主权基金论文范文

主权基金论文范文第1篇

关键词：跨国基金；直接产权；间接产权；物质产权；价值产权

中图分类号：F83文献标识码：A 文章编号：1002-2848-2007（02）-0100-05

一、跨国基金及其产权关系的几种流行解释

世界上最早的基金可追朔到1822年，荷兰国王威廉一世在布鲁塞尔创立的信托基金，这只基金专门投资于外国政府发行的证券。1868年，英国创立的政府信托基金被公认为是世界上基金业诞生的标志，这只基金以海外及殖民地政府发行的有价证券为投资对象，被称为“海外及殖民地政府信托基金（Foreign and Colonial Government Trust）”［1］。由此可见，基金从诞生开始就从事着跨国经营和投资业务，即买卖外国政府或公司发行的有价证券。

基金不仅开展跨国经营和投资，而且进行跨国融资。基金跨国融资，即向国外投资人发行基金券或受益凭证，如离岸基金（Off-Shore Fund）、国家基金（Country Fund）等，他们都向基金公司设立地（或注册地）所在国以外的投资人出售基金券或受益凭证。一些国家为了充分利用外资，纷纷在国外设立国家基金，吸引外国投资人投资于本国国内金融市场，如香港新鸿基中国基金、日本山一中国股票基金等。这些国家基金采用信托投资方式，以一个国家（一般是本国）政府或者企业发行的有价证券作为特定的投资区域和对象，其基金券或受益凭证向其他国外投资人销售完毕后，在国际证券市场上公开上市交易，从而达到为一个特定国家（一般是本国）的政府或者企业实现跨国融资的目的。

我们称从事跨国经营和投资业务或跨国融资业务的基金为跨国基金。跨国基金是海外投资和融资的重要方式，其规范发展不仅直接影响世界经济繁荣和发展，而且关系到世界金融风险的防范。因此，准确地把握跨国基金的产权关系是十分必要的。

随着跨国基金发展壮大，学者们试图探索和解释跨国基金的产权关系，但结果似乎不尽人意。流行的产权理论有三个基本观点：一是产权的对象是唯一的，即实物资产，如厂房，机器设备，至多还涉及到商标、品牌等无形资产；二是产权的所有者是唯一的，投资人（出资人）是产权的唯一所有者，即使是在组织内部也具有严格的排他性；三是产权是唯一的，“一物一权”，但产权权利（如所有权、使用权、处置权、收益权等）可以划分与转让，与组织相关的其他参与主体或利益相关者事实上所拥有的权利（如使用权、收益权等）都是唯一产权的部分权利，是通过产权的唯一所有者（即投资者）转让而获得的。这种产权理论仅仅从实物对象和投资人的角度解释产权关系，研究产权的视角是一维的。

依据流行的产权理论，基金产权的对象是实物资产（如办公设施与设备），基金产权的所有者是投资者（人）。流行的产权理论是在研究实体经济的基础上形成的，具有明显的时代特征。在实体经济中，资产只有一种存在方式――物质形态，产权的各项权利是高度统一的，产权主体是单一的。然而，在虚拟经济高度发达的市场经济中，基金资产不仅有物质形态（如办公设施与设备），而且具有价值形态（如基金券或受益凭证等）［2］；基金产权权利的界定与划分可能是无止境的，而且往往各种权利之间存在交叉［3］，准确的界定和划分十分困难，几乎是不可能的；基金资产作为一种组织资产，不仅包括实物资产，而且包括人力资产、公共环境资产以及各种资产组合所形成的无形资产①。正如经济学家德姆塞茨所说：“持股者实质上是股份资本的出借者，而不是（企业或公司的）所有者，尽管他们的确参与了诸如合并之类的偶尔的决策。股票持有者真正拥有的只是他们的股票。”［4］ 由此可见，流行产权理论的局限性主要表现为：注重基金资产的实物形态，忽视价值形态；强调投资者而忽视其它要素所有者（如基金经理人、职员以及基金业务所涉及的国家和政府）事实上占有或控制的基金权益；注重独立物产权与基金组织产权的一致性，忽视二者的区别。

以科斯为代表的新制度经济学很好地解释了基金与市场之间的替代，从交易费用的角度说明了基金存在的合理性［5］。然而，运用这些理论来研究跨国基金的产权关系，只能得出，跨国基金并不是在所有制上属于国际所有，而是在众多国家开展业务的某国基金，重要的是跨国基金以广泛、多样化的规模活动来替代“市场”进行组织管理。新制度经济学也不能很好地解释跨国基金的产权构成，同时，也不能令人信服地回答跨国基金为谁所有、为谁服务，跨国基金与国内基金的区别以及跨国基金从事海外投资或融资的产权约束是什么等问题。

［注：①组织资产，如基金资产、企业资产，一般是四类要素：资本、企业家才能、劳动力、公共环境分别转化成实物资产、人力资产（企业家才能资产和劳动力资产）、公共环境资产，并有机结合而形成的。参见李全伦：企业性质新论：要素产权与企业产权之交易契约的履行过程［J］，《中国工业经济》2006.8。

② 笔者认为，供应商、顾客和居民只是为公司财富的创造或实现提供了准备或条件，而没有参入公司内部的财富创造过程，因此，不拥有公司的产权，即使拥有，也是通过国家占有的权利而间接得到的。本文不予考虑。

③“直接产权”是指不通过其他的产权主体且充分独立（排他）地对选择基金资产的使用所强制实施的权利，因基金的物质资产与价值资产的分离，形成物质产权与价值产权的分离。“间接产权”是指必须通过其他产权主体且高度依附（有限排他）地对选择基金资产的使用所强制实施的权利，间接产权为基金物质形态资产所在地的政府以及基金内部的职工所拥有，表现为国家间接物质产权、个体间接物质产权。参见李全伦，企业产权研究的新视角：直接产权与间接产权［J］，《财经研究》2002（7）：38-44。］

以赫姆斯特姆(Bengt Holmstrom)、布莱尔(Blair, Margaret M.)等为代表的利益相关者理论逐步兴盛，并日渐受到关注。按照利益相关者理论，跨国基金的经理人应当对基金所有的利益相关者(stakeholder)负责，这些利益相关者不仅包括投资人，而且包括经理人、职员、贷款人、国家、有价证券发行者以及基金公司所在地的居民，他们都对跨国基金具有一定的所有权②［6，7］。但是，利益相关者理论并不能回答：跨国基金的利益相关者分别拥有基金的什么产权，其产权对象、获取产权的依据、实现产权的方式分别是什么等问题。

为此，本文运用四维产权分析框架：直接产权与间接产权、物质产权与价值产权③，以离岸基金为例分析跨国基金的产权关系，试图回答与跨国基金的产权构成相关的某些问题，探索规范跨国基金行为的途径和对策。

二、基金产权与要素产权的交易契约：一种基本假定

根据“企业（基金）是一组契约关系的联结”这一基本命题，我们将基金相关契约的边界限定在基金要素的提供者。如图1所示，基金要素提供者包括投资人、经理人、职工（以从事体力劳动为主的职员）、政府，他们把“基金”看作虚拟化、人格化的组织，并分别向基金提供其所拥有的相对优势要素：资本、企业家才能、劳动力、公共环境（简称“四类要素”），即以转让其优势要素产权为代价，而分别换取企业的直接价值产权、直接物质产权、个体间接物质产权和国家间接物质产权［8］。

投资人向基金提供的相对优势要素是资本①。按照资本性质，可将投资人划分为股权资本的提供者（基金持有人）和债权资本的提供者（基金债权人，包括贷款人、租赁人）。资本与资产应有明确的界限。“资本”反映了投资人与基金的行为关系，若仅从投资人看，“资本”只是货币或实物，至多是潜在的资本，只有从投资人手中转移到基金，基金才将其看作要素，投资人才把其看作获取收益的手段，才能称其为资本。而“资产”是基金转化四类要素的结果，是四类要素循环运动到一定阶段的存在形式，仅反映了基金内部的行为关系。

经理人向基金提供的相对优势要素是企业家才能②。基金的经营管理职能是独立的，经理人通过向基金提供企业家才能而独立地行使基金的经营管理职能。企业家才能作为要素成为理论界的一种共识还是新近之事。传统理论研究的基金主要是业主制和合伙制基金，如规模较小的私募基金，在这些基金中，资本职能和经营管理职能是合一的或分离不明显的，因此，人们的注意力仅集中在资本要素上。随着现代基金制度的迅速发展，现论虽然一致地意识到资本职能和经营管理职能的分离，但又由于企业家才能与劳动力具有相似性，一些学者又将企业家才能与劳动力等同起来，甚至不承认管理、科技也创造财富。随着实践的深入，人们不仅意识到企业家才能是相对独立的要素，而且认为企业家才能是最重要的要素。

政府向基金提供的相对优势要素是公共环境。政府提供的公共环境无处不在，无时无刻地不影响着基金的经营活动，但是，基金理论却很少将公共环境视为微观要素，一般将公共环境当作宏观经济因素看待，其中的一个重要原因是公共环境本身的公共品性质，基金与政府间关于公共环境要素的交易具有非等价性。事实上，政府提供的公共环境也是基金的要素之一，也参与基金的财富创造过程，并分享基金收益或分担损失风险。政府提供的公共环境，既可能是政府创造的，如法律环境、政策环境，也可能是天然形成的，如自然资源，还可能是后天形成的，并与政府作用没有直接关系，如市场状况。需要指出的是作为要素之一，并不是所有的公共环境都能为基金所利用，都能成为基金要素，但任何基金客观上又不可能不利用政府提供的公共环境要素，只是在利用的程度、数量、方式等方面，不同的基金会有所不同。

［注：①“资本”在现论中一般被分成：人力资本（如企业家才能、劳动或生产能力）和非人力资本（如投资人、贷款人的现金、租赁人的实物，它们进入企业就变成了企业资产）。本文中“资本”仅指非人力资本。

②“企业家才能”不仅包括经营管理能力，而且包括技术研发、市场开发等能力，因此，企业经理人不能仅仅被理解为企业的经理或厂长，还应包括企业内从事研发活动以及市场开发工作的高级职员。］

职工向企业提供的相对优势要素是劳动力。各派理论尽管有诸多分歧，但在劳动力是要素这一命题上是完全一致的。在本文中劳动力与企业家才能是严格区分的，尽管两者同属于“活劳动”，但本文中“劳动力”主要指人的体力表现出来的劳动生产能力。因此，职工主要是基金内部以从事体力劳动为主的职员，如清洁工、司机、门卫、初级技工等。

就具体基金而言，四类要素的若干所有者分别与基金订立产权交易契约，并按照产权交易契约投入基金所需要的相对优势要素。如图1所示基金与要素所有者之间关于要素产权与基金产权的交易契约包括：投资人与基金之间订立关于资本产权与基金直接价值产权的交易契约；经理人与基金之间订立关于企业家才能产权与基金直接物质产权的交易契约；职工与基金之间订立关于劳动力产权与基金个体间接物质产权的交易契约；政府与基金之间订立关于公共环境产权与基金国家间接物质产权的交易契约。

需要说明的是，基金对每一类要素所有者进行的产权分配是基于该类要素本身特点及其在财富创造时的作用而定的，最终使每类要素各尽其用，每位所有者各尽其能。同类要素的不同所有者所拥有的基金产权内容是相同的，不同的是其占有该类基金产权的份额。基金直接价值产权在投资人之间的分配是依据购买基金券或受益凭证的数量而定的，购买的基金券或受益凭证越多，占有的基金直接价值产权就越多；基金直接物质产权在经理人之间的分配、个体间接物质产权在职工之间的分配是依据企业家的才能、劳动力的特点，按照等级制进行的，等级越高，占有直接物质产权、个体间接物质产权就越多。这种基金产权分配是基金与要素的产权交易契约所规定的。

三、跨国基金的产权归属：以离岸基金为例

离岸基金是跨国基金的典型成员。离岸基金的融资业务和投资运营业务都在基金公司所在地（或注册地）以外的其他国家展开，相对于离岸基金的注册国而言，离岸基金从国外投资人手中筹集基金资本，并买卖国外政府或经济组织发行的有价证券，称为“两头在外”。离岸基金的资产注册登记一般不在基金发起人所在地的母国，而在母国以外的其他国家，如有“避税天堂”之称的卢森堡、开曼群岛、百慕大等，因为这些国家或地区对个人投资的资本利得、利息及股利收入均不课税［9］。

假设一只离岸基金的资产注册地在A国，向B国的投资人Ij销售基金券或受益凭证，将从投资人Ij手中筹集来的资本金用于买卖C国的企业Xi发行的股票,如表1所示。从这只离岸基金与企业Xi的产权主体及产权对象比较中，可清晰地发现这只离岸基金的产权结构，并可概括出跨国基金实施跨国经营和跨国融资的产权前提。

从表1可看出，离岸基金的经理人既是基金直接物质产权的所有者，负责对基金行使经营管理权，又由于拥有企业Xi发行的股票（即企业Xi的价值资产），而占有企业Xi的直接价值产权，成为企业Xi直接价值产权的所有者，负责对企业Xi行使股权，而企业Xi的经营管理者仅仅占企业Xi的直接物质产权，是企业Xi直接物质产权的所有者。基金公司的职员不仅是基金个体间接物质产权的所有者，而且是企业Xi的个体间接价值产权的所有者，而企业Xi的职工仅仅是该企业Xi个体间接物质产权的所有者。

从表1可看出，基金公司所在地的A国政府不仅拥有基金的国家间接物质产权，而且拥有企业Xi的国家间接价值产权，负责规范、引导基金的海外直接投资行为和融资行为，B国政府仅仅拥有基金的国家间接价值产权，负责规范、引导投资人Ij的海外直接投资行为，C国政府仅仅拥有该国企业Xi的国家间接物质产权，负责规范、引导企业Xi的生产经营行为，包括其海外直接融资行为。无论是就离岸基金，还企业Xi而言，海外直接投资行为与海外直接融资行为是同一行为的两个方面，因此，该行为要同时受到三国：基金注册地A国政府、投资人Ij所在地C国政府和企业Xi的所在地C国政府的法规约束，即需要三国政府就离岸基金和企业Xi的产权及其权利达成某种协议或者默契。

从表1还可看出，离岸基金的直接价值产权属于基金投资人Ij，离岸基金的国家间接价值产权属于投资人Ij所在地的B国政府，此外，若基金的投资人Ij不是一个单一的自然人，而是一个投资组织（如另一只基金），那么，离岸基金还存在一种个体间接价值产权，这种产权的所有者是机构投资者Ij内部的职员。

由此可见，基金的直接物质产权与直接价值产权完全分离，为扩大基金规模创造了条件，而基金的国家间接物质产权与国家间接价值产权完全分离，并归属于不同国家的政府，使基金进行跨国基金进行跨国直接融资变为现实。企业Xi的直接物质产权与直接价值产权，以及个体间接物质产权与个体间接价值产权完全分离为基金进行跨国投资成为可能，而企业Xi的国家间接物质产权与国家间接价值产权分离，并归属于不同国家的政府，使基金的投资经营业务范围超出国界成为现实。

四、结束语：基金跨国经营和跨国融资的产权基础

综上所述，基金和企业（如Xi）的四类产权相互分离，归属于相对独立的不同产权所有者，是基金实施跨国经营和跨国融资的产权基础，其中，基金和企业的国家间接物质产权与国家间接价值产权相分离，分别属于不同国家的政府，是基金实施跨国经营和跨国融资的关键。从众多国家，尤其是发展中国家（如中国）的对外开放过程中政府所起的作用和所实施的政策措施可以得到验证。一方面，无论一国范围内企业的股份制如何完善，即企业的直接物质产权与直接价值产权分离的程度怎样，无论另一国基金进行海外投资欲望有多高，但是，若这两国政府未能就企业的相关事务（本质上是相关企业产权及其权利）达成某种协议或者默契，即企业的国家间接物质产权与国家间接价值产权相分离，基金的跨国投资和经营是不可能开展的；另一方面，无论一国范围内的基金业如何发达，如何渴望进行海外融资以扩大规模，即基金的直接物质产权与直接价值产权的分离程度怎样，无论另一国投资人的闲置资本多么丰富，寻求海外投资的积极性如何高涨，但是，若这两国未能就基金的相关事务（本质上是相关基金产权及权利）达成某种妥协，即基金的国家间接物质产权与国家间接价值产权相分离，基金的跨国融资是不可能进行的。

随着世界经济一体化程度日益提高，基金的海外直接融资行为和投资行为成为世界经济繁荣和发展的重要推动力量。运用四维产权理论和方法来探索跨国基金的产权构成、产权对象、产权主体等问题，寻求跨国基金进行海外投资和融资的产权基础，有利于正确地认识并自觉地接纳跨国基金，有利于明晰跨国基金的产权关系，规范基金产权所有者，尤其是跨国基金投资和融资业务所涉及的相关国家及其政府的权利和行为，降低基金内部的交易费用，构建多元产权所有者参与的基金治理机制和途径，从而促进跨国基金的制度创新和管理创新，降低世界经济发展中的金融风险。

参考文献：

［1］刘振亚.美国共同基金［M］.北京：经济科学出版社，2001.

［2］钟鹏荣.中国企业为谁而办［M］.北京：中国税务出版社 ,2001.

［3］黄少安.产权经济学导论［M］.山东：山东人民出版社，1995.

［4］(美）H• 登姆塞茨.关于产权的理论［A］. 科斯,等.财产权利与制度变迁――产权学派与新制度学派译文集［C］.上海：三联书店、上海人民出版社，1994.

［5］CoaseRH.The Nature of the Firm［J］ . Economica, New Series,Vol.4, No.16(Nov., 1937)：386-405.

［6］HolmstromB . Moral Hazard in Team［J］ . The Bell Journal of Economics, Vol.13,No.2(Autumn, 1982)：324-340.

主权基金论文范文第2篇

一、引言

有限合伙制并非新生事物，它始自11世纪的意大利、英国等海上贸易频繁的国家。为了分摊海上贸易的风险，船主和投资者采取了资合和人合的简单合伙形式。后来，这一本来盛行于海上贸易的合伙制逐渐在陆地贸易中传播开来，形成了最初的有限合伙制。

20世纪60年代后，有限合伙制和风险资金开始媾合，出现了新的现代意义的投资基金的企业形式：有限合伙制投资基金。有限合伙制投资基金是资合和人合的典型代表。有限合伙制是指由负无限连带责任的普通合伙人与负有限责任的有限合伙人组成的一种特殊类型的合伙组织。例如：一般的负有限责任的合伙人出资占99%，而普通合伙人出资仅占1%，由普通合伙人负责基金的管理和运作。企业收益按合同分配。许多的学者致力于有限合伙制投资基金的产权匹配研究。产权理论认为企业产权分为合约产权和剩余权利（黄少安，2008）。

剩余权利包括剩余控制权和剩余索取权。剩余控制权是合约中无法在事前规定的、对企业资产和经济活动的指挥权。剩余索取权即企业总收益中扣除了税收和各种应缴费用以及合同上注明的利息、工资等应付的费用之外，剩下的那部分收益的索取权（张维迎，2005）。契约理论认为，企业是合约的产物，企业的所有权应当包括合约产权和剩余产权两个方面。由于现实合约是不完全的，只能界定特定范围内的有限的责权利，这就产生了合约之外的责权利，如何分配这合约之外的责、权、利就产生了剩余控制权和剩余索取权匹配问题。经济环境的不确定性和基金经营的高风险性导致两权匹配成为基金治理的核心。本文致力于从广义资本结构视角研究企业的剩余控制权和剩余索取权如何匹配。

二、剩余权利归属的历史争论

有限合伙制投资基金是人资融合的典型。其独特的资本结构和风险分担的制度设计，决定了它的剩余控制权和剩余索取权的匹配具有特别之处。投资基金是高风险的资本运作，这种高风险来源于市场环境的变幻莫测、经营风险的波谲云诡，因此，投资成功的概率较低。为保证投资基金能够成功运作，制度经济学认为基金的经营者需要拥有剩余控制权。这一制度设计的根本目的是使基金的管理者拥有相机处理的权利。那么另一个关键的问题：剩余控制权和剩余索取权如何匹配？本文的讨论先假定经营者拥有固定的剩余控制权，然后，研究如何使剩余索取权与之匹配。以史为鉴，可以知兴替，本部分先回顾剩余权利的历史研究成果。一般的，对于剩余索取权的匹配分为三种理论：传统理论，现代产权理论和资源决定论。我们依序介绍。

1.传统观点。以萨伊的“三位一体”理论和马克思的剩余价值理论为代表。萨伊认为公司所有权需按生产要素分配剩余索取权，即工人得工资，资本家得利息，而土地所有者得地租。萨伊的观点是一种静态的剩余索取权分配，是一次剩余索取权博弈的结果。马克思从革命需要的角度出发认为是工人创造了剩余价值，因此剩余索取权由工人占有。两种理论都不能解释现实中剩余索取权的转移问题：资本家向管理层让渡部分剩余索取权；社会主义企业向经理人让渡部分剩余索取权。

2.现代产权制度理论。（1）交易费用理论。杨小凯、杨瑞龙和黄有光等人认为交易费用决定了剩余索取权的分配。若交易费用太高或对经营者直接定价太难则应该让渡剩余索取权归经营者。这种理论的缺陷显而易见：让渡剩余索取权可能根本不能满足激励理论的参与约束条件或者可能激励过渡损失了投资者的利益。（2）激励理论。威尔森、罗斯、米尔利斯、霍姆斯特姆以及格罗斯曼和哈特，从完全契约观点出发，根据信息不对称，提出在委托人与人依据契约分享企业剩余，从而达到激励目的。阿尔钦和德姆塞茨提出团队理论，认为团队生产使得成员的努力程度不可能精确度量，为防止出现偷懒，需要设立监督者进行监督，并给予监督者剩余索取权，以期激励监督者。詹森和麦克林应用成本概念，认为让经营者拥有全部剩余，可以减少甚至消除成本。（柏培文、陈惠贞,2005）。威尔森等的观点只是完全契约下的企业盈余的分配，而非严格意义的剩余索取权的分配。詹森的观点也有不足之处：让渡全部剩余索取权的激励效果可能更差，虽然减少了成本，但是由于剩余索取权的丧失产生了另一种形式激励成本。这种成本可能远远高于成本。（3）风险承担论。风险承担论的学者认为高风险性的资产一方应该拥有剩余索取权。杨瑞龙等（1998）指出给定制度环境，资产专用性或非流动性一般是企业所有权的谈判结果的决定性因素，只有把企业所有权赋予资产专用性强的一方，并由其监督低的或无专用性一方，就可以确保合约的效率（柏培文、陈惠贞，2005）。其实，资产的专用性是一个模糊的概念，难以度量和比较，也没有合适的标准来衡量物质资本和人力资本的专用性孰高孰低。另一方面，专用性较高的资产拥有者在合约博弈时可能处于劣势地位，容易受到专用性较低的资产拥有者的敲诈。因此，风险按照资产的专用性来分配理论上有缺陷，而在实践中也是难操作的。（4）状态依存论。张维迎认为：最优的企业所有权应该是一种状态依存所有权,即在不同的状态下，企业为不同的利益相关者所有（张维迎，2005）。张维迎认为控制权随着不同状态的出现在不同的利益相关者之间的转移是为了效率的改善。本文认为控制权的相机转移根本的原因是风险规避的结果，通过降低风险提高基金治理效率和降低基金运营成本。

3.资源决定论。柏培文，陈惠贞认为资源的稀缺性决定企业的剩余索取权的归属：当人力资本相对于物质资本为非稀缺性资产时，控制权要求剩余索取权不成立，当人力资本成为稀缺性资产时，控制权要求剩余索取权成立（2005）。可见资源决定论是供需理论和状态依存理论的融合。资源的稀缺性和专用性是密切关联的，往往稀缺的资源的专用性较高，反之专用性较高的资源的稀缺性也较高。由此产生了另一种的合约博弈劣势：因为资源的专用性太高，而丧失了博弈的优势。如何权衡资源稀缺性的博弈优势和资源专用性的博弈劣势对博弈方的综合影响是柏培文等没有解释清楚的。

以上理论虽然从不同方面解释了剩余权利的匹配，但是，各理论都没有对有限合伙制基金的治理结构作出全面的分析。有限合伙制投资基金是人资融合的产物，在资金的运作过程中，人力资本和物质资本的专用性和风险性是变化的，即在某个时期物质资本的风险性和专用性要高于人力资本的专用性和风险性，而另一时期可能相对要低。资本承担的风险的变化引致了资本的拥有者之间重新构建合约的需求，需求引发了合约交易，从而剩余索取权在合约各方的转移成为了可能。

三、广义资本结构框架下的新解释

文章的开头部分已经谈及有限合伙制投资基金的人资融合模式决定了其两权匹配具有特色。由于委托方和方的两权之争统一于基金治理，则两权匹配的实质为如何激励和约束经营者。那么本部分就可以假定讨论的前提：有限合伙制基金的经营者既拥有剩余索取权也拥有剩余控制权。这一前提符合传统的经济理论，人们容易接受。接下来要分析的主题是如何配置两权。从有限合伙制基金的资本结构出发可以解释剩余控制权和剩余索取权的匹配和建立两权匹配的有效模型。

首先要明确这里的资本结构是广义的概念，并非传统理论指的企业资金来源的比例。资本包括物质（货币或创业）资本和人力资本两大方面，而不是传统财务管理的资本结构的概念。广义的资本概念是由卢卡斯首先提出的。卢卡斯在其“专业化人力资本积累增长模式”的“两时期模式”中将资本分为了物质资本和人力资本两个方面，并且通过“两商品模式”指出人力资本不是简单的学校教育造就的，而是通过“干中学”的外在效应（如市场因素）实现的。卢卡斯的“两商品模式”也说明人力资本不能独立的推动经济增长，而要和物质资本融合共同创造财富，物质资本起到了粘合剂的作用（Williamson，1975）。人力资本和物质资本融合的过程和结果形成了广义的资本结构。而两种资本融合的过程也是动态风险分担机制形成和发展的过程。因此本文认为资本结构是人力资本和物质资本的风险属性的动态博弈过程。

货币资本和人力资本的合约博弈，构成了基金的委托―的基本模式，形成了基金的治理结构。企业的治理结构是剩余控制权和剩余索取权的匹配，而其匹配的基础来自于合约各方的博弈结果。是什么决定了合约博弈的结果呢？两大因素：参与合约博弈的各方的风险函数和博弈的阶段。合约博弈各方的初始风险是货币资本和人力资本博弈的基础，决定着企业资本结构的初始匹配模式；不同的博弈时间合约各方的风险属性是不同的。这两大因素相互影响，不可分割。一般而言，风险来自未来的不确定性。不确定性导致了人们对未来预期的差异，由此形成了预期和实际的偏差，这种偏差在未实现时就是风险。进一步的分析预期的形成：人们依靠自身的知识结构和认知能力并结合拥有的信息作出判断，形成预期。人们的知识结构和认知能力是通过对风险的不断认知和修正（“干中学”）来获得和提高的。即风险是随时间的流逝而积累和调整的或者说资本的风险属性是随着时间的流逝而变化的。不断调整和变化的资本风险属性使重复博弈成为可能。

有限合伙制基金的货币资本和人力资本都具有高风险性，无论货币资本还是人力资本都是高风险偏好性的。货币资本的流向是高风险的，人力资本的风险偏好也是较高的。有限合伙制基金的两权匹配是两种资本风险博弈的结果。两权匹配模型就是风险分担模型，基金治理结构就是风险分担机制。分担风险需要分享收益，才能符合风险和收益的匹配原理。

有限合伙制基金中的物质资本偏好高风险、高收益的投资项目，希望通过有效的激励制度激励人实现资本的增值。这种激励制度的有效性表现在两个方面：不增加投资项目的风险和不降低投资项目的收益。本质上，人力资本的高风险偏好不同于货币资本：货币资本的风险偏好是自身保值和增值的内因驱动的结果；人力资本的风险偏好是自身素质和合约激励综合驱动的结果（自身素质表现为对待风险的基本偏好，而合约激励表现为对待投资项目风险的暂时态度或是对待投资项目的风险评价。这两种风险态度是不同的）。两种资本具有不同的风险驱动因素，因此在基金的治理过程中，两种资本的风险变化并不同步。

假设T时期，A基金的委托方要求的投资回报率为I1，而方关注的项目的投资回报率为I2，令Y=I1―I2，于是我们就可以用Y来衡量物质资本和人力资本的风险差额。Y就是两权匹配要解决的关键问题。

Y可以为正值、负值和零。当Y为正值时，委托方要求的投资报酬率I1大于方要求的投资报酬率I2，两权匹配应以激励为主：给与人高剩余索取权和高剩余控制权；当Y为负值时，委托方要求的投资报酬率I1小于方要求的投资报酬率I2，两权匹配应以约束为主：给与人低剩余索取权和低剩余控制权；当Y取零值时，两权匹配呈现暂时的均衡。此时，委托人和人的风险偏好是等同的。

设Y=0时，委托方和方要求的报酬率同为I0，方拥有的剩余控制权为K0，剩余索取权为S0；当Y>0时，方拥有的剩余控制权为Kl，剩余索取权为Sl，则为了激励人选择委托方要求的投资报酬率I1，需要提高方拥有的剩余控制权和剩余索取权。设ΔK为可调整的剩余控制权，ΔS为可调整的剩余索取权，则ΔK∈［0，K0-Kl］，ΔS∈［0，S0-Sl］。具体的ΔK、ΔS的取值取决于双方博弈的结果。

反之，当Y

主权基金论文范文第3篇

关键词：国际金融；监管；私募股权基金

一、前言

在国内外对私募股权基金的研究中，基金筹集问题、基金治理问题、基金风险控制问题、基金监管问题等都属于这一研究的热点，但在笔者的调查中发现，国内外关于基金监管问题的探讨少有突破，介于这一私募股权基金监管的研究现状，为了寻找更为有效且适合我国的私募股权基金监管模式，正是本文就国际金融监管视野下的私募股权基金监管进行研究的原因所在。

二、私募股权基金概述

所谓私募股权基金，笔者结合国际证监会在私募股权研究报告中提到的内容，将其定义为“私募股权或风险投资资本提供操作、管理或提供咨询服务的基金”，私募股权基金本身具备着企业的行为使其很难被清晰定义为私募股权投资市场的参与者，因此他们的行为不能完全受到其国内证券监管者的监督的特点。在私募股权基金近些年的发展中，其逐渐出现了资本募集方式转变威胁投资者利益、信息不对称加剧项目风险、资本投资及退出可能导致系统性风险威胁市场稳定等问题，正是由于这类全球私募股权基金在自身和运作中都存在各种风险和新趋向，这才使得全球范围内对私募股权基金的研究如火如荼，而当下许多研究者都倾向于使用法律对私募股权基金进行监管，这样才能够保证私募股权基金的健康有序发展[1]。

三、私募股权基金监管理论

结合上文中对私募股权基金进行的前要分析，我们能够看出当下世界范围内的私募股权基金在募集、投资以及退出的过程中都或多或少地存在一些问题与风险，而这种问题与风险通过市场调节的方式已经不能够较为妥善的予以解决，而政府干预的方式起到的作用也较为有限，为此寻求一种就能够较好保证私募股权基金活力、又能够保护市场稳定的私募股权基金监管模式，是解决这一问题的最好方法，为了能够逐步实现这一构想，我们首先需要了解私募股权基金的监管理论。

（一）私募股权基金监管理论概述。监管指的是对某一对象的监督与管理，其在市场中的应用是为了解决市场失灵的问题，但想要维护监管的公正、平等与自愿，就必须有公信力的第三方出面，政府机构与行业协会就能够实现这一监管的顺利进行。在私募股权基金的市场失灵问题中，私募股权基金募集方式的转变，市场主体间信息不对称，基金运作中的委托风险，项目投资风险，资本退出风险等问题都是这一市场失灵的具体表现，而对私募股权基金的监管也存在着合伙企业法、信托法、投资法以及行业规范指引、行业自治条例等规范性文件，结合上述内容，我们就可以将私募股权基金监管定义为具备监管主体、监管对象、行业自律的监管方式、控制私募股权基金投资的整体风险的监管目标、充分尊重市场调节的适度监管原则的监管[2]。

（二）私募股权基金监管原则。在刚刚的私募股权基金监管定义中我们提到，私募股权基金监管的目标为控制私募股权基金投资的整体风险，而这里我们对其进行细化，就能够得出保护投资者、确保市场完整性、降低市场风险这一私募股权基金监管的具体目标，而这一目标还包含着保证这三者在市场中平衡的任务。由于私募股权基金本身属于市场经济高度发展的产物，所以对其进行的监管才需要注重保护投资者、确保市场完整性、降低市场风险三者的平衡，也只有保证这种平衡才能够实现对私募股权基金进行恰当的市场调节[3]。

（三）私募股权基金监管主体。在上文中我们提到了想要较好的实现私募股权基金的监管，就必须确立政府机构与行业协会两个监管主体。在具体的政府机构私募股权基金监管中，这一监管可以分为依法监管与合理监管两个部分，这里的依法监管指的是依法进行的私募股权基金监管机构的确立、权力的行使、责任的承担，而合理监督则指的是政府私募股权基金监管部门需要遵循公平、公正原则，平等对待行政相对人，这样才能够较好的完成这一监管工作。值得注意的是，政府机构在进行私募股权基金监管中，必须遵循政府有限原则，这样才能够保证政府只负责市场失灵、社会失灵等只有自己能解决的问题，这样最大程度上保证市场调节功能的发挥；而在行业协会这一私募股权基金监管主体中，这一监管主要仰仗的是商业的长期发展和商业习惯、商业管理的形成，我们可以将其称为商业规律或是行业自律，这种监管具备着灵活性、专业性、效率性等较强的优点，这就使得发展私募股权基金的行业自律监管非常重要[4]。

四、私募股权基金的国际监管模式比较

在对私募股权基金国际监管模式的比较中，笔者就美国证监会主导下A自律监管模式与英国行业协会为主导的自律监管模式进行了比较。具体来说，在美国证监会主导下A自律监管模式中，这一监管主要由准入监管和运作监管两方面进行，而在金融危机后的2009年，奥巴马政府出台了《金融监管改革》这一金融监管改革的新方案，这一方案的出台使得美国证监会主导下A自律监管模式监管力度开始增强；而在英国的行业协会为主导的自律监管模式中，这一监管模式主要由金融服务局、英国私募股权与风险投资协会是英国的私募股权基金的主管机构和自律组织。相较于美国证监会主导下A自律监管模式，英国行业协会为主导的自律监管模式具备着更加强调行业协会监管作用的特点，而其行业协会在监管中主要通过业务培训、政策游说、行业研究和关系协调等方式完成私募股权基金的监管工作。在英国行业协会为主导的自律监管模式中，监管委员会主要负责保证风险投资协会成员与外部监管环境一致、从国内和国际层面处理监管问题确保风险投资协会成员的利益[5]。

在笔者对美国证监会主导下A自律监管模式与英国行业协会为主导的自律监管模式进行的具体比较中发现，作为全球私募股权基金的主要国家，美国证监会主导下A自律监管模式具备着较强的实用性、先进性与成熟性。具体来说，在两国私募股权基金监管的理念对比中我们不难发现，美国模式经历了“完全自由”向“从严监管”的过程，而这一私募股权基金监管理念的发展就使得美国开始逐步实现“去监管化”，而英国在金融危机过后对自身模式的修改较小；而在监管权力划分问题，美国模式也具备着更为细致的优势，由此我们就能够看出美国证监会主导下A自律监管模式所具备的优势，而本文所进行的基于国际金融监管视野下的私募股权基金监管研究也将主要借鉴美国模式[6]。

五、国际金融监管视野下我国私募股权基金监管存在的问题及制度构建

（一）我国私募股权基金监管存在的问题。在我国当下的私募股权基金监管工作中，发改委、商务部、人民银行、银监会、证监会、保监会、外管局、财政部、税务、工商、科技等部门都具备或多或少的管理职能，这一管理机构的复杂与我国私募股权基金相关法律的不完善，就造成了我国当下私募股权基金的监管不全面、相关监管法律之间协调尚待加强、监管主体、监管主体之间的职责尚不明确、自律组织的建设尚待继续推进等问题的出现，只要能够解决这些问题，我国股权投资基金市场就能够得到较为长足的发展[7]。

（二）我国私募股权基金监管制度构建。为了能够切实推动我国私募股权基金监管制度构建的发展，笔者结合美国较为成熟的证监会主导下A自律监管模式，参考了我国当下私募股权基金监管存在的实际现状与问题，提出了四点关于我国私募股权基金监管制度构建的对策建议，即建立以证监会为主导，与行业自律协会监管相结合的私募股权基金监管模式；完善私募股权基金的设立监管，建立严格科学的合格投资人标准，严格规范资本募集方式，规范基金管理人注册制度；完善我国私募股权基金的投资监管，完善私募股权基金自身的信息披露及被投资项目信息披露；加强私募股权基金的退出监管，完善我国资本市场建设，加强宏观审慎监管，预防系统性风险。具体来说，在第一点提到的监管模式建设中，这一监管模式需要以证监会为王导、与行业协会自律相结合，这里我们需要参考美国风险投资与私募股权协会的建设经验，与我国当下已经成立的中国股权投资基金协会共同实现这一监管模式的建设；而在第二点的严格规范资本募集方式中，我国应从法律从层面制定严格的认定合格投资者的标准、严格区分非法集资与私募股权基金，控制资金来源，反对洗钱行为、并建立有层次有重点的投资顾问豁免制度，这样才能够保证这一私募股权基金监管机构能够较好的维护我国金融稳定；而在第三点中，我们必须格外重视私募股权基金监管机构对于私募股权基金自身的信息披露与私募管基金被投资项目的信息披露，这样才能够避免私募股权基金投资人的双重委托风险问题的出现；而在第四点中，我们需要建立主板、中小板、创业板、“新三板”相结合的资本退出市场，降低私募股权基金退出成本，以此实现资本市场的完善，再通过完善私募股权基金退出的规则及法律法规、加强宏观审慎监管，预防系统风险的方式，就能够有效提高我国对金融系统风险的预防能力，真正降低我国可能出现的金融危机风险，保证我国经济与社会的平稳发展[8]。

六、结论

在我国私募股权基金日益发展的今天，关于私募股权基金的退出等问题已经成为我国业界人士重点关注的问题，而由于我国近年来我国私募股权基金的相关法律也开始日渐成熟，这就使得私募股权基金的监管问题开始受到广泛重视，本文结合美国较为成熟的证监会主导下A自律监管模式提出了我国私募股权基金监管制度构建的相关建议，希望能够以此推动我国私募股权基金健康有序的发展。

参考文献：

[1] 庞跃华，曾令华.私募股权基金监管模式的国际比较及中国选择[J].财经理论与实践，2010，05：48-51.

[2] 宋征.关于私募投资基金监管体制的思考[J].证券市场导报，2010，11：30-35.

[3] 刘志阳，赵隆隆.私募股权基金最新国际动向及其监管完善[J].福建论坛（人文社会科学版），2008，10：18-20.

[4] 张锋学.私募股权投资基金监管的法律分析[J/OL].河北法学，2013（06）.

[5] 安国俊，李飞.国际私募股权投资基金的发展态势及我国的路径选择[J].国际金融，2011，03：59-62.

[6] 张波.银行系私募股权基金的法律规制：国际经验与中国对策[J].金融论坛，2011，11：67-72.

主权基金论文范文第4篇

[关键字]美国金融霸权　意识形态　理论分析

金融霸权(Financial Hegemony)概念最早见于查尔斯-金德尔伯格(charles Kindleberger)研究霸权对于国际货币体系作用的文章中。1973年，金德尔伯格在其专著《1929-1939年世界经济萧条》中首先提出了关于金融霸权的理论之一“霸权稳定论”。“金融霸权”概念经过国际关系学、国际政治学、国际政治经济学以及经济学等各领域学者的发展，已经体现出诸多内涵。通过对各学科相关文献的梳理，本文中我们认为，金融霸权是指一个国家在其社会意识形态的指导下，在其军事、政治和其他经济霸权因素的支持下，拥有的在国际金融领域具有支配性控制权的结构性状态。美国金融霸权建立在两个现实基础(即两个支柱)之上，即国内完善的金融体制和强制性的对外金融扩张。

一　美国金融霸权的表现

金融霸权作为一个集合概念，现实中它表现为多方面优势并存的状况。美国金融霸权直观上表现在以下三个方面：

(一)美元霸权

上世纪40年代，国际经济规模大幅度增加、美国经济实力霸主地位确立，直接催生了具有“双挂钩”特征的新国际金融体系的建立，这就是布雷顿森林体系，美元的霸权地位也随之产生。与战前英镑的地位不同，美元与黄金保持1：35的指定平价，此项机制在美元独霸地位的建立之初就蕴涵着未来必将发生的美元危机，即“特立芬难题”。经历了1959、1968年两次美元危机之后，美元相对黄金贬值的势头显然已无法挽回。直到1976年，《牙买加协议》才从名义上对布需顿森林体系的瓦解进行了形式上的确认。

美元霸权的巨大收益才是美国选择建立而又放弃布雷顿森林体系的最终考量，这种收益可以分为以下三个方面：(1)“过度特权”(exorbitant privilege)收益；(2)国际铸币税收益。非居民持有的美元现钞年增加额、美元相对贬值或美国国内通胀和美国国债低利率引发的财富隐性内流，这两方面均属美国所占有的国际铸币税收益；(3)赤字消费收益。美国所极力推行的全球金融一体化保持了其剧增的收支逆差，正如Hudson指出的：“若没有国际收支逆差，美国人将不得不依靠自己为联邦债务的增长融资，这会具有通货紧缩的效应，转而迫使经济量人为出。但是，在国家债务的增长由外国央行提供融资的情况下，国际收支逆差符合美国的国家利益。”

牙买加体系时代及其之后，美元霸权依然存在，甚至有所增强，80年代美国经常项目赤字剧增催生的“广场协议”、现阶段中国面临的人民币升值压力都向世人“彰显”着美元霸权的现实影响力。

(二)国际组织强权

国际货币基金组织和世界银行作为当今世界货币金融领域的两大主导性机构，在国际金融稳定、国际货币合作和支持后发国家改革发展等方面发挥着无法替代的作用。对于IMF来说，持续性的借款职能意味着必要且持续性的监管，由于基金组织所借以运行的经济政治环境极为复杂，所以针对IMF的改革议题也将同样的不易解决。现实中令人悲观的是，美国与西欧控制的两大机构直接为西方集团利益服务。IMF在贷款条件的设定毫无遮掩地显露出西方国家推行自身经济制度和发展模式的险恶用心，而悍然置借款国当地具体经济状况与不顾。我们认为，国际货币领域中各国不同的财政金融诉求应该得到充分顾及，各国与其经济实力相适应的表决投票权应该得到妥善协调。

(三)华尔街模式

20世纪，华尔街的繁荣直接推动了美国争夺世界经济强国的进程，实体经济金融化是华尔街作为世界金融中心的主要使命。美国金融部门迅速扩张始于1972年布雷顿森林体系崩溃之后，在布雷顿森林体系时期，国际货币体系强调成员国央行对国际金融事务的控制，采取“国际金融抑制”严格限制私人金融部门参与国际金融事务。世界领先的美国私人金融机构在布雷顿森林体系崩溃后开始了其全球范围的扩张行动，形成了可以左右国际金融和世界经济的强力集团。美国金融资产规模庞大，金融体系以强大的资本市场为支撑，以摆脱传统商业银行为主的运行模式，以直接融资为主，呈现出“脱媒”的特征。

美国在全球推行其华尔街模式，依靠强大的制度性力量尽可能的统一各国金融体系的运行模式。从而依靠在资金、服务、人才和意识等均呈现明显优势的华尔街影响各国金融业发展甚至国家整体经济走势。各国金融机构内部部门设置、金融体系构成呈现出美国化趋势即为明证。

二、美国金融霸权的本质

针对意识形态，国际社会学、政治学和经济学方面的诸多学者都有过理论化的阐述。综合各种理论及目前现实，我们认为，意识形态是在社会历史进程中依赖于经济基础形成的一种代表某一社会集团利益的思想观念和价值体系，它体现出群体性、系统性和历史性的特征。

“美国特殊论”是意识形态领导权的直接来源，所谓美国特殊论是指这样一种观点：美利坚民族承担着建立民主自由样板国家的特殊使命，并且有责任在国际社会广泛推广自由观念和民主制度。正是基于此，意识形态的输出自然就会成为盛行于西方的新自由主义意欲蔓延或可采取的重要手段。意识形态与国家利益有着难以忽视的紧密联系，在《文明的冲突与世界秩序的重建》一书中，亨廷顿对次有过深刻的描述：“价值、文化和体制深刻地影响国家如何界定它们的利益。”国家利益是随着时间的推移而有所变化的，其特性在任何一点上都取决于社会和政府中普遍持有的意识形态和对外政策观点。

在理论层面上，与凯恩斯国家干预主义相对立的新自由主义经济学则寻求全球性的古典自由放任；在实践层面上，极力推行着一场有利于西方国家国家利益的社会经济转型运动，“华盛顿共识”和“休克疗法”均可被认为是其新自由主义付诸实践的试验场。实际上，处于中心地位的美国金融资本，需要统领全球要素，保证世界资源毫无阻拦的流向处于霸权“旋窝中心”的美国市场。以美国为首的西方发达国家是新自由主义金融扩张理论的吹鼓者，并从中获取巨大收益。

三、结语

主权基金论文范文第5篇

[摘要]作为此次金融危机的始作俑者，美国在金融领域的变革性影响力已经在全球经济的沉浮中得到深刻揭示。这种对全球经济的决定性力量，来自于美国所独有的金融霸权。本文基于对当今时代美国金融霸权三大表象及两大支柱的分析，结合政治学领域的意识形态理论，对美国金融霸权的形成和发展作出了一种意识形态的解释。美国所独有的社会价值观念成为支撑美国经济金融领域霸权形式存在的根本性因素。

[关键字]美国金融霸权　意识形态　理论分析

金融霸权(Financial Hegemony)概念最早见于查尔斯-金德尔伯格(charles Kindleberger)研究霸权对于国际货币体系作用的文章中。1973年，金德尔伯格在其专著《1929-1939年世界经济萧条》中首先提出了关于金融霸权的理论之一“霸权稳定论”。“金融霸权”概念经过国际关系学、国际政治学、国际政治经济学以及经济学等各领域学者的发展，已经体现出诸多内涵。通过对各学科相关文献的梳理，本文中我们认为，金融霸权是指一个国家在其社会意识形态的指导下，在其军事、政治和其他经济霸权因素的支持下，拥有的在国际金融领域具有支配性控制权的结构性状态。美国金融霸权建立在两个现实基础(即两个支柱)之上，即国内完善的金融体制和强制性的对外金融扩张。

一　美国金融霸权的表现

金融霸权作为一个集合概念，现实中它表现为多方面优势并存的状况。美国金融霸权直观上表现在以下三个方面：

(一)美元霸权

上世纪40年代，国际经济规模大幅度增加、美国经济实力霸主地位确立，直接催生了具有“双挂钩”特征的新国际金融体系的建立，这就是布雷顿森林体系，美元的霸权地位也随之产生。与战前英镑的地位不同，美元与黄金保持1：35的指定平价，此项机制在美元独霸地位的建立之初就蕴涵着未来必将发生的美元危机，即“特立芬难题”。经历了1959、1968年两次美元危机之后，美元相对黄金贬值的势头显然已无法挽回。直到1976年，《牙买加协议》才从名义上对布需顿森林体系的瓦解进行了形式上的确认。

美元霸权的巨大收益才是美国选择建立而又放弃布雷顿森林体系的最终考量，这种收益可以分为以下三个方面：(1)“过度特权”(exorbitant privilege)收益；(2)国际铸币税收益。非居民持有的美元现钞年增加额、美元相对贬值或美国国内通胀和美国国债低利率引发的财富隐性内流，这两方面均属美国所占有的国际铸币税收益；(3)赤字消费收益。美国所极力推行的全球金融一体化保持了其剧增的收支逆差，正如Hudson指出的：“若没有国际收支逆差，美国人将不得不依靠自己为联邦债务的增长融资，这会具有通货紧缩的效应，转而迫使经济量人为出。但是，在国家债务的增长由外国央行提供融资的情况下，国际收支逆差符合美国的国家利益。”

牙买加体系时代及其之后，美元霸权依然存在，甚至有所增强，80年代美国经常项目赤字剧增催生的“广场协议”、现阶段中国面临的人民币升值压力都向世人“彰显”着美元霸权的现实影响力。

(二)国际组织强权

国际货币基金组织和世界银行作为当今世界货币金融领域的两大主导性机构，在国际金融稳定、国际货币合作和支持后发国家改革发展等方面发挥着无法替代的作用。对于IMF来说，持续性的借款职能意味着必要且持续性的监管，由于基金组织所借以运行的经济政治环境极为复杂，所以针对IMF的改革议题也将同样的不易解决。现实中令人悲观的是，美国与西欧控制的两大机构直接为西方集团利益服务。IMF在贷款条件的设定毫无遮掩地显露出西方国家推行自身经济制度和发展模式的险恶用心，而悍然置借款国当地具体经济状况与不顾。我们认为，国际货币领域中各国不同的财政金融诉求应该得到充分顾及，各国与其经济实力相适应的表决投票权应该得到妥善协调。

(三)华尔街模式

20世纪，华尔街的繁荣直接推动了美国争夺世界经济强国的进程，实体经济金融化是华尔街作为世界金融中心的主要使命。美国金融部门迅速扩张始于1972年布雷顿森林体系崩溃之后，在布雷顿森林体系时期，国际货币体系强调成员国央行对国际金融事务的控制，采取“国际金融抑制”严格限制私人金融部门参与国际金融事务。世界领先的美国私人金融机构在布雷顿森林体系崩溃后开始了其全球范围的扩张行动，形成了可以左右国际金融和世界经济的强力集团。美国金融资产规模庞大，金融体系以强大的资本市场为支撑，以摆脱传统商业银行为主的运行模式，以直接融资为主，呈现出“脱媒”的特征。

美国在全球推行其华尔街模式，依靠强大的制度性力量尽可能的统一各国金融体系的运行模式。从而依靠在资金、服务、人才和意识等均呈现明显优势的华尔街影响各国金融业发展甚至国家整体经济走势。各国金融机构内部部门设置、金融体系构成呈现出美国化趋势即为明证。

二、美国金融霸权的本质

针对意识形态，国际社会学、政治学和经济学方面的诸多学者都有过理论化的阐述。综合各种理论及目前现实，我们认为，意识形态是在社会历史进程中依赖于经济基础形成的一种代表某一社会集团利益的思想观念和价值体系，它体现出群体性、系统性和历史性的特征。

“美国特殊论”是意识形态领导权的直接来源，所谓美国特殊论是指这样一种观点：美利坚民族承担着建立民主自由样板国家的特殊使命，并且有责任在国际社会广泛推广自由观念和民主制度。正是基于此，意识形态的输出自然就会成为盛行于西方的新自由主义意欲蔓延或可采取的重要手段。意识形态与国家利益有着难以忽视的紧密联系，在《文明的冲突与世界秩序的重建》一书中，亨廷顿对次有过深刻的描述：“价值、文化和体制深刻地影响国家如何界定它们的利益。”国家利益是随着时间的推移而有所变化的，其特性在任何一点上都取决于社会和政府中普遍持有的意识形态和对外政策观点。

在理论层面上，与凯恩斯国家干预主义相对立的新自由主义经济学则寻求全球性的古典自由放任；在实践层面上，极力推行着一场有利于西方国家国家利益的社会经济转型运动，“华盛顿共识”和“休克疗法”均可被认为是其新自由主义付诸实践的试验场。实际上，处于中心地位的美国金融资本，需要统领全球要素，保证世界资源毫无阻拦的流向处于霸权“旋窝中心”的美国市场。以美国为首的西方发达国家是新自由主义金融扩张理论的吹鼓者，并从中获取巨大收益。

三、结语

主权基金论文范文第6篇

[关键字]美国金融霸权　意识形态　理论分析

金融霸权(financial hegemony)概念最早见于查尔斯-金德尔伯格(charles kindleberger)研究霸权对于国际货币体系作用的文章中。1973年，金德尔伯格在其专著《1929-1939年世界经济萧条》中首先提出了关于金融霸权的理论之一“霸权稳定论”。“金融霸权”概念经过国际关系学、国际政治学、国际政治经济学以及经济学等各领域学者的发展，已经体现出诸多内涵。通过对各学科相关文献的梳理，本文中我们认为，金融霸权是指一个国家在其社会意识形态的指导下，在其军事、政治和其他经济霸权因素的支持下，拥有的在国际金融领域具有支配性控制权的结构性状态。美国金融霸权建立在两个现实基础(即两个支柱)之上，即国内完善的金融体制和强制性的对外金融扩张。

一　美国金融霸权的表现

金融霸权作为一个集合概念，现实中它表现为多方面优势并存的状况。美国金融霸权直观上表现在以下三个方面：

(一)美元霸权

上世纪40年代，国际经济规模大幅度增加、美国经济实力霸主地位确立，直接催生了具有“双挂钩”特征的新国际金融体系的建立，这就是布雷顿森林体系，美元的霸权地位也随之产生。与战前英镑的地位不同，美元与黄金保持1：35的指定平价，此项机制在美元独霸地位的建立之初就蕴涵着未来必将发生的美元危机，即“特立芬难题”。经历了1959、1968年两次美元危机之后，美元相对黄金贬值的势头显然已无法挽回。直到1976年，《牙买加协议》才从名义上对布需顿森林体系的瓦解进行了形式上的确认。

美元霸权的巨大收益才是美国选择建立而又放弃布雷顿森林体系的最终考量，这种收益可以分为以下三个方面：(1)“过度特权”(exorbitant privilege)收益；(2)国际铸币税收益。非居民持有的美元现钞年增加额、美元相对贬值或美国国内通胀和美国国债低利率引发的财富隐性内流，这两方面均属美国所占有的国际铸币税收益；(3)赤字消费收益。美国所极力推行的全球金融一体化保持了其剧增的收支逆差，正如hudson指出的：“若没有国际收支逆差，美国人将不得不依靠自己为联邦债务的增长融资，这会具有通货紧缩的效应，转而迫使经济量人为出。但是，在国家债务的增长由外国央行提供融资的情况下，国际收支逆差符合美国的国家利益。”

牙买加体系时代及其之后，美元霸权依然存在，甚至有所增强，80年代美国经常项目赤字剧增催生的“广场协议”、现阶段中国面临的人民币升值压力都向世人“彰显”着美元霸权的现实影响力。

(二)国际组织强权

国际货币基金组织和世界银行作为当今世界货币金融领域的两大主导性机构，在国际金融稳定、国际货币合作和支持后发国家改革发展等方面发挥着无法替代的作用。对于imf来说，持续性的借款职能意味着必要且持续性的监管，由于基金组织所借以运行的经济政治环境极为复杂，所以针对imf的改革议题也将同样的不易解决。现实中令人悲观的是，美国与西欧控制的两大机构直接为西方集团利益服务。imf在贷款条件的设定毫无遮掩地显露出西方国家推行自身经济制度和发展模式的险恶用心，而悍然置借款国当地具体经济状况与不顾。我们认为，国际货币领域中各国不同的财政金融诉求应该得到充分顾及，各国与其经济实力相适应的表决投票权应该得到妥善协调。

(三)华尔街模式

20世纪，华尔街的繁荣直接推动了美国争夺世界经济强国的进程，实体经济金融化是华尔街作为世界金融中心的主要使命。美国金融部门迅速扩张始于1972年布雷顿森林体系崩溃之后，在布雷顿森林体系时期，国际货币体系强调成员国央行对国际金融事务的控制，采取“国际金融抑制”严格限制私人金融部门参与国际金融事务。世界领先的美国私人金融机构在布雷顿森林体系崩溃后开始了其全球范围的扩张行动，形成了可以左右国际金融和世界经济的强力集团。美国金融资产规模庞大，金融体系以强大的资本市场为支撑，以摆脱传统商业银行为主的运行模式，以直接融资为主，呈现出“脱媒”的特征。

美国在全球推行其华尔街模式，依靠强大的制度性力量尽可能的统一各国金融体系的运行模式。从而依靠在资金、服务、人才和意识等均呈现明显优势的华尔街影响各国金融业发展甚至国家整体经济走势。各国金融机构内部部门设置、金融体系构成呈现出美国化趋势即为明证。

二、美国金融霸权的本质

针对意识形态，国际社会学、政治学和经济学方面的诸多学者都有过理论化的阐述。综合各种理论及目前现实，我们认为，意识形态是在社会历史进程中依赖于经济基础形成的一种代表某一社会集团利益的思想观念和价值体系，它体现出群体性、系统性和历史性的特征。

“美国特殊论”是意识形态领导权的直接来源，所谓美国特殊论是指这样一种观点：美利坚民族承担着建立民主自由样板国家的特殊使命，并且有责任在国际社会广泛推广自由观念和民主制度。正是基于此，意识形态的输出自然就会成为盛行于西方的新自由主义意欲蔓延或可采取的重要手段。意识形态与国家利益有着难以忽视的紧密联系，在《文明的冲突与世界秩序的重建》一书中，亨廷顿对次有过深刻的描述：“价值、文化和体制深刻地影响国家如何界定它们的利益。”国家利益是随着时间的推移而有所变化的，其特性在任何一点上都取决于社会和政府中普遍持有的意识形态和对外政策观点。

在理论层面上，与凯恩斯国家干预主义相对立的新自由主义经济学则寻求全球性的古典自由放任；在实践层面上，极力推行着一场有利于西方国家国家利益的社会经济转型运动，“华盛顿共识”和“休克疗法”均可被认为是其新自由主义付诸实践的试验场。实际上，处于中心地位的美国金融资本，需要统领全球要素，保证世界资源毫无阻拦的流向处于霸权“旋窝中心”的美国市场。以美国为首的西方发达国家是新自由主义金融扩张理论的吹鼓者，并从中获取巨大收益。

三、结语

主权基金论文范文第7篇

关键词 私募股权 矿业基金 产业投资

中图分类号：F832 文献标识码：A

一、引言

私募股权（PE）基金在投资行业的表现日益活跃，其光彩也引来了业内研究员和机构人士的不少注目。随着我国经济的发展与海外投资的启动，私募股权基金也开始活跃在矿产资源的开采与勘探的舞台。矿产资源行业具有其特殊性，这使得矿业基金面临着各种问题。对私募股权基金在矿产资源行业的现状分析，能够令我们更加清晰基金运作的障碍与前景，更理性地对待矿产行业投资的盈利与风险。

二、文献综述：

在私募股权基金研究方面文献不少，陆国飞2013指出私募基金是目前炙手可热的投融资方式。吴凡（2007）对私募股权基金的资本范畴进行界定，比较得出私募股权投资是一种高风险高收益的投资形式。另外，关于私募基金在海外投资的角色研究方面，赵骏，于野，（2011）指出私募股权可利用其丰富的经验与人才储备为并购提供支持。私募股权基金可通过发挥其优势助力中国企业海外投资。矿业基金研究方面，胡胜国，佘延双（2011）提出了私募股权基金在国内外投资矿产资源项目需要考虑的因素和投资策略。佘延双（2012）从微观操作角度回答了矿产资源的勘探与开发如何与资本市场相结合的问题。孙玉美（2010）认为本土私募股权投资正在以势不可挡的态势发展起来。综上文献可知，私募基金研究是具有很大的现实与理论指导意义的，它将更加有利于对目前的PE发展阶段的深刻认识，本文就我国开始的海外投资与国内外矿业开发的行为提供有益的研究分析。

三、私募股权基金、产业基金、矿业基金发展分析

（一）私募股权基金概论。

私募股权（PE），通常也被称为私人股权或产业基金。它有广义与狭义之分，广义上讲涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，狭义上讲是投资于有增长潜力的成熟、非风险企业。私募股权基金主要组织形式为公司制和有限合伙制，还存在不少的信托制，有些是以契约制形式存在的。产业基金分为创业投资基金、企业重组投资基金、基础设施投资基金。矿业私募股权基金，专业投资于矿产资源勘探、开发和经营企业的股权投资机构。

（二）矿业私募股权基金发展现状。

1、矿业私募股权基金发展情况。

矿业行业与其它行业不同，矿业项目的预查、普查、详查、勘探、矿山建设和运营等不同阶段，有其自身的特点和规律。我国自2009年以来矿业基金发展很快，矿业基金的壮大将伴随着整个矿业开发与开采的进程加速，对于整个行业都有着深厚的影响。其中具有代表性的有：（1）2009年2月成立的中矿联合投资有限公司，管理中矿联合基金，2009年5月发行，是我国首支矿业私募基金，首期规模5亿，面向全球范围投资矿产资源行业。（2）2009年12月成立的朝晖产业投资基金管理有限公司，管理山西能源产业投资基金首期规模100亿，是我国首支能源产业投资基金，用来支持山西煤矿整合能源投资。（3）2009年12月成立的上海中矿新能股权投资中心，管理中矿新能产业基金，是我国首支新能源的产业基金，投资新能源高科技产业，首发规模5亿。

2、面临的问题。

较之国外，我国矿业私募股权基金发展中遇到的问题很多，需要大力改进与提高的地方也很迫切，主要表现在：（1）基金运营模式需要改进，目前国内的基金运营模式很不规范，操作流程冗余，需要结合我国市场实际并借鉴国外经验，走出一条在本土能够生根发芽的运作规范。（2）市场环境需要调整。我国支持矿业的资本市场的环境还不完善，我国目前投资的矿业项目没有一个有效的退出机制。（3）私募股权基金的募集市场不成熟，需要逐步的发展与规范。我国的基金募集市场还处在发展的初期，中国的GP（普通合伙人）和LP（有限合伙人）市场还不成熟，这就形成了比较稚嫩的募集市场，需要逐步的经验积累与发展。（4）合作对象范围局限性，需要加大与大矿业的合作。矿业私募股权投资基金需要与大型矿业企业合作，通过合作实现项目对接，拓展矿业私募股权基金投资的退出渠道。

（三）私募股权基金投资矿业的主要障碍。

1、众所周知，矿产的开采周期漫长，矿业的周期性表现为价格的反复无常性。某种需求的变化将影响到价格水平，并将立即引起大量供应的相应变化，具备高不确定性。

2、大多数情况下，矿业公司对新建项目不太感兴趣，矿山生命周期是以10年为单位进行计算，公司高管注重短期利益，而矿业开采在其漫长周期内很可能发生资本支出不足的危机。

3、矿产的开采需要具备专业矿业知识的工程团队，基金的投资过程更加需要熟悉整个矿业流程与矿产专业知识的人员。然而私募股权基金以前投资主要集中在TMT领域，矿业行业内缺乏懂得私募股权投资运作的人才，矿业行业知识对于私募股权基金非常重要，实际上此类只是人才的匮乏阻碍了其发展。

4、环境污染带来的坏名声，增大了公众对矿产开采的抵触情绪。采矿公司进行生产作业的过程将涉及诸多负面影响，比如环境污染、安全事故等。开采阶段，容易破坏土壤、植被，严重的可能留下许多重大的地质灾害隐患，导致生命损失。

四、结论

通过以上对私募股权基金、产业基金、矿业基金的介绍与分析，我们可以看到矿业资源基金是非常有前景的投资基金，其具有行业特殊性，需要矿业知识专业基金团队的操作。矿业资源在我国还面临着很多问题与发展障碍，需要市场环境与运作模式的不断规范与发展。矿业基金正在改写矿产的行业历史，在我国舞台上开始崭露头角。相信未来矿业基金将以新的表现来实现它的光辉。

此项工作得到国家自然科学基金项目“家族企业契约治理及融资结构研究”资助，项目批准号：70973035；湖南科技大学2011年研究生创新基金应用实践鼓励项目“基于生命周期的家族企业治理模式研究”资助，项目编号：S110163。

（作者单位：湖南科技大学商学院）

参考文献：

[1]吴凡，私募股权基金及其在我国的发展分析，对外经济贸易大学，2007硕士论文.

[2]赵骏；于野；论私募股权基金在我国企业海外投资中的角色与作用，浙江大学学报（人文社会科学版），2011年第1期.

[3]陆国飞，信托和私募基金在中国的融合，上海法治报，2013-1-23.

[4]佘延双，私募股权基金投资矿产资源勘查行业的策略研究，中国地质大学（北京）博士论文，2013.

主权基金论文范文第8篇

关键词：金融消费 消费者权益 保护 金融制度创新

2008年国际金融危机过后，金融消费者权益保护成为西方发达国家、国际金融组织和G20峰会关注的热点，金融消费者权益保护制度创新作为防范化解金融危机、维护公众信心和金融体系稳定的重要举措，被越来越多的国家所重视。我国金融消费者权益保护制度建设，目前处于起步阶段，亟待加大力度推进该项制度创新工程。

2009年以来，人民银行总行先后部署西安、武汉、南京分行在所辖部分地（市）中心支行开展金融消费者权益保护试点工作，从金融消费纠纷处理、评价和开发金融消费维权网络等技术层面看，试点作出了有益的探索，为我国金融消费者权益保护制度创新打下基础。但金融消费者权益保护创新内容涵盖面宽，工作涉及面广，单靠人民银行一方推动，力量显然远远不够，需要多方位形成合力推进。这就要求，国家应有专门部门主管，有既适合我国国情又符合时代要求、兼顾与国际金融组织要求接轨和借鉴国外成功做法的工作规划，有分工明细的推进目标、任务与措施等。更重要的是以科学理论、原则作指导统一认识，从决策层面到接受任务各方，增强其实践科学理论的自觉性，为推进制度创新发挥各自的智慧和力量，创造性地推进我国这项制度创新工程。

本文提出中国特色金融消费者权益保护制度体系的构想，试就这一制度体系的涵义，理论原则和构成要素三方面略陈管见，以期抛砖引玉。

一、中国特色金融消费者权益保护制度体系基本涵义

（一）中国特色社会主义大厦的重要组成部分

党的十七大报告对中国特色社会主义道路作出明确的界定，即遵循的基本路线是在中国共产党的领导下，立足基本国情，以经济建设为中心，坚持四项基本原则，坚持改革开放，解放和发展生产力，巩固和完善社会主义制度；总体布局是建设社会主义市场经济、社会主义民主政治、社会主义先进文化及社会主义和谐社会；发展的宏伟蓝图是建设富强民主文明和谐的社会主义现代化国家。我国金融消费者权益保护制度体系是完善社会主义制度的必要补充，它的总体框架必须符合中国特色社会主义事业发展的基本路线、总体布局和发展目标的要求，决不能照搬西方发达国家的做法，偏离中国特色社会主义发展的方向。

（二）社会主义市场经济体制发展的崭新机制

自2003年我国人均国内生产总值突破1000美元以来，“十一五”期间继续保持稳步上升势头，预计到2020年将达到人均3000美元。根据世界发展进程的规律揭示，人均GDP处于1000-3000美元的发展阶段，意味着经济社会发展进入新的关键阶段。当前，我国正处在这一关键阶段，经济社会发展呈现新的特征：社会主义市场经济体制初步建立，同时影响发展的体制、机制障碍依然存在；人民生活总体上达到小康水平，同时收入分配差距拉大趋势尚未根本扭转；社会消费日趋多样化，各种利益关系日益复杂，金融创新日新月异，金融消费日益普及，加之新的制度体系实施有一个定型、完善的过程，新旧交替衔接不到位，就有可能产生经济失调，社会失序、心理失衡、行为失范，如果处置不当，极易引发社会不稳定。拉丁美洲和东南亚一些国家在这一阶段就曾出现经济停滞或社会动荡的危机。因此，构建中国特色金融消费者权益保护制度体系不是一时的权宜之计，而是我国社会主义市场经济体制发展的新型机制，发挥着排障、维稳的作用。

（三）完善社会主义制度推进和谐社会发展重要内容

公平正义是人类追求美好社会的主题。马克思主义认为社会不公源于建立在生产资料私有制基础上的剥削制度，只有建立社会主义制度，才能真正实现社会公平正义。我们党把实现社会公平正义，作为发展中国特色社会主义的重大任务和社会主义和谐社会的基本特征与目标。这表明实现社会公平正义，既是社会主义制度的本质要求，又是社会主义社会的价值目标，同时也是社会主义和谐社会的前提条件。促进社会公平正义已成为我国现阶段社会发展的迫切需要。中国特色金融消费者权益保护制度体系正是适应这种迫切需要应运而生的维护社会公平正义的保障机制。因此，它的建立是完善社会主义制度的需要，是推进社会主义和谐社会发展的需要。

二、中国特色金融消费者权益保护制度体系理论原则

（一）科学发展观是指导构建中国特色金融消费者权益保护制度体系的核心理论

党的十七大报告指出：“科学发展观，第一要义是发展，核心是以人为本，基本要求是全面协调可持续，根本方法是统筹兼顾。”科学发展观深化了对中国特色社会主义发展目的、理念、方式、动力、布局、战略以及发展道路的认识，是与时俱进的马克思主义发展观，是中国特色社会主义理论体系的重大理论创新成果，为我们实现经济、社会又好又快发展指明了方向。我国金融消费者权益保护制度目前尚属空白，构建中国特色金融消费者权益保护制度体系是项新鲜事物，以科学发展观作指导是这项制度创新实践内在的必然要求，自觉用这一核心理论引领制度创新工程研制、实施、完善的全过程，才能确保我国金融消费者权益保护制度建设这一重要领域的关键环节改革举措决策的科学性，增强制度创新措施的针对性、实效性和协调性。显然，构建中国特色金融消费者权益保护制度体系的过程，亦是我们深入贯彻落实科学发展观的实践过程。坚持科学发展观，必将迎来我国这辆“和谐号”时代列车又好又快地驶向辉煌的明天。

（二）以人为本、服务民生是构建中国特色金融消费者权益保护制度体系的根本原则

“以人为本”是科学发展观的核心和基本宗旨，回答了我们的改革为了谁、发展为了谁的问题。阐明了我们所有工作，都是为了人民的根本利益，是我国经济社会发展的长远指导方针。“服务民生”则是“以人为本”方针引领下的服务理念，就是要把人的生存和发展作为最高的价值目标，其出发点是一切为了人，落脚点是一切服务于人。以人为本、服务民生作为构建中国特色金融消费者权益保护制度体系的根本原则，应在以下几方面加以体现：①在金融机构、金融消费者权益之间建立机会均等、利益均衡、平等发展有效协调机制，营造“公平正义”社会环境；②建立体现尊重和保障人权的金融消费者权益保护法律制度，包括金融消费者的知情权，自主选择权、公平交易权、财产权、隐私权以及对弱势群体有效救助等；③扩大金融消费者教育渠道和金融消费、投资产品及其风险的信息披露宣传渠道，提升公众对金融消费知识的掌握能力和风险的识别能力，防范危及金融稳定的恐慌性事件的发生；④建立渠道畅通、选择多样、行之有效的金融消费纠纷解决机制。

三、中国特色金融消费者权益保护制度体系构成要素

（一）完善的法律体系。结合我国金融消费现状和预期未来的发展方向，借鉴世界银行《金融消费者权益保护良好经验建议》中的主要制度，研制符合我国国情的《金融消费者权益保护法》，填补我国在金融消费保护方面无专门立法的空白。

（二）金融消费维权保护机构。从法律层面规范设立专门的金融消费者权益保护职能机构。目前，各地工商部门、消费者协会局限于金融消费的专业性特殊性和现有《消费者权益保护法》中立法失缺等原因，无法有效开展金融消费者权益保护工作；而银行、证券、保险监管机构分业监管的局限性，亦无法对整个金融业金融消费者实施保护。人民银行现有机构、业务和金融宏观管理等职责以及中央银行的地位与职能等，具有充当金融消费者权益保护职能机构的先决条件和优势。一方面，金融消费分布密集于全国各地（市）和县域，人民银行机构体制覆盖全国各地（市）和绝大多数县域，有其行使金融消费者权益保护职能的基础。另一方面，近年来人民银行开展金融消费者权益保护探索试点，在建立金融消费者维权保护工作机制、开发金融消费信息共享与联动网络等方面，取得试点经验，奠定了履职维权的工作基础。基于此，宜在人民银行总行设国家金融消费者权益保护局、在分行或省会中心支行设立国家金融消费者权益保护分局，在地（市）中心支行设国家金融消费者权益保护中心支局，在县支行设国家金融消费者权益保护支局。

（三）金融消费者权益保护激励约束机制。在金融消费产品销售者的银行、保险、证券金融机构中，建立行之有效的金融消费者权益保护工作激励、约束机制，以促使金融机构积极参与、主动做好金融消费者权益保护工作。立法制订规范金融机构销售产品、信息披露的行为规则，建立对金融机构侵权行为进行责任追究的机制。同时，建立金融机构保护金融消费者权益工作的考核、评价机制，可将其纳入人民银行正在实行对金融机构“两管理两综合”中的“综合评价”体系，通过设计科学、有效的评价指标，采取全辖通报、向上级反馈评价结果的方式，激励、约束、引导金融机构增强做好金融消费保护工作的主动意识和责任感。

（四）金融消费纠纷解决机制。人民银行前期试点探索建立多种模式的金融消费纠纷解决机制，虽然纠纷解决程序、协调方式各异，但解决效果相近，收到确保金融侵权纠纷投诉有门，处理有法、处置有度的实效。笔者认为，在法律没有赋予金融消费纠纷解决办法的情况下，试点探索的多种纠纷解决模式是应该予以肯定的。但有失规范，宜以法律的形式统一规定下来，形成具有法律效力、规范统一的金融消费纠纷解决机制。

（五）普及金融消费知识法制教育。制订参照国际经合组织（OECD）金融消费者教育内容、经验的中国特色金融消费者权益保护教育规划，可建立金融消费者权益保护网站、增加大中专院校金融消费知识教材和举办金融消费者权益教育讲座等渠道，普及金融消费业务和法律规章知识，增强公民金融消费自我保护能力。

（六）金融消费者账户、隐私、数据保护制度及存款保险制度等。

参考文献：

（1）中共中央宣传部理论局：理论热点面对面o2008 [M]・北京 学习出版社

（2）刘亦鸣 徐德林：理论热点聚焦 黑龙江教育出版社 2005

（3）周学东：国际金融消费者保护制度改革动态及启示 中国金融 2011.11

主权基金论文范文第9篇

【关键词】 金融危机 ；　股权结构；　盈利变动；　风险缓冲能力

一、引言

股权结构与公司绩效之间的内在关系是近年来公司治理领域研究的热点问题。但目前的大多数相关文献存在两方面的不足：一是现有研究往往基于常态环境下进行相关问题的探讨，忽视了不同环境条件下公司经营策略以及股权结构作用机制的差异；二是大多数文献是基于静态视角考察股权结构与公司业绩水平之间的关系，在很大程度上难以解决股权结构与公司绩效之间的内生性问题（李涛，2002）。本文利用2008年金融危机爆发前后上市公司相关数据，通过考察金融危机下不同公司之间盈利下降程度的差异，从动态角度实证检验了股权结构与公司盈利变化之间的内在关系，为认识环境急剧恶化下，股权结构影响公司风险缓冲能力的内在机理提供了理论和实证证据。

与常态环境相比，金融危机会给公司经营带来巨大危害，主要体现为市场需求及社会产品价格水平的下降，导致公司盈利空间缩小，甚至许多公司陷入经营困境，随时可能破产。相应地，金融危机下，公司的经营目标和经营策略都与常态环境下有很大的差异（许蕊，2009；马永强、孟子平，2009）。那么，与常态环境相比，金融危机下，股权结构影响企业业绩的方式和路径是否会发生改变，不同类型股东的行为会出现哪些变化？什么样的股权结构有助于提高公司的风险缓冲能力？比如，常态环境下，控制性股东有动力监督管理者，提高公司经营业绩，同时，他们也有动机侵占广大中小股东的利益，采取攫取行为，从而损害公司价值。在金融危机下，即公司面临的风险急剧上升时，控制性股东的支持动机和攫取动机会发生怎样的变化？又如，股权制衡、机构持股、管理层持股等对公司业绩和风险缓冲能力的影响如何，与常态环境下的作用机理有何区别？等等。对上述问题的回答有利于全面认识不同类型所有者影响公司绩效的内在作用机制，拓展环境急剧恶化下的公司治理理论。

2008年的金融危机是自我国改革开放以来遇到的最为严重的一次金融危机，此次危机波及范围和影响程度都前所未有，这为我们探索环境急剧恶化下公司股权结构影响企业绩效的作用机理提供了丰富的实证研究素材。本文基于我国2007年、2008年沪深股市上市公司各季度相关数据的变化规律，实证考察了金融危机冲击下不同股东及股权结构对公司盈利变化的影响。研究发现，控制性股东的现金流权越大，控制权越大，管理层持股比例越高，金融危机冲击下的公司盈利下降幅度越小，即风险缓冲能力越强；股权越分散，公司盈利下降幅度越大，即风险缓冲能力越差；另外，金融危机冲击下，控制性股东的现金流权与控制权的分离度、机构持股比例对公司盈利变化的影响不显著。

与以往研究相比，本文所做的工作与创新体现在：1.已有关于股权结构与公司绩效关系的研究绝大多数是基于常态环境假设下展开的，如前所述，环境急剧恶化与常态环境背景下，公司管理理念、经营目标和经营策略相去甚远，各类股东的行为及其影响公司绩效的内在机理也可能会有所区别。本文基于金融危机背景下考察股权结构对公司绩效的影响机理有利于拓展相关研究和理论。2.本文基于金融危机冲击前后公司盈利变化情况，动态考察了不同股权结构背景公司之间的业绩变化规律，克服了已有多数文献静态对比分析的不足。3.严格意义上，股权结构和公司业绩之间应该是相互影响的，即公司股权结构具有一定的内生性，内生性会导致OLS回归系数收敛不一致（李涛，2002），以往文献对此考虑较少，本文以2008年金融危机冲击为背景，采用危机冲击前的公司股权结构指标可以在很大程度上削弱内生性问题（Mitton，2002）。另外，本文的研究结论对政策制定具有一定的启示意义。

二、文献回顾与理论分析

关于金融危机下股权结构与公司绩效之间的关系，代表性文献为Mitton（2002）和Baek（2004）基于1997年亚洲金融危机数据的研究。不过，一方面，他们的研究没有包含中国上市公司相关数据，其中Baek等（2004）更是仅限于韩国公司的分析；另一方面，他们主要基于市场角度用股票回报率和托宾Q等指标代表公司业绩或公司价值水平，没有从公司本身的业绩水平进行考察。此外，Mitton（2002）更多地是从宏观角度对比分析不同国家地区股权结构的作用机制。与前述文献不同，笔者基于2008年金融危机下中国上市公司相关数据，从营业利润下降程度（而不是市场角度）的视角探索中国公司股权结构对盈利变动影响的内在机理。为了便于剖析和对比分析金融危机与常态环境下股权结构作用机理的差异，笔者主要对已有基于常态环境下的相关文献从控制性股东、股权制衡、机构持股和管理层股权激励情况等角度回顾已有的主要思想和结论。

（一）控制性股东

主权基金论文范文第10篇

【关键词】金融租赁；信用风险；风险度量；风险管理

我国金融租赁业起步于改革开放之初，目前金融租赁业的风险较多，最主要的有金融价格风险、信用风险、流动性风险和纯粹风险。信用风险是融资租赁项目中最大的风险，因此本文主要就金融租赁业的信用风险管理进行分析。

一、信用风险的种类

信用风险又称违约风险，是指承租人由于种种原因，不愿或无力偿还租金，或由于交易对手信用状况和履约能力上的变化导致资产价值发生变动使得租金无法收回而遭受损失的可能性。金融租赁公司主要面临两种形式的信用风险。（1）来自承租人的信用风险。来自承租人的信用风险是指因承租人或担保债务人不履约导致资金不能安全回收的风险。因此，主要的风险有两类：一是债权风险；二是物权风险。债权风险表现为承租人或担保人不履约可能导致的出租人不能按期收回租金。物权风险表现在两个方面：第一，承租人非法处置本应属于出租人所有的租赁资产。第二，承租人违约的情况下出租人不能行使租赁物收回权利的风险。（2）来自供货商的信用风险。来自供货商的风险主要有两类：一是所有权无效的风险；二是供货商与承租人联合欺诈出租人的风险。所有权无效的风险是指出租人因不能以合法形式取得对租赁设备的所有权而遭受损失的风险。由于我国金融租赁企业大多数不是专注于某一特定领域，往往以承租人与设备供应商草签的供销合同置换为自己的采购合同，这就给供货商与承租人联合抬价恶意欺诈出租人提供了机会。

二、信用风险的度量

（1）以资本市场理论和信息科学为支撑的信用风险模型。20世纪80年代以来，基于资本市场理论和信息科学为支撑的信用风险模型得到前所未有的发展，加上基础理论的重大突破，出现了信用风险计量的各种模型。（2）KMV模型是美国KMV公司1995年开发出的，基于莫顿期权定价理论，其基本思路是：贷款公司的违约与否决定于公司资产的市场价值，如果贷款到期时公司资产市场价值高于其债务（贷款），公司有动力还款：当公司资产市场价值小于其债务时，公司有违约的选择权。换句话说，银行贷款相当于卖出一份欧式看跌期权。所以，金融租赁的违约风险比银行贷款更大。综观国际上这一领域的研究和实际应用，信用风险分析方法从主观判断分析法转向以多变量、依赖于资本市场理论和计算机信息科学的动态计量分析方法为主的趋势发展。

三、信用风险的管理

1．非价格手段。非价格手段主要包括设电抵押条款、提高保证人保证、预收租金、或有融资计划等方式来降低出租方的信用风险。一方面，出租方可以在承租方出现违约行为时对抵押物进行处理以补偿其风险损失；另一方面可以作为信息甄别机制和手段，在一定程度上分离不良企业或不良项目。

2．法律手段。融资租赁业务主要靠租赁合同和供货合同来约束各当事人行为，尤其是承租方行为，因此，法律手段是出租方的重要权益保障。（1）正常情况下。承租方处于正常生产情况下而出现实质性违约对，出租方可以提前收取未到期的租金、解除合同或要衷进行损害赔偿。出租方可以选择解除合同以避免遭受更严重的损失。解除合同通常在两种情形下执行。一是在租赁行为开始之前，因承租人的行为而解除合同；二是在租期内承租人出现实质性违约，金融租赁公司无法提前收回租金时解除合同，取回设备。（2）违约情况下。承租方处于破产情形下出现破产违约时，融资租赁公司可以行使破产取回权和抵消权。一旦承租企业破产，当实物形态的租赁物存在且为破产管理人占有时，出租人对租赁物享有租赁物取回权。如果租赁物被承租人或破产管理人非法转让于第三人且第三人并不能以善意取得租赁物的所有权情况下，出租人通过向第三人行使物之返还请求权期间接行使取回权。

四、结论与展望

金融租赁作为一种新兴的金融行业这几年在我国迅速发展，但是由于缺乏系统的风险管理方法，大量的风险因素严重制约了金融租赁行业的发展，而信用风险是金融租赁业面临的主要风险。因而金融租赁行业迫切需要建立符合自己行业特征的风险控制系统，以应对风险。

参考文献

[1]Ahmed RiaIli-Belkaoni，Long-term Leasing-Accounting，Evaluation，Consequences，Quorum Books，London．1998

主权基金论文范文第11篇

前现代自然法学说（古典自然法之前）教导的是人的义务，倘若说它们多少还关注一下人的权利的话，它们也是把权利看作本质上是由义务派生出来的。然而，就像人们常观察到的一样，在17和18世纪的过程中，即古典自然法鼎盛时期，呈现了一种前所未有的对于权利的极大重视和强调。此时，人们是用“人的权利”的方式来观察社会和界定社会的秩序，人的主体性得到了张扬。人类因此就能够“从理性的原则入手”提炼出“一套伦理学，它被证明是自然法。”这样，人存在着的就是一种生而有之的自然权利，全部政治法律的哲学根据，即一切社会或政府权力的合法性根据都是本然属于人的自然权利派生而来的，因此拥有自然权利的个人、自我成为道德世界的中心和源泉，因为人――不同于人的目的――成为了那一中心和源泉。而到了19世纪中叶则出现了一个反对前几个世纪中形成的各种形而上学理论的强大运动，此一运动可以用“实证主义”一词来描述。实证主义作为一种态度，它反对先验的思辩，并力图将其自身限定在经验材料的范围之内。19世纪下半叶起，实证主义开始渗透到包括法律科学在内的社会科学的各个分支学科中，法律实证主义者反对形而上学的思辩方式和寻求终极原理的做法，反对法理学家试图辨识和阐释超越现行法律制度之经验现实的法律观的任何企图，将价值排除出去，认为只有实在法才是法律。而所谓实在法，亦即是国家确立的法律规范。坚持把实在法与伦理道德区分开来，坚持从法理学问题的核心中排除道德原则问题。在分析实证主义法学家那里，权利仅指实在法上规定的权利，法律权利在任何立法形式出现之前不可能存在；除了法律规则的明文规定，个人在法律实践中没有什么权利，道德权利是“一派胡言乱语”（边沁语）。随着实证主义法学的式微和现代自然法的复兴，人们认识到法律不是有待人们去解剖的某种实体，个人权利也不是“箱中之物”。权利既包括实在法规定的权利，又包括实在法未规定的权利。自此便形成了一种自由主义的法哲学。德沃金的法哲学捍卫和辩护的就是自由主义的个人权利观。德沃金倡导的权利不仅是指法律上规定的权利，而且也是指道德上的权利，有时他讲政治权利也意指道德权利，其法哲学思想大厦的建构便从权利概念开始的。

二

德沃金法哲学思想属自然法学派还是非自然法学派，这在学界引起广泛争论。本文拟专门就此问题作一些探讨，以求教于前辈同仁。

要对德沃金法哲学思想作一界定，须先对自然法的含义作一先期理解。《不列颠百科全书》释义道：“自然法是哲学家和法学家们常用的术语，但含义并不是很精确的。就一般意义来说，它指整个人类所共同维护的一整套权利或正义。作为普遍承认的正当行为的原则来说，它往往是‘实在法’的对称，即与经过国家正式颁布并利用一定的制裁而强制执行的那些法规对比而言。”英国法学家迪亚斯指出：自然法这个术语意指：“（1）指导法律发展和实行的理想；（2）法律里面制止将‘实然’和‘应然’绝对分离的基本道德性；（3）发现完善法的方法；（4）可由理性推断的完善法的内容；（5）法存在所绝对必需的条件。”对自然法的含义而言，不同时期的不同人们为了不同的目的而使用自然法这一概念，其理论形态也是不断翻新。对于今天的人们来说，重要的已不是自然法概念本身，而是一种组织人们怎样看待法和法律的基本模式和态度。依我看来，自然法的实质在于倡导和捍卫“自然权利”，在于对实定法的再追问，追问实定法的“伦理应当”，即实定法的哲学根基。自然法的真精神不在于“法的自然而然”，而恰恰在于“反自然”，犹如庞德所指出的那样：“自然法的任务不是给我们一个关于理想法令的普遍立法，而是给我们一种对实在法中的理想成分的鉴定。即使绝对的理想不能被证实，这种鉴定可以确定和陈述出一定时间和地点的社会理想，并且使它成为对各种论证、解释和适用标准的出发点进行选择的尺度。”

德沃金法哲学思想研究的专家、台湾淡江大学的林立博士也认为德沃金不属自然法学者，他论述到，“Dworkin的学说问世之后，有许多学者将之理解为一种自然法学说。但是这却是对Dworkin本身的企图的错误理解，因为Dworkin本人正是想建立一个完全限制在对既有的美国法律做解释的学说，也就是说既有的美国法律是Dworkin的惟一对象，而不是要去探讨任何在实定法之上的所谓的‘自然法’。……但造成的理由大略不外下列三点：首先，‘法律原则’都是一些抽象、概括性的价值陈述，看起来就像道德格律一样；再者，这些法律原则有时并非成文化的东西，而是存在于法律文化中、为法官在实践中有意识地加以实现其精神；所以造成有些人误认为Dworkin学说是一种自然法主张。最后，就算既有的法律文化中真的有这些‘原则’，但许多学者认为这些抽象、概括性‘原则’还是根本不足以导引当下案件达成某一特定的判决结果，所以在审判中必然还是又额外加入了既有实定法律之外的种种道德考量才得到结果的，这又是许多学者认为Dworkin的学说是一种自然法主张的理由。”林先生反对将德沃金界定为自然法学者，他认为德沃金本身不是企图要拿法制之外的道德尺度去衡量哪些法律是好的，所以值得遵守；哪些又是不好的，所以不值得服从；他也没有兴趣去论证哪些价值观是真理而可作为实定法之上的指针。在德沃金那里，美国法律，特别是美国宪法，法律问题和道德问题已熔为一炉，美国整体法制已吸收了正确的道德了，美国已将社会的伦理接受为法制的伦理。因此，在Dworkin那里，人们不用担心自然法和实定法之间相冲突的问题，也谈不上诉之自然法用以检定实定法的哲学基础问题。

总体而言，研究德沃金法哲学思想的人们大多数还是将德沃金界定为一自然法学者。

美国华盛顿大学哲学博士埃尼尔・希曼在《当代美国自然法理论走势》一文中明确地将德沃金指称为自然法者。他通过分析德沃金对雷根诉埃尔默（Riggs V. Palmer）一案的阐述，认为，“在德沃金看来，一项先在权利的要求最终只能经由原则性证据加以证实。这样一来，司法判决必然认同权利要求，并且他们也最终建基于那些能为法律原则提供最佳辩护的道德原则的整体之上。……德沃金主张法官们必须按照先验的道德原则来解释实在法，……德沃金又主张道德原则无论是否经过正式公布都是一个社会法律的一部分，……更为重要的是……他的观点似乎暗示着某些规则的必然有效性来自道德内容。”

国内学界认为德沃金属自然法学者的人当属主流和多数。张文显先生在其《二十世纪西方法哲学思潮研究》一书中就将德沃金称之为复兴自然法的代表人物；香港石元康先生在其《当代西方自由主义理论》一书中亦有此说。此外，在朱景文主编的《对西方法律传统的挑战――美国批判法律研究运动》和《当代西方后现代法学》、曹刚著的《法律的道德批判》、李道军著的《法的应然和实然》等诸多著作中，均将德沃金的法哲学思想归为自然法学派或新自然法学派。但遗憾的是，人们在对德沃金法哲学思想作判断时，断语多，分析少，理据少，有点言犹未尽之感。职是之故，本人拟就此谈点自己的看法和主张。

三、

在我看来，德沃金法哲学思想不同于其它新自然法学派的新颖之处，或其理论创新之处主要表征为如下几个方面：

首先，德沃金的理论路径走的是由法律进道德，而非由道德进法律之路。传统自然法走的是由道德进法律之路，认为“道德主张”在某种意义上应视为检视和衡定法律的客观标准，法之所以为法，在于其背后有道德的支撑，满足了道德的要求。该种进路，可以称之为自然法的道德理论。德沃金反其道而行之。他并未预设法律之后有个道德的影子，也反对将法律和道德的关系理解为类似于两个实体之间的外部关系。德沃金主张，人们之间关于法律所引发的理论性争论“实际上是道德争论，而不是形而上学的争论。”（《法律帝国》前言Ⅲ）在德沃金这种理路下，不存在挖掘法律背后道德意蕴的必要，因为法律和道德已浑然为一整体。法律中的“道德要求”和“伦理应当”不应通过对特定道德问题采用观念投票的方式去实现，而是通过“法律是什么”这样的问题来获得。此种理论进路，我们可以称之为自然法的法律理论。

主权基金论文范文第12篇

关键词：会计权益理论；所有权理论；主体理论

中图分类号：F23 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）02-0-01

会计观是对权益主体的范围及归属的认识，并由此涉及对企业性质的认识、对相关会计事项和会计信息进行最基本的记录、计量和报告的观点。会计权益理论不仅影响企业资产计价、权益内涵和财务报表，还决定谁是企业净收益的受益者。

复式记账理论是会计权益理论的的起源，西方对会计观已进行了长期的研究，并认为其占有会计理论的重要地位。但在中国的会计理论和实务界对会计权益理论的探讨却很少。然而，对有关会计实务问题若从权益理论的角度来解释和操作，则既可以对实务事项的本质有更深入的理解，又可以使相关会计实务处理更具严谨性和系统性，也便于对有关实务处理方法的掌握。

一、所有权理论

所有权理论即业理论，该理论认为所有者与企业是一致的，企业所有者单独享有企业权益，会计活动是为了满足业主的需要而展开，会计是用来反应业益的增减变动的。所有权理论是最早的会计权益理论。

1.基本原理

所有权理论的会计等式为：资产-负债=业益。业理论以资产负债表为中心，以现值为计量属性，资产是业主的私有财产，收入增加了业主的权益，费用减少了业益，业主的所有投资减去业主提取和分派的款项再加上企业累计净收入即为业益，业益实际上就等于企业净值。留存收益被认为是业益的一部分，发放的现金股利则是业主撤出的一部分投资。股票股利不是股东的收益，而是业益之间的转移。业主的费用包括债务利息和公司所得税，决定业主净收益之前应予以扣除。

2.评价

所有权理论对相关会计理论和实务产生了很大影响。总体来说，所有权理论在企业规模较小并以合伙或独资为主要企业组织形式的时期是可以适应相关会计理论与实务要求的，但随着现企业经营权与所有权分离，现代企业制度逐渐取代了合伙或独资企业，业理论的局限性渐渐显露出来。从契约经济学角度看，业理论有意或无意地忽略了人力资本所有者的权益。

所有权理论从应用看，最具代表性的就是FASB的概念框架及具体准则公告，随处可见体现业理论思想的踪迹，包括会计要素的表述、一些会计处理方法的规定等。随着经济发展特别是企业的发展，业理论的部分原理也面临创新。

二、主体理论

主体理论，又称实体理论，企业与其业主为两个独立的主体是其主要观点，业主是企业的权益持有人但不是唯一的，会计是为企业服务的，公正和平等地向债权人和股东反应企业的经营状况是会计的主要目的。

1.基本原理

主体理论的会计等式为：资产=权益。主体理论以利润表为中心，计量属性是历史成本。资产代表企业自身收受特定物品和服务或其他利益的权利，负债是企业自身的特定义务。企业的经营成果被认为是企业的收入，企业以获得收入为目地而消耗的物品和服务被视为企业的费用，收入减费用代表公司收益，公司收益主要用来分给股东和再投资给企业。严格的主体理论认为利息和所得税也应作为收益的分配而不是费用。

2.评价

主体理论主要适用于现代企业制度特别是公司制组织形式，以法人财产权的企业为中心。但主体理论主体概念的不确定和抹杀不同利益主体的区别使其具有一定的局限性。与所有权理论不同的是，在主体理论中，债务利息和公司所得税被当做收益分配而不是作为费用，这体现了两者在企业中的利益关系和契约关系。然而，主体理论对企业经营者与资本提供者关系的理解还不够深刻。主体理论为会计研究者提供了一个不同以往的会计思路，即以企业为对象来构建会计的理论框架。

随着经济社会的发展，企业独立的法人地位日益被社会所接受，实体理论的影响也越来越大。但是，两种理论仍然共同影响着会计实务，会计实务并没有一贯地遵守业理论或实体理论。例如，利息是费用的一部分而不是被当作收益分配，体现了业理论；而合并报表的主体观将母子公司视为一个整体，权益除包括母公司股东权益外，还包括子公司的少数股东权益，为内部管理设置利润中心、成本中心及投资中心等，这些都是主体理论的体现。两种理论相互渗透、融合，并对我国当前权益理论的构建、完善和实务上的具体操作产生深远影响。

三、其他理论

基金理论下会计等式是：资产=资产的限制。在基金理论中，资产代表基金或经营单位在未来可以提供的服务，全部的权益就代表来自法律、合同、管理、财务因素等方面的限制。基金是具有不同目的的特定领域，是由企业的经济活动划分形成的。不同基金具有独立的会计系统，会计就是为这种不同的基金服务的，资金的流动信息是会计的核心。在政府和非盈利组织中引用了基金的基本原理。

剩余权益理论会计等式为：资产－特定权益＝剩余权益。债权人权益和优先股股东权益是特定权益，剩余权益为普通股股东所持有，普通股股东只对公司剩余资产具有索取权，会计主要为普通股股东提供服务。该理论是对业理论和主体理论进行了折衷处理。现在会计报告中的每股收益和每股现金流量就体现了剩余权益理论的观点。

企业理论是以整个社会为背景，会计主要反映与企业有利益关系的各类个体的利益。该理论以增加值概念为基点，企业生产产品和提供服务的市场价值减去从其他企业获取产品和服务而转移的价值即为企业的总增值。企业理论最适用于现代大公司，但是，在目前，企业理论尚不够成熟，增值的概念是以市场价值为导向的，而当今是以历史成本为主要计量属性的，导致企业理论在实际应用中受到限制，因此其对会计理论的影响还不大。

指挥者理论认为会计应根据组织内部不同层次管理者的控制责任权限来确认收入和费用，或者说应当根据责任会计模式来设置会计报表，借以反映不同控制层次管理者对企业整体利润的贡献。由于企业内部政策是该理论的关注重点，企业的经营活动不能被全面的反映出来，因此该理论对实务的影响不大。从其应用看，该理论更适用于管理会计而非财务会计，只是应用时要将“指挥者”换位为投资者。

四、总结

以上几种权益理论分别从不同的角度分析企业会计行为的基本问题，并对一系列会计概念和方法进行评价，但它们都强调了权益的持有者有哪些、会计信息主要为谁服务、净收益的受益者是谁等。这些理论多是为适应不同时期会计发展的需要而提出的，各理论均对当代会计理论产生了不同程度的影响。

不同类型的经济实体有着各自适应的理论基础，且同一经济实体在不同的发展时期适用的理论基础也不同。在这些理论中，业理论和主体理论分别起源于复式记帐的实际业主和虚拟业主两种拟人化记帐理论；基金理论则主要面向政府机构和非盈利组织，侧重于资金运动的预算管理；剩余权益理论是为适应公司的产权特征而对业理论和主体理论的折衷处理；企业理论则着眼于企业的价值增值，在范围和应用上缺乏准确界定；指挥者理论致力于企业内部的政策，不能全面地说明企业的经营活动，它更适用于管理会计而不是财务会计。因此，两大传统权益理论对会计理论和实务的影响仍居于主导地位，但其他权益理论也对其起到一定的影响作用。不论从理论界还是从实务界来看，会计权益理论必然是向着“多元利益相关者权益理论”发展。

参考文献：

[1]葛家澍.中级财务会计学(下)[M].第二版.北京:中国人民大学出版社,2004.

[2]葛家澍.中级财务会计[M].第二版.沈阳:辽宁人民大出版社,2006.

[3]李艳.所有权理论与企业主体理论之比较[J].中国外资,2010(04).

[4]褚洪生,卜华.业益理论与企业主体理论的对比[J].财会月刊(会计),2008.

[5]刘华斌,申仕阳,孙文璐.会计中的权益理论[J].科技资讯,2006.

[6]谢诗芬,邹立.传统权益理论的特点、缺陷和发展方向[J].财会月刊(会计),2003.

[7]李艳.所有权理论与企业主体理论之比较[J].中国外资,2010(04).

主权基金论文范文第13篇

【关键词】 资产托管；财务会计概念框架；契约签订观；产权转移制

一、本文研究背景

2007年年末，我国股市总市值达32.7万亿元，相当于GDP的132.6% ① ；股权分置改革进入尾声，金融环境取得根本改善；证券投资基金、保险、银行、信托、券商、产业基金、QFII、QDII、企业年金等取得了长足发展；金融混业态势明显，在此背景下，金融资产取得了前所未有的发展。金融资产的安全保管、有效运营、准确核算、客观评价、及时披露、全面监督等问题都需要专业化管理才能实现，即金融资产所有人将其委托给不同专业机构去管理。如此一来，就会加剧金融资产剩余控制权与剩余索取权的进一步分离, 加剧委托问题。笔者认为，由于托管人对托管金融资产履行保管、会计、清算、交易监督等职责，将使其发挥改善资产治理结构的关键性作用，因此资产托管将成为解决委托问题的一种比较有效的制度。

到2007年年末，全球资产托管规模达到98万亿美元；国内方面，仅仅是考虑托管的证券投资基金规模就已经超过3.3万亿人民币，资产托管无论在国际还是国内都已经成为一个庞大的产业。资产托管行业的安全、规范已经成为整个金融体系、整个委托体系的保证。其中，会计又是资产托管的核心服务内容和职责，因此数万亿托管资产的受托责任履行情况都有赖于会计理论与实践发展的保证。同时，资产托管又因为其行业特性，对会计理论尤其是财务会计概念框架理论提出了挑战。

二、资产托管概述

国内 ② 对于托管的理解主要有以下四种代表性观点：1.托管是信托的发展；2.托管是企业的经营管理权以契约形式所做的部分或全部让渡；3.托管是为各类证券投资机构提供一系列投资配套服务的综合金融业务；4.省略）认为：全球托管就是处理跨境证券交易、保持金融资产安全、服务的相关组合。目前国际托管巨头如道富银行、JP摩根、花旗等也持这种观点。笔者认为，托管就是托管人根据法律规定或者契约约定，基于受托精神而对托管对象提供保管等相关服务的行为。按照托管客体的不同，托管可以分为产权托管、资产托管、其他托管三类。产权托管主要包括股权托管与债权托管。

资产托管是目前国内外最常见的托管，也是本文所选择的研究主题。资产托管按照托管客体的不同可分为基金类资产托管（公募类）、委托类资产托管（私募类）以及全球类资产托管等三类。国内正式引入资产托管制度的历史仅有十年。1998年3月首批规范基金金泰、开元正式成立，中国工商银行成为境内第一家基金托管行。其后10年中，先后产生了12家托管人。国内资产托管的历史基本可分为三个阶段：仅托管证券投资基金阶段、委托资产托管起步发展阶段以及全球资产托管阶段。从全球范围看，资产托管从1868年英国海外及殖民地信托基金设立开始，迄今已有将近140年的历史，但是直到20世纪70年代中期，全球托管才作为一个行业开始了发展、演化之路。因此，本文所指的全球资产托管业务发展历程也以此时间为起点，分为全球托管阶段（20世纪70年代）、全球证券服务阶段（20世纪80年代）以及全球投资者服务阶段（20世纪90年代至今）三个阶段。资产托管所涵盖的服务内容众多，一般包括基本服务、增值服务以及新兴服务三个层次，其内容基本上以资产托管会计为基础或者与资产托管会计具有紧密的联系。

三、会计与资产托管的关系辨析

会计与资产托管的联系是天然的，二者同根同源，履行受托职责是共同的实质要求。一般而言，受托责任是会计

的基本目标之一，而受托精神也是资产托管的内在要求，履行受托责任更成为法律对资产托管人的明确要求。上述“受托责任”的实质精神是一致的，即受托人应该对委托人履行忠实、诚信、专业、勤勉等义务。所有托管行均提供会计服务，会计是资产托管的主体服务内容，会计部门是托管行或托管部必配部门之一，会计系统是各行托管系统的主体内容，会计责任是资产托管人的主要职责。正因为以上原因，资产托管发展离不开会计发展。而由于与资本市场的密切关联，资产托管的发展又可以为会计发展不断提供新鲜土壤。二者良性促进、共同发展将成为趋势。财务会计概念框架是会计理论体系的主体部分，在对资产托管产生影响的同时，也受到了资产托管的全面挑战。

四、资产托管对会计目标研究的推进

会计目标长时期存在受托责任观与决策有用观的争论，近年来二者互相融合、走向趋同。笔者结合契约理论的观点对这一认识进一步阐释，提出会计目标的“契约签订观”。并认为“契约签订观”尤其适用于资产托管会计，因此也成为了资产托管会计的目标。

企业契约理论的基本命题就是企业的契约性――企业本质上是一系列契约的集合。这一认识对于会计目标研究的意义在于：企业是各种要素所有者（即产权所有者）共同签订的一系列契约的集合。这些契约主要包括投资契约（资本要素）、借款契约（债权要素，属于广义资本要素）、社会契约（制度要素、法律要素、劳动力要素等）等。契约的签订方包括了所有信息使用者，他们实质上都是企业的“利益相关者”。一系列契约集合体的决策本质上只有一个：如何对待契约关系？即是否要继续维持契约（续签契约）？或者是否不再维持契约（终止契约）？也就是说，契约的各方所做决策的本质都只有最原始的一个：to be or not to be!会计目标的“契约签订观”因此可以表述为：会计的目标是向契约相关方提供是否签订契约的信息。资产托管无疑是践行会计目标“契约签订观”的“良田”。就会计主体“企业”的本质而言，“一系列契约的集合”这一本质对于资产托管有着更强的适用性，资产托管会计的主体完全符合“契约签订观”对企业本质的界定；资产托管产品一般都有流动性非常强的市场，各契约方可以方便而自由地进行要素交易，也即契约续签与否的决策非常便于达成。比如，投资者可以在任何一个正常交易日内对基金进行申购（契约签订、续签）或者赎回（契约退出），因此就“决策”而言，资产托管的契约各方更具有决策时间上的果断性、决策形式上的简单性、决策本质上的自由性。据此，可以将资产托管会计目标表达为向托管产品（资产）的契约相关方提供是否签订契约的信息。

五、资产托管对传统会计假设的挑战

资产托管会计主体是典型意义上的“一系列契约的集合”，一般包括证券投资基金、企业年金基金、保险资金、社保基金、QFII、QDII、私募基金、对冲基金等。这些主体通常没有具体的实体形式或者有形形式，尤其是我国目前囿于法律限制，托管资产基本上均采取契约形式存在，比如我国目前证券投资基金均为契约型基金。可见，对于托管资产，其会计主体脱离了传统的实体主体概念，在一定意义上属于典型的“虚拟企业”或者主体串。资产托管会计确认、计量、报告的主体都是托管资产，与各契约方自身的资产不是一个主体。另外，资产托管的会计主体由于一般只是以契约形式存在，因此，其存续期就是一个相对不确定的概念，持续经营假设是否继续适用值得考虑。与会计分期相联系的会计年度也受到了资产托管的挑战。由于托管资产的特殊性，统一以公历年度为会计年度的做法存在不少弊端，比如不利于基金审计质量的提高；不利于基金会计信息的有效利用；不利于资本市场的健康发展。可以考虑允许基金等托管资产在1月1日、4月1日、7月1日以及10月1日之间选择一种作为基金会计年度的起始日或者以基金成立日作为该基金会计年度的起始日，其实质在于变统一的基金会计年度为可选择、分散化的会计年度。货币计量假设方面，对于托管资产来说，最主要的挑战是QDII等全球投资的产品，其投资范围一般遍布全球，必然要涉及到多种货币的问题，也就要涉及到多种币值的稳定性等问题。

六、资产托管对会计确认、计量与披露的全面挑战

作为“一系列契约的集合”，资产托管的会计主体是由各种要素的产权所有者所组成的产权集合体。从各种要素的产权所有者共同或者分别签订契约（通过托管合同、产品合同、委托管理合同等形式）的时候开始，便是在契约中界定其产权的时刻，也就是进行初始会计确认的时刻。这一时刻应该为契约的签订日（这里的契约包含了政府的参与，所以最终契约的签订日指的是托管产品的核准日）。如果不从契约签订日进行恰当的初始确认，将会影响契约各方的产权利益，可能导致社会经济资源的不恰当配置。这也就是为什么需要在托管合同等契约生效的第一天开始，即需要进行完整会计核算，尤其是进行计提资产管理人的管理费、资产托管人的托管费、确认当天所产生的可分配给投资人的利润、确认投资人的资本等的原因。另外，契约签订后，托管资产进入投资等运作环节，各要素产权随着投资等运作的实际情况每天将发生变动，其中包括了已实现的投资损益和未实现的资本增值等项目。从保护产权的角度而言，这些产权增值也应该得到保护即进行会计的后续确认工作。当某些要素产权的所有者退出契约时，应该进行产权的终止界定即终止确认。由此可见，产权转移的实质伴随着资产托管契约签订、运行、退出的全过程，由此推导得到的资产托管会计确认标准，可称其为确认标准的“产权转移制”。

计量方面，以基金托管为主体的资产托管行业对公允价值近10年的实践有望提供有益借鉴。国内资产托管行业对公允价值的探索分为三个阶段：第一阶段：公允价值起步阶段。从1998年3月第一只规范的基金“金泰基金”诞生，到2002年1月1日《证券投资基金会计核算办法》正式生效之前的将近4年时间；第二阶段：公允价值为主体阶段。这一阶段包括从2002年1月《基金核算办法》正式生效到2007年7月基金业全面采用新会计准则前的5年半时间，此间《基金核算办法》几近一统天下、货币市场基金另辟蹊径；第三阶段：全面采用公允价值即基金业采用新会计准则的新探索阶段，从2007年7月开始到现在。以上三个阶段对公允价值的探索为会计计量理论的丰富与完善进行了扎实地探索，这对解决整个金融行业乃至其他行业的公允价值计量都具有重要的参考意义。资产托管对于会计披露的完善做出的贡献是即将在2008年年底全面实现的基金业信息披露XBRL工程。

七、研究局限性及进一步研究的方向

我国规范的资产托管成长历程只有十年,无论是业务开展的广度和深度都有待进一步发展，资产托管业务开展方面的欠缺对于人们探索资产托管对财务会计概念框架的影响的局限性是不言而喻的。另外，以资产托管为载体对财务会计概念框架进行的探索有可能囿于对象的特定性而带来研究结论适用性方面的局限，这些局限也有可能成为人们继续研究的突破口。

【主要参考文献】

[1] 葛家澍.财务会计理论研究[M].厦门:厦门大学出版社，2006，（05）.

[2] 伍中信.产权会计与财权流研究[M].成都:西南财经大学出版社，2006，（12）.

[3] 沈莹. 托管的理论与实务[M].北京：经济科学出版社，2000，（01）.

主权基金论文范文第14篇

关键词：私募股权；理论基础；梳理和评述

一、私募股权投资的内涵界定

私募股权投资产生、壮大于美国，随后被引入到世界各个国家，由于受到每个国家特殊的政策、经济金融环境的影响，各国的私募股权投资又呈现出不同的形式和特点。

目前，由于监管和进一步规范私募股权投资发展的需要，各国的风险投资协会一般都根据本国内私募股权投资的一般形式和特点对本国私募股权的内涵做了一个界定。譬如美国风险投资协会（NVCA）对美国PE范围的界定是所有为企业提供长期股权资本的私募基金均属于私募股权基金；欧洲私募股权与风险投资协会（EVCA）认为私募股权投资就是为未上市的公司提供权益资本的一种投资方式，其所提供的权益资本可以用于研发新产品或者技术、增加营运资金、改善公司的资产负债表，或者用于解决家族企业中的所有权和经营权的继承问题，或者用于管理层收购或者出售企业；英国风险投资协会（BVCA）指出私募股权投资是指提供中长期融资以换取具有高增长潜力公司部分股权的一种投资方式，其所投资的这些公司没有在股票市场上公开上市，注入其中的私募股权资本包括风险资本和管理层收购资本两种不同类型的资本。

在我国，并没有一个正式的行业组织或规范性文件对我国私募股权投资的内涵进行一个界定。盛立军（2003）认为私募股权投资从广义上来讲应包括对种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO等各个时期的非上市企业所进行的权益性投资，狭义上来讲就是指对已经形成一定规模并产生稳定现金流的非上市成熟企业进行的股权投资；胡晓灵将私募股权基金定义为以非上市企业为主要投资对象的各类创业投资基金或产业投资基金。卞华舵（2007）对私募股权基金与风险投资基金、私募股权投资与我国的产业投资基金，从内涵和外延进行了界定和辨析，他认为风险投资基金和产业投资基金都是从属于私募股权投资的。

从以上各国行业协会和学术界对私募股权的内涵界定来看，私募股权投资比它的前身——杠杆收购和其相似物——创业投资的范围和内涵均要广，它不仅包括了创业投资、并购投资，还包括产业投资、夹层投资等其他形式的投资。总之各国的私募股权投资涉及到不同的产业及企业成长的各个阶段。

企业融资生命周期理论综述

企业融资生命周期理论不仅要分析企业在不同生命周期阶段的特征，还要分析企业在不同生命阶段融资方式和融资结构的选择以及促使企业做出这些选择的决定性因素。

关于企业融资规律的研究，Sahlman（1990）和Wetzel（1994）最先指出处于创业时期的企业，其融资非常严重地依赖于初始的内部融资和贸易融资。Sahlman和Wetzel等早期的学者虽然已经开始认识到企业融资的规律性，但是他们并没有系统地分析企业哪些内外部因素在制约和影响企业在各阶段的融资方式选择。

第一个系统分析企业融资规律的是企业融资生命周期理论的创始人Berger（1998），他指出在企业每个阶段信息约束条件、企业规模和资金需求变化均是影响企业融资结构变化的基本因素，在婴儿期和青壮年期企业的融资主要是依靠内部融资，而到了中年期以后，企业的外部融资会迅速增加。

我国学者在对企业融资生命周期理论的研究上，钱海章（1999）将企业的风险敞口和外部投资的风险偏好对应起来，他认为在初中期风险较大，在中后期风险较小，而由于金融体系内各投资主体风险偏好存在差异，故而在初中期应该而且可以主要采取利用风险投资的方式，而在中后期则可以利用多种融资方式。何鹏（2005）从企业财务的角度分析了基于企业生命周期的企业融资战略选择，处于初创期的企业为建立牢固的财务基础，应选择权益资本筹资；处于成长期的企业，债权性融资和权益性融资相结合的筹资组合是明智的选择；处于成熟期的企业，为兼顾财务杠杆利益和财务风险，在选择权益性投资方式的同时，还应保持适当债性融资，以降低融资成本和保障股东控制权。

梁琦等（2005）运用实证的方法探讨了我国民营企业的融资规律，得出生命早期阶段的企业不得不依赖自有资金、商业信贷和亲友借款，这种依赖程度随企业发展阶段的演进而降低，即随着企业的成长，企业对内源性融资的依赖程度逐渐减弱，外源性融资的依赖程度逐渐增强。

姚梅芳、张丽琨（2006）以我国高新技术企业为样本，分析了我国高新技术企业的融资方式优先序，得出的结论是处于种子阶段，企业的融资方式优先序为自有资金、民间借贷资金、天使投资和政府投资；处于创建阶段，企业的融资方式优先序为风险投资、自有资金和政府投资；处于成长阶段，企业的融资方式优先序为风险投资和自有资金；处于加速成长阶段，企业融资方式优先序为私人投资、风险投资、上市融资、投资公司投资和自有资金；处于成熟阶段，企业的融资方式的优先序为债券融资、银行贷款、上市融资和风险投资。

当然，也有学者的研究结果与主流研究结果所相悖，如Fluck和Rosen（1999）使用美国威斯康星洲企业的数据，得出公司在早期发展阶段更倾向于发行权益或可转债融资而不是主要依靠内部融资的结论。

总之，企业融资生命周期理论为我们提供了理解企业选择不同融资方式和融资结构的理论原因，尤其是对处于成长期的企业为什么大都选择较高的财务杠杆率作为其主要融资方式，我们都可以据此找到理论基础。（作者单位：四川大学）

参考文献

[1] 盛立军.私募股权与资本市场[M].上海交通大学出版社，2003

主权基金论文范文第15篇

关键词：众筹;参与人;法律地位;保护

中图分类号：D922 文献标识码：A 文章编号：1003-9031（2016）02-0077-05 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2016.02.17

一、问题的提出

众筹起源于美国，指从大众手中募集款项较小的资金，解决小企业或个人融资问题。著名的众筹网站有Kickstarter、Kiva、Lending club、Prosper等，在我国则主要有淘宝众筹、天使客、拍拍贷等[1]。众筹作为一种新的融资模式，是金融创新与互联网相结合的产物，具有受众广、成本低的特征，近年来在国际国内发展迅速，逐渐成为促进中小企业融资和发展的新兴动力[2]。但不可忽视的是，由于大部分众筹项目具有成熟度较低、预期过高、风控不完善等特点，项目失败或者违约的可能性很高，支持者利益难以得到保障。以预购型众筹为例，参与众筹的人在决定投入资金以生产或推广产品的过程中也承担了与之相关的风险，使得顾客的角色在此情景下发生了一定变革[3];以债权型众筹为例，参与人则面临着来自平台以及融资者的双层风险，其合法权益的保护面临诸多困难;以股权型众筹为例，其与常见的股票投资大不相同。由于缺乏二级市场，参与人很难在短期内赎回投资款，投资期限可能会很长，而且初创项目的失败概率很高。正是基于对上述风险的正视，以及项目参与人在众筹项目中表现的信息弱势、经济弱势地位，本文拟简单厘清众筹项目参与人的法律地位，因地位的不同，分别将其放置于《消费者权益保护法》、《金融消费者保护法》、《证券法》与《公司法》等框架下予以保护。

二、众筹的基本类型

维基百科对于众筹融资的分类，主要有以下三种：一是预购型众筹，投资目的在于获取产品;二是捐赠类众筹，对一些公益项目无偿赠予;三是商业投资类众筹，主要包括股权类、债权类众筹等。关于众筹的类型，学者在讨论与众筹相关问题时，都会有所论述。如刘志坚认为，众筹融资大致可以分为捐赠众筹、回报众筹、债权众筹和股权众筹四种类型[4]。本文主要介绍预购型众筹、债权型众筹、股权型众筹。

（一）预购型众筹

预购型众筹很多时候和奖励型众筹放在一起，有时候会被混用，如王晓东认为：“奖励众筹也称为商品众筹、产品众筹，它更像是一种商品的预售合同。”[5]对此，个人是持反对意见。预购型众筹与奖励性众筹还是存在差别。前者提供给参与人的是众筹项目的产品，或者以低于市场价格购买该产品的权利，而后者指众筹项目的发起人提供给投资者一定奖励作为回报，奖励不限于实物[6]。但无论是奖励型众筹还是预购型众筹，众筹参与人获得的大多是产品、服务或获得产品或服务的权利，并不存在任何金融回报。

（二）债权型众筹

由于参与人主要为个人，因此又被业界成为人人贷（Peer to Peer Lending，以下简称“P2P”）。在借贷环节，由网络平台充当中介的角色。借贷双方在网络借贷平台上自主消息，自主选择项目，基本上不需要借贷双方线下见面，也无需抵押担保，平台公司则为借贷两方提供资讯、评估、协议管理、回款管理等服务，并相应收取服务费。不过就目前来看，我国p2p模式同国外已有明显差别，以Prosper和Lending Club为例，平台所从事的业务是将债权凭证分销给投资者。国内模式虽然起源于国外，但已初步演变出完全中介模式、线下交易模式、标准债权打包转让模式，此外，如果以平台是否提供担保为标准，可分为单纯中介与担保模式（平台设置风险备用金担保或者第三方担保）。总体而言，网贷模式的演变与发展，某些似乎已经脱离众筹融资的概念，如某些平台专为中小企业服务，P2P网贷借贷平台所从事的行为类似于公司债的发行。即使是为个人服务的平台，也存在投资标的分级，构建投资组合，提供投资建议等行为。显然，债权众筹所涉关系较为复杂，后文详述。

（三）股权型众筹

股权众筹在美国、英国、澳大利亚等市场经济较为发达的国家是较为普遍的一种投资行为，在国内则属于新型互联网金融创新产品，但发展异常迅速，有名的股权众筹平台包括天使客、大家投、人人投等[7]。具体运作模式一般是项目发起人以出让股权的方式换取投资者出资。股权众筹中项目发起人通常为初创企业，而众筹网站则充当类似证券交易一级市场角色，投资者获得股权回报，与项目发起人共担风险、共享收益。由于股权众筹具有类似于证券发行的特性，美国证监会起初对上述平台是严格限制的，但伴随着JOBS 法案的推出，证监会放松了初创企业融资的限制，开创一种发行人通过中介向公众投资者募集小额股权资本的全新豁免形式――众筹，以促进初创企业的资本形成[8]。为了规避证券公开发行的问题，目前而言，我国大部分股权众筹平台主要从事的是私募股权众筹，为了防止融资企业股东人数不超过200人，平台通常采取“领投”加“跟投”的方式，参与人通过有限合伙企业间接持有公司转让股权。虽然一旦初创企业获得巨大成功，参与人可获得数十倍乃至数百倍的收益，但由于大多数初创企业运作模式不清，估值较为困难，因此流动性较好的二级市场一般也难以建立，参与人被迫做长期投资，变现困难，投资风险较高。因此，项目参与人尤其是跟投人合法权益的保护，值得深入探讨。

三、众筹项目参与人的法律地位

（一）预购模式参与人地位

淘宝众筹每个项目中，都有如下风险提示：众筹项目非商品交易，项目存在一定风险。显然，同一般的网购模式相比，预购模式有明显的不同。在产品销售维度之外，参与人基于个人兴趣爱好，愿意帮助他人实现梦想，同时承担商品研发失败的风险，在此过程中，单纯顾客的角色发生了演变。但有一点可以明确的是，项目参与人投入资金，并没有任何金融回报，其所购买的是一种商品或服务或者以较低价格购买商品或服务的权利。其所承担的项目风险，可以视为以优惠价格购入产品或者最短时间体验产品的对价，参与人角色定位没有脱离消费者本质属性。关于预购参与人消费者的法律定位，可以从以下几个角度加以检验。首先，项目发起人大多为公司――传统意义上的经营者，参与人与其相对，且主要是购买商品或服务，显然它符合一般消费者的特征;其次，从面临的风险来看，除了商品研发失败之外，主要面临的是虚假宣传（欺诈）、质量问题、交易不公等。这点，在美国已有判例，在Asy-lum Playing Card案中，检方的依据是《华盛顿州消费者保护法》19.86.020（RCW19.86.020）条中有关不公平或欺诈性商业交易行为的条款。检方认为被告在众筹项目中存在对投资者的误导、不按承诺交付产品并在无法履约后的合理实践内不退还所筹资金，损害了消费者权益和公共利益。最后从交易目的来看，虽然某些众筹项目具有梦想实现维度属性，资金提供者也不寄希望于回报，更多的是对众筹发起人想法的欣赏和支持，但这毕竟占少数。依据曾江洪（2015）的量化分析，投资者最看重的是项目所呈现的质量价值，精致的项目呈现是投资者感知价值的重要推动要素。因此，同一般的消费类似，参与人关注的重点在于商品的质量以及用户体验，一般也是为了满足生活需要。综上所述，将参与人认定为消费者，逻辑上均能实现自洽，至于他的权益保护，下文将结合《消费者权益保护法》加以分析。

（二）债权模式参与人地位

同预购型众筹相比，债权众筹所涉关系更为复杂。基于前文对债权众筹类型的描述，我们可知，债权众筹参与人投入资金的行为应当是一种风险投资，希望在未来获得定额的收益回报。在对他的身份进行界定前，有必要先引入金融消费者的概念。因为结合债权众筹模式可知，由于项目回报并不是一种产品或服务。所以，参与人的合法权益保护难以纳入到一般消费者权益保护框架当中，只能另辟蹊径。

金融消费者概念侧重指金融活动中相对金融企业的弱势一方，尤其是那些欠缺专业知识的自然人投资者[9]。金融消费者的内涵与外延，目前还在讨论当中，并没有一个统一的结论。但有以下共性：（1）主体上，基本上仅限于非专业的自然人;（2）风险高低上，一般以中低风险投资标的为主;（3）交易目的上看，一般是非产生或营业易目的，将资产保值增值作为一种个体金融需要。如陈洁认为：金融消费者是在金融服务法或金融消费者权益保护法的适用范围内，为满足非营业性的个体金融需要而购买或使用金融产品或者享受金融服务的自然人[10]。此外，由于我国依旧奉行的是分业经营与监管，从行业分布看，目前，学界比较认可的是：将存款人、投保人均视作金融消费者，而股民、基民一般依旧被视为投资者[11]。结合上述分析，下文对债权众筹参与人的地位加以分析。

以拍拍贷为例，参与人如果参与项目融资，首先是在网贷平台注册，完善个人信息，绑定银行卡，然后选择不同风险级别、或者投资组合投入资金，同时与融资者签订电子版借款合同，整个过程中，网贷平台所起的作用包含以下内容：1.借款人的资信审核;2.标准协议的起草与制作;3.投资标的的分级与管理;4.帮助贷款人收款等。简言之，网贷公司作为中介，提供了一种新型的金融信息服务，而参与人则是这种服务的接受者。从目前的收费来看，虽然平台并没有向投资人收费，但实质上，该部分成本已经转嫁到借款人手中，另言之，投资人牺牲了部分利息收益。综上，个人以为，在债权众筹模式中，将参与人界定为金融消费者，或许能更好的保护他们的权益。

这一定位，可以从以下几个角度加以检验：首先，从主体来看，项目参与人以自然人为主，呈现“两高一轻”的特点，即学历高、收入高、年纪轻的消费者占比较高[12]。虽然具有一定的风险接受能力，但互联网背景下，金融服务易得性与金融教育的发展并没有很好的衔接起来，大部分参与人还是缺乏专业知识，在交易过程中处于弱势地位;其次，从交易目的来看，参与人之所以参与项目融资，很大一部分是认为该项投资收益高于一般银行存款，而且大平台风险也相对可控，依旧是一种出于资产保值增值的需要，并不是生产交易目的。再次，从监管覆盖的角度讲，“金融消费者”与“投资者”作为两个并列得概念，前者主要适用于银行业领域，后者则主要适用于证券领域[13]。目前我国较为统一的观点是，将网贷平台纳入银监会监管，而股权众筹则由证监会负责统一监管。结合前文论述，我们可知，金融消费者概念在银行以及保险领域运用已经相当成熟。如果将网贷平台归类为一个非银行金融机构，那么参照金融消费者概念在银行业领域的运用，债权众筹项目参与人的法律定位似乎也厘清了;最后，从面临风险来看，参与人面临来自融资者以及融资平台的双重风险，风险相对较高。但历经数年的发展，目前，网贷平台逐渐建立了较为完善的风控模式，网贷市场利率逐渐呈下降趋势，目前平均利率在11%左右。总体而言，网贷理财相较于股票、基金，风险处于中低水平。而在现代社会，个人所参与的中低风险投资行为应属于生活消费的范畴，从这个角度看，将债权模式参与人定型为金融消费者逻辑上并不存在障碍。

不过，若是从资信授予标准对债权众筹项目加以考察的话，得出的结论与上述却有所不同。下面简单探讨，资信授予标准作为区别投资者与金融消费者的客观标准，获得了部分学者的认同。债权众筹中，如果个人是发起人的话，显然他是资信接受者，平台以及出借人为资信授予者。此时，按照上述标准发起人更像是一个金融消费者。如何解释上述分歧，值得探讨。或许可以从分析投资者的消费者主体资格中获得些启示，伴随着金融创新的飞速发展，普通个体投资者的弱势地位愈发突显，因此，在其利益保护方面，投资性质应逐渐淡化，而应强调倾斜保护弱者的价值取向[14]。无疑问的是，项目参与人是传统意义上的投资者，但在金融消费者概念日益扩展之际，借由倾斜保护，或许更能实现实质正义。这点在美国已有司法实践，2013年12月，美国金融消费者保护局了一家名为Cashcall的公司及其子公司和关联企业，原因是被告涉嫌不公平及欺骗易。这是该机构自成立以来首次针对网络借贷平台采取行动。因此，虽然，将债权众筹参与人定位为金融消费者还存在不周延的地方，但无论是从主体、交易目的、监管覆盖、风险高低等角度来看，金融消费者的定位或许更能实现对参与人合法权益的保护。

（三）股权模式参与人地位

在大多数股权众筹项目中，发起人让渡的是公司的部分股权。因此，众筹项目构成一般意义上的证券发行。项目完成后，参与人直接或者通过合伙企业间接持有初创企业的股权。以天使客为例，项目大致流程是天使客与初创企业深度接触，对项目进行审核，在此基础上确定估值，之后策划包装、确定领投人，领投人需提供项目尽职调查报告。最后是服务投资人、项目路演、项目打款等等环节。在此过程中，平台作为一个私募股权众筹平台，主要任务是：项目审核、包装、推广，以及提供相关协议制定、资金管理等中介。在此模式下，参与人投入资金相对较长，且收益与公司的运营密切相关。因此，除了欺诈风险之外，参与人还需处理由于信息不对称产生的融资者投机行为并承担相应成本。因此，同一般的股票投资相比，参与人面临的风险更高。因此，在法律定位宜将其界定为投资者，放到《公司法》、《证券法》的框架下予以保护。

这一定位可以从以下几个角度加以检验：首先，从主体看，各国监管者倾向于设立投资者准入门槛，英国《众筹监管规则》对投资者设置了较为严格的准入标准，即投资者必须是高资产投资人，或者经过FCA授权的机构认证的成熟投资者。美国一些众筹网站要求注册投资者必须按照美国证券法进行“认证投资者”资格审核。此外，我国推出的《私募股权众筹融资管理办法（试行）》中对自然人投资者准入也有明确的限定。综上，在未来，项目参与人将以成熟适格投资者为主;其次，从交易目的看，项目参与人之所以会参与到股权众筹项目中来，大多数是基于对公司前景的良好预期，希望分享的是公司成功所带来的超额收益，应该说已经脱离一般生活需要或金融需要的范畴;再次，从监管覆盖的角度看，私募股权众筹属于证券非公开发行的一种，投资标的为股权，基于目前分业经营的现实，主要监管者为证监会。将项目参与人认定为投资者可以与现有监管框架与制度框架相衔接;最后，从投资风险来看，由于初创企业运营模式处于探索当中，因此，在激烈的市场竞争当中，大部分难以存活。股权众筹平台的管理费用主要由融资者支付，此时就存在一定的道德风险。众筹平台可能为了获得更多收益，而放松对项目的审核或者在宣传时误导投资人。总体而言，股权而言是一种高风险投资。

综上所述，股权众筹对投资者本身的经济实力以及专业知识提出了更高的要求，其面对的风险更多来自于控制人的问题，因此法律保护的重点在于抑制控制人的问题[15]。因此，在其权利保护中，更值得关注的是其作为公司股东的合法权益。尽管股权众筹投资者在法理上具有股东地位，但却缺乏介入公司治理的途径，也缺乏介入公司治理的组织化力量[16]。基于上述考虑，将股权众筹项目参与人定位为投资者，便于监管与其合法权益的保护。

肯定股权众筹项目参与人投资者的法律定位，是否必然排除其本身所具有的金融消费者属性呢？显然不是，在接受众筹平台的金融信息服务时，如果面临平台的欺诈或者歧视，投资者依旧可以主张其金融消费者的权益。法律定位必然还需回到不同法律关系中，这样才更加周延。不过由于参与人面临的最大风险来自于企业本身，因此，其投资者的身份相较于金融消费者属性更为突出。

四、结论与建议

目前虽有对众筹融资进行研究的文献，但大多是基于模式介绍、融资风险以及监管等，缺乏对项目参与人合法权益的关注。即使是从消费者权益保护的角度关注互联网金融，也是将互联金融参与者统一纳入消费者这个概念中加以保护[17]。这种大杂烩式的保护，显然是同现有法律框架存在冲突的，不利于众筹项目参与人寻找合适的请求权基础，或者向适格监管部门申请相应资质或者从监管部门处寻得帮助。

预购模式众筹，参与人的目的在于获取商品或服务，虽然同一般网购存在区别，但将参与人界定为消费者并无法律障碍。在此模式下，依据《消费者权益保护法》，应重点关注参与人知情权、信息安全权、公平交易权等。参与人在获得产品之后，应当享有产品退换货等权利，项目发起人应予以配合。此外，如果项目研发失败，基于诚实信用原则，发起人应及时将相关款项退还给参与人，并说明相应情况。如果是由于项目发起人的重大过错导致，参与人可主张索赔，平台应当予以协助。

债权模式众筹，参与人从事的是一种理财行为，宜将其视为金融消费者加以保护。而对其权益的保护，则主要可以从权利义务配置、立法完善、监管机构设立等几个角度加以考虑。首先明确金融消费者的权利，包括财产安全权、公平交易权、知悉真情权、隐私权、受教育权等，同时对众筹平台课以信息披露义务、投资者适当义务等[18]。其次，可参照日本、韩国和我国台湾地区等国家或地区的实践，以特别立法构建独立的金融消费者保护法律体系;最后，可以在“一行三会”的基础上，建立一个统一的金融消费者权益保护局，主要负责银行、网贷、保险等领域的消费者权益保护。

股权模式众筹，参与人的目的在于获得超额回报，从事的是一种高风险投资行为。对其权益的保护，应当放置于《公司法》、《证券法》的框架下予以考量。重点关注公司治理、中小股东权益保护、信息披露等问题。充分保证投资人作为公司直接或间接股东所拥有的投票权、提案权、分红请求权等权利。同时，为了最大限度内降低中小股东所承担的成本，有必要建立体系化、制度化的信息披露制度，以降低项目发起人与投资人之间的信息不对称引发的风险。在监管主体上，除了由证监会负责统一监管之外，也可以充分发挥行业协会的作用。此外，可结合美国JOBS 法案，由股权众筹平台承担部分监管职责。当然，由于股权众筹的高风险，建立合格投资者准入制度也势在必行。

不过，无论是将众筹项目参与人定性为消费者，还是金融消费者或者投资者，其最终的落脚点是：认清项目参与人在众筹活动中所处的信息、经济弱势地位，基于实质正义的角度，而向其提供倾斜保护。不过由于不同模式下，参与人所面临的风险与交易目的不同。将其纳入到不同框架下，有针对性的加以保护，是本文的核心思路。

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