有价证券附加服务”。为了弥补法律过于原则的不足，BAFin作为监管机关还颁布了一系列指令，以规范金融服务商业活动的组织、行为与交易，以便更有效地保护投资者的利益。对于内幕交易，德国也将其定性为犯罪行为。《有价证券交易法》对内幕交易是规范重点。该法的第38条明确规定，进行内幕交易的“处5年以下剥夺自由或处罚金”。

三、新形势下的英德资本市场法律制度

进入21世纪以来，一些新现象、新观念都促使英德两国的金融法律制度向一个系统化、高效率、增加干预却又不失市场化的模式迈进。两国资本市场法律框架现今都呈现出较为趋同的倾向。这是因为两国都不同程度地受到了以下几个方面的影响。

1.适度混业经营的要求

在金融业不断发展、金融创新层出不穷的今天，金融领域的一些界限已经模糊。正如英国财政部秘书长阿伦·米尔本所说的：“如今，银行、券商和保险公司都在同一个池塘里戏水。但传统的 部门间界限消失后，原先的规范体系并没有跟上。”解决这个问题的最有效的办法当然是用一个统一的监管部门利用统一的法律规范对众多的金融领域进行协调。1997年，德国提供了《第三次振兴金融市场法案》，对银行之外的股票市场、信托业及金融控股公司等进行“自由化”改革。随着欧元—体化的逐步扩大，联邦银行将逐步强化其宏观经济的监管职能，淡化其微观的监管职能。这是世界金融监管制度改革的必然趋势。

2.欧盟法律的约束

英德两国除了在本国制订法律以对资本市场进行规范外，还必须遵守欧盟有关的法律。欧盟有关资本市场的法律致力于成立统一的、自由的资本市场。《投资服务指令》(ISD)是欧盟调整成员国资本市场的重要法律，英国顺应了这个要求，修改后的《金融服务法》和刚刚出炉的《金融服务和市场法》对执行ISD都起到了显着的作用。

德国也在为执行ISD而努力改革国内金融法律环境。过去，德国资本市场的监管一直是其国际化的障碍，既没有禁止内幕交易的法规，也没有保护投资者免于市场操纵之苦的措施和二级市场的监管标准也不符合国际惯例。后来在欧盟的影响下德国的监管力度得到加强。1994年，德国颁布了《证券交易法》，并且这部法律不仅履行了《欧共体内幕交易指令》，也履行lSD和其他指令，其明确目标是改进和提高德国金融市场的国际化程度。可见，尽管德国的改革步伐与英国相比稍微落后，可是两国都力图在本国的法律中达到欧盟对资本市场的一些要求，形成较为统一的监管力度和方法。

3.欧洲各资本市场的竞争与合作

随着欧洲经济一体化不断加强，欧盟各成员国资本市场的竞争越来越趋白热化。与此同时，为增加在国际市场上的竞争力，各交易所也不断寻求各种形式的合作，以期强强联合、优势互补。不少交易所因此加快了合并的步伐。

1998年9月28日DTB与瑞士交易所(Soffex)合并成立了Eurex。在资金面上DBAG提供了一半的资金，而SWX（The Swiss Exchange,Soffex的母公司）提供了另一半的资金。因此在Eurex成立后，DBAG仅持有Eurex一半的股权，然而在德国部分的Eurex,DBAG仍是百分之百的出资者。

2000年伦敦和法兰克福交易所宣布合并计划，这是继3月20日布鲁塞尔、阿姆斯特丹和巴黎证券市场合并成立“欧洲第二”证券交易所之后，欧洲证券市场行将出现的又一跨国联营的证券机构，它标志着欧洲证券行业朝成立泛欧证券市场，进而建立全球证券市场方向又迈出了坚实的一步。

另外，欧洲新市场(EURO.NM)的运作也正如火如荼地进行着。这是一个泛欧洲范围内成长型公司股票的市场联盟，会员包括了巴黎、法兰克福、阿姆斯特丹、布鲁塞尔、意大利、斯德哥尔摩、哥本哈根和瑞士证交所的新市场等市场。无疑，欧洲新市场将在新世纪迎来一个大的发展。

欧洲资本市场的合作与竞争，必然会对英德两国的金融法律制度以及交易规则产生有意义的影响。因此如果国内的市场想要参与到欧盟乃至国际的竞争中来，肯定需要将各自的资本市场的法律制度统一到某一个层面上来，因而，英德两国都在为执行欧盟lSD而努力修改自己的法律法规，以创造出共同的“游戏规则”。

【参考文献】

1.Charles Machan,Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds(Three Rivers Press,1980,first published in l841)。

2.杨玉川：《金融期货期权市场研究与策划》，经济管理出版社2000年版。

3.舒志军：《英国金融集团及其与德国金融集团的比较》，《国际金融研究》1999年第11期。

4.吴晓求：《海外证券市场》，中国人民大学出版社2002年版。

5.扬迈军等：《金融衍生品市场的监管》，中国物价出版社2001年版。

资本市场监管范文第10篇

证券时报记者：证监会如何利用信息化手段进行资本市场监管？

张野：2014年开始，证监会开始建设中央监管信息平台。这个平台整合了证监会各个方面的监管应用系统，包含了20多个子系统，通过数据共享和流程互通，更好地提高了监管针对性。目前，该平台已取得实质性进展，绝大部分子系统都已经上线运行，同时还在进行持续完善。这是证监会首次在监管应用系统和监管数据方面实现了大统一，为以后信息化发展打下了良好的基础。如果我们把各种个人级电子化工具称作监管科技1.0层次的话，中央监管信息平台可以说是监管科技的2.0层次。中央监管信息平台是在证监会市场部和信息中心的组织下，由中证监测和中证信息两家专业的市场核心机构提供技术支撑，采用一套制度、一张图纸、一套标准进行开发建设的，从而保证了中央监管信息平台的整体化。

一年前，证监会又开始研究资本市场的大数据监管，也可以称之为监管科技3.0，即利用现代信息科学技术提升监管部门的工作效率和监管力度，监管科技应用已经成为全球各国监管机构的共识，也是证监会多年来坚持的工作理念。监管科技3.0不是空中楼阁，它是在传统信息技术之上充分利用人工智能、大数据、云计算、区块链等先进技术手段，对传统技术手段的升级和完善，因此无论是从技术上还是理念上都需要进行深层次的转变。证监会花了很长时间对这个领域进行了调研，认真研究了全球范围内监管科技的应用情况，在此基础上制定了我国资本市场监管科技3.0的总体实施方案。总体方案里包含了9个重点分析方向、32个应用场景，如拟上市公司画像、上市公司画像、内幕交易、财务舞弊分析等。在监管科技3.0的工作中，将充分发挥交易所的技术优势和人才优势。刘士余主席对这项工作非常重视，重点工作亲自督办，希望在一两年内能够在监管科技运用方面能走出一条新路，达到新的水平。

资本市场监管范文第11篇

以2004年1月31日国务院下发《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》为标志，积极发展资本市场已经成为国家发展战略的重要组成部分，而资本市场上监管与被监管的新一轮博弈也就此拉开了序幕。

为处理好证券市场、资本市场规范、发展与监管三者之间的关系，相关的监管部门已经并正在制定、完善和实施许多新的法规办法，这些都将促进资本市场、证券市场持续、有序、健康发展。监管方面的最新的动态是：

证券市场全面实施保荐制度。证券发行上市保荐制度于2004年2月1日起正式实施。其要点是：证券公司作为保荐人，要严格履行注册登记诚信申报的义务，推荐文件一旦由证监会受理，负责推荐的机构和个人将承担相应责任。保荐人既需要为发行人提供改制重组、规范辅导、发行承销以及持续规范运作的专业服务，又要履行审慎核查、持续督导发行人的责任，要帮助发行人做好信息披露的工作，最基本的就是要保证信息披露的真实、准确、完整，不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。实施保荐制度的目的，一是进一步提高上市公司质量，切实把好“准入关”；二是进一步加大中介机构的作用，强化市场约束机制，推动发行制度由核准制向注册制转变；三是能够为证券公司创造一个良好的竞争环境，实现优胜劣汰。

进一步提高上市公司财务信息质量。证监会于2004年1月6日《关于进一步提高上市公司财务信息披露质量的通知》，针对最近上市公司财务信息披露暴露出的一些较为严重的问题，从各项损失准备的计提等六个方面提出了更加明确的要求。

另外，2004年1月29日，证监会对2001年的《公开发行证券的公司信息披露规范问答第1号―非经常性损益》作了修订，对非经常性损益的含义和内容作了更为清晰的界定。

2004年1月30日，中注协了《关于做好2003年上市公司年报审计业务报备工作的通知》，并开始编发《年报审计情况快报》，表示中注协将密切跟踪上市公司公布的年报，针对“炒鱿鱼、接下家”等年报审计中的异常情况，予以风险警示。

规范证券公司行为。为推动证券公司规范运作，完善公司治理，建立现代企业制度，证监会了《证券公司治理准则（试行）》，自2004年1月15日起施行。另外，证监会还了《证券公司客户资产管理业务试行办法》，以规范证券公司客户资产管理活动，保护投资者的合法权益，维护证券市场秩序，该办法自2004年2月1日起施行。

但无法否认的是，在我国资本市场中，仍存在一些深层次和体制上的问题急需解决，而且目前尚未见出具体的解决方案。

最受关注的是上市公司股份中尚不能上市流通股份的流通问题。目前我国股票市场三分之一为流通股，三分之二为非流通股。形成这种状况在当初有积极作用，通过实行国有股不流通、国有股占有上市公司大部分股权的方式，解除了“姓社姓资”的疑问，为中国股票市场赢得了生存权，并在十几年中获得了巨大的发展。但现在这种国有股绝对控股，不能流通，也缺乏必要的流动性的情况，即具体表现出的一股独大，已经吞噬了股份经济制度的优势，给完善公司治理结构造成了障碍。由于一股独大，股东代表大会、董事会、监事会的制度难以真正发挥作用，往往是大股东说了算，中小股东缺乏监督、建议和管理方面的权利。而且一些上市公司大股东在非流通的情况下，缺乏搞好经营的压力和动力，一些公司靠造假维持运转，甚至靠假业绩、假报表继续圈钱。

国务院在《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》中已明确提出，要“稳步解决目前上市公司股份中尚不能上市流通股份的流通问题”。综合专家意见，妥善解决国有股全流通的问题应把握几个原则：一是实践中的可操作性；二是新上市的股票应尽快采取全流通的办法，以避免非流通股越来越多；三是如全流通无法实现，可以向各方面投资者作协议转让，以保持资本的流动性；四是提高市场透明度；五是证券市场资金来源应多样化，必须提高机构投资者的比重。

其次是独立董事“独立”难。设立独立董事是完善的公司治理结构中的重要一环。根据证监会的统计，截至2003年6月底，我国证券市场1243家上市公司已聘请了3839名独立董事，70%的上市公司独立董事已达到占“上市公司董事会成员三分之一”的要求。人们期待独立董事在完善公司治理中充分发挥作用。

然而，国内首例独立董事聘请中介审查上市公司账目，被上市公司拒绝的事件却使大家对独立董事的“独立”心存疑问。事件原委是：在对乐山电力2003年财务状况出具独立董事意见时，两位独董程厚博与刘文波对公司的担保行为、关联交易行为以及负债情况产生质疑，便于2月12日聘请深圳鹏城会计师事务所对乐山电力进行专项调查审计，但乐山电力认为，独董要求专项审计属重大事项，须报乐山市政府批准。独立董事的调查行动遭到了拒绝。

那么，独董到底有无权利聘请中介进行财务调查？答案是肯定的，因为证监会《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》中早已明确，独立董事的法律职权包括：重大关联交易应由独立董事认可后，提交董事会讨论；独立董事有权向董事会提议聘用或解聘会计师事务所；独立聘请外部审计机构和咨询机构；在股东大会召开前公开向股东征集投票权等。

问题在于，当独立董事与上市公司产生矛盾之时，独立董事的法律职权如何得到司法保护，使其职权能够真正被履行，而不仅仅是本例中上市公司二级市场股价下跌，由投资者作出的事后回应。也许，只有完善的股东诉讼制度，才能为独立董事制度提供强有力的保障，也为相关的冲突提供最终的有效的解决途径。

还有一个严重的问题是注册会计师的独立性。国内外证券市场出现的公司造假和审计失败案揭示出，注册会计师的独立性受损是导致审计失败的一个重要根源。也就是说，在现代财务报表审计的委托关系中，理论上是公司的财产所有者委托注册会计师审计，但实际上是公司的经理人在控制注册会计师的选择，是经理人在委托注册会计师审计，从而影响了注册会计师独立客观的发表意见。

具体到我国，由于国有企业改制而成的上市公司在整个证券市场中占相当大的比例，所有者缺位、股权代表虚置的问题还没有根本解决，加剧了内部人控制现象，从而进一步损害了注册会计师独立发表审计意见的地位。在这种情况下，即使上市公司存在财务欺诈行为，也会出现注册会计师在同业竞争的压力中让步、“迁就”上市公司的现象。

为维护注册会计师的独立性，可考虑以下措施：

首先是建立董事长与总经理的分离机制。目前，我国上市公司董事长与总经理两职合一的比例高达60%以上，破坏了内部治理结构的监督机制。因此，我国上市公司应建立董事长与总经理的分离机制，使董事长、总经理各负其责，充分发挥董事会的监督职能，使经理操纵会计信息的行为受到有效制约。

资本市场监管范文第12篇

关键词：定向增发 利益输送 资本市场监管

一、引言

资金是企业的血脉，是企业得以运行的前提。成长中的企业对资金的需求很大，这使得其不断追寻各种有效的融资方式，以缓解因资金不足带来的压力。股权融资作为由企业股东出让部分企业所有权，引进新股东的融资方式，其具有取得比较大量的资金，有利于企业运营的优势。因此多年来上市公司表现了明显的股权融资偏好，表现为上市前极力争取IPO发行，上市后再融资方式选择上仍倾向于配股、增发等股权融资方式。2006年《上市公司证券发行管理办法》出台后，证券管理部门允许上市公司进行定向增发，且门槛低、手续简便，申请定向增发的公司在数量和募集资金规模上都超过了公开增发和配股，定向增发已逐步成为现行主流的融资模式，成为股权融资偏好的新体现。近年来实务界曝光的上市公司控股股东通过定向增发来掏空上市公司、侵害中小投资者利益的丑闻数见不鲜，定向增发已经成为控股股东隧道挖掘、利益输送的新手法，严重违背了证券监管部门推行该融资方式的初衷――优化融资方式，丰富融资渠道，保护投资者利益，促进资本市场健康和谐发展。定向增发中控股股东的利益输送行为，导致资本市场资金配置不合理，无法使有限的资本发挥最大的效用，不仅极大地损害了投资者利益，挫伤了投资者信心，更打乱了资本市场正常的融资结构，长远看来将会阻碍我国产业结构的优化升级，降低国内企业的综合竞争力。党的十对资本市场发展提出了新要求，指出要深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系，发展多层次资本市场，完善金融监管，维护金融稳定。因此，研究如何遏制控股股东利益输送行为，从而合理运用定向增发，具有理论与现实意义。

二、文献综述

（ 一 ）国外文献 定向增发国外称为私募发行，在20世纪90年代以后成为英、美等国证券市场一种流行的股权再融资方式。国外上市公司在筹集资金时更愿意采用定向增发新股方式，主要是基于以下优点：（1）可以解决新股发行中的信息不对称问题（Hertzel et al，1993）；（2）引入一个有动机且有能力监控公司管理层机构投资者（Wruck，1989；Wu，2004）；（3）通过向消极的投资者定向增发新股来防御其对公司管理的干涉（Barclay et al，2007）；（4）控股股东（尤其是家族企业）为了维护其控制权而采用不会稀释其控股比例的定向增发新股融资（Cronqvist et al，2005）。国外的研究（Cronqvist和Nilsson，2005；Baek等，2006）已经证实定向增发中确实存在明显的“利益输送”行为。

（二）国内文献 章卫东（2007）通过检验宣告定向增发和定向增发实现集团整体上市公司的股票短期市场表现发现，宣告定向增发和集团整体上市的公司都具有正的财富效应，并且整体上市的宣告效应更好。得到的结论是股权分置改革后，上市公司再融资不再以“圈钱”为目的，而是从公司项目需要出发，因此呼吁有关部门鼓励定向增发融资。章卫东（2010）又通过实证检验比较定向增发与可转债的短期市场绩效差异性，发现上市公司定向增发的宣告效应好于发行可转债的宣告效应，提出管理当局应该支持定向增发的发展。同样从财富效应角度出发，邹斌等（2011）比较了公开增发和定向增发的后3年内股东的长期财富效应，发现公开发行的财富效应为负，而定向增发的财富效应为正，从而得出了定向增发融资方式的合理性和政策可行性。

三、定向增发、利益输送

（一）时机选择 定向增发中的“择时性”表现明显。“择时性”即在股价被高估时增发新股，股价被低估时回购，以降低股权融资成本。而分析定向增发中的时机选择有其特殊性。首先，定向增发对象为上市公司大股东、机构投资者或二者的结合。当增发对象仅为大股东时，上市公司倾向于在股价低时增发，从而降低大股东的投资成本，使大股东有机会以低成本扩大控制权，损害了公司及中小股东的利益。而当增发对象为机构投资者时，上市公司选择股价高估时增发，以便为公司融入更多的资金。吴玉辉等在中国管理学年会（2010）上发表的文章，证明了上市公司倾向于在股价较低时向控股股东定向增发，而在股价较高时向机构投资者定向增发的假设。其次，定向增发的择时性还表现为定价基准日的选择。由于《上市公司证券发行管理办法》规定，上市公司“发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十”，因此定价基准日的选择成为决定发行价格的关键。《上市公司证券监督管理办法实施细则》中规定定向增发定价基准日为三个时点：董事会决议公告日、股东大会决议公告日和发行期首日。对定价基准日的规定具有很大的弹性，客观上为大股东进行时机选择和价格操控提供了机会。此外，定向增发的“择时性”还表现在若上市公司有意对控股股东进行定向增发，但增发方案尚不成熟甚至增发方案尚未完全确定，而此时上市公司的股票价格又处于较低水平，上市公司就能够以存在不确定的重大事项为借口申请临时停牌，从而在停牌期间制定增发方案细节，这样就能将增发价格锁定在较低的位置，从而节约控股股东购买新股的成本，而中小股东没有否决权，只能任由控股股东将定向增发产生的大部分收益收归囊中。吴玉辉（2013）通过实证研究的方法，证实了定向增发中时机选择、停牌操控与控股股东掏空之间的关系，即定向增发前控股股东通过时机选择和停牌操控来将发行价格锁定在较低水平，损害了中小股东利益。

（二）折价发行 Wruck（1989）认为定向增发的折价是对投资者未来监督公司管理层所付出成本的一种补偿；信息不对称理论：Myers and Majluf（1984）指出由于企业管理者具有信息优势，因而企业在当前的股价水平进行权益融资可能会向投资者传递股价被高估的信号。Hertzel 和 Smith（1993）认为定向增发的折价则是对投资者在信息不对称的条件下搜寻信息成本的补偿，定向增发折价反映了内部人与外部投资者的信息不对称程度，企业的信息不对称程度越高，投资者要求的定向增发折价越大；管理层机会主义行为：定向增发折价是管理者对消极投资者牺牲管理机会的补偿。我国《上市公司证券发行管理办法》规定，定向增发的发行价不得低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十。不低于九折的折扣率显然难以满足投资者的要求，大股东往往将折扣率与发行定价相结合，在采用时机选择、盈余管理的手段将定价锁定在预期定价的同时，再以九折的折扣发行，这样大大降低了投资者的成本，又一次侵占了公司的利益。目前国内有关发行折扣的研究从多个视角展开。主要有：一是针对不同的发行对象：郑琦（2008） 研究发现，不同定向增发对象会对发行价格产生不同的影响。其中，定向增发对象为机构投资者的发行价格最高，而发行对象为控股股东的发行价格最低。章卫东和李德忠（2008）对定向增发新股折扣率的影响因素进行实证检验，发现向控股股东及关联投资者增发的折扣率低于向非关联投资者的折扣率。然而，朱红军（2007）发现当大股东购买定向增发股票的比例与其在增发前持有的上市公司股权比例差额越大时，则增发的折价越高。这一结果表明，大股东通过定向增发以较低的对价稀释了中小股东的权益，侵害了中小股东的利益。二是从财富转移是视角：、张力上和黄冕（2009）发现定向增发对象为大股东、实际控制人或其控制的关联人时，发行价格相对较低，证明了我国资本市场可能存在大股东利用定向增发折价实施财富转移的行为。张鸣和郭思永（2009）研究表明，影响上市公司进行定向增发的重要因素是大股东的机会主义行为动机，大股东是否从上市公司转移财富及其转移财富的程度由上市公司定向增发的折价水平和大股东认购比例共同决定。徐斌和俞静（2010）则另辟蹊径，从内在价值投资的视角研究了投资者情绪和大股东利益输送行为对定向增发折扣的影响，认为折价本身就是对大股东禁售风险的一种补偿。

（三）盈余管理 定向增发并没有对企业过去的业绩提出要求，可若由此得出上市公司因没有必要迎合监管部门的要求而不进行盈余管理的结论是不科学的。Teoh、Welch &T.J.（1998）发现美国公司在进行股权再融资之前通过向上操纵应计利润报告了较好的业绩，而且这种盈余管理行为并没有被投资者识别出，发行前的盈余管理直接影响了发行后企业股票的表现状况。可见企业为了达到筹集更多资金的目的，会刻意美化自己在发行前的业绩表现，通过盈余管理粉饰经营业绩，吸引投资者，这在一定程度上误导了市场。与发行时机选择的动机相似，大股东使用盈余管理同样企图通过影响发行价格来达到利益输送的目的。对盈余管理的分析包括两个维度：盈余管理方向选择和盈余管理方式选择。首先，针对不同的发行对象，盈余管理的水平与方式不相同。当对控股股东定向增发时，上市公司倾向于负的盈余管理，通过会计盈余影响公司价值，将公司股价拉低，从而达到降低投资成本的目的；对机构投资者定向增发时，倾向于正的盈余管理，从而提高发行价，为上市公司融得更多的资金。其次，盈余管理包括应计项目操控和真实活动操控，无论采用其中哪种方式，都会造成增发后公司业绩的下滑，这是大股东短视行为的明显表现。郑琦（2009）发现公司只对大股东发行股份时，发行前没有操纵利润，但发行后存在较强盈余管理；当机构投资者参与定向增发时，企业在发行前后都进行了盈余管理，发行后盈余管理的程度有所降低。机构投资者参与定向增发的程度越大，企业在增发过程中盈余管理的持续性和程度都越大。最后郑琦推测企业进行盈余管理的动机可能是为了保证企业承诺业绩的实现。对于盈余管理方式的选择，章卫东（2010）做了研究，发现上市公司向控股股东等内部人定向增发时，进行负的盈余管理，且第一大股东持股比例越高，盈余管理程度越强；而定向增发对象为机构投资者时，公司进行正的盈余管理，以增加融入资金规模。通过比较公开增发与定向增发，章卫东（2013）进一步论证了定向增发中盈余管理方式的选择与增发新股的类型有关。另一方面，李增福（2012）分析了盈余管理公司定向增发后的业绩表现，发现盈余管理导致了定向增发后公司业绩的滑坡，具体表现为应计项目导致定向增发后短期业绩滑坡，而真实活动盈余管理导致长期业绩滑坡。无论如何，二者都破坏了公司正常的经营活动，不利于公司整体发展。

（四）现金分红 多年来上市公司不分红或少分红、分配股票股利的行为受到了投资者的指责，监管机构也多次出台政策，鼓励上市公司分红，2013年上交所《上市公司现金分红指引》，鼓励上市公司现金分红比例不低于30%。“鼓励”终不是“强制”，对上市公司是否分红、分红比例的约束明显不强。然而，在实行了定向增发的公司，现金分红比例过高反而侵害了公司利益。增发后大规模现金分红是大股东惯用的手法，从而实现配股资金短时间“套现”，从上市公司转回到控股股东手中，大股东及时收回了投资成本，实现了以低成本、低风险扩大控股权的目的，但大量侵占了上市公司流动资金，造成公司资金周转压力，一方面弱化了公司对新项目或扩大经营规模的资金支持能力，违背了定向增发的一般性目的。赵玉芳等（2011）证实了大股东倾向于定向增发后进行利益输送，并且增发对象为大股东的公司比对象为机构投资者的公司的分红比例更高。吴辉（2009）通过对2006年和2007年定向增发数据研究发现在定向增发的当年，存在上市公司通过现金分红，向大股东进行利益输送，但是只是极少数。朱红军等（2008）通过驰宏锌锗的案例，呈现了上市公司通过定向增发折价融资，紧随其后又大规模现金分红“派现”的利益输送过程，质疑该公司的高分红行为。定期分红是资本市场发展完善的反映，而在定向增发中存在的先融资后大规模分红的行为，具有明显的“套现”嫌疑，不仅不利于资本市场发展，更损害了公司及投资者的利益，应该予以及时制止。

（五）资产注入 定向增发是大股东与上市公司之间进行的大规模关联交易，大股东可以通过现金注入和资产注入的方式扩大公司权益。鉴于现金的稀缺性及流动性，大股东往往更倾向于进行资产注入。在资产注入过程中，资产估价环节、资产实际质量都是大股东获得私利的可乘之机。由于资产评估费用、审计费用都由上市公司支付，而公司由大股东控制，从而直接导致了评估价格有失公允，高估资产的现象屡见不鲜。同时，大股东还可能通过资产置换，以自己的劣质资产换回上市公司的优质资产，再将换入的优质资产卖给上市公司，在提升公司价值的同时获得又一次套现的机会。更为恶劣的是，劣质资产注入在实施定向增发的当期圈走了上市公司优质资产的同时，为以后期间公司业绩的下滑埋下了隐患。黄湘源（2009）认为不设防的定向增发容易成为一种掩耳盗铃的暗箱操作新把戏，借并购重组或整体上市的名义降低定向增发再融资的条件，注入、虚构利润，利用定向增发将劣质资产注入上市公司，掏空上市公司或向关联方输送利益。章卫东等（2010）证明若注入的资产与公司业务无关，则投资者获得的长期超额收益率显著较低，从大股东向公司注入劣质资产的动机来看，劣质资产的注入是利益输送动机的突出反映。章卫东（2012）又提出防止资产注入中“注水”问题，将控股股东向上市公司注入劣质资产称为“注水”，并将“注水”渠道分为注入劣质资产、价值评估、操纵定向增发发行价以及盈余管理等，同时提出了一系列建设性的政策建议。本文从时机选择、折价发行、盈余管理、现金分红、资产注入的角度分析了定向增发中大股东的利益输送行为，在实际操作中各种掏空方式并没用明确的界限，往往是相互交叉采用的。朱红军（2008）通过对驰宏锌锗的案例分析，完美呈现了大股东通过各种方式掏空上市公司的行为，具有非常强的说服力。

四、政策建议

本文从政策层面提出以下建议：（1）优化上市公司股权结构，完善公司治理。大股东具有利益输送动机，但输送能力的强弱取决于其控制权大小。目前我们上市公司大股东控制突出，大股东与中小股东之间的第二重问题严重。只有不断完善股权结构，缩小大股东持股比例，才能使控股股东与中小股东的利益逐渐趋于一致；与此同时，积极引入机构投资者，其有动机与能力对大股东进行监督与制衡，从而实现公司价值最大化。（2）完善法律漏洞。控股股东通过定价基准日的选择和折价发行实现低价投资。因此，监管部门应对定价基准日提出更加明确的要求，限定公司停牌的最长时间，公开上市公司定向增发折价率的确定原则，以最大限度地降低大股东操控价格的空间，降低大股东通过发行价格进行利益输送的可能性。（3）完善信息披露制度。“阳光是最好的消毒剂”，要让定向增发暴露在监管部门的监控下，就要对定向增发制定更加完善的披露制度，对定价基准日的选择、价格设定机制、增发对象选择、募集资金投向等项目的披露要求更加细化。建立公司诚信档案，设定诚信指数，以此作为衡量公司价值的标准之一。同时，严惩信息造假行为，提高造假成本。（4）建立诚信体系。诚信是为人做事的根本，诚信缺失是当今社会亟待解决的问题。大股东通过各种造假行为进行利益输送，有违诚信原则，扰乱了资本市场的正常秩序，不利于构建和谐有序的经济环境。因此，应该在全社会范围大兴诚信之风，使诚信意识深入人心，建立真正值得信任的融资环境。

参考文献：

[1]章卫东：《定向增发新股、整体上市与股票价格短期市场表现的实证研究》，《会计研究》2007年第12期。

[2]章卫东、周伟武：《上市公司定向增发新股融资与可转换债券融资比较研究》，《经济评论》2010年第1期。

[3]邹斌、章卫东、周冬华、珏伟：《定向增发与公开增发新股融资股东财富效应的实证研究》，《经济评论》2011年第6期。

[4]朱红军、何贤杰、陈信元：《定向增发“盛宴”背后的利益输送：现象、理论根源与制度成因》，《管理世界》2008年第6期。

[5]赵玉芳、余志勇、夏新平、汪宜霞：《定向增发，现金分红与利益输送》，《金融研究》2011年第11期。

[6]赵玉芳、夏新平、刘小元：《定向增发，资金占用与利益输送》，《投资研究》2012年第12期。

[7]章卫东、李海川：《定向增发新股、资产注入类型与上市公司绩效的关系》，《会计研究》2010年第3期。

[8]吴育辉、魏志华、吴世农：《定向增发的时机选择、停牌操控与控股股东掏空》，《中国管理学年会》（2010年）。

[9]吴育辉、魏志华、吴世农：《时机选择、停牌操控与控股股东掏空》，《厦门大学学报》2013年第1期。

[10]章卫东、李德忠：《定向增发新股折扣率的影响因素及其与公司短期股价关系的实证研究》，《会计研究》2008年第9期。

[11]章卫东：《定向增发新股与盈余管理》，《管理世界》2010年第1期。

[12]章卫东、刘珍秀、孙一帆：《公开增发新股与定向增发新股中盈余管理的比较研究》，《当代财经》2013年第1期。

[13]李增福、黄华林、连玉君：《股票定向增发、盈余管理与公司的业绩滑坡》，《数理统计与管理》2012年第5期。

资本市场监管范文第13篇

内容提要： 监管与自律、自治是资本市场的永恒的主体。没有适度的监管难以自发地建立公平和有效竞争的资本市场秩序，确保交易安全和广大投资者的利益；而一个缺乏自律和自治的资本市场，必然是市场交易主体缺乏活力，资源配置效益低下的市场。对政府监管产生强烈依赖，以至于无法生成自律、自治环境机制的资本市场，永远也不可能走向成熟。我国资本市场以政府为主导，管制过甚，自律、自治受到无形压制的发展模式，必须扭转、过渡到监管与自律、自治并重，二者有机统一的轨道上，才能使我国资本市场最终走向成熟。

现代市场经济条件下的资本市场必须营造一个监管与自律、自治对立统一的市场环境，才能实现法律调整对安全和效益的追求。然而，法律如何把握适度监管的领域，为各类市场主体保留适宜其生存和持续发展的空间，则是整个资本市场能否良性运转的关键。资本市场的监管应建立在市场机制配置资源的基础上，尊重资本市场的规律，注重宏观调控，间接管理，多采用经济手段保持市场主体的独立性和自主经营权。不因监管的存在而使市场主体丧失经营的灵活性和活力，不因监管而妨碍其效益的增长。

一、监管与自律、自治在资本市场发展中的地位与作用

古典自由经济学派崇尚自由经济，主张经济的自由放任，反对政府干预经济活动。完全竞争性的市场模型能够实现资源的帕累托效率配置。即个体消费者的效率最大化行为和厂商利润最大化行为将通过“看不见的手”使资源的配置达到一个理想的状态：任何变动若不使任何他人的境况变坏就不能使任何一个人的境况变好。这一理想状态不需要政府的任何干预或公共政策，这是一个自我调节和修正的过程。最小政府理论以人类平等、自由、公正和人权神圣不可侵犯为最高的价值，坚信个人的主体权力能力、自我控制能力、自我约束能力和自我实现能力是实现公平、正义、平等、自由和福利的唯一途径。因此，政府只履行守夜人和交通警察的职能。政府的功能只局限于“保护所有的公民免受暴力、盗窃和欺诈，……确保合同的履行与实施。”最小的政府和管得最少的政府就是最好的政府。然而，现实生活中这种完全竞争的市场从来就没有存在过。20世纪20年代末30年代初的世界性经济危机，随之宣告了自由放任经济政策的终结。针对经济放任造成的后果，凯恩斯主义主张国家干预经济的政策以实现充分就业和经济增长。然而，20世纪70年代初，西方国家出现的了大量失业和物价高涨并存的“停滞膨胀”，使凯恩斯主义的理论和经济政策陷于破产。历史事实告诉我们，当今的市场经济既不是放任自流的经济，也不是政府全面管制的计划经济，市场调节与政府调节二者缺一不可。

政府监管和调控市场经济的正当理由，首先，是因为市场的失灵。非竞争性、非排他性的纯公共物品与非竞争、可排他、可市场化的公共物品供给不足，以及竞争性、非排他性的公共产权的过度消费和投资不足，使市场机制的帕累托配置效率失灵；经济活动的外部性、自然垄断、信息不对称 [1]，以及竞争性市场的其他局限性均会引起市场的失灵。其次，自由竞争的经济必然走向垄断和市场支配地位的滥用，反过来妨碍、排斥或限制竞争；再次，市场调节无法自动地实现社会总供给与社会总需求的平衡，而且市场调节的事后性，只能通过对经济严重的破坏和巨大的资源浪费，才能恢复经济总量的再次平衡。最后，市场主体作为经济人均有追求自我利润最大化的倾向和人性恶的一面，这样，市场交易和竞争的过程中就会不可避免地出现损人利己的现象。美国宪法之父麦迪逊就曾设问“政府之存在不就是人性的最好的说明吗？如果每个人都是天使政府就没有存在的必要了。”“如果没有一个组织来防范做恶者，来明确界定何为恶行的规则，个人就不可能和平地追求自己的利益，私有产权也不可能得到有效的保障。”（1）（p119）资本市场作为作为整个市场体系的重要组成部分，为了实现社会公共利益，维护公平、竞争、高效的市场秩序，对资本市场必要的管制，自不待言。例如，在股票市场上，由于信息不对称，在股票的发行人与股票的认购人之间，发行人关于自己股票的质量信息，知道的要比认购人全面的多。当投资者无法区别质量较高的股票与较低的股票时，较高质量的股票就会以低于投资者能够确知两种股票差异时的价格出售。这样，就会出现劣质股票将优质股票驱逐出市场的现象。政府监管除了具有消除资本市场失灵的负面影响的防范作用外，还有积极的促进功能。第一，政府监管有助于资本资源的优化配置，提高经济效率；第二，政府的监管能够实现公平、正义的理想社会。

在市场经济条件下，处于平等、自由和公正交易秩序中的每一个人和企业都是自我利益实现的最佳判断者。“一个好的社会必须具有限制个人的选择干涉别人选择程度的机制；一个好的社会应该具有畅通的让所有的人都广泛参与决定私人物品和社会物品配置的制度机制；一个好的社会应尽一切可能消除天赋性的与生俱来的特权与不平等，而让人的后天努力成为处于社会网络的哪一个纽结点上的惟一决定性的因素。”（2）（p205）在哈耶克看来，如果没有经济自由，就不可能有进步。企图要求社会所有的人按照一个人或者某些人的指令进行生活，从而操纵人与人之间的互动活动，这种企图必将阻碍那种可以实现物质和技术进步的社会秩序的生成。政府不应当对经济发号施令，而应当创设和执行有关财产、交换的法律，从而使人们能够以最有利于创造财富的方式彼此互相交往。政府恰当的目标应当是保证个人能够充分地以自己觉得最合适的方式利用其知识和才能。“法律恰当的目标则是为生活于其中的个人创造一个私域，使他们能按自己的意愿活动。” （3） （p231）哈耶克进一步认为，最优的社会就是个人透过竞争性市场公平地发挥自己的能力，并获得地位和物质财富的社会，而在此竞争性市场中，人们享有交换自由和私人财产，政府并不控制经济活动的细节。发达、良好的资本市场市场环境应当建立在广大市场主体主动性自律的基础之上，而不是完全依赖于监管。主要靠政府监管才能维持秩序，市场主体普遍缺乏自律意识，违规操作盛行的资本市场，这种状况，只能说明资本市场远未成熟。私法自治精神仅在于“实现下述思想：即任何人均可随其所欲，订立契约，作成遗嘱，设立社团。”（4）（p73）资本市场的各类主体，无论是商业银行、信托投资公司、证券公司、上市公司，中介机构、证券交易所等法人团体，还是在资本市场投资的个人，都是独立的市场主体，法律必须确保他们能够行使自主经营权，根据自己的决策，自由地开展资本经营活动，努力实现自身利润最大化经营目标。同业者为了自身的共同利益，按照自愿的原则可以依法建立自律性组织，维护团体的共同利益，协调团体与成员之间的利益，促进资本市场同业者的健康发展。

资本市场的竞争要有效地发挥作用，需要政府从事大量的活动以使其正常地运转，在其不能正常运转的时候要弥补其缺陷，但是在能够创造出竞争的地方就必须依赖竞争。哈耶克认为，如果政府的管理和计划是为了促进竞争，或者是在竞争无法正常发挥作用的时候采取行动，就不应当进行反对，但是除此以外的一切政府活动都是非常危险的。监管与自律、自治是资本市场的永恒的主体。没有适度的监管难以自发地建立公平和有效竞争的资本市场秩序，确保交易安全和广大参与市场交易者的利益；而一个缺乏自律和自治的资本市场，必然是市场交易主体缺乏活力，资源配置效益低下的市场。对经济活动实行全面的管制就必然会排斥市场，这

是计划经济体制的做法，完全不符合市场经济的客观要求。现代市场经济既不是古典自由经济学派所倡导的放任自流纯而又纯的市场经济，也不是对经济活动进行全面干预的经济。现代市场经济是政府可宏观调控，适度监管的经济。

二、我国资本市场的监管范围与自律、自治空间

资本市场不是全面管制或无缝隙监管的市场，也不是放任自流的纯粹的市场。前者，无异于对市场的取缔或对市场机制的全面扼杀；后者，则难以克服资本市场的局限性，防止资本市场失灵带来的灾难。由于人们在经济活动中所利用的大量的知识并不能集中于一个人的头脑中，而只能由不同的人掌握分离的知识。即便是政府也不可能掌握资本市场交易过程中所需要的全部知识和信息，因此，对资本市场实行全面的管制，使其按照事先的计划运转，不可能造就一个良性的资本市场。这一点早已被我国计划经济的教训所证实。为了建立一个高效和公正的资本市场，我们不需要政府非得无所不知、无所不能、无处不在、无限仁慈，任何时代、任何国家的政府都不可能这样，也完全没有必要这样。一个发达、健全和成熟的资本市场必须是既有健全的严格监管体系和手段，又有市场主体自主经营、公平竞争的自治空间；同时，要建立政府监管与市场交易主体自治之间进行沟通的渠道，发挥行业自律组织的桥梁和中介作用，协调社会公共利益、行业利益与个体利益的。梁定邦先生曾经指出，空间和社会秩序是法律的两个重要因素，“没有秩序的话社会无法发展；没有空间就不能调动一个民族的积极性一个社会的积极性。”所以，法律本身一定要有它的框架，有它的规范，使得每一人都知道这条路是宽的；使得每一人去走的时候，能发挥它的替能，它才是算好的法律。（5） （p23）关于资本市场中的监管与自律、自治的关系，就深层次而言，实际上反映了个体、团体与社会公共利益之间的关系。“虽然我们为社会利益着想，但仍必须重视个人利益。”（6）（p77）我们必须考虑维护资本市场公平竞争秩序，实现社会公共利益的整体要求和每个市场主体的单独要求，承认并保证市场主体享有充分的自主经营权，可以通过自身努力经营活动，去追求盈利目标的最大化。“政府最好的管理就是让人们非常自由也竭力创造他们自己的幸福。” （6） （p111）对资本市场的监管应以宏观管理为主，微观管理为辅。资本市场需要监管的事项应该是市场主体不能做、不愿做或做不好事，“关于公民个人知道的更清楚、更加擅长的那些事，国家并没有越俎代庖；相反地它做的是，即使个人有所了解，单靠他自己的力量也无法进行的那些事。”（7） （p169-170）

（一）    我国资本市场中的监管范围

关于资本市场的组织、运行，哪些事项和方面属于政府监管的领域？哪些事项和方面政府不应该插手，而应该由资本市场的参与者自治和自律？这个问题在立法上，即使不能做出详细的划分，也必须进行原则性的明确界定。关于这个问题的处理，我国立法往往从规定监管机关的职责入手。我国《银行监督管理法》第三章 [2] 规定了国务院银行业监督管理机构的监督管理职责，可概括归纳为：（1）依法制定并对银行业金融机构及其业务活动监督管理的规章、规则；（2）依照法定的条件和程序，审查批准银行业金融机构的设立、变更、终止以及业务范围；（3）对发生变更的银行业金融机构的发起人或持有股份达法定比例的股东的资金来源、财务状况、资本的补充能力和诚信状况进行审查；（4）办理银行业金融机构业务范围内的业务品种的审查批准和备案；（5）对银行业金融机构的董事和高级经营管理人员实行任职资格管理；（6） 制定银行业金融机构的审慎经营规则 [3]；（7） 责令银行业金融机构按照法律规定，如实向社会公众披露财务会计报告、风险管理状况、董事和高级管理人员变更以及其他重大事项等信息。我国新《证券法》第179条规定，国务院证券监督管理机构在对证券市场实施监督管理中履行下列职权：（1）依法制定有关证券市场监督管理的规章、规则，并依法行使审批或核准权；（2）依法对证券的发行、上市、交易、登记、存管、结算，进行监督管理；（3）依法对证券的发行人、上市公司、证券公司、证券投资基金管理管理公司、证券服务机构、证券交易所、证券结算登记机构的业务活动，进行监督；（4）依法制定从事证券业务人员的资格标准和行为准则，并监督实施；（5）依法监督检查证券发行、上市和交易的信息公开情况；（6）依法对证券业协会的活动进行指导和监督；（7）依法对违反证券市场监督管理法律、行政法规的行为进行查处；（8）法律、行政法律规定的其他职责。《证券投资基金法》第76条规定，国务院证券监督管理机构依法履行下列职责：（1）依法制定证券投资基金监督管理的规章、规则，并依法行使审批或者核准权；（2）办理基金备案；（3）对基金管理人、基金托管人及其他机构从事证券投资基金活动进行监督管理，对违法行为进行查处，并予以公告；（4）制定基金从业人员的资格标准和行为准则，并监督实施；（5）监督基金的信息披露情况；（6）指导和监督基金同业协会的活动；（7）法律、行政法规规定的其他职责。

从以上条款关于监督机构对资本市场的监管职责的规定，我们可以发现我国监督管理机构对资本市场的监管领域十分宽泛，其确切的范围可以从横向范围和纵向范围两个方向加以把握。首先，关于资本市场监管的横向范围。资本市场受监管的对象包括各类市场主体、中介机构、行业自组织及其行为。其中应接受监管的主体有：银行业金融机构、保险公司、证券的发行人、上市公司、证券交易所、证券公司、证券结算登记机构、证券投资基金管理机构、证券投资咨询机构、资信评估机构以及从事证券业务的律师事务所、会计师事务所、资产评估机构的证券、基金同业协会等。此外，对证券公司、保险公司、商业银行等商事主体的监管还向内延伸至市场主体的高管人员，以及证券从业人员，向外扩张到其发起人、控股股东和其他关联主体。纳入监管的市场行为，包括银行业金融机构、证券公司、基金管理公司的市场准入、业务范围和经营方式；证券的发行、交易、登记、托管、结算；信息披露；银行业金融机构的发起人或持有股份达法定比例的股东的变动情况。从资本市场的体系看，监管覆盖了股票市场、公司并购市场、债券市场、保险市场等。其次，关于资本市场监管的纵向范围。从各种类市场主体的设立、变更到终止，从经营决策、执行到市场交易结果等均被纳入全过程的监管，甚至纵深到市场主体的人事安排、治理结构、业务范围和业务品种和内控机制。几乎构筑了一个全方位、立体式的监管系统。

（二）    我国资本市场主体自律和自治的空间

资本市场的自律是指市场主体的自我管理，“当私人领域的某一部分的成员承担起监督他们自己事务的责任时自律就发生了。”（8）（p395）我国资本市场主体与国外较发达的资本市场上的主体相比，无论是公司自治空间，还是自律空间均相对要狭小的多。主要表现为：（1）无论是商业银行、投资公司、保险公司、证券公司，还是上市公司均存在国有股一股独大的现象，仍然无法做到政企分开，企业不能实现完全的自主决策。无限的政府监管对这些市场主体的挤压，致使它们能够拥有的自主经营权十分有限，几乎没有自我发展、自我完善和自我约束的能力。（2）证券公司、银行业金融机构、保险公司和信托投资公司实行分业经营，其业务范围和种类必须在核定的范围开展，不能自主地拓展业务，金融工具的创新也受到很大的限制。（3）行业自律组织除了为成员企业提供服务，基

本上无法肩负起对成员企业的经营活动进行监督的职责。这种局面的形成在我国并不是偶然的，其主要原因是我国市场主体历史上缺乏自律的传统，在计划经济体制下，政府部门长于管制，疏于发展，习惯于用行政手段管理市场，不擅长依靠经济规律办事，计划经济运行机制的惯性在我国资本市场发育十多年的历程中欲罢不能，阴魂不散，致使当前国内资本市场依然盛行非市场化运作的倾向。

三、资本市场监管、自律、自治的模式

资本市场由于政府管制与自律、自治各自所占比重不同，资本市场是以政府监管为主导，还是以市场主体自律、自治为基础，还是实行政府管制与自律、自治有机结合将会形成不同的模式。各种模式是资本市场监管、自律和自治现实化的具体表现。在世界范围内各国对证券市场的监管体制，主要分为集中型管理体制、自律型管理体制和其他介于二者之间的折衷体例。目前，我国资本市场所采用运作模式虽然属于集中管理型，它在形式上貌似美国的监管体制，但是在实质上却存在着很大的差异。

（一）美国集中监管模式。以美国为代表的集中型管理体制表现为，国家制定专门的证券管理法，设立全国性的专门证券管理机构对全国的证券市场进行统一管理。美国有关资本市场的立法和规章分为三级：一是美国联邦立法，其中包括1933年的证券法、银行法，1934年的证券交易法，1935年公用事业控股公司法，1939年的信托法，1940年的投资公司法，1949年的投资顾问法，1995年的金融竞争法，1999年金融服务现代化法，2002年的萨班斯—奥克利法案。另外，还包括证券监督委员会依照法律授予证券交易所、财务会计标准委员会、证券商协会等制定规章和自治规则。美国设立了直接隶属于总统的证券集中管理机构，证券交易委员会（SEC），独立行使职权，对全国性的证券交易所制定补充规定。二是各州制定的证券、金融、保险和公司方面的立法。三是由自律机构如证券交券商、投资公司，以及证券的发行和交易实施全面的监督管理权。证券交易委员会（SEC），将全国划分为9个区，每个分区设立分区委员会，负责执行和落实管理政策与措施。美国在自由市场经济，契约自由和企业自治理念的指导下，对资本市场监管的主要方式是注重上市公司等市场主体信息的披露，解决信息不对问题，增加市场的透明度；强化董事、高级经营管理者的诚信义务和管理职责，注重发挥资本市场对资本流动的自我调节作用，较少采用行政管制手段。因此，在美国无论是立法或是政府的监管措施都给市场主体实行自律、自治留有足够的余地。

（二）英国自律型监管模式。自律性的管理体制则表现为，除了国家必要的立法外，政府较少干预证券市场，对证券市场的管理主要依赖于证券交易所和证券商协会等组织进行自律管理。英国在20世纪80年代之前，资本市场由自愿建立的行业、专业和社会组织自主监管它们带有共同利益的事务，已形成自律性传统。证券和投资委员会、证券交易所、职业机构和各类公司等一系列私人运作的组织，在没有法定权利和不直接向政府官员负责或报告的情况下监督资本市场的活动。《1986年的金融服务法》改变了以往的状况，使资本市场的组织和活动“在法律的框架内自律”。英国证券和投资委员会是一个私人公司而不是一个政府机构，其主席由财政部和英格兰银行任命，并借此对其政策施加影响。它必须按照1986年的《金融服务法》对证券市场行使监管权，没有完全的自主权，当它不能发挥令人满意的作用时，财政部可以取消赋予它的权力并亲自行使这些权力。结果是在很大程度上，使证券和投资委员会具有半官方和半私人公司的性质。因此，于其说1986年之后，英国证券市场的管理模式是一种“自律模式”，不如说它是一种“共同管理体制”。英国1997年10月成立了金融服务监管局（FSA）被授予对银行、证券、期货以及保险业广泛的监管权，更进一步强化了这种共同监管的体制。然而，英国自律的传统仍然是资本市场运作的基础，市场准入条件及资格、专业标准的确定，市场秩序的建立与维护继续掌管在自律组织手中。只有出现自律、自治不能，或者不能凑效时，政府监管部门才出面加以干预

（三）我国政府主导资本市场的运作模式。我国自1998年11月国务院批准了中国证监会“三定”方案，确定其为全国证券、期货市场的主管机关，到按照分业经营管理的原则，陆续成立了银监会和保监会，完成了我国资本市场由多头、分散、重复、交叉管理到集中、专门、统一管理的体系构架。在政府行政力量的大力推动下，我国的公司实务和证券市场只用了短短十几年的时间，就走完西方国家花费了一百多年时间才经过的历程，并取得了一定的成绩，不能不说是一个奇迹。但是，我国资本市场新兴加转轨的特点，也存在诸多先天不足的问题，例如，市场体系不完整、股市二元化，上市公司的流通股比例偏低，“国有股一股独大”，商业银行、保险公司、证券公司和上市公司等市场主体的独立性差，法人治理机制不健全等问题。由于过去长期实施计划经济使政府擅长运用行政手段干预经济活动，而采取法律手段和经济手段管理经济的经验不足，企业和其他社会组织缺乏自律和自治的传统。新《证券法》第8条规定：“在国家对证券发行、交易活动实行集中统一监督管理的前提下，依法设立证券业协会，实行自律性管理。”这一规定确立了我国资本市场“政府集中统一监管为主，并辅之心行业自律的运作模式”。目前，政府对资本市场的管理依然停留在管人事、管资产、管审批、管业务的层面，资本市场的运行过度地依赖于政府的监管。据有关部门统计，我国资本市场在改革开放的过程中仅证券市场已废除的行政许可事项就有49项，但是继续保留的行政许可事项仍然达54项之多。资本市场往往陷入一管就死，一放就乱，恶性循环的怪圈。这充分说明，我国资本市场动作的模式是一种“政府主导下，集中监管”的形式，市场主体对政府监管的强烈依赖，极难生成资本市场的自治和自律机制。近来，股市交易量不断的下滑，市场缺乏可预期性，投资者对市场信心不足，券商大面积亏损，其中有一大批成为被托管、被拯救或倒闭的对象。尽管原因复杂，但是其主要的症结不外乎出在监管的过多、过死，管理手段滞后、缺乏合理性与市场主体自律、自治功能未能充分发挥上面。因此，我国资本市场存在的问题不是要不要监管，而是如何把适当、合理的监管与企业和投资者充满活力的自律和自治有机地结合起来。

四、监管、自律、自治在资本市场中协调效用的实现

一个良性的、理想的资本市场应该是一个公平、有序竞争的市场，通过必要的监管与自律、自治形成了良好的信用基础，信息公开、价格真实，市场主体可以较自由的进入市场和退出市场，每一个市场主体按照自我判断以自己的经营方式去追求利润最大化，投资者利益能够获得充分的保护。为了实现理想资本市场的理念，我国资本市场未来发展的方向应当是：在加强监管的同时，促进市场主体积极主动地实施自律、自治，逐步放开管制，直至解除管制。扩大市场化的范围，把本应由市场解决的问题，因担心现在市场机制不够成熟而放在行政管制层面加以处理的问题，必须逐渐地交还给市场来调整。

（一）    监管、自律、自治协调的法律基础

（p46），这句关于公平的格言。以新《证券法》为证，其内容依旧以强化监管为主线，无论是对上市公司、证券公司，还是对证券市场修改后的条款均大大的扩充了监管的范围，增强了监管的力度，然而涉及自律和自治的规范依然没有改观。证券业协会对证券市场主体的资格、市场交易、违规行为的处理基本上没有管理权，在

证券市场的组织和运作过程中完全被边缘化。这样一部证券法就其精神实质和主要条款而言，早已因扭曲而沦落为一部“证券监管法”。这必然会使我国证券市场今后增强自律和自治功能带来法律资源供给上的不足。？11？无论是政府监管，还是企业自律和自治都必须具备合理性和坚实的法律基础。我国政府为什么要对资本市场实行监管，当然是为了维护资本市场的社会公共利益，实现资本的经营效益。而决不是象有的人所说的那样，中国政府干预在法理上有很强的理由，因为中国政府是所有人。“中国政府帽子转过来就是所有人，帽子转过去就是管理者”（9）（p40）。我国资本市场运作不规范，一个很关键的问题就出在政府同时承担着社会管理者的职能和所有都的职能，二者纠缠不清。有时它以所有者身份去行使社会管理者的职责，有时它却又以社会管理的资格和地位去保护自己作为所有者的利益。角色的错位使政府很难做到客观、公证，有些问题就是由于政府管理管出来的，如果依法由市场去调节本来就根本不存在问题。法律调整社会经济关系的方式有两种：一种是法定主义调整方式，另一种是法律行为调整方式。法定主义调整方式要求当事人的行为必须符合法律概括的典型形态，否则，就属于违法行为，必须承担相应的法律后果。法定主义调整在立法上表现为强制性、禁止性法律规范。显然，政府对资本市场监管依据的是法定主义调整方式所确定的强制性法律规范。政府对市场的监管必须依法行使职权，法律没有明文规定的就是法律禁止政府部门去做的，政府不得滥用监管权。法律行为调整方式，即私法自治的调整方式，在立法上表现为任意性法律规范，即意思推定规范。当事人根据自己行为为自己创设权利和义务，当事人可以通过法律行为排除意思推定规则的适用，即当事人的约定优于法律的任意规定。只有当事人未作意思表示或者意思表示不明确的，才推定适用任意性法律规范。私法自治原则必然意味着“承认个人在私法的领域内，就自己生活之权利义务能为最合理‘立法者’，在不违背国家法律规定之条件下，皆得基于其意思，自由创造规范，以规律自己与他人之私法律关系。”（10）（p45）资本市场的自律和自治必须以任意性法律规范为基础，按照意思自治原则，法律没有明文规定的，就是法律允许做的。然而，我国关于资本市场的各项立法，就其规范体系考察由于受重监管轻自律、轻自治思想的支配，强制性法律规范与任意性法律规范的比例严重失衡，许多本应由市场调节和市场主体选择便可以有效解决的事项均被上升为法律的强制性规范，致使市场主体的自治和自律空间被极度地的压缩。殊不知，“最严厉的法律是最大的错误或不公正”

（二）    政府监管的价值必须立足于对安全和效益的合理追求。正当的法律并没有设计人们相互交往的细节，而仅仅创造其边界。政府的正当职能就是透过创造出的市场秩序，让个人可以借助浮动价格和利润，最充分地利用分离的知识，以此促进社会成员间的合作。 [4] 在对资本市场的监管方式上，政府应采用非现场监督和现场检查方式实施监督。监督方式对市场主体及其活动的影响，决定着是否允许市场主体自治以及自治的程度如何。若对市场主体实行现场监督，无异于对市场主体自由的剥夺；虽然是非现场监督，但是如果对市场主体进行任意的、频繁的现场检查必然会严重地干扰企业的经营活动。因此，检查是否必要，检查的频率必须从严、适度地掌握 [5].政府监管应多注重宏观层面，多应用法律和经济的手段进行监管；监管对安全价值的追求不能妨碍市场主体对符合社会公共利益要求的自我利益的追求。监管主要是对市场主体外部行为的监督，不应涉及或尽可能少地涉及公司的内部事务，尤其不能妨碍其自主决策。监管应有助于强化上市公司、控制股东和高管人员的信息披露义务，防范系统风险，不代替市场交易主体作判断，个体交易风险应通过市场主体的内控机制解决。对资本市场的管理应区别管制与监督，管制是对资本市场主体和行为的事前监督，它属于行政许可的范畴，解决是否赋予特定市场主体某种权利，是否允许市场主体做出某种行为的市场准入问题；而监督属于事后的督促检查，它解决的是市场主体如何行为，行为的后果是不具有合法性和正当性的问题。为了提高我国资本市场的动作效益，资本市场未来的趋向必须是逐步放宽管制、加强监督、扩大自律和自治，坚持资本市场改革的市场化取向，充分发挥市场机制的作用。

（三）赋予资本市场主体独立的地位、拓展其自律与自治的空间。资本市场的自律组织，主要有证券交易所和各种同业协会，如银行业协会、保险协会、证券业协会、基金同业协会、会计协会和律师协会等，它们都是同业者为了同行业内部成员的共同利益，促进行业的发展，根据平等、自愿、互利原则，依法设立的非营利性社会组织。为了实现本行业的自我管理，在法律上必须赋予其社团法人的独立地位和权威性。中国的实践已充分证明了作为政府附属物的行业协会，只能是强化政府全面管制的手段和工具，而决不可能成为促进行业成员自律发展的中间力量。新《证券法》就证券交易所而言，赋予并扩大了下列权力：（1）股票、债券和其他证券上市交易的核准权；（2）证券暂停、恢复和终止上市权；（3）停牌、停市权；（4）对证券交易的实时监控权；（5）信息披露监督权；（6）制定证券交易所的会员和证券从业人员规则的权利；（7）对证券违规交易的处罚权。自律、自治应是权利与义务的统一。首先，必须承认资本市场的参与者是独立的权利主体，能够以独立的市场主体资格从事市场交易活动，在公平竞争中实现自己的合法权益。市场自律组织也必须是市场经营主体为了共同的经济目的，为了成员企业的整体、长远利益均衡、协调和可持续发展，按自愿互利的原则组建起来，既独立于其成员，也独立于政府的法人实体；其次，自律、自治意味着证券业协会、证券交易所和相关同业公会等自律组织必须依据法律、自治规则和公司章程自愿地履行义务、承担责任，尤其，将自律作为承担社会责任的有效途径。资本市场自律组织能够实现自律功能的前提是，它必须是成员自愿结合起来的，具有完全独立性和权威性的法律实体。资本市场交易主体的法律地位和权利则必须获得充分的尊重和可靠的法律保障。自律组织的自律功能主要体现在以下几个方面：（1）自我约束；（2）自我规范；（3）自我管理；（4）自我控制。我国虽然已经建立了各种与资本市场有关的同业协会，但是这些协会除了组织成员交流信息和业务培训外，并没有真正发挥对其成员的自律监管作用。即便是证券交易所在我国也缺乏应有的独立性，它虽然在立法规定中是独立的法律实体，但是它在实际活动中却表现出对证监会很大的依附性，在外观上犹如证监会规章、政策的下属执行部门。咎其原因就在于法律几乎把所有的监管职能均赋予了政府监管部门，根本就没有为这些社会组织留下自律空间，由于缺乏必要的监管权和手段，自然无法发挥作用。我国《银行监督管理法》第31条规定：“国务院银行业监督管理机构对银行业自律活动进行指导和监督。银行业自律组织的章程应当报银行业监督管理机构备案。”该法对银业自律组织仅有的一条规定，却没有赋予其任何权利，立法对银行自律监管的忽视，从此可见一斑。我国无法开辟场外的证券交易市场，完善证券市场的分层体系，与缺乏证券市场的自律机制不无关系。自律性组织是场外市场存在的必要条件，我国证券市场的自律机构是交易所和证券业协会，但目前我国证券业协会根本不是监管者，且法律也未明确它的地位。场外交易的自律规则要充分发挥作

用的前提是具备很好的职业准则和高度的自律，而目前我国并不充分具备这样的条件，所以建立场外交易市场困难太大。

资本市场的交易主体实行自治是资本市场产生活力的源泉。作为独立市场主体的公司必须具有独立的意志能力，能够自主经营、自负盈亏，自我发展、自我完善、自我约束；有自己独立的法人财产，独立的物质利益和独立的责任能力；有权责明确，管理科学，激励与约束相结合的治理结构和机制。在此基础上，通过自身高效的经营活动，积极地开展公平、有效的竞争，才能不断地实现自身利润最大化。

五、几点结论

在世界经济一体化、全球化的背景下，为迎合世贸组织规则下世界资本市场日益激烈的竞争，我国资本市场在政府主导和推动下，经历了十多年的艰辛发展后的今天，必须适时地转向监管与自律有机结合的轨道。大力培植资本市场的自律力量，提高政府适度监管的效率，增强市场的灵活性和竞争力，最大程度地实现资本市场的经济功能和法律功能。首先，必须明确划分政府监管和市场主体自律和自治的边界。凡是通过资本市场机制能够解决的问题，应当由市场机制去解决；通过市场机制难以解决，但是能够通过规范、公正的行业组织和中介机构的自律能够解决的，应当自律解决；即使是市场机制、行业组织和中介机构自律解决不了，需要政府加以管理的问题，也首先通过事后监督去解决。即资本市场实行行业组织自律优位，政府有限监管，市场主体充分自治。其次，在资本市场立法方面必须适当地削减法律的强制性规范，确定政府有限的监管权力，扩大任意规范的比例，并使其系统化和体系化，为培育资本市场的自律和自治机制拓展应有的空间。第三，完善资本市场主体的治理结构和内控机制，强化董事、监理及其他高级经营理人员诚信义务，切实保护中小股东的合法权益。第四，扶持和推动市场主体、行业自治组织自身的建设和发展，依法保持其独立的法律地位，并赋予它们充分的自治和自律权，为资本市场发挥自治和自律功能创造条件。第五，政府应合理地处理好促进资本市场的发展与监督其运行的矛盾，不仅要促进多层次的资本市场体系快速的形成和发展，还必须通过卓有成效的监管手段的运用，平衡各种利益关系，维护公正、有序和有效竞争的市场秩序。另外，应该在观念上明确促进资本市场自律功能的发挥也是监管部门义不容辞的职责。

[参考文献]

〔1〕Adwin Cannan，Elementary Political Economy （London ：Routledge-Thoemmes，1997），119.

〔2〕杨冠琼。政府治理体系创新〔M〕。北京：经济管理出版社，2000.

〔3〕（英）阿兰？艾伯斯坦。 哈耶克传—市场经济和法治社会的坚强捍卫者〔M〕。北京：中国社会科学出版社，2003.

〔4〕郑玉波。民法债编论文选辑〔C〕。台北：五南图书出版公司，1984.

〔5〕梁定邦。公司治理与律师〔J〕。中国律师，2001，（1）：22-23.

〔6〕罗斯科？庞德。普通法的精神〔M〕。北京：法律出版社，2001.

〔7〕李斯特。政治经济学的国民体系〔M〕北京：商务印书馆，1961.

〔8〕（加拿大）布莱恩R.柴芬斯。公司法：理论、结构和运作〔M〕北京：法律出版社，2001.

〔9〕高西庆。公司自治与政府规制〔J〕。全球竞争下的公司法改革北京〔C〕北京：社会科学文献出版社，2003.

〔10〕刘宗荣。定型化契约论文专辑〔C〕台北：三民书局，1989.

〔11〕（德）康德。法的形而上学原理—权利的科学〔M〕。北京：商务印书馆，2002.

注释：

郭富青（1962─），河南省开封县人，法学硕士，西北政法学院教授，硕士生导师，中国商法学研究会常务理事。西北政法学院065号信箱。邮编：710063.guo_fu_qing@sina.com/ guo_fu_qing@tom.com

[1]一个典型的例子是在旧货市场上，卖者比买者知道更多的有关汽车质量的信息，但是买者知道旧车市场上车的平均质量，因而只愿意根据平均质量支付价格，结果质量好的旧车被质量较差的旧车驱逐出市场。

[2]该法第三章“监督管理职责”从第十五条至第四十一条共用了18个条文的篇幅作了详尽的规定。

[3]审慎经营规则主要包括风险管理、内部控制、资本充足率、资产质量、损失准备金、风险集中、关联交易、资产流动性等内容。

资本市场监管范文第14篇

会计信息是有信息内涵的，所以当传达给市场主体的会计信息是经过人为粉饰的，那么市场主体以这种会计信息作为决策依据，显然会产生严重的不后果和资源配置的无效率，琼民源事件、红光事件、郑百文等诸多上市公司已经为我们做了注释。由此治理会计信息失真问题一直是社会各方所关注的焦点之一，本文试图从独立审计、资本市场监管（属于外部监督）与会计信息失真的关系来谈一点粗浅的看法。经理层控制的自利型会计信息粉饰，尤其是当然地违反有关会计制度的会计信息粉饰行为（造假与欺诈等会计信息失真问题），是本文有所侧重的立论对象，其表现特点是给公司的投资者尤其是中小投资者带来了利益侵害，耗散了资本市场资源配置的效率。

一、我们对独立审计赋予了什么作用？

独立审计的基本功能是对公司的财务报告进行鉴证。独立审计的作用可以体现在以下三个方面：第一，鉴证审计对资本市场主体进行了过滤，提高了市场主体质量。验资审计和证券市场上市前审计对市场主体的“准入资格”进行了审查，防止了会导致市场秩序混乱的不合格主体进入市场，有利于市场经济和资本市场的稳定。第二，鉴证审计对市场主体的信息进行了过滤，提高了信息可靠程度，即经济鉴证作用。审计后的信息为社会投资者进行投资选择提供了决策依据，有利于维护投资者利益。同时，投资者的决策选择会影响资本的流向，从而对资本市场中的资本进行了再配置，进一步导致了社会资源的再配置，优化了社会经济资源，维护了市场经济秩序。 第三，CPA的鉴证尤其是财务报告鉴证有利于监管部门进行市场监管。这主要表现在CPA 的鉴证意见为政府监管机构提供了监管线索。以我国的年报审计为例，政府监管部门对相当部分上市公司的违规行为的惩罚，就是监管机构了CPA审计出具的非无保留意见，从而进一步挖掘出了上市公司的违法违规行为，并做出了相应处罚。这显然有利于规范市场主体行为和整顿资本市场秩序。

二、我们对资本市场监管的期望

资本市场监管者是资本市场里的最高权威，维护资本市场的效率和保护投资者利益是我们对它的一般期望。

1.维护资本市场的效率 资本市场（本文主要是指证券资本市场）是对资本资源进行再配置的场所，进而对社会资源进行再配置，这是资本市场的一个基本功能。资本市场的资本配置有着巨大的经济后果，根本原因在于资本资源的再配置引致了其它社会经济资源（主要是生产资料和劳动力）的再配置，不同的资源配置则意味着不同的经济效率。总之，资本市场与整个国民经济是息息相关，休戚与共，当资本市场有效率时，就会优化社会资源的配置，促进社会经济的良好发展；当资本市场是无效率或低效率时，则反之。问题是，怎样保持资本市场的效率？当资本市场的主体——上市公司是以假骗市、“假行其道”时，我们又怎能奢望资本市场有效率？当公司做假，而进行经济鉴证的独立审计却又是“见利忘义”、“同流合污”时，我们又怎能奢望资本市场有效率？很显然，进行资本市场合理的监管是减少“假”出现的良好手段 。通过资本市场的监管，以维护市场的公开、公平和公正，维护资本市场应有的秩序，从而为提高资本市场的效率改善市场环境。

资本市场监管者维护资本市场效率或曰维护市场的“三公”原则重要的一方面是通过“打假”和惩戒违规者来实现的。亲历恭为地查处和以独立审计报告为线索是进行“打假”的两大方面。要维护资本市场的效率，还在于将违规者绳之以法，以警当世和后世，通过足够的惩戒来提高违规者和潜在违规者的违规成本。显然这主要地是依赖于资本市场监管者。

2.保护（中小）投资者 保护中小投资者其实也可以体现在维护资本市场的“三公”原则之中，本文单独加以讨论，是在于当资本市场出现“假得以行其道”的时候，更容易受到利益侵害的便是中小投资者。在目前的资本市场环境下，不乏众多的“执着的”“寻租者”，所以完全地将资本市场运行交诸市场自身时，“阳光交易”的市场里可能会有太多的“黑暗”。譬如，中国之所以一开始没有实行上市“注册制”，重要的一个原因便是中国的独立审计实际上还不够“独立”（客观、公正） ，还不足以胜任对资本市场的经济监督责任，而中国的（中小）投资者却又不够成熟，难以保护自己，实行“审查制”和“核准制” 的本意便是为了控制上市公司的质量，防止出现公司舞弊而事务所又同流合污以侵害投资者的行为。

三、独立审计·资本市场监管与会计信息失真

公司管理当局（经理）是否违规，进行制度违犯和对委托人的违约，即是否进行会计造假，我们可以用一个约束函数模型加以：N=F（p，c，e）。N代表经理的制度违犯与违约数量，p代表经理在制度违犯和违约后被发现的可能性，c代表被发现后的惩罚或经理人付出的“成本”（制度违犯成本和违约成本，姑且统称为违规成本） ，e代表剩余项。很显然，N主要取决于p和c，并且N是p和c的凹函数，即p越大、c越大，则N会越小。p的取值主要由独立审计来实现（当然还可以有其它方式实现，如监管部门的独立查处），c的取值在于资本市场的监管者确立的具有效力的制度违犯和违约惩处力度。总之，独立审计和资本市场监管的恰当配合，为公司管理当局施加了一个强有力的外在约束，减少了公司管理当局进行会计信息粉饰的可能性。

下面我们来进一步来讨论一下独立审计和资本市场监管问题。

1.独立审计

当独立审计在鉴证方面，表现得独立（客观、公正）时，那么独立审计便为公司的投资者提供了一个良好的监督经理的“武器”，投资者根据鉴证后的财务报告进行经济决策（如，是否更换经理、是否采用“用脚投票”），并且还考虑是否对经理的欺骗与欺诈行为进行诉讼惩罚，因此经理碍于独立审计的“经济警察”作用，将考虑对自己的行为是否进行约束，是“偷懒与欺骗”，还是“努力与诚实”。

对于独立审计而言，它是决定p的主要因素，这取决于会计师事务所是否有着良好的执业质量。事务所的执业质量取决于事务所的执业能力和执业的独立性 ，而目前上市公司会计信息粉饰问题之所以未能发现，并不是因为会计师事务所的执业能力太差了，往往是它的独立性太弱了，这表现在事务所的鉴证业务方面不能够独立、客观、公正地进行会计报表审计。红光事件、百文黑幕又说明了什么？以郑百文为例，正如有人说：“……它是上市造假，绩优也是造假，‘国企改革的一面旗帜’也是蒙来的……明明是一堆‘垃圾’……” ，可还是“过五关，斩六将”，在股市逍遥恁长时间；当危机爆发，黑幕掀开，却也迟迟得不到应有的处罚。上市公司以造假居然可以混入资本市场，并可在资本市场混迹多年，不仅是导致资本市场的无效率、低效率，而且更是让人对资本市场的“经济警察”——注册会计师又还有多少信心？不合格的公司得以混入和混迹于资本市场，除了公司、地方政府和监管者的原因外，注册会计师是不是关键的原因所在？——为了“利”而放弃了职业道德操守，为了“利”而违背了“经济警察”独立、客观、公正的经济鉴证责任。

要提高审计质量，关键在于提高注册师的独立性，那么怎样增强事务所的独立性？我们认为，可以从三个方面加以着手：职业道德操守、事务所的规模化和违规成本。

（1）职业道德操守 职业道德操守是注册会计师的一种内在道德素质修为，当在资本市场里进行执业的注册会计师有着良好的职业道德操守时，显然能够增加独立审计的独立性，但由于注册会计师的职业道德操守塑造的因素太多，主观性太强，本文在此不做过多讨论。

（2）事务所的规模化 事务所的规模化可以大大增强事务所的执业独立性我们知道，不同的审计意见带给客户管理当局的压力是不一样的，一般（有的）客户管理当局并不喜欢事务所根据的实际情况来出具非标准无保留意见，管理当局为了他们自己的利益往往要求事务所出具他们所希望的审计意见，若事务所不愿配合，便动辄以更换事务所相要挟——即“购买”审计意见，事务所这时便会遇到巨大的来自于客户管理当局的压力：是坚持公正和独立？还是为了不丧失“准租金” 而顺从管理当局？事务所面临着两难选择。当事务所实现一定的规模化以后，事务所便会有更大的动机——为了维持自己的声誉而坚持独立和公正。因为当事务所是规模化经营的时候，一方面不配合某一个审计委托人而产生的租金损失将不足以对事务所构成威胁；另外一方面，顺从管理当局反而会因小失大，声誉的受损会使事务所得不偿失。

（3）事务所（注册会计师）违规成本 事务所（注册会计师）也有自身的效用函数，进行违规的成本与效用权衡。我们可以认为事务所的违规成本来自于两个方面：其一是资本市场。首先“时间（或许）能够解决一切”，当初的违规最后可能会得以发现和公开，如琼民源事件、红光事件等其中黑幕的最终揭开将做假的事务所也暴露了出来。资本市场对违规的事务所将缺乏信任，而且资本市场和会计市场的优胜劣汰也会对违规事务所进行惩罚，如导致事务所的客户丧失 、受害投资者的诉讼。其二是监管者对事务所的惩罚。资本市场的监管者对违规事务所给予足够的惩罚，形成惩戒效应，使事务所不再（不可）轻易“犯规”、 不可能再“犯规”。在此，我们有必要引用一个博弈论的经典模型——“小偷与守卫” 来说明一下对违规事务所的惩罚可以得到的良好效果。我们可以把作弊的公司比做“小偷”，而将执行独立审计的事务所比做“守卫”。从“小偷与守卫”的博弈模型中，我们得到了如下其启示：加重对守卫的惩罚在短期中的效果是使守卫真正尽职，而在长期中则起到了抑制盗窃（本处可理解为公司做假）的作用。由此看来，是否给予事务所（注册会计师）的合理的足够的惩罚对防止会计信息失真有着积极的影响。

2.资本市场的监管者

资本市场的监管者对经理和事务所的违规与否有着巨大的影响。首先，经理是否进行会计信息粉饰还在于实施这种行为是否会受到资本市场监管力量的惩罚，这积极地影响到经理的违规成本。公司管理当局进行会计信息粉饰实际上是对会计制度的一种违犯，是对委托人的一种违约。为了减少经理人的制度违犯与违约，对其约束的另外一个组成部分在于要对其进行强制性监管，若经理人进行制度违犯与违约便对其给予应有的惩罚，使制度违犯者和违约者得不偿失。很显然，让经理人提高制度违犯成本和违约成本，才能有效地防止经理存在侥幸的心理去进行制度违犯和违约。其次，资本市场监管者对事务所实施的惩罚积极地影响到独立审计的独立性，并进而影响到公司管理当局的造假行为（会计信息的失真）。

显然，资本市场的监管者要发挥它的积极作用，关键在于公正严明地执行监管责任。如果上市公司和事务所（注册会计师）的违法违规操作得不到应有的惩罚，又让人对资本市场监管者的“天下为公”有多少信心？

四、结语

影响上市公司会计信息失真的因素虽然可能很多，但总可以归类于企业内部原因（如产权因素、经理报酬契约因素等）和企业外部原因（除独立审计、资本市场监管外，还有资本市场自身的约束作用、会计制度的优化等），但就企业外部因素而言，独立审计和资本市场监管不能不说是两个非常关键而且有相互联系的因素。由于资本时市场建设的近10年来的成果还只能算是“袖珍型资本市场” 或“一般资本市场”，在诸多影响会计信息失真的因素中，除独立审计与资本市场的监管外，其它大多数因素要发挥积极的作用，都不是一蹴而就的，需要资本市场的进一步和完善。随着我市场经济和资本市场的深入发展，根据资本市场的发展，我国资本市场也必定向“规模资本市场” 迈进，而且我国已经开始处于向“规模化资本市场”的过渡时期。但是在我国资本市场过渡为规模资本市场之前，更注重外部监督，看来是比较合理的。因为，独立审计和资本市场的监管发挥作用是最直接的和最明显的。

注释：

主要：

1张维迎.博弈论与信息经济学.上海：上海三联出版社，1996

2谢识予，经济博奕论.上海：复旦大学出版社，1997 ：77

3谭劲松等.会计信息失真的经济学思考，1999年会计学会“中国特色的会计与体系研讨会”提交论文

4瓦茨，齐默尔曼.实证会计理论.大连：东北财经大学出版社，1999

资本市场监管范文第15篇

内容提要：影响上市公司会计信息失真的因素虽然可能很多，但总可以归类于企业内部原因（如产权因素、经理报酬契约因素等）和企业外部原因（除独立审计、资本市场监管外，还有资本市场自身的约束作用、会计制度的优化等），但就企业外部因素而言，独立审计和资本市场监管不能不说是两个非常关键而且有相互联系的因素，而且其作用的发挥最直接和最明显。本文从独立审计和资本市场监管（属于外部监督）两个方面，通过一个公司管理当局的会计造假约束函数来对资本市场会计信息失真的治理加以了分析。 

   会计信息是有信息内涵的，所以当传达给市场主体的会计信息是经过人为粉饰的，那么市场主体以这种会计信息作为决策依据，显然会产生严重的不经济后果和社会资源配置的无效率，琼民源事件、红光事件、郑百文问题等诸多上市公司已经为我们做了注释。由此治理会计信息失真问题一直是社会各方所关注的焦点之一，本文试图从独立审计、资本市场监管（属于外部监督）与会计信息失真的关系来谈一点粗浅的看法。经理层控制的自利型会计信息粉饰，尤其是当然地违反有关会计制度的会计信息粉饰行为（造假与欺诈等会计信息失真问题），是本文有所侧重的立论对象，其表现特点是给公司的投资者尤其是中小投资者带来了利益侵害，耗散了资本市场资源配置的效率。 

一、我们对独立审计赋予了什么作用？ 

   独立审计的基本功能是对公司的财务报告进行鉴证。独立审计的作用可以体现在以下三个方面：第一，鉴证审计对资本市场主体进行了过滤，提高了市场主体质量。验资审计和证券市场上市前审计对市场主体的“准入资格”进行了审查，防止了会导致市场秩序混乱的不合格主体进入市场，有利于市场经济和资本市场的稳定发展。第二，鉴证审计对市场主体的信息进行了过滤，提高了信息可靠程度，即经济鉴证作用。审计后的信息为社会投资者进行投资选择提供了决策依据，有利于维护投资者利益。同时，投资者的决策选择会影响资本的流向，从而对资本市场中的资本进行了再配置，进一步导致了社会资源的再配置，优化了社会经济资源，维护了市场经济秩序。 第三，CPA的鉴证尤其是财务报告鉴证有利于监管部门进行市场监管。这主要表现在CPA 的鉴证意见为政府监管机构提供了监管线索。以我国目前的年报审计为例，政府监管部门对相当部分上市公司的违规行为的惩罚，就是监管机构参考了CPA审计出具的非无保留意见，从而进一步挖掘出了上市公司的违法违规行为，并做出了相应处罚。这显然有利于规范市场主体行为和整顿资本市场秩序。 

二、我们对资本市场监管的期望 

   资本市场监管者是资本市场里的最高权威，维护资本市场的效率和保护投资者利益是我们对它的一般期望。 

1.维护资本市场的效率  资本市场（本文主要是指证券资本市场）是对资本资源进行再配置的场所，进而对社会资源进行再配置，这是资本市场的一个基本功能。资本市场的资本配置有着巨大的经济后果，根本原因在于资本资源的再配置引致了其它社会经济资源（主要是生产资料和劳动力）的再配置，不同的资源配置则意味着不同的经济效率。总之，资本市场与整个国民经济是息息相关，休戚与共，当资本市场有效率时，就会优化社会资源的配置，促进社会经济的良好发展；当资本市场是无效率或低效率时，则反之。问题是，怎样保持资本市场的效率？当资本市场的主体——上市公司是以假骗市、“假行其道”时，我们又怎能奢望资本市场有效率？当公司做假，而进行经济鉴证的独立审计却又是“见利忘义”、“同流合污”时，我们又怎能奢望资本市场有效率？很显然，进行资本市场合理的监管是减少“假”出现的良好手段 。通过资本市场的监管，以维护市场的公开、公平和公正，维护资本市场应有的秩序，从而为提高资本市场的效率改善市场环境。 

    资本市场监管者维护资本市场效率或曰维护市场的“三公”原则重要的一方面是通过“打假”和惩戒违规者来实现的。亲历恭为地查处和以独立审计报告为线索是进行“打假”的两大方面。要维护资本市场的效率，还在于将违规者绳之以法，以警当世和后世，通过足够的惩戒来提高违规者和潜在违规者的违规成本。显然这主要地是依赖于资本市场监管者。  

2.保护（中小）投资者 保护中小投资者其实也可以体现在维护资本市场的“三公”原则之中，本文单独加以讨论，是在于当资本市场出现“假得以行其道”的时候，更容易受到利益侵害的便是中小投资者。在中国目前的资本市场环境下，不乏众多的“执着的”“寻租者”，所以完全地将资本市场运行交诸市场自身时，“阳光交易”的市场里可能会有太多的“黑暗”。譬如，中国之所以一开始没有实行上市“注册制”，重要的一个原因便是中国的独立审计实际上还不够“独立”（客观、公正） ，还不足以胜任对资本市场的经济监督责任，而中国的（中小）投资者却又不够成熟，难以保护自己，实行“审查制”和“核准制” 的本意便是为了控制上市公司的质量，防止出现公司舞弊而事务所又同流合污以侵害投资者的行为。 

三、独立审计·资本市场监管与会计信息失真 

    公司管理当局（经理）是否违规，进行制度违犯和对委托人的违约，即是否进行会计造假，我们可以用一个约束函数模型加以总结：N=F（p,c,e）。N代表经理的制度违犯与违约数量，p代表经理在制度违犯和违约后被发现的可能性，c代表被发现后的惩罚或经理人付出的“成本”（制度违犯成本和违约成本，姑且统称为违规成本） ，e代表剩余项。很显然，N主要取决于p和c，并且N是p和c的凹函数，即p越大、c越大，则N会越小。p的取值主要由独立审计来实现（当然还可以有其它方式实现，如监管部门的独立查处），c的取值在于资本市场的监管者确立的具有法律效力的制度违犯和违约惩处力度。总之，独立审计和资本市场监管的恰当配合，为公司管理当局施加了一个强有力的外在约束，减少了公司管理当局进行会计信息粉饰的可能性。 

下面我们来进一步来讨论一下独立审计和资本市场监管问题。 

1.独立审计 

    当独立审计在鉴证方面，表现得独立（客观、公正）时，那么独立审计便为公司的投资者提供了一个良好的监督经理的“武器”，投资者根据鉴证后的财务报告进行经济决策（如，是否更换经理、是否采用“用脚投票”），并且还考虑是否对经理的欺骗与欺诈行为进行诉讼惩罚，因此经理碍于独立审计的“经济警察”作用，将考虑对自己的行为是否进行约束，是“偷懒与欺骗”，还是“努力与诚实”。 

    对于独立审计而言，它是决定p的主要因素，这取决于会计师事务所是否有着良好的执业质量。事务所的执业质量取决于事务所的执业能力和执业的独立性 ，而目前上市公司会计信息粉饰问题之所以未能发现，并不是因为会计师事务所的执业能力太差了，往往是它的独立性太弱了，这表现在事务所的鉴证业务方面不能够独立、客观、公正地进行会计报表审计。红光事件、百文黑幕又说明了什么？以郑百文为例，正如有人说：“……它是上市造假，绩优也是造假，‘国企改革的一面旗帜’也是蒙来的……明明是一堆‘垃圾’……” ，可还是“过五关，斩六将”，在股市逍遥恁长时间；当危机爆发，黑幕掀开，却也迟迟得不到应有的处罚。上市公司以造假居然可以混入资本市场，并可在资本市场混迹多年，不仅是导致资本市场的无效率、低效率，而且更是让人对资本市场的“经济警察”——注册会计师又还有多少信心？不合格的公司得以混入和混迹于资本市场，除了公司、地方政府和监管者的原因外，注册会计师是不是关键的原因所在？——为了“利”而放弃了职业道德操守，为了“利”而违背了“经济警察”独立、客观、公正的经济鉴证责任。 

   要提高审计质量，关键在于提高注册会计师的独立性，那么怎样增强事务所的独立性？我们认为，可以从三个方面加以着手：职业道德操守、事务所的规模化和违规成本。 

  （1）职业道德操守  职业道德操守是注册会计师的一种内在道德素质修为，当在资本市场里进行执业的注册会计师有着良好的职业道德操守时，显然能够增加独立审计的独立性，但由于影响注册会计师的职业道德操守塑造的因素太多，主观性太强，本文在此不做过多讨论。 

（2）事务所的规模化  事务所的规模化可以大大增强事务所的执业独立性我们知道，不同的审计意见带给客户管理当局的压力是不一样的，一般（有问题的）客户管理当局并不喜欢事务所根据企业的实际情况来出具非标准无保留意见，管理当局为了他们自己的利益往往要求事务所出具他们所希望的审计意见，若事务所不愿配合，便动辄以更换事务所相要挟——即“购买”审计意见，事务所这时便会遇到巨大的来自于客户管理当局的压力：是坚持公正和独立？还是为了不丧失“准租金” 而顺从管理当局？事务所面临着两难选择。当事务所实现一定的规模化以后，事务所便会有更大的动机——为了维持自己的声誉而坚持独立和公正。因为当事务所是规模化经营的时候，一方面不配合某一个审计委托人而产生的租金损失将不足以对事务所构成威胁；另外一方面，顺从管理当局反而会因小失大，声誉的受损会使事务所得不偿失。 

   （3）事务所（注册会计师）违规成本  事务所（注册会计师）也有自身的效用函数，进行违规的成本与效用权衡。我们可以认为事务所的违规成本来自于两个方面：其一是资本市场。首先“时间（或许）能够解决一切”，当初的违规最后可能会得以发现和公开，如琼民源事件、红光事件等其中黑幕的最终揭开将做假的事务所也暴露了出来。资本市场对违规的事务所将缺乏信任，而且资本市场和会计市场的优胜劣汰也会对违规事务所进行惩罚，如导致事务所的客户丧失 、受害投资者的诉讼。其二是监管者对事务所的惩罚。资本市场的监管者对违规事务所给予足够的惩罚，形成惩戒效应，使事务所不再（不可）轻易“犯规”、 不可能再“犯规”。在此，我们有必要引用一个博弈论的经典模型——“小偷与守卫” 来说明一下对违规事务所的惩罚可以得到的良好经济效果。我们可以把作弊的公司比做“小偷”，而将执行独立审计的事务所比做“守卫”。从“小偷与守卫”的博弈模型中，我们得到了如下其启示：加重对守卫的惩罚在短期中的效果是使守卫真正尽职，而在长期中则起到了抑制盗窃（本处可理解为公司做假）的作用。由此看来，是否给予事务所（注册会计师）的合理的足够的惩罚对防止会计信息失真有着积极的影响。 

2.资本市场的监管者   

    资本市场的监管者对经理和事务所的违规与否有着巨大的影响。首先，经理是否进行会计信息粉饰还在于实施这种行为是否会受到资本市场监管力量的惩罚，这积极地影响到经理的违规成本。公司管理当局进行会计信息粉饰实际上是对会计制度的一种违犯，是对委托人的一种违约。为了减少经理人的制度违犯与违约，对其约束的另外一个组成部分在于要对其进行强制性监管，若经理人进行制度违犯与违约便对其给予应有的惩罚，使制度违犯者和违约者得不偿失。很显然，让经理人提高制度违犯成本和违约成本，才能有效地防止经理存在侥幸的心理去进行制度违犯和违约。其次，资本市场监管者对事务所实施的惩罚积极地影响到独立审计的独立性，并进而影响到公司管理当局的造假行为（会计信息的失真）。 

显然，资本市场的监管者要发挥它的积极作用，关键在于公正严明地执行监管责任。如果上市公司和事务所（注册会计师）的违法违规操作得不到应有的惩罚，又让人对资本市场监管者的“天下为公”有多少信心？ 

四、结语 

    影响上市公司会计信息失真的因素虽然可能很多，但总可以归类于企业内部原因（如产权因素、经理报酬契约因素等）和企业外部原因（除独立审计、资本市场监管外，还有资本市场自身的约束作用、会计制度的优化等），但就企业外部因素而言，独立审计和资本市场监管不能不说是两个非常关键而且有相互联系的因素。由于资本时市场建设的近10年来的成果还只能算是“袖珍型资本市场” 或“一般资本市场”，在诸多影响会计信息失真的因素中，除独立审计与资本市场的监管外，其它大多数因素要发挥积极的作用，都不是一蹴而就的，需要资本市场的进一步发展和完善。随着我市场经济和资本市场的深入发展，根据资本市场的发展规律，我国资本市场也必定向“规模资本市场” 迈进，而且我国目前已经开始处于向“规模化资本市场”的过渡时期。但是在我国资本市场过渡为规模资本市场之前，更注重外部监督，看来是比较合理的。因为，独立审计和资本市场的监管发挥作用是最直接的和最明显的。 

注释： 

主要参考文献： 

1张维迎.博弈论与信息经济学.上海：上海三联出版社，1996 

2谢识予，经济博奕论.上海：复旦大学出版社，1997 ：77 

3谭劲松等.会计信息失真的经济学思考，1999年中国会计学会“中国特色的会计理论与方法体系研讨会”提交论文 

4瓦茨，齐默尔曼.实证会计理论.大连：东北财经大学出版社，1999