风险的基本特征范文

风险的基本特征范文第1篇

1　技术创新风险是可管理的投机风险

  风险理论把风险分为纯粹风险和投机风险。纯粹风险是指只有损失机会而无获利机会的风险,如火灾、地震等。其后果只有两种可能,即有损失或无损失。投机风险是指既有损失机会又有获利机会的风险,其后果有三种可能:盈利、损失、不盈不亏,如股票投资、经营活动中存在的风险。投机风险因有利可图而具有程度不同的吸引力,使人们为求得利益而甘冒风险。

1　技术创新风险属于投机风险。创新主体希望通过成功的技术创新获取期望的利益。但是技术创新系统在外部因素和内部因素的作用下,创新活动最终有三种可能的结果:一是创新成功,实现了预期的目标;二是创新失败,未能实现预期目标,甚至无法回收前期投入的资金;三是技术创新没有达到理想的效果,仅使投入与收益基本持平。所以在风险类型上,技术创新风险属于投机风险。

2　技术创新风险是一种动态风险,有其复杂性。即由技术创新系统的外部因素或内部因素的变动,如经济、社会、技术、政策、市场等因素的变动,研究开发、市场调研、市场营销等方面的管理不到位,均可能导致风险的发生。而所谓的静态风险是指由于自然力的非常变动或人类行为的错误导致损失发生的风险,如地震、火灾等。

3　技术创新风险在某种程度上是可以防范和控制的。技术创新活动是一种有目的、有组织的技术经济活动。通过对技术创新系统的组织管理,尤其是树立风险意识,完善风险管理,则能够在一定程度上防范和控制风险损失的发生和发展,使受控的技术创新活动向预期目标发展。

   4　技术创新风险导致的失败结果在某些条件下是可以改变的。例如,电视机、电子表在美国公司经历失败之后,却在日本企业手中经过完善和市场开拓,最终获得了成功。事实上,影响技术创新的风险因素有一些是可以控制的。在改变某些可控因素之后,能够改变原来失败的结果。

5　技术创新风险是可管理风险。虽然技术创新风险不可能完全灭除,但总的来说,技术创新管理比较完善的创新主体,能够有效地防范和控制某些风险因素,其技术创新成功的可能性相对就会高一些。因此,要取得技术创新的成功,必须在完善技术创新管理的同时,还要加强技术创新的风险管理。美国著名管理学家彼德·杜拉克说过:许许多多成功的创新者和企业家,他们之中没有一个有‘冒险癖’。……,他们之所以成功,恰恰是因为他们能确定有什么风险并把风险限制在一定范围内,恰恰是因为他们能系统地分析创新机会的来源,然后准确地找出机会在哪里并加以利用,他们不是专注风险,而是专注机会。”

2　技术创新风险是一个理性过程中的风险

  在技术创新这一具有创造性的过程中,必然会受到许多可变因素以及事先难以估测的不确定性因素的作用和影响。这些因素的影响使技术创新的结果具有不确定性。但技术创新过程是创新主体理性行为主导的过程,并不是人们所想象或认为的那样是一个不确定性很强的随机过程。因为,在技术创新过程中所有的工作都是有目的、有组织地进行的,其中每个阶段都包含有分析、评价、决策和实施等符合逻辑的理性行为。创新设想调研开发中试生产市场销售技术创新过程的技术创新风险分析矩阵〔3〕表明,在技术创新整个过程中的各个阶段,均可能存在技术风险、资金风险、市场风险、管理风险、决策风险、政策风险,或者说不同特征的风险,如技术、市场、管理、决策等风险,在创新过程的不同阶段具有不同的分布,其发生变化的规律存在显著的差别。技术创新风险分析矩阵技术风险市场风险财务风险生产风险管理风险政策风险创新设想调研评估研究开发中间试验批量生产市场销售创新主体需对这些可能存在的风险因素进行事前、事中分析。一方面可以采取风险管理措施,使风险处于受监测状态,防范风险,降低风险可能造成的损失。另一方面,可以通过完善的技术创新管理,如进行市场调查研究,对创新设想进行评估,切实按照目标顾客的需求和企业发展战略的要求开发新产品,制定和实施有效的市场营销策略,使技术创新活动实现其目标。事实上,技术创新综合能力不同的企业,他们所面临的创新风险有着明显的区别。创新综合能力强的企业,相对而言创新的成功率要高得多。一些技术创新调查项目的研究结果证明了这一点〔1,2〕。有的研究认为〔4〕:新产品失败率25年来保持稳定的原因,是对新产品管理能力的长期改进,要保持这种稳定,可能意味着需要付出巨大的努力。因此,随着市场竞争日趋激烈,对技术创新风险进行理性的分析,始终致力于完善技术创新管理和风险管理,是防范和控制创新风险的基本措施。

3　技术创新过程中的不确定性因素逐步递减

  美国布兹·阿伦和哈米尔顿咨询公司根据51家公司的经验,归纳出新产品设想衰退曲线〔5〕。从新产品的设想到产业化成功,平均每40项新产品设想约有14项能通过筛选进入经营效益分析;符合有利可图的条件,得以进入实体开发设计的只有12项;经试制试验成功的只有2项;最后能通过试销和上市而进入市场的只有1项。事实上,在衰减过程中许多不确定性因素被逐步排除,或者说可能导致风险发生的不确定性因素随着过程的进展而逐步减少。衰减比率会因产品不同、技术的复杂程度不同而存在差别。而越保守的公司,其衰减率越高。但衰减曲线的形状具有典型性。

  这一衰减过程本质上是一个学习过程,获取经验的过程。在创新设想阶段,重点是要明确技术方面的不确定因素;在调研评估阶段,重点研究顾客是否存在这种需求,企业有无能力利用这一环境机会;在取得进展后,要尽量明确在可靠程度方面存在的不确定因素。但即使到研究开发的后期,甚至产品投放市场后,不确定因素还会存在,还是会遇到一些预想不到的新的风险。

  一些资料表明,有些创新活动,对创新项目估计不足,有时甚至不存在技术可行性或市场接受能力;对研究开发费用、设备调整费用和批量生产费

用估计不足,特别是常常低估后者,致使投资超过预算,甚至超过企业的承受能力,而承受过大的风险。因此,在考虑创新项目的评价时,不仅要进行事前研究,而且还要进行事中研究,对各个阶段都要进行评价,即由一次性评估转变为多阶段的评估,有一次性决策转变为多阶段决策。

  4　技术创新的风险随创新过程的推进而具有积累性

国外的研究表明,应用研究阶段的成功率一般低于25%,开发研究阶段成功的可能性为25—50%,产业化或商品化阶段的成功率一般为50—70%,三个阶段的投资大体为1∶10∶100。上海对7个高新技术产业的调查,其投资的比例为1∶103∶1055。1980年美国全国工业会议的调查结果,新产品开发各阶段的费用和时间的占用比例如表1所示〔5〕。显然产品样品开发和商品化阶段是资金投入最大的两个阶段。表2　新产品开发的时间和费用分布概念开发样品开发试销商品化合计时间(%)14402323100费用(%)10301644100(注:根据〔5〕整理。)

为准确描述风险的大小,我们设I为创新项目的投资费用,P为该创新项目失败的概率,V为风险变量,它们之间的关系可用下式表示:V=I×P(1)技术创新项目从概念开发到市场实现要经历的阶段设为n个,则各阶段的风险Vi与该阶段的累积投资额I0i和失败概率Pi之间的关系为:Vi=I0i×Pii=1,2,…,n.(2)其中I0i=∑Ii,Ii为各阶段的投资额。显然,由于投资具有积累性,在技术创新过程中,尽管概念开发、方案分析阶段的淘汰率最高,但是由于该阶段投资费用和投资累积量较低,由(2)表示的风险Vi还是比较小的;而在样品开发和商品化阶段的投资比较高,累积投资量逐步扩大,其失败率虽然不像概念开发、方案分析阶段那么高,但由(2)式计算的风险V是很大的。

  根据以上分析,如果在创新过程的初始阶段淘汰率不高,不尽早放弃那些没有成功希望的设想方案,就会使一些不可能取得技术成功或市场成功的开发项目进入创新的后期阶段,将使风险沉淀和积累下来,最终导致风险的增加或进一步扩大,甚至导致企业的经营危机。因此,必须采取相应的对策:①进行多阶段评价;②谋划多种可行备选方案;③将风险的控制点尽可能设置在创新过程的初期阶段,尽早释放可能存在的风险;④采取有效的管理,控制费用。

5　充分利用信息是防范或降低技术创新风险的有效途径

新技术开发是探索性很强的工作,潜在着许多失败的风险。在制定风险决策时,情报的数量和质量致关重要。掌握的信息越多,越准确,才能作出正确的、有把握的决策,企业承担的风险也就相对减少;反之,承担的风险就会增大。因此,要采取有效的措施,加强情报信息的搜集,不仅在技术开发阶段,在样品研制、商品化和进入市场等阶段,获取信息都是十分重要的。相应的对策是:

1　树立风险意识,加强风险管理。风险管理是企业经营管理中的一个重要组成部分。通过风险识别、风险估测、风险评价和风险控制,采取有效措施加强技术创新的风险管理。

2　加强市场研究。必须进行细致的市场研究,对用户需求有更好的理解,使R＆D瞄准和满足这些需求。这在产品创新中起着重要作用。有些企业不作细致的市场调研,仅作肤浅的分析,就盲目上马,往往一事无成。

3　重视分析技术创新过程中的各种不确定因素。有些企业希望高新技术成果能够立刻实现规模生产、创收见效,未待技术完善,未进行小试和中试,就筹措巨资,投资上马。正是由于这种边完善技术、边建立生产线的侥幸心理,导致创新周期过长,成本过高,甚至项目失败的结局。因此识别各种不确定性因素,对防范风险是至关重要的。

4　加强信息沟通。创新项目在执行过程中,要加强信息沟通,使企业内部各部门协调配合,加强与同行的技术协作,与用户建立密切的联系,建立信息反馈渠道,改进新产品。

5　加强市场营销。当前在激烈的市场竞争中,缺乏有效的市场营销策略是许多新产品失败的直接原因。对于新产品的市场开拓,制定有效的市场营销策略,注重营销沟通,完善服务,听取用户的建议,完善新产品,是一些企业面临的紧迫任务。

  参考文献

1　张华胜,官建成,高柏杨·北京地区企业技术创新活动障碍因素分析·科学学与科学技术管理·1997(1)

2　胡树华,张浩,袁明鹏·91家企业新产品成败的实证分析·科学学与科学技术管理·1997(12)

3　吴涛·技术创新风险的分类研究及矩阵分析方法·科研管理·19993

4　MBA核心课程编译组·新产品开发·中国国际广播出版社·19978

风险的基本特征范文第2篇

1　技术创新风险是可管理的投机风险

风险理论把风险分为纯粹风险和投机风险。纯粹风险是指只有损失机会而无获利机会的风险，如火灾、地震等。其后果只有两种可能，即有损失或无损失。投机风险是指既有损失机会又有获利机会的风险，其后果有三种可能:盈利、损失、不盈不亏，如股票投资、经营活动中存在的风险。投机风险因有利可图而具有程度不同的吸引力，使人们为求得利益而甘冒风险。

1　技术创新风险属于投机风险。创新主体希望通过成功的技术创新获取期望的利益。但是技术创新系统在外部因素和内部因素的作用下，创新活动最终有三种可能的结果:一是创新成功，实现了预期的目标;二是创新失败，未能实现预期目标，甚至无法回收前期投入的资金;三是技术创新没有达到理想的效果，仅使投入与收益基本持平。所以在风险类型上，技术创新风险属于投机风险。

2　技术创新风险是一种动态风险，有其复杂性。即由技术创新系统的外部因素或内部因素的变动，如经济、社会、技术、政策、市场等因素的变动，研究开发、市场调研、市场营销等方面的管理不到位，均可能导致风险的发生。而所谓的静态风险是指由于自然力的非常变动或人类行为的错误导致损失发生的风险，如地震、火灾等。

3　技术创新风险在某种程度上是可以防范和控制的。技术创新活动是一种有目的、有组织的技术经济活动。通过对技术创新系统的组织管理，尤其是树立风险意识，完善风险管理，则能够在一定程度上防范和控制风险损失的发生和发展，使受控的技术创新活动向预期目标发展。

4　技术创新风险导致的失败结果在某些条件下是可以改变的。例如，电视机、电子表在美国公司经历失败之后，却在日本企业手中经过完善和市场开拓，最终获得了成功。事实上，影响技术创新的风险因素有一些是可以控制的。在改变某些可控因素之后，能够改变原来失败的结果。

5　技术创新风险是可管理风险。虽然技术创新风险不可能完全灭除，但总的来说，技术创新管理比较完善的创新主体，能够有效地防范和控制某些风险因素，其技术创新成功的可能性相对就会高一些。因此，要取得技术创新的成功，必须在完善技术创新管理的同时，还要加强技术创新的风险管理。美国著名管理学家彼德·杜拉克说过:许许多多成功的创新者和企业家，他们之中没有一个有‘冒险癖’。……，他们之所以成功，恰恰是因为他们能确定有什么风险并把风险限制在一定范围内，恰恰是因为他们能系统地分析创新机会的来源，然后准确地找出机会在哪里并加以利用，他们不是专注风险，而是专注机会。”

2　技术创新风险是一个理性过程中的风险

在技术创新这一具有创造性的过程中，必然会受到许多可变因素以及事先难以估测的不确定性因素的作用和影响。这些因素的影响使技术创新的结果具有不确定性。但技术创新过程是创新主体理性行为主导的过程，并不是人们所想象或认为的那样是一个不确定性很强的随机过程。因为，在技术创新过程中所有的工作都是有目的、有组织地进行的，其中每个阶段都包含有分析、评价、决策和实施等符合逻辑的理性行为。创新设想调研开发中试生产市场销售技术创新过程的技术创新风险分析矩阵〔3〕表明，在技术创新整个过程中的各个阶段，均可能存在技术风险、资金风险、市场风险、管理风险、决策风险、政策风险，或者说不同特征的风险，如技术、市场、管理、决策等风险，在创新过程的不同阶段具有不同的分布，其发生变化的规律存在显著的差别。技术创新风险分析矩阵技术风险市场风险财务风险生产风险管理风险政策风险创新设想调研评估研究开发中间试验批量生产市场销售创新主体需对这些可能存在的风险因素进行事前、事中分析。一方面可以采取风险管理措施，使风险处于受监测状态，防范风险，降低风险可能造成的损失。另一方面，可以通过完善的技术创新管理，如进行市场调查研究，对创新设想进行评估，切实按照目标顾客的需求和企业发展战略的要求开发新产品，制定和实施有效的市场营销策略，使技术创新活动实现其目标。事实上，技术创新综合能力不同的企业，他们所面临的创新风险有着明显的区别。创新综合能力强的企业，相对而言创新的成功率要高得多。一些技术创新调查项目的研究结果证明了这一点〔1，2〕。有的研究认为〔4〕:新产品失败率25年来保持稳定的原因，是对新产品管理能力的长期改进，要保持这种稳定，可能意味着需要付出巨大的努力。因此，随着市场竞争日趋激烈，对技术创新风险进行理性的分析，始终致力于完善技术创新管理和风险管理，是防范和控制创新风险的基本措施。

3　技术创新过程中的不确定性因素逐步递减

美国布兹·阿伦和哈米尔顿咨询公司根据51家公司的经验，归纳出新产品设想衰退曲线〔5〕。从新产品的设想到产业化成功，平均每40项新产品设想约有14项能通过筛选进入经营效益分析;符合有利可图的条件，得以进入实体开发设计的只有12项;经试制试验成功的只有2项;最后能通过试销和上市而进入市场的只有1项。事实上，在衰减过程中许多不确定性因素被逐步排除，或者说可能导致风险发生的不确定性因素随着过程的进展而逐步减少。衰减比率会因产品不同、技术的复杂程度不同而存在差别。而越保守的公司，其衰减率越高。但衰减曲线的形状具有典型性。

这一衰减过程本质上是一个学习过程，获取经验的过程。在创新设想阶段，重点是要明确技术方面的不确定因素;在调研评估阶段，重点研究顾客是否存在这种需求，企业有无能力利用这一环境机会;在取得进展后，要尽量明确在可靠程度方面存在的不确定因素。但即使到研究开发的后期，甚至产品投放市场后，不确定因素还会存在，还是会遇到一些预想不到的新的风险。

一些资料表明，有些创新活动，对创新项目估计不足，有时甚至不存在技术可行性或市场接受能力;对研究开发费用、设备调整费用和批量生产费

用估计不足，特别是常常低估后者，致使投资超过预算，甚至超过企业的承受能力，而承受过大的风险。因此，在考虑创新项目的评价时，不仅要进行事前研究，而且还要进行事中研究，对各个阶段都要进行评价，即由一次性评估转变为多阶段的评估，有一次性决策转变为多阶段决策。

4　技术创新的风险随创新过程的推进而具有积累性

国外的研究表明，应用研究阶段的成功率一般低于25%，开发研究阶段成功的可能性为25—50%，产业化或商品化阶段的成功率一般为50—70%，三个阶段的投资大体为1∶10∶100。上海对7个高新技术产业的调查，其投资的比例为1∶103∶1055。1980年美国全国工业会议的调查结果，新产品开发各阶段的费用和时间的占用比例如表1所示〔5〕。显然产品样品开发和商品化阶段是资金投入最大的两个阶段。表2　新产品开发的时间和费用分布概念开发样品开发试销商品化合计时间(%)14402323100费用(%)10301644100(注:根据〔5〕整理。)

为准确描述风险的大小，我们设I为创新项目的投资费用，P为该创新项目失败的概率，V为风险变量，它们之间的关系可用下式表示:V=I×P(1)技术创新项目从概念开发到市场实现要经历的阶段设为n个，则各阶段的风险Vi与该阶段的累积投资额I0i和失败概率Pi之间的关系为:Vi=I0i×Pii=1，2，…，n.(2)其中I0i=∑Ii，Ii为各阶段的投资额。显然，由于投资具有积累性，在技术创新过程中，尽管概念开发、方案分析阶段的淘汰率最高，但是由于该阶段投资费用和投资累积量较低，由(2)表示的风险Vi还是比较小的;而在样品开发和商品化阶段的投资比较高，累积投资量逐步扩大，其失败率虽然不像概念开发、方案分析阶段那么高，但由(2)式计算的风险V是很大的。

根据以上分析，如果在创新过程的初始阶段淘汰率不高，不尽早放弃那些没有成功希望的设想方案，就会使一些不可能取得技术成功或市场成功的开发项目进入创新的后期阶段，将使风险沉淀和积累下来，最终导致风险的增加或进一步扩大，甚至导致企业的经营危机。因此，必须采取相应的对策:①进行多阶段评价;②谋划多种可行备选方案;③将风险的控制点尽可能设置在创新过程的初期阶段，尽早释放可能存在的风险;④采取有效的管理，控制费用。

风险的基本特征范文第3篇

【摘要】飞机租赁业发展，标志着航空服务业的崛起于不断繁盛，更体现着航空金融整体水平的上升，可以说，飞机租赁行业正发展到了一个历史关头。飞机租赁业的发展可以促进经济增长和金融发展，满足民航运输业的跨越式发展的融资需求，并且改善民用航空制造业振兴的市场环境。然而当下，在我国的法律及政策背景下，飞机租赁还存在着风险并且正处于瓶颈阶段，因此发展飞机租赁的同时还应当控制风险并采取相关政策的宏观的措施，从而更大的满足航空器租赁业的发展需求。

【关键词】飞机租赁；风险；特征

一、飞机租赁的一般理论及主要形式

飞机租赁，也称航空器租赁，是指出租人在一定时期内把飞机提供给承租人使用，承租人按照租赁合同向出租人定期支付租金。出租人拥有飞机的所有权，承租人拥有飞机的使用权。

从租赁的范围上可分为干租和湿租。所谓干租是指仅租赁飞机的使用权。而湿租是指航空公司不仅要提供租赁的飞机，而且还要提供相应的机上的机组人员、空乘人员及机务维修人员，从而提供飞行服务。从出租人的资金来源及付款对象，可分为转租和售后回租转租赁。转租，指的是出租人从另一家租赁公司或航空公司租赁飞机后，将飞机再D租给承租使用人的一种交易。售后回租，指的是由航空公司首先将自己的飞机出售给融资租赁公司（出租人），再由租赁公司将飞机出租。从性质上可分为融资租赁和经营租赁。融资租赁是指承租人从租赁公司租得自己所需要使用的飞机，按期支付租金的交易方式。经营租赁，是指出租人根据市场需要选择通用性较强的飞机，供承租人（航空公司）选择租用的租赁方式。

二、飞机租赁的特征

（一）飞机租赁的国内外现状

美国、日本、法国、英国和韩国是国际租赁业的五大强国，其中美国金融租赁市场规模近200亿美元，占美国全国固定资产投资的30%，并以40%的份额在国际租赁业中独占鳌头。

经过50多年的建设和发展，我国已经形成了门类齐全、产品多样，具有航空科研、试验、生产制造能力的航空体系，并成为世界上第四个生产出干线客机的国家（其余三个为美国、欧盟和俄罗斯）。但在航空租赁业方面，还只是刚刚起步。国内银行和航空企业无法占有飞机的第一所有权，而且大多数飞机都需由国内银行对外方提供担保。因此在中国，还没有形成一个真正的飞机租赁市场，也没有一个真正的国有或合资的航空租赁公司。

（二）飞机租赁的功能

飞机租赁的出现使航空公司拥有更多融资渠道的选择。在省去巨额购机费用的同时，航空公司只要按时支付租金就可以获得飞机的使用权，不仅提升了运力，也能缓解对购机资金的需求。同时，也是对国内飞机制造业的发展产生源生动力。租赁具有一定的促销作用，若能借鉴国外航空器租赁的先进经验，结合国家相关的航空产业扶持政策，培育和发展民航、货运、航空快递、旅游、商务等不同市场，满足不同客户的需求，便能优化配置，最大限度地抢占国内支线飞机市场。飞机租赁还有助于现代服务业快速发展，同时降低航空公司使用飞机的成本，从而也就提高了航空公司对飞机的需求数量。

1.我国飞机租赁的风险分析

市场风险是航空公司面临的飞机融资租赁中最为重要的风险之一。对市场风险的分析应从外部环境对航空公司的影响，如宏观经济环境、行业前景来分析。就航空公司而言，其市场风险主要来自三大方面：一是激烈的市场竞争，促使各航空公司的价格发生变化，降低了盈利的能力；二是全球经济波动等不确定性因素对航空市场的影响；三是航材市场、航空燃油价格等因素的变化引起的航空公司成本增加。

另外，在航空租赁的制度保障方面，我国融资租赁的相关法律制度尚不健全。主要表现在：一是尽管我国目前有一些较完善的法规，如《担保法》和《航空法》，但这些法规缺乏详细的实施细则来针对融资租赁业务的运作和实施进行解释和；；二是我国目前还不是《日内瓦飞机权利国际承认公约》的当事国，国内法律制度与国际公约内容无法对接，在国际租赁活动中，这将不利于我国航空公司在飞机租赁过程中的对外融资；三是我国的航空公司在融资租赁过程中需要到国际市场上进行融资时，由于国内法规与国际惯例的差距，造成国际融资贷款人总是担心其权利能否得到保障，国际融资贷款人往往会额外提出一些限制条件和要求以保护其自身的利益。

同时，我国飞机租赁中还存在例如利率风险、税务风险、飞机租赁残值风险等，再加上航空公司内部缺乏风险管理意识，我国的飞机租赁业还存在业务上的瓶颈。现代飞机融资租赁作为一种特殊的融资方式和交易方式，是智力密集型和知识密集型的，从业人员必须具备高文化、高素质。但是部分航空公司并没有对从事融资租赁业务的员工进行过专业系统的培训，造成他们缺乏融资风险管理、金融、保险等知识，又对市场信息掌握不够，对融资渠道调查不够，欠缺合理的调研、考察融资租赁设备的生产能力和性能。专门人才的缺乏给航空公司融资租赁飞机业务埋下安全隐患。

三、改善飞机租赁业发展现状

首先，要改善飞机租赁业的环境应加快立法与相关经营规则制定。主要涉及经济法律、税法、财政和会计法中有关租赁的规定。在此基础上，对税法和会计法，涉及航空租赁方面的条款，修改执行细则。为融资租赁市场的规范与发展创造良好的促进的法律环境。同时，还应该简化审批手续、降低外汇管制门槛。迫切需要国家能简化审批程序，如将飞机引进批文和外债批文审批合并处理、减少对外付汇的审批等。

当然，大力培养租赁专业复合型人才也是当务之急。飞机融资租赁不仅是资金密集型，还是智力密集型和知识密集型的业务。需要高素质的人才，要求具备金融、保险、信托、法律、国际贸易、税收、财务会计以及飞机性能等领域的专业知识。

总之，有重点改进市场环境，发展航空租赁是当前产业发展的战略举措。对于推进航空运输业的大发展，对于重振航空制造业，对于金融服务业的全面发展。对于多角度的内需挖掘意义重大，机不可失。

参考文献：

[1]王婷婷.飞机融资租赁发展分析[D].硕士学位论文，16

[2]吴永良.我国民航业飞机租赁模式研[D].硕士学位论文

[4]刘长林.融资租赁创新方向分析与实践研究[D].硕士学位论文

风险的基本特征范文第4篇

关键词：科技型中小企业；企业特征；融资模式；信贷风险

中图分类号：F830.5文献标识码：A文章编号：1001-8409（2013）12-0072-04

引言

科技型企业一般是指以高新技术及其产品的研发、生产和销售为主营业务的企业。根据2008年我国出台的《国家高新技术企业认定条件和办法》，本文将同时满足以下四个条件的企业界定为科技型中小企业：第一，职工人数不超过500人、销售收入不超过2亿元，大专以上学历的科技人员占职工总数的比例不低于30%；第二，企业每年用于高新技术产品研发的经费不低于年总收入的3%；第三，直接从事研发的科技人员占职工总数的10%以上；第四，技术性收入与高新技术产品产值的综合占企业当年总收入的比例不低于50%。我国的科技型中小企业在推动科技创新、促进经济发展、增加就业机会的同时也一直面临融资难的问题。与此同时，不少商业银行加大对中小企业金融服务的创新力度，并推出多种新型融资模式（如基于“交易”和基于“债权”①）。在此背景下，国内学者开始集中研究科技型中小企业信贷风险。纵观国内现有研究，存在如下局限：研究对象多以上市科技型企业为主，忽视了未上市的科技型中小企业；大多侧重于企业的财务指标而忽视其非财务指标（企业特征和股东特征、融资模式等），注重企业的表内信息而忽视其表外信息（供应链融资、担保方式）而忽视新型融资模式在缓解银企之间信息不对称和降低企业信贷风险方面的积极作用。本文针对现有研究的局限，以未上市的科技型中小企业为研究对象，就企业特征、融资模式与科技型中小企业信贷风险之间的关系进行实证研究，通过全面挖掘影响科技型中小企业信贷风险的关键因素来探索提升其融资能力、降低其信贷风险的新途径。

1文献回顾与假设提出

1.1企业特征与信贷风险

国内外不少学者就企业特征与信贷风险之间的关系进行了一系列的研究；这些学者将企业特征归结为企业销售规模、注册资本、经营年限、企业性质、企业组织形式和所处行业等变量，大部分研究结论认为企业销售规模、注册资本、企业经营年限等变量与其信贷风险负相关[1～5]。部分学者认为企业信贷风险与所处行业的景气程度、政策扶持力度密切相关，主张在分析企业信贷风险影响因素时，应该考虑所处行业特征及其政策扶持等因素[3，6]。根据以上文献，提出研究假设：

H1a：科技型中小企业规模与其信贷风险之间存在显著的负相关关系；

H1b：科技型中小企业的经营年限与其信贷风险之间存在显著的负相关关系；

H1c：高新技术企业比一般科技型企业的信贷风险小。

1.2股东特征与信贷风险

股东特征包括股东从业经验、个人资信、专业能力以及对企业债务的风险分担（即担保与否、担保程度、连带责任或一般责任）等。越来越多的研究表明，科技型企业股东的素质在很大程度上决定了科技型企业的成长能力[7]，从而间接地影响了企业的信用水平。同时，科技型中小企业有形资产较少，而类似智力资本、知识产权等无形资产相对较多，往往无法提供符合银行要求的抵押品或质押品，而需要采取包括股东担保在内的第三方担保。因此，科技型中小企业股东特征对其企业的融资过程及其信贷都有重要的影响。尹志超等[8]的研究发现，抵押对贷款违约率具有显著的正向影响，但在考虑企业的异质性后，抵押对违约的影响是不同的。郭文伟等通过研究发现，创业股东的从业经验与企业信贷风险之间存在显著的负相关关系，但股东担保比例却与信贷风险之间呈正相关关系[5]。从上述学者的研究结论中可知股东特征（如创业股东的从业经验、债务担保程度）对企业信贷风险有重要的影响。因此结合上述文献，提出假设：

H2a：创业股东从业经验与其企业信贷风险之间存在显著的负相关关系；

H2b：创业股东担保比例与其企业信贷风险之间存在显著的负相关关系。

1.3融资模式与信贷风险

银行贷款是科技型中小企业最主要的融资渠道。本文的研究范畴只局限于科技型中小企业的信贷融资模式。这里将其融资模式分为三大类（基于“客户”、基于“交易”和基于“债权”）。第一类为传统的信贷模式，后面两类为基于供应链的新型融资模式。科技型中小企业采取基于“客户”的融资模式时，往往由于银企之间的信息不对称而面临融资难且融资贵的局面。供应链的融资模式（基于“交易”和基于“债权”）在一定程度上解决了传统融资模式存在的信息不对称的问题。这种融资模式的主要特点表现为：在供应链中找到一个较大的核心企业，并由这个企业向供应链中的中小企业提供一定的金融支持或担保。这不但缓解了科技型中小企业与银行之间的信息不对称程度，也为其信贷提供了担保能力，从而达到增信的目的；由此可见，供应链融资模式相比传统融资模式更能降低科技型中小企业的信贷风险。

国内学者罗齐等[9]较早提出了利用“融通仓”（基于供应链的融资模式）来解决企业融资难的问题，并认为这种融资模式有助于降低企业信贷风险；张秀萍等[10]、严广乐[11]均认为，供应链金融有助于中小企业扩大融资规模、降低信贷风险。由于融资模式及其具体实施方式往往依附于企业的信贷合约，近年来开始有学者研究合约特征对企业信贷风险的影响。信贷合约特征包括融资产品、期限、定价的安排等内容。任兆璋等[3]、陈泽鹏[4]、郭文伟等[5]通过实证研究后认为，企业信贷风险与合同期限和担保方式显著相关。对此，通过适当的贷款合约安排能缓解科技型中小企业与银行之间信息不对称程度，进而降低其信贷风险。因此，分析融资模式对科技型中小企业信贷风险的影响时，需要重点考虑信贷合约特征中的非财务因素。根据上述文献，提出假设：

H3a：供应链融资模式比传统融资模式更能显著降低科技型中小企业信贷风险；

H3b：基于“债权”的供应链融资占比与科技型中小企业信贷风险之间存在显著的负相关关系；

H3c：贷款合同期限与科技型中小企业信贷风险之间存在显著的正相关关系；

H3d：信贷合约中的抵押或质押担保方式能显著降低科技型中小企业的信贷风险。

1.4财务特征与信贷风险

基于财务视角对企业信贷风险进行评价已经成为了国内外学者研究的重点领域，至今该领域的研究已经相对完善，成果也最为丰富。其研究结论主要认为：企业的营运能力（总资产周转率、流动资产周转率、应收账款周转率、存货周转率）、盈利能力（总资产收益率、净资产收益率、销售利润率、主营业务利润率）、偿债能力（流动比率、速动比率、息税前收益/利息成本、现金流动负债率、净资产应收款比率、现金流负债比率）、发展能力（销售增长率、净资产增长率和资本累积率）与其信贷风险负相关[1，2，4，5]。综合以上文献，本文提出假设：

H4a：科技型中小企业营运能力与其信贷风险之间存在显著的负相关关系；

H4b：科技型中小企业盈利能力与其信贷风险之间存在显著的负相关关系；

H4c：科技型中小企业偿债能力与其信贷风险之间存在显著的负相关关系；

H4d：科技型中小企业发展能力与其信贷风险之间存在显著的负相关关系。

2实证研究

2.1样本说明

根据前面对科技型中小企业的划分标准，本文选取了160家科技型企业。由于科技型中小企业的平均寿命较短，一般不超过5年，很难获得长期的平衡型面板数据，对此，本文只选取跨度为3年（2008～2010年）的样本数据。样本中，国有企业和非国有企业分别占18.75%、81.25%，股份制和非股份制企业分别占23.13%、76.87%；从地区分布来看，地处经济发达地区（珠三角）的企业占32.51%，其他经济不发达地区（粤东、粤西和粤北）的企业占67.49%。样本数据来自某国有银行广东省分行的中小企业客户数据库。本文使用的数据分析软件为Spss17.0和Stata11.0。

2.2模型变量说明

2.2.1自变量

采用37个备选的自变量涵盖了企业特征（所处产业、企业规模、经营年限、是否为高新技术企业）、创业股东特征（创业股东控股比例、创业股东担保比例、创业股东从业经验）、融资模式（三种融资模式的融资占比、贷款期限、供应链融资模式）、企业财务特征（偿债能力、赢利能力、运营能力和发展能力）。采取逐步判别分析法对37个备选变量进行筛选（设定变量进入模型的F值显著性水平为0.05，剔除变量的显著性水平为0.10）。经过分析后发现有14个变量先后进入了模型，而且各变量均在1%的水平上显著，说明各组间变量存在显著差异，可以进行判别分析。

2.2.2因变量

目前国内银行对信贷风险采用五级分类（正常、关注、次级、可疑和损失），本文将正常和关注类归为正常类，将后面三种归为不良类，从而将样本企业的信贷风险等级分为两类：正常类和不良类，则2008年、2009年和2010年160个样本企业中正常类分别占68.13%、66.88%和67.50%，而不良类比例分别为31.88%、33.13%和32.50%。

2.3基于Mixed-logistic的信贷风险评价模型构建

由于本文研究数据为“截面大、纵向短”的平衡型面板数据，而且被解释变量是离散型的二分类变量，因而需要建立离散面板数据模型。本文采用Mixed-logistic模型进行二分类模式实证研究。

2.5研究假设检验

由表2的估计结果可知：在企业特征方面，科技型中小企业的注册资本、销售收入、经营年限、净资产这4个变量的相关系数均在10%的置信水平上显著为负；研究假设H1a和H1b成立；这说明科技型中小企业的规模（注册资本、净资产、销售收入）越大、经营年限越长，其信贷风险越小；从企业地区分布上看，珠三角经济发达地区的科技型中小企业信贷风险要明显小于次发达和欠发达地区的科技型中小企业，这说明当地经济越发达，科技型中小企业信贷风险越低；从产业分布来看，处于工业的科技型中小企业的信贷风险要显著小于处于其他产业的科技型中小于企业。

本文将获得“广州市级或广东省及以上高新技术型企业”资格认定的样本企业统一归入“高新技术中小企业”一类，实证结果表明：高新技术中小企业的信贷风险显著小于一般科技型中小企业，假设H1c获得支持。在股东特征方面，创业股东从业经验与企业信贷风险之间存在显著的负相关关系，研究假设H2a成立；这说明科技型中小企业股东从业经验越长，其企业信贷风险越小。在融资模式方面，基于“债权”的供应链融资模式与企业信贷风险之间存在显著的负相关关系，因此研究假设H3a和H3b获得支持；这说明基于供应链的融资模式（基于“债权”融资）能显著降低企业信贷风险。贷款合同期限与企业信贷风险之间存在显著的正相关关系，研究假设H3c成立；这说明科技型企业贷款合约期限越长，银行面临的信贷风险就越大。在贷款担保方式方面，以抵押为主的担保方式最能显著降低科技型中小企业的信贷风险，而以质押为主的担保方式的系数在统计上不显著，研究假设H3d不成立；同样，以信用为主或以保证为主的担保方式也未能起到降低科技型中小企业信贷风险的作用。在企业财务特征方面，企业的总资产报酬率系数在1%的置信水平上显著为负，说明企业的盈利能力越强，其信贷风险越小，研究假设H4b获得支持；而衡量企业运营能力、偿债能力和成长能力方面的指标均未能通过模型变量筛选，没有进入模型，因此，研究假设H4a、H4c和H4d均不成立。

3结论

本文采用Mixed-Logistic方法对科技型中小企业特征、融资模式与其信贷风险之间的关系进行实证研究，结果发现：在企业特征方面，科技型中小企业的规模（注册资本、净资产、销售收入）与其信贷风险之间存在显著的负相关性，这说明通过提升企业的注册资本、净资产和销售收入规模将能显著降低其信贷风险；科技型中小企业的信贷风险也受到外部环境的影响，当地经济越发达，其信贷风险越小；处于工业的科技型中小企业的信贷风险也显著低于其他产业的科技型企业；与此同时，高新技术企业的信贷风险也明显低于其他一般类型的科技型企业。在创业股东特征方面，创业股东从业经验与其企业信贷风险之间呈显著负相关关系。在融资模式方面，相比传统融资模式，基于供应链的融资模式能显著降低科技型中小企业信贷风险；在担保方式上，以抵押或质押为主的担保方式有助于降低科技型中小企业信贷风险，而其他担保方式（以保证或信用为主）不起作用。在财务特征方面，相比运营能力、偿债能力和成长能力，科技型中小企业的盈利能力（总资产报酬率）最能减低自身信贷风险。

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风险的基本特征范文第5篇

关键词：上市公司；破产风险；时间效应；内生性

作者简介：郭婷婷，女，吉林大学商学院博士研究生，从事金融理论与实证研究。

基金项目：国家自然科学基金项目“跨期条件下Beta系数时变对资产定价的影响”，项目编号：1073067；教育部人文社会科学重点研究基地重大项目“我国农村金融生态环境的风险生成机理与政策应对路径选择”，项目编号：11JJD790010；教育部“新世纪”优秀人才计划“金融开放条件下国际金融风险对我国资本市场的冲击机理研究”，项目编号：NCET-10-0434

中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：1000-7504（2017）02-0074-08

破产风险作为影响上市公司价值的重要因素，通常是指经济主体的资产不足以偿还其负债所引发的财务风险问题。法律意义上的破产是指债务人失去偿还债务的能力时，由法院监督对其财产进行强制清算，以保证尽可能地全部偿还所有债权的法律制度安排。破产风险不仅关乎企业的生存和发展状况，同时也涉及股东、债权人以及投资者的切身利益，并成为企业管理者和投资人金融决策过程中非常重要的判别依据。因此，关于企业破产风险特征的研究已经成为国内外学术界和实务界十分热络的研究课题之一。

已有关于破产风险的研究主要集中在破产风险预测模型的设定和模型A测准确性方面。Beaver（1966）最早提出了单变量判定模型，发现现金流量与负债总额的比率和资产负债率能够较好地判定公司的财务状况。[1]Altman（1968）使用判别分析的方法代替线性回归方法评估公司的财务特征，提出多元 Z值模型，划分了借款人违约发生的临界值和灰色区域（gray area）。[2]Ohlson等（1980）采用了条件概率模型，包括对数成败比率模型（Logit）和概率单位模型（Probit）两种统计方法。[3]周首华等（1996）在Z模型的基础上进行改进，建立了新的财务危机预测模型，即F分数模型（Failure Score Model）。[4]陈静（1999）发现流动比率和负债比率在预测公司ST方面的效果最好。[5]

毋庸置疑，首次公开发行股票（Initial Public Offerings ，IPO）作为企业发展过程中里程碑式的事件，可以让企业获得巨大的股权融资机会，既能够帮助企业改善资本结构又有机会极大地促进公司业务的拓展。[6]因此，有理由相信企业上市后经营业绩应该较之前会有较大幅度的提高，然而事实并非如此。[7]Jain和Kini（1994）提出了IPO效应，即公司在通过IPO上市后往往难以维持其上市前的业绩水平，通常上市3-5年后企业的经营业绩就会显著下降。[8]Jensen和Meckling （1976）研究发行公司上市后，由于管理层所持有股份的占比明显下降，管理层与外部股东之间的委托问题更容易加剧，进而引发公司业绩下滑。[9]Teoh等（1998）的研究表明，为达到股票发行上市的目的，企业管理层可能进行的会计操纵行为，也是导致企业盈利能力在上市后出现下滑的一个重要原因。[10]Papaioannou等（2003）则认为上市公司在IPO过程中存在明显的择机行为，即企业通常会选择其经营业绩较高时上市，其显然的后果就是上市前的高业绩不可维持，表现为上市后企业经营业绩的明显下降。[11]

关于上市公司时间序列特征的研究并不多。Black（1998）提出的企业生命周期理论从时间的角度考察企业特征的变化规律，认为导致企业特征随时间变化的原因是融资选择限制、企业规模和生产效率等外部环境因素在企业发展过程中的不同阶段存在显著差异，企业特征的时变规律具有外生性。[12]而Lemmon等（2008）基于美国1956年至2003年上市公司资本结构时间序列数据的实证研究发现，上市公司的资本结构由其初始资本结构决定，并呈现围绕其初始资本结构上下波动的特征。[13]周开国和徐亿卉（2012）以491家中国上市公司为样本，研究初始负债率与上市后资本结构的关系，发现企业的初始资本结构显著影响未来的资本结构，表明资本结构确实存在内生性特征。[14]赵晶（2012）针对上海证券交易所2001―2007年间上市的公司样本进行实证研究发现，上市后公司价值随着时间变化呈现出典型的U型分布规律。[15]丁志国等（2012）认为企业上市后即使在发展的相同阶段且外部环境因素相对稳定条件下，企业的特征也可能存在内生性的时变规律。[16]丁志国等（2014）基于2003―2013年中国沪深A股市场上市公司研究发现，公司股利政策随上市时间变化呈现U型曲线特征，拐点大约出现在6年左右，上市公司股利政策存在内生性的时间效应。[17]

不难发现，已有的研究已经在企业破产风险测度和预测方面给出了相对较为完整的理论分析体系和实证研究方法，但是这些研究主要关注的是企业破产风险的刻画和预测的准确性，没有涉及破产风险特征在企业上市后随时间变化可能表现出的一般性规律问题。显然，上市后企业所处的发展阶段和外部环境因素相对稳定的情况下，破产风险特征是否随时间变化仍然具有一般性的内生时变规律是一个非常值得认真研究的科学问题。因此，本文基于中国A股市场全样本数据，采用横截面固定效应面板模型，实证判别上市后随时间变化企业的破产风险特征是否具有一般性的时变规律，并基于理论猜想分析上市公司破产风险的时变特征及其内生性的经济学原因。本文成果能够从理论上为破产风险研究提供一个不同的视角，同时也能够为资本市场的不同参与主体提供更加科学的判别逻辑和更加严谨的分析依据。

一、上市公司破产风险时间效应的实证判别

（一）变量选取与模型设定

基于现有的研究文献，描述破产风险特征的指标主要有财务信息、现金流信息和市场收益信息，而其中财务信息则是被学术界最广泛应用的指标。Beaver（1966）发现现金流量与负债总额的比率和资产负债率能够较好地判定公司的财务状况。[1]Altman（1968）提出的多元 Z值模型中使用了运营资本/总资本、留存收益/总资本、息税前收入/总资本、股票市场价值/总的账面负债以及销售收入/总资本等五个变量。[2]陈静（1999）发现流动比率和负债比率在预测公司ST方面误判最低。[5]因此，本文选取代表短期偿债能力的三个指标作为衡量企业破产风险特征的被解释变量，分别为流动比率（流动资产/流动负债，标记为LR）、速动比率[（流动资产-存货）/流动负债，标记为QR]、运营资金与资产总额比率[（流动资产-流动负债）/资产总额，标记为WAR]。

鉴于考察企业破产风险特征随时间变化的一般性内生规律的研究目的，本文选取公司IPO之后的时间T作为解释变量，在季度数据中公司上市后的第一个完整季度T取值为1，上市后的第二个完整季度取值2，以此类推。并且，在样本筛选过程中对公司的上市时间点不进行区分，将不同年度上市的公司样本集合构成面板数据，从而消除不同年份的外部宏观经济因素对上市公司破产风险特征可能产生的影响，即选择面板数据的第一列均为IPO后第一个季度数据，而第二列均为IPO后第二个季度数据，以此类推。为了分析破产风险随企业上市时间变化可能存在的非线性时变规律，解释变量分别选取上市时间T的一次项和二次项，标记为T和T2。

由被解释变量的统计性特征可知，流动比率最小值为0.0177，而最大值为190.8692，速动比率的最小值为0.0127，最大值达到179.5783，表明流动比率和速动比率的波动非常大，而运营资金与资产总额比率的最小值为-4.0735，最大值为0.9717，相较流动比率和速动比率而言相对平稳。从不同的时点来看，上市公司随着上市时间的变化，流动比率、速动比率和运营资金与资产总额比率在上市后的1―9年期间持续下降，在上市后的9―12年期间流动比率、速动比率和运营资金对资产总额比率三个指标的数值停止下降，并有小幅度增长。上述统计结果过于粗糙和简单，无法准确考察样本内部的截面个体差异，因此需要M一步采用实证分析模型进行科学判别。

本文拟采用面板数据（Panel Data）模型测度中国A股市场上市公司IPO之后公司破产风险的时间效应及内生性特征。基于时间和截面两个维度的数据信息，面板数据模型扩充了信息总量的规模和模型估计的自由度，有效避免了变量间多重共线性的影响，使模型估计的有效性得到提升，同时也很好地控制了个体之间的异质性问题，降低模型估计结果偏误的概率，提升了实证检验过程中参数估计的效果（Hsiao，2003）。[18]Mundlak（1978）认为，随机效应模型假设包含个体随机影响的全部回归变量外生，而固定效应模型则要求包含个体影响效果的全部回归变量内生。[19]Baltagi（2008）认为，如果数据样本随机地抽取自总体，则随机效应模型适用，而如果样本局限于特定个体，则固定效应模型适用。[20]显然，本文选取的是中国A股市场的全样本数据，并不涉及总体中随机抽取问题，因此适用固定效应模型进行参数估计。具体模型设定如下：

（1）

其中，i代表观测个体，t代表观测时间；Yit表示衡量公司破产风险特征的指标，分别为流动比率（LR）、速动比率（QR）和运营资金与资产总额比率（WAR）；T代表公司IPO后的时间，单位为季度、半年度和年度；β1、β2为解释变量系数，εi必须满足均值为0、同方差、相互独立，且必须与解释变量外生的特征。

不难发现，由于时间项T≥1，如果方程（1）中T和T2系数显著，则表明上市公司破产风险存在U型曲线的时变特征。而上述被解释变量流动比率、速动比率和运营资金与资产总额比率均与企业的破产风险特征属于反向关系。因此若系数估计值β2>0，表明企业破产风险特征服从“倒U型”曲线分布，即破产风险随着上市时间的推移先上升再下降；当β2

本文选取样本的时间区间为2003年3月至2015年6月，并剔除以下几类公司样本：金融类公司，上市不满3年的公司，财务数据披露不完整的公司，已退市的公司。数据样本最终获得了13期51家公司到48期1251家公司的平衡面板季度数据。截至2015年6月，上市周期至少13季度（3年）的公司有1251家，上市周期至少17季度（4年）的公司减少到1040家，而上市周期为48季度（12年）的公司仅为51家。本文数据频率分别选择了年度、半年度、季度，但由于篇幅限制原因，正文中仅给出季度数据的估计结果，频率为年度、半年度的数据实证结果将作为附表列出。样本数据信息均来自国泰安CSMAR数据库、Resset金融研究数据库和万德Wind数据库。本文选用stata12.0软件进行模型的参数估计。

（二）实证结果分析

本文基于上市周期由13季度到48季度的36组面板数据，针对方程（1）进行回归分析，分别得出时间一次项和二次项的回归系数估计值及其显著性结果。此外，结果中还给出了检验固定效应的F统计量和检验方程总体显著性的F统计量及其显著性结果，估计结果参见图1。

由实证参数估计结果可知：（1）流动比率和速动比率估计结果中19个季度及以上数据样本的T和T2均显著，且T的系数符号为负，而T2的系数符号为正；运营资金对资产总额比率估计结果中从13个季度开始T和T2始终显著，且T的系数符号为负，而T2的系数符号为正。由于方程中的被解释变量流动比率、速动比率和运营资金与资产总额比率均是破产风险的负向指标，此结果说明公司的破产风险特征随上市时间变化服从倒U型曲线规律。（2）由8―12年的T和T2的系数估计结果，计算可知U型曲线在6.5年左右出现拐点。因为短周期数据的估计结果可能无法真实刻画曲线拐点的具置，因此本文选取长周期数据样本数据结果计算U型曲线的拐点位置。（3）13―18个季度样本数据估计结果不显著的原因，可能是因为本文研究目的是判断企业破产风险特征的时变规律，而较短周期的数据样本无法真实地刻画变量的时间序列变化特征。（4）固定效应的F统计量和检验方程总体显著性的F统计量结果显示36组面板数据的固定效应均显著，且参数联合检验显著。（5）半年度和年度数据的估计结果支持上述实证结果，表明上述实证结果稳健。

因此，上市公司的破产风险特征随上市时间变化呈现出显著的倒U型曲线分布规律，先上升再下降，拐点出现在6.5年左右的时间位置，存在显著且稳健的时间效应。

二、上市公司破产风险时间效应的内生性判别

虽然，基于不同破产风险指标的实证检验结果均已稳健表明，上市公司的破产风险特征随时间变化呈现拐点为6.5年的倒U型曲线规律。但方程（1）仅仅是基于上市时间T作为单一变量得出的结论，并没有考虑上市公司破产风险的时变特征是否也有可能受到其他因素的影响。因此，鉴于本文实证判别结论的科学性和稳健性考虑，下面将引入可能影响上市公司破产风险时变特征的其他因素，作为控制变量进入方程（1），再次对上市公司破产风险特征的时间效应进行稳健性检验，进而考察上市公司破产风险时变规律的内生性特征。

（一）变量选取与模型设定

已有的研究结论表明，财务状况、营运状况、盈利能力和公司属性等是可能影响上市公司破产风险时变特征的重要因素。因此，本文引入可能影响上市公司破产风险时变特征的因素作为控制变量，具体如下：

1.公司规模（SIZE），以公司总资产的自然对数来表示。Titman和Wessels（1988）研究发现，规模大公司比小公司抵御风险能力更强，具有更小的破产清算概率。同时，大公司举债能力和提高负债比率的意愿更强，因此大公司偿债能力出现问题的概率应该高于小公司。[21]

2.长期偿债能力，选取资产负债率（LEV）刻画，具体采用资产总额与负债总额的比值来表示。一般来说，公司的资产负债率越高，面临经营困境的可能就越大。但资产负债率提高意味着财务杠杆的提高，使得股东权益增加。

3.营运能力，选取总资产周转率（TAT）刻画，具体采用营业收入与资产总额的比例来表示。作为综合评价企业资产运营质量和效率的指标，总资产周转率越高表明其周转速度越快，营运能力也就越强，出现破产风险的概率越小。

4.盈利能力，选取总资产收益率（ROA）刻画，具体采用净利润与资产总额的比例来表示。总资产收益率是每单位资产创造多少净利润的指标，总资产收益率越大代表企业盈利能力越强，出现破产风险的概率越低。

通过对上述4个指标的描述性统计发现：公司规模保持持续增长，公司总资产随上市时间的增加而逐步增加；资产负债率在上市后1―7年间显著上升，8―12年间保持平稳，说明在公司上市之初公司负债持续增加，长期偿债能力下降；总资产周转率上市后1―9年间显著上升，9―12年间呈现下降趋势；总资产收益率上市后1―7年间显著下降，8―12年间没有明显变化趋势。

在方程（1）的基础上加入上述外生控制变量，进一步判别上市公司破产风险的时间效应是否具有内生性特征，具体模型如下：

（2）

其中，i代表观测个体，t代表观测时间；Yit表示衡量公司破产风险的指标，分别为流动比率（LR）、速动比率（QR）和运营资金与资产总额比率（WAR）；T代表公司IPO之后的时间，频率为季度数据、半年度数据和年度数据；SIZEit、LEVit、ROAit、TATit分别代表公司规模、资产负债率、总资产收益率、总资产周转率；β1、β2、β3、β4、β5和β6分别为对应解释变量的系数，εi必须满足相互独立、均值为0、同方差，且必须与解释变量外生的特征。

（二）实证结果分析

加入控制变量后公司破产风险时间效应的实证参数估计结果表明：（1）流动比率和速动比率估计结果中，19个季度及以上数据样本的T和T2均显著，且T的系数符号为负，而T2的系数符号为正；运营资金与资产总额比率估计结果中，从13个季度开始T和T2始终显著，且T的系数符号为负，而T2的系捣号为正。说明即使加入了可能的影响因素后，公司破产风险特征随上市时间变化仍然服从显著的倒U型曲线规律。（2）由8―12年T和T2的系数估计结果计算可知，基于流动比率和速动比率模型的倒U型曲线的拐点位置略有提前，在5年左右，而基于运营资金与资产总额比率模型的倒U曲线的拐点位置略有推后，在6.8年左右。（3）由于13―18个季度的数据样本涵盖的时序信息较少，因为可能无法真实地刻画数据样本的时间序列特征，故其呈现出参数估计结果不显著的特征。（4）企业规模（SIZE）在基于流动比率和速动比率模型中24―48个季度系数显著且为负值，在其他时期内系数不连续显著且系数为正值；基于运营资金与资产总额比率模型13―48期系数均显著且为正值。由此可以看出公司规模对破产风险存在显著影响，但影响的具体方向在不同的模型中的估计结果不同，即实证结果存在模型依赖问题。（5）资产负债率（LEV）在三个模型中系数均显著且符号为负，说明破产风险随财务杠杆的增加而上升，与本文的基本预期一致，因为财务杠杆增加表明企业负债增加，因而破产风险上升。（6）总资产周转率（TAT）在基于流动比率和速动比率模型中，系数始终为负号，分别在19―46个季度和19―38个季度连续显著，说明总资产周转率增加，企业的破产风险上升。该结论与本文预期不同，可能是因为使用的破产风险衡量指标流动比率和速动比率与总资产周转率存在负向关系，当总资产周转率上升时，更多的资金被用于生产经营，故而使得短期流动能力下降。在基于运营资金与资产总额比率模型中，显著性不连续并发生影响方向变化的现象。（7）总资产收益率（ROA）在三个模型中均出现了显著性不连续且影响方向变化的现象，说明盈利能力与破产风险关系并不明显。（8）半年度和年度数据的估计结果支持上述实证结果，表明上述实证结果稳健。

因此可知，虽然企业规模和资产负债率显著地影响了上市公司的破产风险特征，但是破产风险的时变规律具有显著且稳健的内生性特征。

三、上市公司的破产风险存在具有内生性特征的时间效应

实证结果稳健表明：公司破产风险随着上市时间的变化服从倒U型曲线的时变规律，先上升再下降，在6.5年左右出现曲线的拐点，且上述时变规律具有稳健且内生的特征。因此，上市公司破产风险存在内生性时间效应。本文拟基于管理者上市亢奋的逻辑和视角，从理论上分析上市公司破产风险的时间效应及其内生性特征的存在原因：

第一，硬性上市条件约束促使公司上市初期所面临的破产风险相对较低。显然，交易所和监管机构已经就企业上市的标准做出了明确且严格的要求，其中财务与资本结构的严格要求势必会对公司管理者的行为形成强有力的硬性约束。因此，管理者进行冒险投资的冲动会得到有效的抑制，促使上市初期企业的资本结构处于相对较低的水平，进而保证企业能够获得上市成功的机会，硬性上市条件约束的结果就是上市初期企业面临的破产风险相对较低。

第二，上市成功后管理者的上市亢奋会促使企业破产风险显著上升。作为企业发展过程中最重要的转折点，IPO成功后管理者会产生强烈的投资冲动，即上市亢奋效应。管理者的上市亢奋效应主要来自几方面原因：（1）上市成功直接刺激了管理者的投资冲动，一段时间以来为了谋求上市机会而被压抑的投资冲动得到宣泄的机会；（2）上市融资获得的充裕资金也会进一步强化管理者的投资冲动；（3）作为上市公司，企业的债权融资成本会出现显著下降；（4）IPO成功后由于声望的提升，信息获取的难度必然大幅降低，并且企业所面临的投资机会和选择也会明显多于从前。因此，IPO成功必然加剧管理者的投资冲动，诸多以往根本不会考虑的风险性投资项目上市后可能也会被管理者采纳，管理者的投资选择不再谨慎，过度投资行为十分严重，导致的结果就是企业的资本结构显著上升，企业面临的破产风险开始上升。

第三，资本结构与企业价值的互相推动效应也加剧了企业上市后破产风险的显著上升。上市初期管理者在上市亢奋的驱使下不断提高企业的资本结构，由于此时企业的资本结构普遍较低，因此在债权税盾效应的作用下资本结构的上升也会显著提升企业的价值。上升的企业价值使得企业融资的成本继续降低，再次促进管理者不断提高企业的资本结构，表现为上市后一段时间内企业的资本结构出现快速上升的现象，进而促使企业上市后面临的破产风险显著上升。

第四，企业价值增加与破产风险的权衡促使公司资本结构再度下降。由于企业债务存在税盾效应，更高的财务杠杆在增加公司价值的同时，也会因提高企业的破产风险因而降低公司的价值（Robichek和Myers，1966）。[22]当公司具有较小的财务杠杆时，公司价值与资产负债率之间关系为递增函数，但当企业的财务杠杆持续增加后，破产风险也随之持续增加，并与公司价值之间关系表现为递减函数，最终破产风险会导致公司价值开始逐渐降低。上市公司初期经历了上市亢奋导致的资本结构显著上升，上升的资本结构最初对企业的价值产生了显著的推升作用，但伴随着资本结构的上升也使得公司的破产风险显著增加，进而影响公司估值水平，同时公司的融资能力和融资成本也会因资本结构过高而受到显著影响，因此对管理者上市初期的投资冲动产生有效的抑制作用。因此，受融资成本上升和企业价值下降的共同影响，公司管理者无疑会再次选择降低资本结构，从而使得资本结构出现显著下降，并因此使得企业的破产风险也开始下降。

总之，企业上市初期通常出现资本结构显著上升的过程，但当资本结构上升到一定程度之后又开始转而进入下降过程，因此导致上市公司破产风险特征呈现显著的倒U型时变规律。因此，公司的破产风险特征随着上市时间的变化会表现出一般性的变化规律，即上市公司的破产风险存在具有内生性特征的时间效应。

结 语

已有的国内外研究主要集中在企业破产风险的测度和预测方面，关注破产风险特征的刻画以及预测的准确性，没有涉及企业破产风险特征在上市后随时间变化可能表现出的一般性规律问题。本文基于中国A股市场全样本数据，采用横截面固定效应面板模型，实证判别破产风险特征随企业上市时间变化是否存在壬性时变规律，并基于理论猜想分析上市公司破产风险存在内生性时变规律的原因。

实证结果结论表明：随着上市时间的变化，破产风险特征呈现典型的倒U型曲线规律，先上升再下降，在6.5年左右出现曲线的拐点；将可能的影响因素作为控制变量引入实证过程，公司破产风险特征仍然存在显著且稳健的倒U型曲线时变规律。因此，上市公司破产风险存在具有内生性特征的时间效应。本文的理论猜想认为：首先，交易所和监管机构对企业上市的标准做出了明确且严格的要求，为了获得上市成功的机会，管理者进行冒险投资的冲动会得到有效的抑制，从而促使上市初期企业的资本结构处于相对较低的水平，决定了上市初期企业的破产风险相对较低。其次，上市融资（IPO）作为企业发展过程中最重要的转折点，必然加剧管理者的投资冲动，可能采纳诸多以往不会涉及的风险性项目，投资选择行为不再谨慎，过度投资变得十分严重，使得企业的资本结构开始出现显著上升，进而导致破产风险上升。再次，上市初期管理者在上市亢奋的驱使下不断提升企业的资本结构，由于此时企业的资本结构普遍较低，因此在债权税盾效应的作用下资本结构的上升也会显著增加企业的价值，因此进一步促使上市后一段时间内企业的资本结构快速上升，进而导致企业上市后破产风险的显著上升；最后，伴随着资本结构的上升，公司的破产风险显著增加，进而影响公司估值水平，同时公司的融资能力和融资成本也会因资本结构过高而受到影响，理性的公司管理者无疑会选择降低资本结构，从而使得资本结构出现显著下降，并因此使得企业的破产风险下降。因此，企业破产风险随着上市时间的变化呈现具有内生性特征的时间效应。

参 考 文 献

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风险的基本特征范文第6篇

关键词：蒙特·卡罗方法 随机数 税收风险管理

一、蒙特·卡罗方法的基本内涵

蒙特·卡罗方法，也称统计模拟方法，是二十世纪四十年代以来，由于科学技术的发展和计算机信息技术的发明而被提出的一种以概率数理统计理论为基础和指导的非常重要的数值推算方法，是采用样本随机数或更常见的伪随机数来分析评价总体风险及相关数值计算问题的一种数理方法。随着计算机信息技术突飞猛进的发展，蒙特·卡罗方法在宏观经济学、生物医学、计算物理学、金融风险管理及税收风险管理等领域得到广泛运用，并体现了很重要的应用价值。

在税收遵从风险管理（以下简称税收风险管理）中运用蒙特·卡罗方法，主要是通过建立税收风险分析评价模型，研究税收风险的特征规律，量化税收风险特征，分析识别税收风险的来源，评价税收风险程度，进而采取有效措施控制和排查税收风险，防范和控制税收不遵从带来的税收流失的损失和危害。

二、蒙特·卡罗方法原理及在税收风险管理中的应用

蒙特·卡罗方法在税收风险管理中的运用是通过建立量化的税收风险分析评价模型，包括构建税收风险指标，分析税收风险发生的可能性及特点规律，分析税收风险指标变量在未来发展变化的概率分布特点和规律，分析识别税收风险成因及评价税收风险程度，具体应用过程及步骤如下：

（一）构建税收风险指标体系，量化税收风险

在现行税制条件下，运用计算机信息技术，建立税收风险特征库，将税收风险特征通过构建税收风险指标体系进行量化，采集历史及当期相关涉税数据的样本随机数计算有关数值，得到税收风险变量组合，分析税收风险的来源、成因及风险特征类型，评价税收风险程度。

税收风险指标体系的构建要考虑税源经济发展水平的影响，经济调控重点与发展趋势，区域经济结构特点与重点行业分布状况税收政策的设计及相关内容，重点税源行业的税收风险特征和规律，税收风险易发环节及关键的税收风险点。加强对重点税源行业和税收风险易环节及关键风险点的分析，加大指标构建力度，将关键的税收风险特征充分反映和量化。如汽车四S行业的维修服务的申报的利润率通常偏低，信息不对称造成的涉税风险较大，因此，维修服务的成本费用率和利润率之间的变量关系是重点要构建的指标和指标联系。

（二）建立税收风险分析模型，反映税收风险特征及变化规律

确定样本纳税人，根据对历史涉税信息数据的采集、计算和分析，借鉴常用的量化建模方法，建立描述税收风险变量在未来变化的概率分布模型。建立税收风险概率分布模型的方法很多，例如：差分和微分方程方法，插值和拟合方法等。这些方法在税收风险管理中的应用大致分为两类：第一，是对税收风险变量之间的相关关系及未来的变化作出假设和分析判断，直接描述该税收风险变量在未来的概率分布类型，通常表现为正态分布或偏态分布，进而确定其税收风险变量的概率分布模型，反映分析税收经济关系的合理性及存在的税收风险特征。如我国房地产行业的利润率指标与税收贡献率指标的税收经济关系应该是高度正相关关系，两者应表现为同方向同幅度的一致性变化和大体相同概率分布特征，但通过样本数值检验却得出恰好相反的结果，我国近年来房地产行业的经营利润率的数值分布呈现偏高分布特征，而房地产的税收贡献率指标数值却呈偏低分布特征，两指标变量变化的一致性与拟合度较差，呈现相反的概率分布特点，反映和说明房地产行业税收贡献率与行业经营发展的税收经济关系不合理，税收遵从风险较高，应该进一步查找风险成因，加大税收征管力度。第二，是对税收风险指标变量的变化过程作出假设和分析判断，描述税收风险指标变量在未来的分布类型及变化趋势。如通过采取有效措施加强对房地产行业的税收管理后，税收贡献率与经营利润率指标变量的分布特征有哪些变化，是否逐步趋向一致性和合理性，拟合度是否有改进和逐步提高等。

（三）深入开展税收风险分析，识别和评价税收风险

在对纳税人按规模、行业进行细化分类后，使样本数据具有较强的可比性，对分布特征基本呈正态分布的税收风险指标变量进一步计算有关数值参数，运用均值、方差分析法查找税收风险发生的区域、行业和具体的风险纳税人，评价税收风险程度。

1、运用税收风险概率分布的初步数值结果，确定有关税收风险指标变量的预警参数

利用随机数字发生器，将采集的样本涉税数据的随机数代入概率模型，生成税收风险变量特征概率分布的数值结果，即两个基本特征值，均值和方差。这里的均值是指税收风险指标变量值的标准值，也称税收风险指标的安全值，而方差通常采用标准差的方法，是指各税收风险指标变量值与安全值的偏离程度。

（四）加强税收征管，修正完善概率模型

对样本随机数生成的概率分布初步结果及有关预警参数进行分析和确定，用总体税收征管的实践数据验证模型的正确性和规律性。通过在税收征管实践中，对高风险等级纳税人开展纳税审核评估或税务稽查等风险应对处理措施，及时堵塞税收风险的漏洞，控制和排查税收风险，提升征管质量，使税收风险指标的标准值更加趋于合理，纳税人个体风险指标数值与安全标准值的偏离幅度逐渐降低，并在税收风险管理实践中不断修正、调整完善有关税收风险分析模型及有关变量的预警参数，促进税收风险管理的质效进入螺旋式改进的良性循环系统。

三、应用建议

（一）加强基础业务工作，提升蒙特·卡罗方法在税收风险管理中应用的科学性

由于蒙特·卡罗方法的运用依赖于税收风险分析评价模型的建立和选择，是从税收风险指标构建到税收风险分析识别，再到税收风险评价的全过程的模型的建立、优化和选择的管理过程。因此，应该加强税源风险特征调查，加强税收风险指标体系的构建和优化、纳税人样本的确定，样本随机数的随机性、风险预警参数科学测定与调整，风险分析评价模型建立和优化等关键性基础业务的深入开展和要专业研究，反复检验、修正优化，在此基础上形成科学完善的系统的业务管理方案及相关制度，这对于运用蒙特·卡罗方法提升税收风险分析评价结果的科学性和精确度影响很大。

（二）加强计算机信息技术的开发和利用，提升蒙特·卡罗方法在税收风险管理中应用的有效性

蒙特·卡罗方法运用过程的计算量很大，通常借助计算机信息技术系统的高速运算和分析功能进行数值处理、分析和维护。所以应进一步借助计算机信息技术开发税收风险分析评价的量化管理模型，完善税收风险预警监控信息化平台，可通过开展地区性、行业性的试点或通过小软件模拟试运行等方式，经过可靠性、稳定性和标准化的检验、修正调整后，结合金税三期工程建设搭建统一的税收风险预警监控信息化技术平台，实现业务和技术高度融合，提升蒙特·卡罗方法在税收风险管理中应用的有效性。

参考文献：

风险的基本特征范文第7篇

继承与创新：完善现场检查重点和改进分工方式

风险监管的程序主要包括六个步骤：了解机构、根据已有的非现场资料评估机构风险、计划并安排监管活动、明确和实施检查活动、报告检查结果、跟踪检查。而其中的现场检查与合规性监管的现场检查相比，还需要增加两个检查重点：一是商业银行管理人员的风险偏好，这对结合检查数据进行风险评价至关重要。二是信息系统的充分性，商业银行信息系统包括其经营战略的系统支持、运行的安全性和兼容性、数据的恢复能力等方面。信息系统的充分性关系到其提供有关数据的真实性、完整性和可靠性，也是商业银行本身识别和控制风险的前提和基础。

现场检查的重点和监管的中间目标发生变化后，要求对检查人员进行合理分工。我们认为，如果是全面稽核，可按流动性、盈利性等风险监管要素进行分工，信贷组可在检查信贷方面是否有违规后，负责资产质量；计划组负责流动性分析；组负责盈利性分析；内控组负责管理能力分析等。但各组中必须配备有分析能力的专业人员。对信息系统的检查更是如此。

反思与实践：提高非现场监管的质量与效率

要加强非现场监管工作，首先，要重新界定非现场监管概念。非现场监管决不仅是季末索取会计报表和相关的资料，简单分析后上报的一项工作，而是基于原来对被监管对象的了解，由被查单位提供基础数据，通过公众反馈信息或必要的实地考察，借助主观判断，进一步确认信息来源的可靠性，然后认真汇总数据、科学分析风险和公正评价经营，通过监管报告形式加以记录，并在现场检查和以后的非现场监管中逐步校正。其次，要充分发挥基层行的主动性，多开展基于非现场监管发现的针对性强的现场检查，防范和控制区域性金融风险，同时也能促进其对非现场监管工作的重视程度，提高非现场监管的质量。第三，人民银行总行要尽快开发出按行别划分的非现场监管分析程序，避免各基层行重复劳动或低效率付出。第四，今后的监管工作要善始善终，非现场提示、现场检查、处理或预警、整改落实是一个循环往复的过程，这是持续监管的要求，不能人为阻断。第五，在监管报告中增加风险矩阵。

借鉴与：运用特征评价法进行风险评价

以美国为代表的西方国家中央银行运用骆驼群评级体系对被检查对象的风险进行分析、评价，且成效明显。但是，在，基层央行应用这种方法的时机还不太成熟，因此，短期内可考虑用特征评价法（《中国人民银行金融监管指南》中已有论述）对商业银行进行风险评价，以避免因缺乏个别的评价要素而阻碍风险的评价。所谓特征评价法，是指根据商业银行所表现出来的风险特征与风险水平，将商业银行判断为基本正常机构、关注机构、有问题机构和危机机构。

基本正常机构的特征是：不良贷款比率、流动性比率、资本充足比率、贷款损失准备金比率、盈利水平等定量指标都控制在人民银行确定的正常水平之内，在国内同业及国际同业中也处于较好水平，同时其治理结构和内控机制比较完善，能够依法合规经营。关注机构的特征是：个别指标已明确超过人民银行确定的正常水平，也超过同业同类指标的平均水平，且其风险有进一步恶化的趋势。有问题机构的主要特征是：多项指标严重超过正常水平，已面临流动性困难。危机机构的主要特征是：已经陷入严重的支付危机和信用危机，并已严重资不抵债，内部管理严重混乱，而且难以通过救助措施加以挽救，而必须采取果断措施，使其稳妥退出市场。

要保证实行特征评价法的质量，就必须力求客观、全面地进行检查，科学、公正地进行评价。就中国监管人员的总体素质情况来说，特征评价法不难理解、便于操作，在短期内推行是有质量保证的，而且是可行的。

风险的基本特征范文第8篇

关键词： 多空头股票策略； 运用； 对冲基金

中图分类号： F830.91文献标识码： A文章编号： 1009-055X（2013）03-0035-07

多空头股票（Long/short Equity）对冲基金主要投资于股票市场， 多数情况下也会根据股票价格决定机制对冲系统风险， 即既有多头投资， 也有空头投资； 并且， 此类基金也常常运用期货和期权对冲其认可的系统风险。不同的是， 此类多空头股票对冲基金并不保持零风险敞口， 它会根据其对市场整体走势的判断， 有时是多头风险敞口， 有时维持空头风险敞口。此类对冲基金的投资策略的样性还表现在， 它既可以实行价值投资， 也可以实行成长性； 既可以投资小市值股票， 以可以投资大市值股票。

一、 数据来源及其特征

目前， 全球公认的最有权威的对冲基金数据库有三个， 分别是： TASS （CSFB/Trement Hedge Fund Index简称TASS）； HFR（Hedge Fund Research Index ， 简称HFR）和MAR/hedge Index（简称MAR）。这三家非官方的对冲基金专业研究机构的数据对对冲基金的真实状况都有一些偏差， 但是， 有一点共识的是， 由于TASS数据库所披露的数据是唯一根据对冲基金样本的管理资产总量为权重得出的加权平均数据， 学术界较多地认为TASS数据库公布的月度数据更具有代表性。

本文在随后的数据分析中， 除了特别说明了来源的数据外， 一般都采用TASS数据库公布的对冲基金数据， 即CSFB/Trement Hedge Fund Index。本文选用了自TASS数据库创立伊始1994年1月至2005年12月共144个月度数据。由于对冲基金在此期间异常活跃， 分析该时段的对冲基金走势显得更有现实意义： 既有利于投资者充分认识到对冲基金在波动频繁的市场里的所表现出的风险和收益等方面本质特征， 又有利于监管机构正确认识对冲基金在危机期间对系统风险的真实影响。[1]

二、 参照物

为了正确反映对冲基金的收益和风险特征， 本文选择了股票和债券等两个传统投资工具和方法的时间序列数据作为参照物进行比较， 以发现对冲基金的历史表现与传统投资方法的量化差异。[2]

（一）标准普尔500指数（S&P 500）

本文在比较对冲基金的风险收益时， 用标准普尔500指数来代表全球（美国）股票市场的整体风险和收益， 通过比较对冲基金指数和标准普尔指数之间的差异， 来分析对冲基金的收益和风险特征。

（二）摩根司丹利全球债务指数（MSCI World Sovereign Index）

本文采用摩根司丹利债务指数来代表全球债券投资市场的整体风险收益水平， 通过计算和分析对冲基金风险收益水平和摩根司丹利债务指数的差异来发现对冲基金收益风险特征。

（三）无风险收益率（Risk free Rate）

本文采用一年期美国国债的收益率水平作为无风险收益率指标， 为了简化计算， 我们取1994-2005年的算术平均值， 经计算得出无风险收益率为年4.398%。

三、 对冲基金从事多空头股票套利的形式

指数套利（index arbitrage）。该股票套利形式是指对冲基金可以买入某一指数证券的同时， 卖出另一种指数类证券； 也可以买入某一时期的指数产品（通常是期货）的同时， 卖出另一时期的指数产品。对冲基金还有一种指数套利的方法。这种做法是， 根据某一市场指数构成的股票成分， 买入一揽子成分股票的同时， 卖出或卖空该指数期货， 以构成对冲系统风险的投资结构。在这种投资组合里， 买入的成份公司股票， 通常是那些基金经理认为被市场低估的股票。

股利追逐（dividend capture）， 严格意义上讲， 股利追逐的投资组合并不是标准的多空头股票套利， 但是， 由于这种单边投资的时间非常短暂， 人们通常也将其近似地归类为多空头股票套利。

股票价格反映地是预期股利的时间价值， 因此理论上股利发放前后的股价都应该一致地反映这种时间价值关系。通常， 股利的发放一般遵循这样的程序： 在较早的时间公布分红除权日（the ex-dividend date）， 在除权日的稍后时间根据除权日的股东名册实行红利发放， 这一时间通常称之为红利发放日（the dividend payment date）。由于各投资者的所得税率不一（例如在美国， 普通投资者的所得税率为35%， 而养老金和捐赠基金的所得税率为零； 而离岸基金的所得税率几乎都是零。）， 使得即将分红派息的股票的价格在除息日临近的时的价格下降的幅度大于除息价和税后利息之和。如此， 对冲基金便可以在除息日买入该公司股票， 待次日开盘后不久抛出。这样的隔日交易就构成了对冲基金的股利追逐套利。

这一类对冲基金一般专注于某一地区的股票， 比如欧洲市场或者美国市场的股票； 有的则选择专注投资于某一行业， 比如IT产业， 或者金融服务产业的股票。多空头股票对冲基金投资组合的股票的行业和地区集中度通常都比其他对冲基金要高。

四、 多空头股票投资组合风险敞口的特点

多空头股票对冲基金构建投资组合主要投资特点为： 在某一类股票群当中找出失衡的比价关系， 买入比价偏低的股票， 卖空比价偏高的股票。

尽管在决定卖空数量的过程中， 基金经理的却需要根据贝塔（β）系数的大小决定其对冲比例， 但是， 多空头对冲基金并不刻意保持其投资组合的零风险敞口， 而是根据市场的整体走势， 适度保持其投资组合的风险敞口， 即：

在整体市场走势呈上扬态势时， 尽可能使其投资组合保持净多头风险敞口， 以便在未来股票市场整体趋势上升时获得多头盈利； 如果市场下跌， 对冲基金将要承受一定的损失。

在整体市场趋势呈下降态势时， 尽可能使其投资组合保持净空头风险敞口， 以便在未来股票市场整体趋势下跌时获得空头盈利。当市场上升， 对冲基金将要承受一定的系统风险。[4]

由于没有完全对冲股票市场的系统风险， 显然， 多空头股票对冲基金的风险敞口要大于股票市场中性对冲基金。但是， 由于此类对冲基金仍然有相当比例的风险对冲， 总的来说， 这种基金还是属于低风险敞口。

五、 实证分析及结果

在分析过程中所运用的主要指标体系包括收益率分析、 收益率分布特征分析和相关性数据分析三大类。以下， 以多股票对冲基金全行业数据序列数据分析为例来陈述本文的主要分析方法。

（二）收益率分布特征

绝大多数金融投资领域的学者们认为， 仅仅收益率和标准差指标并不能准确、 全面的反映投资组合的风险和收益特征。为了更精准地反映对冲基金收益和风险特征， 通常的做法是对投资组合的收益率分布的多次幂特征数值进行逐步计算。[6]95-101

均值（Mean）， 反映的是投资收益率的算术平均数； 方差（Variance）， 表示的是样本数据平均偏离其均值的程度； 偏度（Skewness）， 反映的是样本收益率分布是偏离其均值的左边， 还是右边。如果偏度数值为负值， 表明样本收益率在均值左边， 即小于均值的几率更大； 如果偏度数值为正值， 表明样本收益率落在均值的右边， 即大于均值的几率更大。毫无疑问， 投资者欢迎偏度大于零的投资组合， 拒绝偏度小于零的投资组合。

（三）与股票、 债券市场收益率的相关关系

通过对历史收益率的分布特征的分析， 能够发现对冲基金和股票市场走势， 和债券市场走势的差异性， 同时， 还可以发现这种时间序列的分布与正态分布的差异性。但是， 对冲基金和所有投资者一样， 都是投资于股票， 债券， 其他固定收益证券及相应的衍生工具， [8]股票市场和债券等固定收益市场的变动肯定在一定程度上影响着对冲基金的变动。为了测度这些变量之间联动变化的关联性， 本文选用了以下几项金融市场分析指标。

1. 24个月滚动相关系数

下图反映的是多空头股票对冲基金收益率与股票、 债券市场指数收益率的滚动相关系数的关系。

通过图5， 可以发现， 多空头股票对冲基金的收益率和股票市场的走势具有稳定的正相关性， 其相关系数的变动值最低为0.18， 出现在1996年下半年， 正是全球金融市场比较稳定的时期； 最高为0.83， 出现在俄罗斯国债危机和长期资本管理公司崩盘期间， 国际金融市场最为动荡的时期。另一次高度相关性时期出现在2005年下半年， 正是全球石油价格疯涨时段。我们基本可以初步做出这样的结论： 股票市场越动荡， 对冲基金和股市的相关性就越大。[9]

六、 结论

根据以上分析， 本文得出以下结论：

多空头股票投资组合具有低风险敞口的特点。这种套利属于最典型的套利方式， 对冲基金在股票市场买入的多头和卖出的空头数量进行对冲， 尽可能使投资组合的风险敞口为零。

在整体市场走势比较明确的市场， 很多对冲基金并不介意适度的风险敞口， 因此， 他们在构建投资组合时不一定要保持零风险敞口， 而是适当保持多空头相抵后净多头或者净空头。很可能是， 在牛市保持一定的多头敞口， 即多头头寸大于空头， 以期在牛市获得更大的盈利； 在熊市保持一定的空头敞口， 即多头头寸小于空头， 以期在下跌的熊市获得更大的盈利。

多空头股票对冲基金全行业平均收益率高于代表传统投资工具的标准普尔指数和全球债券指数收益率； 多空头股票对冲基金收益率的时间序列不服从正态分布， 其三维和四维的分布特征表明其历史收益率虽然出现异常波动的概率较低， 但一旦出现， 损失很大； 多空头股票对冲基金收益率与传统投资工具的股票、 债券市场收益率之间没有明显的相关性， 多空头股票对冲基金能够抵御市场系统风险， 在上涨和下跌的市场条件下都能够获得绝对收益。

从风险、 收益这两个方面分析， 多空头股票对冲基金是很有成效的一种投资策略。多空头股票对冲基金的整体表现好于股票市场指数和债券市场指数的表现， 对冲基金并不比传统投资工具更“危险”。

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风险的基本特征范文第9篇

关键词：保险保障基金；损失分布；风险缴纳比例

中图分类号：F840.65 文献标识码：A 文章编号：1003-9031(2008)09-0067-04

一、 引言

保险保障基金制度是专门为保护保单持有人利益和维持保险体系的安全而建立的特殊制度。保险保障基金筹集是保险保障基金制度的核心内容。其缴纳比例有两种确定方式：单一费率(flat-rate premium)和风险费率(risk-based premium)。目前我国《保险保障基金管理方法》(以下简称《保障办法》)，规定按不同保险业务自留保费的一定比例缴纳保险保障基金。其对本文即将讨论的产险公司具体规定如下：财产保险、意外伤害保险和短期健康险，按照自留保费的1%缴纳。

这种按照保费规模平均缴纳的方式，虽然操作简单，但没有考虑每个保险公司的风险大小。单一费率不仅客观上存在着低风险的保险公司“补贴”高风险的保险公司的现象，而且容易引发保险公司的道德风险。[1]因此，在技术条件成熟的情况下，构建风险费率体系，将是我国保险保障基金制度进一步完善的主要内容。

二、文献综述

保险保障基金定价的方法一般有三种：期权模型法、风险等级分类法、破产法。Cummins(1988)将保险公司的资产和负债看成扩散过程，运用Ronn and Verma(1986)存款保险制度风险保费的计算方法，首次对保险保障基金的风险保费运用期权公式做出了相关研究。[2]Duan and Yu(2005)对保险保障基金风险费率的期权公式做了进一步的研究，将 Cummins(1988)单一时期模型扩展到多期模型，并假定利率是变动的。[3]但是，该类模型涉及的变量(保险公司的资产价值和波动率)很难预测，已有的实证研究多数是根据保险公司的股票价格等市场信号，利用期权定价理论间接测算得到的，其应用范围受到一定限制。

风险等级分类法将保险公司根据其体现的共有风险特征进行分类，然后根据不同的类别，拟定不同的保险保障基金风险费率。同一风险类别的保险公司采用相同的风险费率。[4]因此，这种方法将确定风险费率的复杂性大大降低，但是这种方法目前缺乏详细的理论推导。

采用破产概率定价保险保障基金的方法，其原理很简单，可以用以下公式表示：

期望损失=破产概率×风险暴露×给定破产下的损失程度

其中，“期望损失”是将保险保障基金对于一家保险公司的损失大小表示为破产保险公司赔款的一部分。它测度了保险保障基金的成本。根据关于保险定价盈亏平衡的基本原理，各保险公司缴纳的保险保障基金应等于各公司的期望损失。“破产概率”可运用市场分析或评级分析来估计。“风险暴露”等于纳入保险保障基金范围的赔款额。“给定破产下的损失程度”表明了保险保障基金的损失大小，它的估计是典型地根据历史经验。

如果通过历史经验，估计“给定破产下的损失程度”为某一个值，那么这将忽略保险公司损失分布的信息。保险公司本身是经营风险的企业，特别是产险公司，其对自身各项业务的损失分布有充分的了解。本文借助产险业务的经验损失分布，再根据其保费和实际偿付能力，给出确定产险公司的实际保障基金成本的公式。

三、产险公司损失分布的特征

产险公司经营的每类业务都对应各自的损失分布。但对于一家产险公司的总体损失分布通常很难用一简单的分布刻画。在风险理论的经典教材中，损失分布密度函数的典型特征被表述为高峰厚尾，如图1所示。[5]

当损失程度较小时，损失发生的频率越大；当损失程度增大到某一点后，损失发生频率随损失程度的增加而减少；并最终出现长长的“尾巴”，即少数的巨额损失。本文根据损失分布的一般特性，假定产险公司的总体损失分布也呈现图1所示特征。

在对保险保障基金定量分析之前，首先应当确定描述产险公司损失分布的密度函数f(L)。f(L)应具备如下条件：(1)随机变量的取值应该大于0，并且 ，即保险公司不受损失的概率为0；(2)概率密度函数的图形能够体现图1所示的损失分布特征；(3)概率密度函数的参数不宜太多，并且便于估计。[6]

考查常见的概率分布的特征可以发现，对数正态分布能够较好的满足上述特征。图2给出了假定保险公司损失分布服从对数正态分布的密度函数图像(lnL~N(7，0.75))。

从图形特征的对比来看，对数正态分布能够满足损失分布的“厚尾”特征，同时(1)、(3)条件显然满足。基于以上分析，本文利用对数正态分布来描述产险公司的总体损失。

四、产险公司自留保费及实际偿付能力与保险保障基金成本

(一)产险公司自留保费及实际偿付能力与保险保障基金成本的关系

产险公司根据公式：保费=期望损失(纯保费)+安全附加和管理费用，即盈亏平衡原理，来确定承保业务的保费，在这里可以暂且忽略管理费用。在正常年景下，纯保费足以支付最终的保险赔款，其构成了产险公司应对损失的“第一道防线”。当异常年景发生时，其所收纯保费不足以应付相应损失，这时安全附加构成了“第二道防线”。如果损失进一步扩大，则只能动用产险公司的自有资本来弥补损失。根据保险法规定，保险公司必须满足法定偿付能力要求。用有限的资本无法吸收无限的风险，而实际偿付能力反映了保险公司抵御异常风险的能力。同样，实际偿付能力也不可能覆盖所有意外损失，假如发生的意外损失超出产险公司的实际偿付能力的保障范围，产险公司将被清算破产，超出其实际偿付能力部分的损失由保险保障基金进行补偿。关系如图3所示。

图3表明，在产险公司损失分布给定的前提下，产险公司收取的保费越多，实际偿付能力越高，其破产的概率越小，保险保障基金的缴纳成本就应该越小。参与欧盟偿付能力监管改革的国际精算师协会的A Global Framework For Insurer Solvency Assessment中举例其容忍的破产概率为1%。理论上，保险保障基金的管理机构可以根据外部评级、监管的数据或市场信息来测算保险公司的破产概率，然后确定保险保障基金缴纳比例。

(二)考虑自留保费和实际偿付能力的保险保障基金缴纳比例

考虑到目前我国保险业还处于发展的起步阶段，完整的产险公司破产损失数据不易获取，在借鉴风险管理关于损失分布的特征描述和产险公司业务经验损失分布的基础上，本文假定保险公司损失分布服从对数正态分布，即 ，p为产险公司的破产概率，L(1-p)(见图3)表示与置信水平(1-p)对应的产险公司损失分布的百分位数。当损失超过L(1-p)时，保险公司将破产清算，超额的损失由保险保障基金来补偿。所以保险保障基金的预期损失可以表示为：

其中，F(L)为表示产险公司损失的随机变量L的概率分布函数，f(x)、f(L)分别为x、L的概率密度函数。N(・)为标准正态分布的概率分布函数。公式(1)实际上将保险保障基金的预期损失看成是保险公司破产时，保险保障基金可能支付的最大赔款金额(即L-L(1-p))的一个概率意义上的平均值。但是按照《保障办法》第十六条的规定，当产险公司被撤销或破产时，保险保障基金不对保单持有人提供全额补偿(对于非寿险，损失在5万元内给予全额补偿)，这也是出于规避道德风险，鼓励投保人在投保前对产险公司的偿付能力给以足够关注，进而促进保险公司提高自己的实际偿付能力。为了简化问题，本文暂且不考虑赔偿限额。

根据《保障办法》第十二条的规定，“保险保障基金的资金运用，限于银行存款、买卖政府债券和中国保监会规定的其他资金运用形式。保险保障基金不得运用于股权投资、房地产投资和其他各类实业投资。”可知，保险保障基金一般可获得相当于无风险利率的投资收益。考虑到保险保障基金的投资收益，为了弥补期末的预期损失，保险保障基金管理部门在期初征收的保费应为：

其中，r为无风险利率，T为保险保障基金的计算期限。假定保险公司的自留保费为RP，则产险公司的保险保障基金的征收比例为

公式(3)即为产险公司的考虑全额补偿下的保险保障基金费率。

五、产险公司损失分布的参数估计

为了计算公式(3)，需要估算损失分布的两个参数?滋和?滓。估算的出发点是产险公司经营管理的实践。

在实践中，产险公司的纯保费应该能弥补预期损失，即

PP=EL (4)

这里，PP表示纯保费，EL表示期望损失。考虑到产险公司的损失lnL~N(?滋，?滓2)，所以产险公司的期望损失可以由公式(5)计算得出：

在监管制度比较成熟，信息披露比较规范的条件下，保险保障基金管理部门一般能够根据保险公司的风险和资本配置情况，利用外部评级、监管评级的数据或市场信息测算产险公司破产概率，所测算的破产概率应能反映产险公司的风险水平和资本配置情况。于是，从实际偿付能力的角度，产险公司的破产概率可以表现为：

产险公司的纯保费、安全附加和实际偿付能力可以从监管部门的监管信息或产险公司的财务报告中查到，破产概率能够根据监管机构的评级、外部评级机构的评级或市场信息测算得到。知道破产概率意味着我们能够根据公式(7)计算出z(1-p)值。这样，在公式(6)和公式(10)中，只有 和 两个参数未知，通过求解联立方程组(11)便可求出两个参数。

将计算得出的分布函数?滋和?滓代入公式(3)中便可保险公司的保险保证基金的缴纳比例。

六、结束语

基于保险公司的风险状况，对保险公司按不同的风险比例征收保险保障基金，不仅可以避免保险公司的道德风险，更为重要的是可以激励保险公司改善资产状况，提高业务质量，提升自身的偿付能力。引入风险费率的保险保障基金将更加科学，更加有利于我国保险业的稳定发展。

值得注意的是，保险保障基金风险缴纳比例问题的一个重要内容是对保险公司风险进行评估。正如引言介绍，目前国内外共有三种主要的研究方法。本文则运用破产法的思想，根据产险业务经验损失分布的特征，在假设产险公司损失分布服从对数正态分布的前提下，从盈亏平衡的角度出发，利用产险公司的保费和实际偿付能力，最终给出了基于产险公司风险特征的保险保障基金缴纳比例及其参数的估计方法。

在估计参数时，本文要求使用信用评级机构对产险公司风险评估方面提供较为准确的信息。截至到目前，我国保险业还没有建立完整的监管评级系统。至于外部评级机构，也只有标准普尔对国内几家外资的产险公司(如劳合社(中国)再保险有限公司，日本财产保险(中国)公司等)和中国出口信用保险公司公布了公司评级结果。显然，最理想的是使用监管部门的监督评级数据。由于职能所系，监管部门掌握更多的关于保险公司业务状况和偿付能力的信息，这使得监管评级更为可靠。根据监管评级的历史数据计算产险公司的破产概率会使得保险保障基金缴纳比例计算更为准确。伴随国内保险业的进一步发展，监管工作的进一步完善，我们相信最终会建立起丰富、可靠的内部评级数据。这些工作的完成，将为本文方法的应用创造更为成熟的条件。

参考文献：

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[3] Duan，Jin-Chuan. and Min-Teh Yu. 2005. “Fair Insurance Guaranty Premia in the Presence of Risk-based Capital Regulation，Stochastic Interest Rate and Catastrophe Risk.” Journal of Banking and Finance，forthcoming.

[4] Feldaus，William R. and Michael M. Barth. 1992. “Risk-Based Pricing Factors for Property and Casualty Insurance Guaranty Funds.” CPCU Journal，45(4)：239-249

[5]Doherty，Heil A. “Integrated Risk Management[M]”. McGraw-Hill，2000.

[6]张金宝，任若恩.基于商业银行资产配置的存款保险定价方法研究[J].金融研究，2007，(1).

Risk-Based Premium for Insurance Guaranty Funds of Non-life Insurance Company

YANG Xu-shan，SHAN Quan

(Insurance School，Central University of Finance and Economics，Beijing 100081，China)

Abstract：The Insurance Guaranty Fund is collected for the purpose of protecting the policyholders’ interests and improving the insurance company bankruptcy mechanism. The pricing method of the fund，which can influence the operating efficiency of the Insurance Guaranty Fund system，is the key issue. In this paper，we focus on the non-life insurance company. And based on the loss distribution，the parameters of which can be estimated by certain method，the expected loss of the fund is formulated by referring to the specific policies premiums and the practical solvency. This study can benefit the risk-based pricing of the Insurance Guaranty Fund to some degree.

风险的基本特征范文第10篇

关键词：科技型小企业；发展状况；融资模式；信用风险

报告将以广东省内科技型小企业为研究对象，以其信贷风险影响因素挖掘、信贷风险评价、评价模型构建和融资模式优化为研究目的，在关注科技型小企业财务因素影响的基础上，重点把企业特征、股东特征和合约特征等因素引入信贷风险影响因素范畴，构建科技型小企业信用风险评价模型；然后基于“客户”、“交易”和“债权”等三种典型融资模式对企业信贷风险的影响差异进行比较研究，优选出能显著缓解其信贷风险的新型金融服务模式；最后提出缓解科技型小企业融资难的相关建议。

1科技型小企业信贷风险评价模型构建与实证分析

目前，现有的理论研究局限不但制约了金融机构对科技型小企业融资服务的创新和实践，导致科技型小企业融资愈发困难，也使得有关科技型小企业信贷风险测度、影响因素挖掘、评价和管理的理论研究大大滞后于实践的需求。鉴于此，报告通过深入挖掘出影响科技型小企业信贷风险的核心因素，突破过去学者主要依赖于财务指标的局限，构建了包括财务状况、企业特征、股东特征、合约特征等四大类因素在内的信贷风险评价模型，并进行实证分析，从而丰富了科技型小企业信贷风险影响因素的广度和内涵，有助于构建专门面向科技型小企业的信贷风险评价模式。

2广东科技型小企业的经营状况、融资模式与信用风险变化趋势分析

2008年美国金融危机爆发以来，广东省科技型小企业在国内外多种不利因素的影响下，其总体经营状况不容乐观，具体如下：①在运营能力方面，出现逐年轻微下降的趋势。尤其是存货周转率和应收账款周转率在2008年后，出现了大幅下降的现象，表明受金融危机冲击的不利影响正在逐步显现。②在盈利能力方面，科技型小企业的销售利润率总体均接近20%，企业赢利水平表现平稳，赢利能力并没有受到金融危机的明显冲击。③在偿债能力方面，企业短期偿债能力有逐年缓慢下降的趋势，而长期偿债能力有逐年增强的趋势。④在发展能力方面，出现逐年快速下滑的趋势。国有科技型小企业的发展能力明显不如非国有科技型小企业，同样，珠三角地区的科技型小企业发展能力也不如广东省内其他地方的科技型小企业。股份制企业和非股份制企业的发展能力相近。⑤在融资模式方面，在广东科技型小企业的融资结构中，传统融资模式占主导地位，平均融资占比高达80%，而基于供应链的融资占比约为20%。近几年来，供应链融资占比在逐年缓慢提升。⑥在信用风险方面，总体上，科技型小企业的信用水平逐年略有下降，并出现少数科技型小企业信用水平出现恶化并违约情况。

3广东科技型小企业信用风险影响因素研究

①在企业特征方面，科技型小企业的规模（注册资本、净资产、销售收入）与企业信贷风险之间存在显著的负相关性，这说明通过提升科技型小企业的注册资本、净资产和销售收入规模将能显著降低企业的信贷风险；另外，科技型小企业的信贷风险也受到外部环境的影响，当地经济水平高，说明企业置身于良好的经济环境中，在一定程度上起到缓解其信贷风险的作用，而处于第二产业的科技型小企业的信贷风险也要显著低于其他产业的科技型企业；与此同时，获得过“高新技术企业”资质认定的企业，其信贷风险也明显低于其他一般类型的科技型企业，这说明类似“高新技术企业”这种荣誉，不但体现出企业拥有较强的研发能力和技术创新能力，更是企业信贷风险较低的一个信号。②在股东特征方面，创业股东从业经验越丰富，其企业信贷风险越低，这进一步说明创业股东是科技型小企业的灵魂人物，其自身素质不但决定了企业的成长性，更影响了企业的信用资质和信贷风险。③在融资模式方面，相比传统融资模式，基于供应链的融资模式能显著降低科技型小企业信贷风险；因此，对科技型小企业来说，应该进一步提升基于供应链的融资占比，尤其是基于“债权”的融资占比来降低企业信贷风险；在担保方式上，以抵押或质押为主的担保方式有助于降低科技型小企业信贷风险，而其他担保方式（以保证或信用为主）与企业信贷风险之间不存在显著的相关关系，因此，银行应该要求科技型小企业应尽量采取以抵押或质押为主的担保方式来获取资金，以间接降低其信贷风险。④在财务特征方面，相比科技型小企业的运营能力、偿债能力和成长能力，其盈利能力（以总资产报酬率为代表）与信贷风险之间存在显著的负相关关系，这也说明，增强科技型小企业的盈利能力，是提升其信用资质、降低信贷风险的重要途径。

4关于广东科技型小企业信贷风险评价及其融资模式的若干政策建议

风险的基本特征范文第11篇

【关键词】 内部薪酬差距； 高管团队； 背景特征； 风险承担

【中图分类号】 F275 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2016）24-0052-08

一、引言

以Lazear and Rosen[1]的研究为代表的锦标赛理论认为，在高管团队内部，依职位层级而制定薪酬的方式所产生的薪酬差距能提高管理者的积极性，增加其努力程度，从而达到提高组织效率、优化资源配置和提升企业业绩的效果。目前，已有国外学者基于锦标赛理论构建了有关激励因素与企业风险承担关系的理论模型，如Goel and Thakor[2]，但相关的实证检验还较鲜见。国内学者还主要是针对内部薪酬差距与企业业绩的相关性进行研究[3-5]，或者针对薪酬差距的影响因素进行研究[6-7]，已有的关于薪酬激励与风险承担关系的研究也主要是基于一般委托理论研究薪酬绝对数额与风险承担的关系，对于内部薪酬差距与高管风险承担之间关系的研究则较少。此外，自Hambrick and Mason[8]提出高阶理论以来，基于管理者自身视角的研究也有了较大发展。该理论认为组织中的高层管理者是战略决策的主体，其决策行为，尤其风险决策方面深受其价值观、认知及背景特征的影响，最终影响到企业的产出。因此，研究高管背景特征对其内部薪酬激励与风险承担关系的影响成为必要。

基于以上分析，本文主要集中研究以下两个问题：一是在中国本土化情景下，高管团队内部薪酬差距与风险承担之间的关系如何？二是高管团队背景特征（如性别、年龄、受教育程度和任期等）对其内部薪酬差距与风险承担的关系有何影响？

二、理论分析与研究假设

（一）内部薪酬差距与风险承担

关于内部薪酬差距与风险承担的关系，本文主要基于锦标赛理论进行分析。由Lazear and Rosen[1]在1981年提出的锦标赛理论中指出，企业内部晋升的竞争实际上是一场锦标赛，企业高管都是比赛的参与者，获胜者将得到职位晋升以及晋升带来的薪酬的增加，并且认为锦标赛的竞争机制可以达到与边际机制类似的资源配置效率。该理论有三大立论基点：第一，管理者薪酬水平依职位层级而定；第二，管理者的晋升基于其在锦标赛中的业绩排名情况，而非绝对业绩水平；第三，基于职位层级晋升而造成的薪酬差距对管理者形成激励，可以加强委托双方的目标效用函数的一致性。

在该理论视角下，高管的薪酬水平决定于其所在的层级，不同层级对应不同的薪酬水平，且随着层级的提高，晋升机会逐渐减少，相邻层级之间的薪酬差距将会更大。此时，内部薪酬差距的扩大可以促使高管为获取晋升以及相应的薪酬增额而更努力工作以提高业绩。但是，依据锦标赛理论，在高管团队内部，晋升的依据并非绝对业绩水平，而是业绩排名。在这种比赛竞争压力下，一方面，高管人员所付出的努力可能已经没有较大的提升空间，而且由于信息不对称，股东无法判别是因为高管努力、能力还是风险承担水平的提高而带来较高的业绩，且业绩与风险是相匹配的，选择能带来高业绩的政策或者项目，也就意味着高管需要承担更高的风险。但此时若高管人员还承担相同水平的风险，那么他们取得的业绩也就没有大的差别。为了增加自己晋升的机会，高管人员将须承担更大的风险；另一方面，虽然承担风险的增加给高管带来了负效用，但只要晋升所带来的正效用能够抵消其负效用，高管还是会选择承担较大风险的决策。总之，在锦标赛理论的视角下，业绩排名的晋升选拔标准带来高管团队人员之间的激励竞争，进而促使他们做出风险更高的决策或选择风险更高的项目，以得到高于团队中其他成员业绩的结果，增加自己在晋升中的胜出机会。

此外，Omesh and Ryan[9]认为晋升机制具有与期权相似的属性，能够促使高管承担风险水平的提升。成功的晋升好比是期权的行权，而在晋升比赛中晋升的条件就是某个高管的相对业绩最优。为了达到相对业绩最优，高管会倾向于采取更为激进的高风险政策或项目，以保障顺利“行权”，“行权”的回报即为职位层级的晋升和薪酬的增加。基于以上分析，本文认为高管团队内部薪酬差距与其风险承担之间有显著的正相关关系。因此，提出假设1。

H1：高管团队内部薪酬差距与其风险承担水平之间有显著的正相关关系。

（二）高管团队背景特征对内部薪酬差距与风险承担关系的影响

Hambrick and Mason[8]提出高阶理论，该理论认为企业组织中的高管团队是战略决策的主体，他们根据各自不同的背景特征进行有限理性的决策，要了解组织的决策和运作，就必须了解高管的特征；高管的行为是其心理、价值观、认知和经验等个性特征的反映；与单个高管个体相比，高管团队能更好地决策。Kreitz[10]也认为相较于结构单一的组织而言，具有差异化的组织可以提出更多元化的观点以供组织参考做出更好的决策，这点对于处于复杂环境中的企业组织而言更是这样。但现实中关于高管心理、价值观和认知等方面数据获取困难，一般认为可以通过一些人口学特征（如性别、年龄、教育和任期等）作为高管心理等特征的替代变量。本文借鉴这一做法，将分别从高管性别、年龄、受教育程度和任期四个方面的背景特征分析其对内部薪酬差距和风险承担关系的影响，或者说分析它们对二者的调节效应。

（二）变量测量

目前，学界对高管团队的具体范围并没有形成统一认识，本文结合国内企业实际情况对高管团队做出界定：参与企业经营决策尤其是经营战略决策的、对企业经营管理有重大决策权和控制权的群体，包括董事长、总经理、副总经理、部门总监、总会计师、总工程师等。

1.风险承担水平

本文对企业风险承担水平的衡量采用两种方式：

（1）借鉴李小荣和张瑞君[25]等的研究方法，首先将每个样本企业的资产收益率（ROA）分年度和行业减去同年同行业的均值进行调整，其目的在于消除经济周期和行业的影响，而后采用式（1）计算企业风险承担水平，用Risk1表示：

其中，对ROAi，t进行了行业调整，i表示样本公司，t表示年份，在2007―2014年整个样本期间，每个样本至少有5个观测值才可以进行计算。

（2）采用每个企业样本期间最小的与最大的经行业调整的资产收益率的差额来衡量，用Risk2表示，即等于（Max（ROA）-Min（ROA））。

2.内部薪酬差距

薪酬差距一般可分为三类：第一类是同一个企业内部高管团队成员之间的薪酬差距；第二类是不同企业之间高管薪酬的差距，这属于外部差距；第三类是高管与普通员工之间的薪酬差距。本文的研究是基于第一种差距。国外学者通常用CEO与非CEO之间薪酬的差距来表示高管团队内部的薪酬差距水平，国内学者有的将总经理和董事长归为一类，或者将薪酬前三名的高管人员归为一类，其他高管团队成员为另一类，以此衡量高管团队内部薪酬差距水平。由于国内设置CEO职位的企业没有国外广泛，而且国内企业经常出现总经理和董事长两职合一的情况，因此本文采用的衡量方式是将总经理和董事长归为一类，其他高管内部成员归为一类，以这两者之间的薪酬差距来衡量高管团队内部的整体薪酬差距水平，具体而言，又可分为绝对内部薪酬差距和相对内部薪酬差距，其计算方法为：

绝对内部薪酬差距=Ln（总经理和董事长平均薪酬-其他高管团队成员平均薪酬）

相对内部薪酬差距=总经理和董事长平均薪酬/其他高管团队成员平均薪酬

绝对内部薪酬差距和相对内部薪酬差距分别用PayGap1和PayGap2表示。

3.高管团队背景特征

作为本文调节变量的高管团队特征包括性别、年龄、受教育程度和任期四个测量指标，这里在计量模型中进行具体回归分析时，都采用其平均水平，即平均性别、平均年龄、平均受教育程度和平均任期，分别用Gender、Age、Edu和Tenure来表示。具体计算方法如下：

性别方面，女性取值为1，男性取值为0，然后计算其平均值；年龄方面即为高管团队成员实际年龄的平均值；受教育程度方面，依次将博士及博士后、硕士、学士、大专、高中及中专以下赋值为5至1分，而后取高管团队成员的加权平均值；任期方面，按截至计算日期高管在企业的实际任职年限来计算，也取其平均值。

4.其他控制变量

本文选取企业规模（Size）、杠杆水平（Lev）、大股东持股比例（Firstshare）、企业成长性（Growth）以及董事会规模（Board）等作为控制变量，同时还控制了行业和年份。

变量的定义可详见表1。

（三）模型设计

若交乘项的系数β2为负且显著，则可证明H2a成立。

本文对年龄、受教育程度和任期三个调节效应检验模型的控制变量的选取与H2a检验模型的控制变量一样，由于篇幅限制，不再对H2b、H2c和H2d这三个假设的检验模型一一列示，只需将式（3）中的Gender分别替换为Age、Edu和Tenure即可，当交乘项PayGap×Age、PayGap×Edu和PayGap×Tenure的系数分别为负、正和负，且均显著时，则H2b、H2c和H2d成立。

四、实证结果与分析

（一）描述性统计分析

由表2变量描述性统计分析结果可知，被解释变量风险承担水平（Risk1）的均值和中位数分别是0.745和0.204，标准差是0.837，可以看出样本企业的风险承担水平变化较大。解释变量方面绝对薪酬差距（PayGap1）的均值是12.223，最大值是15.297，最小值是8.146；相对薪酬差距（PayGap2）的均值是2.316，最大值是8.955，最小值是1.163，无论从绝对值还是相对值看，样本企业的高管团队薪酬差距都相差较大。高管团队背景特征方面，平均性别值为0.232，最大值为0.485，说明女性已经在企业高管团队中占有重要地位，最小值为0，说明有的企业高管团队中无女性成员；平均年龄为45.235岁，平均受教育程度为3.137，处于本科至硕士层面，且更偏向本科层次，平均任期为5.368。其他控制变量也在合理范围内。

（二）多元回归分析

本文采用面板数据进行分析。在对面板数据回归模型进行选择的Hausman检验显示，固定效用优于随机效应，因此，本文采用固定效应模型进行回归，检验结果如表3―表5所示。此外，回归结果显示主要模型变量的VIF值都小于2.0，说明不存在严重的多重共线性问题。

1.内部薪酬差距与风险承担水平

关于内部薪酬差距和风险承担水平主效应检验模型（式2）的回归结果如表3所示。从表3可以看出，无论以绝对内部薪酬差距还是以相对内部薪酬差距衡量的高管团队内部薪酬差距，也无论以Risk1还是以Risk2衡量的风险承担水平，内部薪酬差距都与风险承担水平呈显著的正相关关系：以Risk1衡量风险承担水平，表3中模型1和模型2显示，绝对薪酬差距和相对薪酬差距的系数分别为0.008和0.021，且分别在5%和1%的水平上显著；以Risk2衡量风险承担水平，表3中模型3和模型4显示，绝对薪酬差距和相对薪酬差距的系数分别为0.011和0.030，且分别在5%和1%的水平上显著。由此可知内部薪酬差距越大，其风险承担水平也越大，H1得到支持。

2.高管团队背景特征对内部薪酬差距和承担程度之间关系的影响

高管团队性别特征方面。表4中模型1和模型5分别检验了以Risk1和Risk2衡量风险承担水平时，高管团队平均性别水平对绝对薪酬差距（PayGap1）与风险承担关系的影响：模型1中绝对薪酬差距和平均性别（Gender）交乘项的系数为-0.070，且在5%水平上显著，模型5中此交乘项的系数为-0.054，且在5%的水平上显著；表5中模型1和模型5分别检验了以Risk1和Risk2衡量风险承担水平时，高管团队平均性别水平对相对薪酬差距（PayGap2）与风险承担关系的影响：模型1中绝对薪酬差距和平均性别（Gender）交乘项的系数为-0.058，且在1%水平上显著，模型5中此交乘项的系数为-0.050，且在5%的水平上显著。由此可知高管团队平均性别水平对其内部薪酬差距与风险承担之间有显著负向调节作用，即女性比例最高，薪酬差距对风险承担的促进作用越弱，H2a得到支持。

高管团队年龄特征方面。表4中模型2和模型6分别检验了以Risk1和Risk2衡量风险承担水平时，高管团队平均年龄水平对绝对薪酬差距（PayGap1）与风险承担关系的影响：模型2中绝对薪酬差距和平均年龄（Age）交乘项的系数为-0.004，且在1%水平上显著，模型6中此交乘项的系数为-0.005，且在5%的水平上显著；表5中模型2和模型6分别检验了以Risk1和Risk2衡量风险承担水平时，高管团队平均年龄水平对相对薪酬差距（PayGap2）与风险承担关系的影响：模型2中绝对薪酬差距和平均年龄（Age）交乘项的系数为-0.005，且在5%水平上显著，模型6中此交乘项的系数为-0.005，且在5%的水平上显著。由此可知高管团队平均年龄水平对其内部薪酬差距与风险承担之间有显著负向调节作用，即年龄越大，薪酬差距对风险承担的促进作用越弱，H2b得到支持。

高管团队受教育特征方面。表4中模型3和模型7分别检验了以Risk1和Risk2衡量风险承担水平时，高管团队平均受教育水平对绝对薪酬差距（PayGap1）与风险承担关系的影响：模型3中绝对薪酬差距和平均受教育（Edu）交乘项的系数为0.019，但并不显著，模型7中此交乘项的系数为0.031，也不显著；表5中模型3和模型7分别检验了以Risk1和Risk2衡量风险承担水平时，高管团队平均受教育水平对相对薪酬差距（PayGap2）与风险承担关系的影响：模型3中绝对薪酬差距和平均受教育程度（Edu）交乘项的系数为0.022，并不显著，模型7中此交乘项的系数为0.028，也不显著。由此可知H2c没有得到支持。对于受教育程度未能符合理论分析的预期，即未能显著正向调节内部薪酬差距与风险承担关系的原因，一方面，可能是由于本文在理论分析时实际上在深层次上暗含了所依托的依然是经典委托的定式思维，如Wiersema and Bantel[20]，这一思维未能考虑到人的风险认知可能受到行为经济学中受教育程度方面的“框架效应”的影响，另一方面，可能由于本文是以整个高管团队作为研究对象，而非高管个人，对于适用于高管个人教育方面的研究成果能否适用于整个团队，需要存疑。当然这些只是推测，要验证这些推测还需要进一步深入的研究。

高管团队任期特征方面。表4中模型4和模型8分别检验了以Risk1和Risk2衡量风险承担水平时，高管团队平均任期对绝对薪酬差距（PayGap1）与风险承担关系的影响：模型4中绝对薪酬差距和平均任期（Tenure）交乘项的系数为-0.019，在10%水平上显著，模型8中此交乘项的系数为0.023，并不显著；表5中模型4和模型8分别检验了以Risk1和Risk2衡量风险承担水平时，高管团队平均任期对相对薪酬差距（PayGap2）与风险承担关系的影响：模型4中绝对薪酬差距和平均任期（Tenure）交乘项的系数为-0.027，在10%水平上显著，模型8中此交乘项的系数为-0.024，不显著。由此可知H2d仅得到部分证据支持。

（三）稳健性检验

为保证结果的可靠，本文还做了如下稳健性检验。首先，以股票收益率波动作为风险承担水平的替代变量和以研发投入作为对经营风险承担的衡量，结果显示与资产收益率变动标准差和以最大值最小值之差作为因变量时所得结论基本一致；其次，本文还以薪酬水平前三位高管的平均薪酬水平和团队中其他成员的平均薪酬水平来计算绝对薪酬差距和相对薪酬差距，结论也基本保持不变。最后，本文还增加了市值账面价值比、独立董事比例作为控制变量，结论不变。由此可知，实证结果基本稳健。

五、研究结论与启示

本文以锦标赛理论为基础研究了高管团队内部薪酬差距与风险承担水平之间的关系，发现内部薪酬差距与风险承担水平之间有显著正相关关系，薪酬差距越大，高管团队成员能够承担的风险也越大；本文还以高阶理论为指导，研究了高管团队背景特征（性别、年龄、受教育程度和任期）对内部薪酬差距和风险承担之间关系的影响，研究显示，高管团队平均性别（以女性为基准测量）对内部薪酬差距和风险承担水平之间有显著负向调节作用，平均年龄对内部薪酬差距和风险承担水平之间有显著负向调节作用。然而，平均受教育程度对内部薪酬差距和风险承担水平的关系的作用却不明显，实证结果未能支持理论假设，平均任期对二者的负向调节作用也仅得到部分证据支持。

本文的启示在于：应充分重视薪酬结构（如薪酬差距）的设计在解决诸如高管过度风险规避等委托问题中的重要作用，根据企业实际情况，设计合理薪酬差距水平，提高高管团队风险承担水平；企业还应考虑高管团队背景特征对风险承担的影响，尤其是性别和年龄的影响，这些背景特征反映出高管个人的风险偏好，并进一步影响整个高管团队的风险决策，在高管团队设计时，应将具有不同背景特征的高管成员合理搭配。当然，未能深入论证高管团队受教育程度特征对内部薪酬差距和风险承担关系影响不显著的原因，尤其是关于行为经济学方面原因的推测是本文的不足，也是未来的研究方向。

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风险的基本特征范文第12篇

[摘要]风险资本产生于资本、市场、企业等各自发展且彼此联系的历史进程中，体现出在这样的一系列联系中发育成长的实质。在高技术企业发展的整个历程中，风险资本家无论在控制权安排，还是融资结构选择方面都起着举足轻重的作用。因此，风险资本作为联系融资合约双方的纽带，无疑成为分析高技术企业融资机制的切入点。

[关键词]风险资本高技术创业企业融资机制

一、引言

风险资本又称“创业基金”，是指由专业投资人提供的快速成长并且具有很大升值潜力的新兴公司的一种资本。风险资本通过购买股权、提供贷款或既购买股权又提供贷款的方式进入这些企业。风险资本是准备用于进行风险投资的资金。风险资本的来源因时因国而异，如个人和家庭资金，国外资金，保险公司资金、年金和大产业公司资金等，主要是一种以私募方式募集资金，以公司等组织形式设立，投资于未上市的新兴中小型企业的一种承担高风险、谋求高回报的资本形态。在我国，通常所说的“产业投资基金”即属于创业基金。

与传统资本市场相比，高技术领域对投资者的素质要求更高，风险投资者的出现适应了这一要求。在企业发展初期，风险资本几乎成了除创业者自有资本之外惟一的资金来源。在这之后，虽然其他形式的资本(如债务资本)也逐渐介入高技术企业，但这些资本与传统资本在本质上并没有区别，决定企业融资特性的主要还在于风险资本。可以说，在高技术企业发展的整个历程中，风险资本家无论在控制权安排，还是融资结构选择方面都起着举足轻重的作用。因此，风险资本作为联系融资合约双方的纽带，无疑成为分析高技术企业融资机制的切入点。

二、风险资本的基本内涵和特征

1.风险资本的基本内涵

风险资本产生于资本、市场、企业等各自发展且彼此联系的历史进程中，体现出在这样的一系列联系中发育成长的实质。虽然风险资本在其发展演变的过程中存在起伏波动，风险资本的边界仍然处于变化的弹性之中，但它在发育成长和向世界的扩展中以及各国风险资本的融合和趋同化趋势中，依然显示出其基本内涵和相对突出的基本特征。

对于风险资本的定义，欧美经济学家们曾给出过多种认定的边界，从不同角度显示了风险资本内涵的发展延伸和国家差异性。联系风险资本发展演化的历史进程和不同国家与地区扩展中的同质性，可以将风险资本定义为:风险资本是在资本、市场、商品经济、企业及其成长的各自发展演化和彼此互动的历史进程中所形成的一种资本类型及一种投融资工具。它形成于非传统的资金来源并主要投资于处于初创或处于成长初期的高成长性、高风险性企业，它以相对较长期的股权投资为主要投资形式并以股权的高幅增值和最终出售来获取投资回报。这里对风险资本的定义，是一种所谓的“比较传统”的风险资本定义。

2.风险资本的基本特征

（1)风险资本的买方融资特征。风险资本作为一种投融资工具，在现实运作中总是表现为一个融资与投资相结合的过程，其中风险资本得以成立的前提就是融资。整个金融机构在市场中的融资可分为买方金融和卖方金融两大基本类型，各类商业银行、投资银行等属于卖方金融，而专门运营风险资本的风险投资公司和其他数量有限的金融机构则属于买方金融。买方金融的利润主要来自于资产买卖的差价，而风险资本的融资就属于买方金融。风险资本家购买的是资本，出售的则是自己的信誉、投资计划和对未来收益的预期。投资时，它们购买的是企业的股份，出售的是资本金；退出时，它们出售所持企业的股份，买入资金，外加丰厚的利润和良好的业绩，从而在资本撤出后进行下一轮的融资和投资。

（2)风险资本所投资企业的幼稚性和成长阶段的初始性。风险资本所投向的风险企业是其自身增值运动的始点，从这里开始风险资本的运作主体(风险投资公司等)和受资企业一起进入共同成长的历程口不过，风险资本不同于一般的资本，其差别主要表现在对象的特殊限定上:风险资本主要以创业企业为投资对象，它所投资的可能是一种新技术或新产品，也可能是一个刚创立的企业，总之，风险资本的投资对象主要是创业企业，且是那些从企业成长角度看尚处于成长初始阶段的企业。在风险资本的实际运作中，虽然包含着对于其所投资企业的分期投资或者连续投资，也包含着风险资本在某些企业成长到一定时期时运用杠杆收购或管理收购的手段进行介入，但这并没有改变它在投资对象方面的基本特征。（3)风险资本的高风险性。风险资本的高风险性是风险资本一个十分突出的基本特征。从风险资本的实际运作经验来看，风险资本在创造了许多成长神话的同时也导致了许多的败绩。风险资本的高风险性根源在于风险资本所涉及的风险因素复杂多变，来自于信息的不充分性、信息的不对称性和不确定性,以及多方面的其他非可控因素等，风险集中于风险资本运作的整个过程。

三、风险资本与高技术创业企业的融合

虽然，至今风险资本还未成为企业融资领域的主流，而且它并不必然地以高技术企业作为惟一的投资范围，甚至目前主导世界高技术产业发展的高技术企业群体中，有很多大企业也并未形成以风险资本背景的企业为主流的格局。但是，从以上对风险资本的认识可知，它从一开始就与高技术及高技术企业存在着密切联系，对高技术的青睐和高技术的商业化预期是导致风险资本诞生的重要动因之一，谈到风险资本就很自然地将它与高技术企业联系在一起。风险资本与高技术企业之间的融合，表现为风险资本与高技术企业的联姻和结合，进而表现为高技术企业通过融入风险资本实现成长和风险资本通过高技术企业的成长实现增值。

但风险资本与高技术企业的融合不是简单的结合，是具有明显的指向性的，即风险资本并不是能够与所有的高技术企业融合的。正像ARD公司与DEC公司的成功结合一样，风险资本与高技术企业的融合突出体现在风险资本与高技术创业企业的相互结合上，可以说，风险资本和高技术创业企业的结合乃是风险资本与高技术企业融合的直接的具体体现。

从要素资源这一价值创造的基础层次来看，在价值创造的过程中，总是存在这样的事实：所有具体的价值创造过程，都共同地包含着不同要素资源的结合过程，也都共同地表现为价值创造需要将不同的要素资源结合在一起方可进行的条件性特征。由这一事实所产生的一系列问题在于：为什么不同的要素资源需要结合在一起才能共同地进行价值创造？为什么不同的要素资源能够结合在一起而共同地进行价值创造？以上问题的答案在于以下缺口理论的假说中。

风险的基本特征范文第13篇

[关键词] 风险资本 高技术创业企业 融资机制 

 

一、引言 

风险资本又称“创业基金”，是指由专业投资人提供的快速成长并且具有很大升值潜力的新兴公司的一种资本。风险资本通过购买股权、提供贷款或既购买股权又提供贷款的方式进入这些企业。风险资本是准备用于进行风险投资的资金。风险资本的来源因时因国而异，如个人和家庭资金，国外资金，保险公司资金、年金和大产业公司资金等，主要是一种以私募方式募集资金，以公司等组织形式设立，投资于未上市的新兴中小型企业的一种承担高风险、谋求高回报的资本形态。在我国，通常所说的“产业投资基金”即属于创业基金。 

与传统资本市场相比，高技术领域对投资者的素质要求更高，风险投资者的出现适应了这一要求。在企业发展初期，风险资本几乎成了除创业者自有资本之外惟一的资金来源。在这之后，虽然其他形式的资本(如债务资本)也逐渐介入高技术企业，但这些资本与传统资本在本质上并没有区别，决定企业融资特性的主要还在于风险资本。可以说，在高技术企业发展的整个历程中，风险资本家无论在控制权安排，还是融资结构选择方面都起着举足轻重的作用。因此，风险资本作为联系融资合约双方的纽带，无疑成为分析高技术企业融资机制的切入点。 

二、风险资本的基本内涵和特征 

1.风险资本的基本内涵 

风险资本产生于资本、市场、企业等各自发展且彼此联系的历史进程中，体现出在这样的一系列联系中发育成长的实质。虽然风险资本在其发展演变的过程中存在起伏波动，风险资本的边界仍然处于变化的弹性之中，但它在发育成长和向世界的扩展中以及各国风险资本的融合和趋同化趋势中，依然显示出其基本内涵和相对突出的基本特征。 

对于风险资本的定义，欧美经济学家们曾给出过多种认定的边界，从不同角度显示了风险资本内涵的发展延伸和国家差异性。联系风险资本发展演化的历史进程和不同国家与地区扩展中的同质性，可以将风险资本定义为:风险资本是在资本、市场、商品经济、企业及其成长的各自发展演化和彼此互动的历史进程中所形成的一种资本类型及一种投融资工具。它形成于非传统的资金来源并主要投资于处于初创或处于成长初期的高成长性、高风险性企业，它以相对较长期的股权投资为主要投资形式并以股权的高幅增值和最终出售来获取投资回报。这里对风险资本的定义，是一种所谓的“比较传统”的风险资本定义。 

2.风险资本的基本特征 

风险的基本特征范文第14篇

【关键词】网络借贷 个人信用 信用风险 研究综述

一、引言

作为基于互联网平台开展借贷业务的新型借贷模式，网络借贷属于金融的互联网居间服务（姚海放等，2013）。主要模式有P2P网络借贷模式和电商供应链金融模式等。P2P网络借贷是个人对个人，不以传统金融机构为媒介的借贷模式。电商供应链金融是电商平台将中小企业与金融机构的信息有效对接，为平台上资金匮乏的中小企业提供各种形式融资服务的借贷模式。而网络众筹包括但不限于网络借贷模式。网络借贷借助互联网技术的信息获取优势在一定程度上提升了金融资源配置效率，缓解了小微金融市场的信贷失衡现象。据统计，2015年全年网贷成交量达9823.04亿元，相比2014年增长了288.57%，然而2015年全年问题平台达到896家，是2014年3.26倍。目前监管细则落地、不完善的征信体系、借贷利率虚高、务结构不合理等原因造成问题平台突出，凸显网络借贷的信用风险问题。

二、网络借贷信用风险与个人信用风险

网络借贷的信用风险是指借款人未按合同约定向投资人支付本金、利息的风险和债务人未按约定向公司支付款项的风险。资金需求方主要以小微企业或者个人为主，因而网络借贷的风险问题更多地归结为个人信用风险问题。个人信用有狭义和广义之分：狭义个人信用指消费信用，即将贷款用于个人或者家庭的消费型活动，广义个人信用泛指以个人名义发生的借贷关系，其目的除个人或家庭消费外还用于生产经营。因而无论担保与否，P2P网贷中发生的借贷关系兼可归为个人信用问题。而以B2C模式和B2B模式为主的电商平台供应链金融中，信用关系的维续也存在着个人信用问题。

三、网络借贷信用风险研究

（一）网络借贷个人信用体系

由于信息不对称问题，传统商业银行小微贷款业务存在着逆向选择和道德风险问题。在贷前，对借贷人信用信息掌握不全面等原因会使得银行偏向于为能够接受现有利率水平的客户发放贷款，因而风险较大的客户会为银行带来较大违约风险，存在逆向选择问题。在贷后，则存在将款项用于非银行指定用途以及未按约定还本付息等道德风险问题。因而，为缓解信息不对称导致的一系列问题，小额信贷是依赖于征信环境、信用评估技术等个人信用体系的全面发展。个人信用体系包括个人信用征信、信用风险评估以及信用风险管理等多个环节。同时需要外部的法律监管和内部行业自律来指导其健康发展。征信完成对个人信用数据的收集并构建个人信用数据库，信用评估对信用数据建模分析来提供信用评分供需求者使用。最后，信用风险管理通过对信用风险的计量、预警和转移等手段来揭示和管理信用风险。

在网络环境下信息不对称问题依于大数据等信息挖掘技术优势而有所缓解。但信息技术的辅助并不能从根本上消除信用风险，网贷平台上诚信环境的构建同样依托于完善的个人信用体系。作为新型金融，网络借贷发展初期处于法律空白和监管盲区，亟需法律监管更新和行业自律控制。同时，融资者多数属于传统金融机构的边缘客户群，现有征信系统尚未覆盖或掌握信息存在时滞，这便对信用体系基础建设提出更高要求。在无抵押信用借贷模式中，需要借助信用评分来辅助双方的借贷决策，而贷后信用风险管理是进一步对借贷风险的揭示和防范。因此，网贷平台的信用风险具体细化在个人信用体系的各个环节，同时各环节的不断完善将有助于信用风险防控。如图1为网络借贷信用管理体系各环节的具体内容。

（二）信用管理内外部约束

1.传统领域。个贷行业发展需要来自主体外的立法建设和行政监管。法律制度主要包括对个人信用信息的采集、使用和披露，个人隐私界定与保护，个人破产保护等一系列法律制度。行政监管负责对征信机构、信用数据库、信用评估机构的监督管理、违法行为监管以及公民诚信意识宣传等。2013年《征信业管理条例》、《征信机构管理办法》等法规的出台使我国征信市场步入有法可依的轨道。《条例》规定中国人民银行及其派出机构为国务院监督管理机构，同时对个人信用信息开放与保护等问题做出相关规定。但较之信用制度健全国家，立法体系落后于实业发展、法律法规实施不到位、缺乏完善配套管理制度、信息共享机制尚未确立、失信惩罚机制落后等问题突出，制约着个人信用体系的发展。

2.网贷领域。网络借贷发展中的潜在法律风险，可从网贷平台、贷款人、借款人和第三方支付等方面划分。网贷平台作为信息中介应视为融资居间合同的居间人，不介入借贷双方交易。但一些偏离纯中介模式的网贷平台面临着额外的法律风险，表现为非法吸存和非法集资、非法经营、从事违法的居间活动、违反保密义务、“洗钱”、非法公开发行债券、以及涉及担保项目可能违反有关融资担保管理等风险。网贷贷款人面临的法律风险包含电子合同合规性、出借人债权合法性、出借人隐私权以及借助平台非法公开发行证券风险等。网贷借款人作为融资方，面临着与网贷平台类似的风险。第三方支付平台面临的法律风险表现在资金托管法律问题和沉淀资金法律问题。此外，道德风险也是制约行业健康发展所不能回避的问题。在监管政策上，已明确由银监会管理P2P网贷发展。目前P2P网络借贷在市场准入标准、退出机制、资金管理、信息透明等运营方面缺乏统一标准，运营风险的增大会进一步影响信用风险。在行业自律方面，目前已形成中关村互联网金融行业协会、广东互联网金融协会、北京市网贷行业协会等区域性自律组织。

网络借贷发展对于立法建设和监管探索的要求，逐渐成为学术界的共识。姚海放等学者（2013）认为，我国网络借贷行为应置于民间借贷范畴内，提出应将民间金融阳光化等思考。林荣琴（2014）从借贷关系法律界定出发，提出完善中介平台准入制度和中介平台信用评级制度，以增强中介平台信息透明度和建立行业协会自律组织等建议。杨振能（2014）提出明确网贷行为规则和法律责任的监管思路，并辅之以信用风险、流动性风险等一系列风险管理要求。刘绘（2015）提出规范信息披露和消费者保护等行为、过程控制式监管规则、完善以征信与评级为主要内容的信用体系等监管建议。网络借贷行业尚未形成完善的内外部约束，是由于信用观念、意识等因素，作为根源的传统个人信用领域尚未形成稳定的内外部保障所致。

（三）信用数据基础建设

1.传统领域。信用数据基础建设是信用管理体系的基础部分，主要有信用数据征集和数据库组建两部分。信用数据包括个人基本信息、信贷交易信息和反映个人信用状况的其他信息。在征信模式发展方面，杨晖（2011）指出我国已形成公共征信和私营征信并存互补的征信格局，作为行业和地方征信机构的补充，私营征信机构不断发展壮大。公共征信机构通过行政力量收集信息，私营机构通过协议方式采集公开渠道信息。但在发展过程中，隐藏着征信标准化滞后、信息共享机制缺失、信息安全等问题。

2.网贷领域。传统征信报告提供借贷人基本信息、贷款申请记录、还款情况等。在网络借贷领域，金融消费的精细化营销、个性化服务和批量处理将成为主要运营模式，因而新型金融催生着新的征信需求，云计算、数据挖掘等技术则为征信产品的创新升级奠定了技术基础。袁新峰（2013）在互联网征信研究中指出，除建立同业数据库外电商平台通过对累积客户行为数据进行深度挖掘，作为客户消费授信的评价依据，大数据征信已初见端倪。

对于大数据征信的发展研究，吴晶妹（2014）认为传统征信覆盖人群有限、数据反映能力不强等问题突出，而网络征信以海量数据刻画信用轨迹，通过记录信用行为状况和综合信用度来预测个人偿还能力和信用风险，目前中国征信体系建设中心已逐步向网络征信过渡。杨坚争等人（2015）认为网络征信数据来源包括社交媒体数据、网络借贷数据、网络购物数据、其他相关数据，其中社交媒体数据包含微信、微博等社交数据用以确认用户身份，网络借贷数据可提供逾期记录等信用信息，网购数据则提供以往电商网站购物记录和交易流水等财务数据，其他如打车记录、O2O生活行为记录、违章记录等生活数据均可用于大数据征信。刘新海（2014）借鉴美国新型网贷公司大数据技术，指出多元化征信不仅包括传统信用数据，还包括可用于挖掘个人性格、行为特征等网络数据，进一步说明了 “一切数据兼信用”。魏强（2015）提出大数据征信可包括挖掘多渠道数据源的信息特征、寻找变量间关联性、信用特征再归类、特征权值设置、计算综合得分等步骤。孔德超（2016）认为大数据征信具有数据来源广泛、市场定位清晰、应用场景多样化等优势，但在个人隐私保护、数据所有权、控制权、收益权问题仍需要在现有法律政策下进一步探讨。

（四）信用评估技术

1.传统领域。信用评分技术作为信用管理体系的核心，包括数据预处理和信用评分模型建模两个阶段。在预处理阶段，原始数据普遍存在噪音数据、遗漏数据、不一致数据等问题，需要进行数据清洗、数据变换和数据规约等预处理。其中，数据清洗是对不符合要求的数据进行处理，包括缺失数据填补技术、异常值检测处理、重复数据整合等；数据变换通过对连续数据离散化和不平衡样本结构优化来实现数据的规范化，将其转换为适合建模的形式；数据规约则是在将数据清洗和变换后，在不丢失有效信息的前提下对数据降S。

在评分建模过程中，首先需分析个人信用的影响因素，确定反映个人基本情况、偿还能力、偿还意愿等各方面的评分指标集，经排序加权后形成评分指标体系。指标体系的建立保证了评分模型数据输入的稳定性。同时在初选过程中，需要借助统计方法评估指标识别能力，并根据宏微观因素对指标体系不断修正和优化，保证评估的多维性和动态性。评分模型的检验包括模型精度检验和稳健性检验，其中模型精度是指评分模型判断个体类别的能力；稳健性强调模型对建模之外数据的预测能力。

具体的模型发展有统计学模型和非统计学模型两个发展阶段。在统计学评分模型发展中，先后出现了线性回归方法、Logistic回归方法以及Probit回归等方法，但因解释性不足未得到广泛应用。之后相关学者们将最近邻法、决策树模型和贝叶斯网络模型引入到评分模型中，逐步调高了模型的预测精度和稳健性。在非统计学评分模型发展中，先后出现了人工神经网络、遗传算法等人工智能方法在处理非线性化特征变量问题具有明显优势。之后，Baesens等人（2003）较早将支持向量机方法引入到评分模型中，认为较神经网络方法支持向量机方法性能更优。Bellotti等人（2008）将支持向量机算法引用到信用评分和重要特征属性发现研究中。Terry（2014）基于传统非线性支持向量机的缺陷，将聚类支持向量机（CSVM）算法引入到信用评分领域，经比较后认为CSVM模型可达到更优分类表现。

此外，通过组合将单一模型的优势互补以达到信息利用的最大化，已成为信用评估领域的研究趋势。Tian-Shyug（2002）将判别分析预测结果和其他特征变量一起作为输入单元建立神经网络模型，认为组合模型可以提高神经网络的收敛速度和预测精度。石庆焱（2005）提出基于神经网络和Logistic回归的混合两阶段评分模型，并将神经网络输出结果和其他特征变量一起作为Logistic回归模型的解释变量，结果显示组合模型的稳健性和预测精度较单一模型更优。姜明辉（2007）将Logistic模型和RBF神经网络模型的分类结果通过线性方法组合起来，结果表明组合模型在预测精度上较优。David West（2005）基于Bagging和Boosting方法构建了神经网络集成模型，Mariola（2009）利用Bagging和Adaboost算法集成了决策树模型，认为模型在信用评分预测精度和稳健性表现优良。

2.网贷领域。借贷评审是网贷平台最关键的技术，而信用风险在贷审环节的体现就在于贷款项目和信贷额度的控制。P2P网贷同样采用信用评级的方式，基于信用数据建立信用评分模型对违约风险进行量化评估。

近年来，国外信用风险评分技术在机器学习领域和数据挖掘算法领域不断深入。Malekipirbazari（2015）建立以随机森林为基础的分类方法预测借款人状态，并基于美国借贷网站借贷数据展开实证研究，认为随机森林算法在识别优质借款人方面优于FICO信用评分。Maria等人（2015）运用流数据挖掘技术，在传统评分模型基础上建立基于历史数据流的动态信用风险评分模型，实验证明该动态模型具有较好的鲁棒性。Fatemeh等人（2015）建立基于特征选择算法和集成分类器的数据挖掘组合模型，实证认为在评分性能方面基于非参数设置的数据挖掘组合模型优于基于参数设置的单一模型。美国网贷公司ZestFinance则基于集成学习和多角度学习的模型设计思路，设计身份验证模型、欺诈模型、还款能力模型、还款意愿模型、稳定性模型等从不同角度预测借款人的信用状况，克服了传统单一模型考虑因素的局限性。

在国内柳向东（2016）选用具有平衡效果的SMOTE算法对非平衡数据预处理，运用多种数据挖掘算法建立信用风险评估模型，实证得出随机森林模型算法对于违约项目的识别能力最佳。林汉川等人（2016）将随机森林模型与Logistic回归模型建立组合模型，实证认为模型有效克服传统模型数据噪声敏感问题和变量容量问题。

（五）贷后信用风险管理

1.传统领域。贷后信用风险管理是个人信用管理体系的下游部分，旨在通过信用风险计量、预警和转移，实现信用贷出方的最大安全性。传统商业银行实施信用风险管理，主要依据2005年实施的《新巴塞尔协议》。《新协议》提出商业银行全面风险管理的三大支柱，其中对最低资本要求的计算包含了对信用风险、市场风险和操作风险的度量。信用风险转移是指借助特定金融工具把信用风险转移至其他金融机构的信用转嫁方式，常见金融工具有资产证券化、信用担保、保险等。

2.网贷领域。网贷平台中信用风险管理偏重于贷前征信和贷审模型研发，对于贷后信用风险计量和转移尚未得到广泛关注。杨从正（2015）在P2P借贷风险管理体系研究中，认为借贷平台对事后的违约补偿可采取融资担保方代偿、保险公司信用保证保险赔付、风险准备金补偿等方式。逄明亮（2015）指出宜信公司在贷后风险担保方式上推陈出新，推出国内首例保险、信托、小额贷款三方合作。通过发行信托产品并向保险公司投保，险种为金融机构贷款损失信用保险，此项信用保险措施与信托计划的信用增级措施共同作用达到多重增信目标。向明（2015）分析美国网贷公司Kabbage在贷后风险管理经验，通过设立拖延还款惩罚机制，除收取一定延迟费外还保留向其他机构报告的权利。庞淑娟（2015）则认为数据挖掘技术可实现信用风险预警，譬如分类与预测可基于历史数据形成预测规则，孤立点分析可用于欺诈行为预测等。尹丽（2016）从第三方资金托管角度出发，分析我国网贷第三方资金托管发展现状、模式及现存问题，提出应明确第三方托管主体和托管机构的权利与义务等建议。

四、结语

基于以上综述，个人信用管理体系的完善是网贷信用风险研究的主要领域。对法律和监管细则的探讨正指导着网络借贷向合法合规化发展。个人征信业的研究逐步向大数据征信及网络征信聚焦，科技创新已成为推动普惠金融的强大引擎。在评分模型研发环节，现阶段单一评估模型中新技术的不断探索、组合评估模型精度和稳健性的提升以及基于大数的动态模型的深入研究将有助于借贷平台的信用风险管控。同时大数据技术为贷后信用风险管理提供新的研究视角，将大数据动态监管融入到现有贷后管理体系中。网络借贷的商业模式已逐步成型，大数据分析、数据挖掘等信息技术将会在网络借贷的发展，乃至互联网金融体系的演变中发挥越来越关键的指引作用。

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风险的基本特征范文第15篇

关键词：地铁车站；深基坑工程；风险评估与应对

中图分类号：TV551.4文献标识码：A 文章编号：

引言

随着城市的发展，地铁的建设成为我国21世纪城市地下空间开发的重点。地铁车站深基坑工程是岩土工程中较为突出的问题之一。近年来，在地铁工程施工当中，深基坑施工安全事故频频出现，这些事故的发生给社会、给施工企业带来巨大的财产损失和人身伤害。如何有效地预防和减少这类伤害与损失，就成为需要急切解决的问题。要做好工程施工中的安全工作，首要的前提与任务，就是要建立一套施工风险管理技术，对基坑施工风险进行严密而有效地控制[1]。本文对地铁车站施工风险管理进行了系统的研究，论述了深基坑风险管理的含义、目标、程序和施工风险的分类与特征、风险识别的依据、方法、基本流程以及风险的应对措施等基本理论，为地铁车站深基坑工程施工风险管理提供参考。

1深基坑风险管理概述

1.1深基坑风险管理的含义和目标 深基坑工程的风险管理主要由以下几个方面构成：风险判定、估计、评定、应对、监督控制等，通过计划、组织、协调、控制等过程，综合、合理地运用各种科学方法对风险进行判定、估计和评价，提出应对办法，随时对项目进展进行监管，注视风险动态，稳妥地处理风险事件所造成不利于工程的后果。深基坑工程的项目从策划到实施再到完工，必然经历一个较长的时间过程，在这个过程中的各个不同的阶段，项目所追求的目标及风险管理的处境是都是不一样，面临的风险因素也有着很大的不相同，风险管理的重点和方法也会有所出入。项目一旦进入实施阶段后，风险管理的重要问题则自然而然变为如何能避免项目在合同、技术以及施工环境等方面的风险因素[3]。

1.2深基坑风险管理的程序 工程项目风险管理发展的一个主要标志是深基坑建立了风险管理的系统过程，从系统过程的角度来管理风险并从此角度来理解和认识项目风险[3]。深基坑工程项目风险管理过程，一般由若干主要的工程阶段所组成，这些阶段不但与项目管理，而且还与其他管理区域也相互影响，而且其间相互作用，每个风险管理阶段的顺利进行都可能需要项目风险管理人员的精心管理工作。根据我国项目管理的情况，特别是结合大型高风险项目管理的实践，深基坑工程项目风险管理过程分为以下五个阶段和环节：风险识别、风险估计、风险评价、风险应对、风险监控。

1.3深基坑工程施工风险的分类与特征 根据基坑工程项目管理的实践经验，同项目有关的各个方面是造成基坑工程建设项目风险的根源。基坑工程建设项目的风险可分技术风险和非技术风险。

1.3.1非技术风险①人员风险：管理人员的技术水平，对基坑工程项目管理来说至关重要，若项目管理人员和安全管理人员缺乏一定的资历和能力，必定给工程带来巨大的潜在风险，技术人员的技术能力没有能够达到工程的要求，工程的质量，安全就无法得到最终的保障。②管理与经济：主要包括工程资金供应条件、合同风险等。③工程环境风险：工程所处地域的自然条件对工程的安全影响很大，如恶劣气候、自然灾害等对施工的风险。工程的现场条件目前受多种自然因素影响。

1.3.2技术风险①工程设计文件:它对于工程的施工安全来说至关重要，主要包括的因素有：设计各部门接口处理是否完全达到要求、取用的设计参数、采用的设计方案，这些因素都受工程设计文件的影响。②工程施工方案：为了降低深基坑工程施工的风险程度，我们要制定科学、合理的工程施工方案，深基坑施工方案是按照设计文件及相关施工规范的要求编制的。③工程物资：它也是起关键作用的一个重点因素，深基坑工程的施工速度及安全都会受到它的影响。深基坑工程除了具有一般工程风险特征外，还具有以下特殊的风险特征。还包括：危害的社会性和环境的敏感性、基坑支护工程的临时性、项目管理者的盲目性、勘察设计的局限性、实施过程的动态性和组织复杂性等基本特征，这些特征决定了深基坑风险管理的复杂性。

2深基坑工程变形的施工风险识别

对各种风险因素和可能发生的风险事件进行分析是风险管理的首要步骤。风险识别就是项目管理者确定风险发生条件、识别风险来源、描述风险特征并评价风险影响的过程。

2.1风险识别的依据与方法 风险识别是一项复杂的工作，它主要针对各种倾向、趋势进行推测并做出判断；需要做出很多细致的工作，要反复比各种可能导致风险的因素，舍弃虚假的信息并保存真实的信息；要评估特定工程的各种内外因素及其相关变量。风险识别是以客观世界的因果关联性和可认知性为基本依据[5]。各种方法均有其相应的缺陷或不够完善的一面，必须把结合几种不同的方法，相互补充、取长补短，采用单一的识别方法是不可取的基本方法有两种:一是先从结果找原因，如已知项目进度会被拖延，查找造成进度拖延的风险因素；另一种是从原因查结果，就是先找出本项目会有哪些因素发生，发生会引起什么样的结果。目前工程风险识别的方法主要有：故障树分析法、财务报表分析法、现场考察法

、流程图法、核对表法、环境分析法、分解法、专家调查法等。

2.2风险识别的基本流程

风险识别作为一种系统过程有其自身的过程活动，主要包括收集资料、确定风险事件、编制风险识别报告等过程。它的根本任务在于将项目的不确定性转变为可以理解的风险描述，深基坑工程风险识别包括描述确定风险事件和风险事件的特征。

3深基坑工程风险估计与评价

根据项目风险和项目风险估计的含义，深基坑风险估计主要包含：风险事件发生可能的危害程度和结果范围、风险事件发生的频率等、风险事件发生预期的时间、风险事件发生的可能性大小。目前常见的风险分析方法有：模糊综合评价、外推法、蒙特卡罗方法、调查和专家打分法、层次分析法、故障树分析法等。这些方法是主要的工程项目风险评价方法，它为工程管理者的准确决策提供依据，以确保更准确地对工程项目风险进行评价。每种方法都有其不同的适用范围，采取哪种方法要根据工程项目风险的特点及所处阶段来判定，以实现工程的最高效率。为了明确项目各风险因素之间的因果关系，将识别和估计的结果进行系统化的分析，风险评估过程活动其实就是依据项目所要达到的目标，它为风险评价确定项目风险整体水平和风险等级等。主要包括以下内容：①对比整体风险水平与整体评价基准以及单个风险与单个评价基准；②综合归纳所有个别风险，确定整体风险水平所达到的水平；③

确定风险评价所依据的基准。

4深基坑工程变形的施工风险应对措施

4.1风险利用 原则上投机风险大部分有被利用的可能，因为投机风险具有不确定性，它并不是轻而易举就能取得成功的，有时弊大于利，有时利大于弊。风险利用这种说法就是针对投机风险而言的，风险利用其实就是促进投机风险向有利的方向发展。

4.2风险缓解 这种方法是指将风险降低到某一可以接受的程度范围内。包括工程项目风险的发生概率或发生后所产生的后果。

4.3风险自留 当明知可能会有风险发生，仍将风险留下来，这是一种风险财务技术。倘若风险真的出现，在其他风险应对策略权衡之后，由于考虑到经济性和可行性，依靠项目主体自身的财力去弥补财务上的损失。

4.险规避 通过对工程项目计划的变更，保护工程项目所期望达到的目标不受风险的影响，或是削除风险或风险产生的条件。

4.5风险转移 是指将风险转移到其他的地方，主要包括风险的结果以及风险应对的权利和责任。深基坑工程项目主要包括以上几种风险应对方法。

5结语

工程建设项目风险管理体系是深基坑工程建设过程中必不可少的环节，建立一套科学的、适用的深基坑工程建设项目风险管理体系对整个工程来说至关重要，深基坑工程建设是一项风险程度较高的工作，我们要尽可能的一些科学风险分管理方法运用到实际工作中，使分析设计计算工作更简便易懂、易于操作。使搜集数据资料的工作有目的地进行，从而在制度上尽可能地把这些方法有步骤地组织起来，以保证工程的顺利完工。

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